Державний борг проблеми управління ним

У першому законі - це валюта, в якій виражаються запозичення, у другому - джерело запозичень. Це ускладнювало прийняття обгрунтованих рішень і приводило до виникнення курйозних ситуацій. Їх прикладом було не включення до 1997 р. боргу по внутрішньому валютному позиці ні у внутрішній, ні в зовнішній державний борг. Ця позика був номінований у доларах США. Але його розміщення проводилося серед резидентів. Ось воно і задовольняло відразу обом ознаками класифікації боргів, в силу чого до 1997 р. борг по ОВВЗ враховувався окремо від усіх інших запозичень.
Прийнятий 31 липня 1998 Бюджетний кодекс Російської Федерації виділяє зовнішній і внутрішній борг на основі одного єдиної ознаки - валюти. Однак і це не вирішує всіх проблем, пов'язаних з класифікацією державного боргу. Приєднання Російської Федерації до статті 8 Статуту МВФ і перехід до конвертованості рубля по поточних операціях прискорять процес "зрощення" двох видів державного боргу.
Неоднозначна ситуація склалася з запозиченням на ринку ГКО-ОФЗ. Спочатку цей ринок орієнтований на роботу з внутрішніми інвесторами і до середини 1996 р. Присутні резидентів на ньому було незначним. З 15 серпня 1996 іноземні інвестори почали працювати за новими правилами, який зняв багато обмежень на їх діяльність. Нерезиденти отримали право здійснювати свої операції на первинному і вторинному ринках ГКО-ОФЗ безпосередньо через російські уповноважені банки. Участь іноземних інвесторів різко активізувалося і до початку 1998 р. на частку нерезидентів доводилося 27,5% ринку ГКО-ОФЗ.
Вважаючи, що ринок ГКО-ОФЗ - це звичайний рублевий, тобто внутрішній ринок, уряд і Банк Росії робили все для більш широкого залучення на нього коштів з іноземних джерел. Але коли азіатські фінансові ринки захиталися, і хвилі азіатських криз стали доходити до Росії (жовтень 1997 р., січень і травень 1998 р.), нерезиденти почали активно скидати російські цінні папери і виводити свої кошти на інші, більш стійкі фінансові ринки. Тут-то повною мірою і заявили про себе особливості ринку ГКО-ОФЗ: на обслуговування рублевого внутрішнього боргу в частині, що припадає на нерезидентів, потрібна іноземна валюта і при цьому в значних кількостях. У необхідних розмірах валютних резервів в уряду не було, і воно було змушене призупинити виконання своїх зобов'язань.
Таким чином, події, що передували 17 серпня 1998 з усією визначеністю показали, що рублевий борг, який припадає на іноземних інвесторів, не є звичайний внутрішній борг, а можливо, і не внутрішній зовсім. Завдання забезпечення економічного зростання та інтеграції у світове господарство вимагають від законодавчої влади переходу на загальновизнані методичні стандарти, розроблені, зокрема, МВФ, Світовим банком. Якщо для національного банку першорядне значення набуває поділ державного боргу на рублеву і валютну складові, то для уряду вкрай важливо чітко контролювати зв'язок державного боргу з бюджетним дефіцитом і джерелами його покриття.
Проте всі статистичні джерела враховують борг по ГКО-ОФЗ як частина внутрішнього державного боргу. Тому доцільніше і простіше все-таки розглядати заборгованість по державних цінних паперів як зазначено в чинному законодавстві та у відповідності з бюджетною класифікацією, тобто у складі внутрішнього державного боргу, який має враховуватися в рублях.
Форми державного боргу - відповідно до законодавства Російської Федерації до складу державного боргу включаються:
кредитні угоди і договори, укладені від імені Російської Федерації, як позичальника, з кредитними організаціями, іноземними державами та міжнародними фінансовими організаціями;
державні позики, здійснювані шляхом випуску цінних паперів від імені Російської Федерації;
договори і угоди про отримання Російською Федерацією бюджетних позик та бюджетних кредитів від бюджетів інших рівнів бюджетної системи Російської Федерації;
договори про надання Російською Федерацією державних гарантій;
угоди і договори, в т.ч. міжнародні, укладені від імені Російської Федерації, про пролонгації та реструктуризації боргових зобов'язань Російської Федерації минулих років.
Таблиця 1 Засоби платежу за зовнішнім боргом і їх джерела
Розміщення державних цінних паперів може бути: Добровільним - розміщення цінних паперів на вільному (або майже вільному) ринку. До цінних паперів, розміщених таким чином, належать державні короткострокові зобов'язання (ДКО), облігації федеральної позики (ОФП), облігації ощадної позики (ОСЗ), єврооблігації;
Вимушеним квазіриночним - ринкове оформлення фактичного державного боргу. Так з'явилися на світ облігації внутрішньої валютної позики (ОВВЗ), казначейські зобов'язання (КЗ), векселі Мінфіну, переоформили на Мінфін заборгованість підприємств за банківськими кредитами, наданими під державні програми. Сюди ж може бути віднесений портфель державних паперів ЦБ, сформований з метою підтримки власне ринку.
Найважливішим критерієм для прийняття рішення про використання того чи іншого засобу платежу має виступати співвідношення їх цін, як в момент платежу, так і у прогнозованій перспективі. Раціональна стратегія полягає в тому, щоб в якості засобів платежу використовувати в першу чергу активи, дорожчі в даний момент, але дешевшають у перспективі. Використання активів, найдешевших в даний час і дорожчають в перспективі, доцільно відкладати до більш пізнього часу.
З цієї точки зору ціни більшості пропонованих "некласичних" коштів платежу в порівнянні з готівковими грошима, одержуваними владою як традиційних бюджетних доходів є, по-перше, досить низькими і, по-друге, що ростуть в перспективі (таблиця 2).
Одним із прикладів очевидного неоптимального використання державних активів є пропонований обмін частини російського боргу на акції російських компаній. В даний час акції найбільших російських компаній в електроенергетиці, паливній промисловості, металургії, телекомунікаціях ("блакитні фішки") по відношенню до паперів аналогічних компаній країн, що розвиваються істотно недооцінені. Папери компаній "другого ешелону" в машинобудуванні, лісової, легкої, харчової промисловості в ще більшому ступені. У той же час стійко діюча тенденція конвергенції цін російського фондового ринку і фондових ринків країн, що розвиваються дозволяє сподіватися на значне підвищення відносної ціни акцій російських компаній в доступному для огляду майбутньому.
ТАБЛИЦЯ 2 Відносні ціни альтернативних засобів платежу
Таким чином, використання для цілей обслуговування і погашення боргу більш дешевих засобів платежу при подальшому їх неминучому подорожчання, до того ж при наявності більш дорогих альтернатив, є неоптимальним і веде до суттєвих економічних втрат.
Спираючись на вищевикладене, можна зробити наступні висновки:
причинами виникнення державного боргу, як правило, є важкі періоди для економіки: війни, спади і т.д.;
поняття внутрішнього і зовнішнього боргу поступово сходяться. Цей процес прискорюється при використанні такої форми запозичення, як випуск цінних паперів, у тому числі номінованих у валюті;
вибір джерела покриття державного боргу має бути економічно доцільний.
1.1 Державний зовнішній борг, його структура
Зовнішній борг містить:

• Позики міжнародних організацій;
• Реструктуризований борг колишнього СРСР;
• Кредити та позики російських банків;
• Кредити та позики російських підприємств;
• Валютні облігації внутрішньої позики;
• Єврооблігації і субфедеральних зовнішні позики і кредити.

Велику частину боргу складають борги, що дісталися Росії від СРСР, (див. додаток 1 - зовнішній борг за даними Мінфіну, додаток 2 - зовнішній борг за даними ЦБ станом на 2005р.

- Заборгованість перед МВФ

Врегулювання заборгованості перед Міжнародним Валютним Фондом є наріжним каменем у вирішенні всієї боргової проблеми (фактично врегулювання означає схвалення Фондом поточного економічного курсу, статут МВФ забороняє реструктуризацію заборгованості). Високу ціну питання визначає великий розмір майбутніх виплат. Позиція МВФ в значній мірі визначає подальші можливості Росії як позичальника. Від позиції МВФ істотно залежить вирішення питання щодо реструктуризації інших видів заборгованості, зокрема Паризькому і Лондонському клубам. Відповідно до існуючої практики угоди клубів з боржниками спираються на висновки МВФ. У світовій фінансовій історії ще не виникало дефолту за зобов'язаннями перед Валютним фондом. Прецедент може призвести не тільки до тимчасової фінансової ізоляції Росії, але і здатний створити серйозні проблеми в інших областях зовнішньоекономічної діяльності.

- Єврооблігації

У 1996 р. відбулася подія, яка могла стати поворотним у кредитній історії країни, Росія виходить на ринок єврооблігацій, вперше з 1917 року зайняли гроші на ринку у приватних інвесторів, а не у держав під обіцянки реформ. Незважаючи на те, що кредитні рейтинги суверенних єврооблігацій не високі, вірогідність погашення даного виду заборгованості своєчасно і в повному обсязі досить висока, навіть у разі не самого оптимістичного сценарію розвитку економічної ситуації в Росії.
У світовій фінансовій історії випадки дефолту по суверенних євробондах поодинокі. (Формально єврооблігаційні позики не мають особливого статусу у порівнянні, наприклад, з двосторонніми кредитними угодами або боргами міжнародним кредитним організаціям, проте кредитори воліли виконувати всі свої зобов'язання по єврооблігаціям через вельми складної процедури її реструктуризації - вони розподілені серед значної кількості власників.) У Водночас навряд чи серйозні реформи склалася світової практики слід очікувати в найкоротшій перспективі.

- Облігації внутрішньої позики (ОВВЗ)

Є, ще ​​один вид боргових зобов'язань Росії, які займають проміжне становище, - облігації внутрішньої валютної позики, або вебовкі. За походженням вони відносяться до внутрішнього боргу, але, як правило, розглядаються разом із зовнішніми боргами. Структуру боргу в ОВВЗ дивіться у таблиці 3. Це найстаріші російські облігації, випущені ще в 1993 р. в рахунок погашення заборгованості Зовнішекономбанку СРСР перед юридичними особами-резидентами.

Таблиця 3 Структура боргу в ОВВЗ
Найбільш імовірна реструктуризація цього виду заборгованості з частковим погашенням поточного боргу. Параметри реструктуризації будуть істотно залежати від результатів переговорів з Міжнародним валютним Фондом.
З "неформальної" точки зору серед закладених до бюджету платежів за валютними зобов'язаннями ОВВЗ мають найменший пріоритет (до бюджету також закладено процентні платежі за єврооблігаціями). Цей борг є внутрішнім (по рублевих внутрішніми боргами дефолт вже відбувся) і, що найголовніше "радянським". У 1999-2000 рр.. виразно простежувалася лінія Мінфіну на диференційоване ставлення до боргових зобов'язань Росії і колишнього СРСР. / 6 /

- Заборгованість перед Паризьким клубом

Паризький клуб - організація, що об'єднує країни кредитори (на відміну від Лондонського клубу, в який входять приватні кредитори). Заборгованість Росії Паризькому клубу не сек'юритизовані і фактично являє собою набір окремих двосторонніх міжурядових договорів з найбільш економічно розвиненими країнами світу (Європейський союз, США, Японія). Вступ до Паризький клуб у 1997 році сприяло проведення реструктуризації заборгованості перед країнами - членами клубу, що дісталася Росії у спадок від колишнього СРСР.

-Комерційні кредитори

Комерційна заборгованість колишнього СРСР, що утворилася в результаті несплати поставок товарів і наданих послуг за контрактами радянських зовнішньоторговельних організацій, укладеними з іноземними фірмами-постачальниками до 04.01.92г., Оцінюється приблизно в 4 млрд. доларів США (без урахування прострочених відсотків), у тому числі на обліку у Зовнішекономбанку - близько 1,8 млрд. доларів США. Проблема зачіпає інтереси близько 3 тисяч кредиторів. Основну частину з них становлять компанії та підприємства з більшості розвинених країн світу, на частку яких припадає 2 / 3 суми заборгованості (частина боргу, що викуплена банками та фінансовими інститутами, в т.ч. входять до Лондонський клуб). У рамках виконання агентських функцій Зовнішекономбанком триває робота з визначення обсягів комерційних зобов'язань колишнього СРСР, що підлягають переоформленню, а також оцінки відповідності вимог кредиторів критеріям Заяви Уряду Російської Федерації від 1 жовтня 1994р. В даний час вивірка заборгованості здійснюється за посередництва 14 діючих в різних країнах клубів кредиторів, найбільшими з яких є UBS AG / Zurich, HERMES / Hamburg, GML Ltd / London, Eurobank / Paris, EKF / Copenhagen, FIMET / Helsinki, VOSTOK / Praha , Mediocredito Centrale / Rome, Trade Creditors Group in Japan / Tokyo.
Необхідно відзначити, що радник президента з економічних питань Андрій Ілларіонов вважає, що реальний зовнішній державний борг за останні роки не зменшився. Як він зазначив на прес-конференції, необхідно змінити його оцінку, оскільки зовнішній держборг зараз включає в себе лише зобов'язання Мінфіну, але не зовнішні зобов'язання державних компаній. "Це не правильно, тому що це зобов'язання не приватних компаній", - підкреслив він. Відзначимо, що, за даними Мінфіну, останні кілька років у Росії спостерігається зниження зовнішнього боргу по відношенню до ВВП.
А. Ілларіонов нагадав, що в поточному році "Роснафта" посіла на зовнішньому ринку 6 млрд дол для придбання "Юганскнефтегаза", а Газпром - 13 млрд дол для покупки "Сибнефти". Таким чином, реальний державний зовнішній борг збільшився на 19 млрд дол Радник президента вказав, що в рамках дострокового погашення частини зовнішнього боргу Росії країнам - кредиторам Паризького клубу була виплачена порівнянна сума (15 млрд дол). За словами А. Ілларіонова, реальні зобов'язання держсектора - держбюджету і держкомпаній - по суті не змінилися. "Загальний обсяг державного боргу за останні роки в кращому випадку не змінився", - зазначив радник президента.

1.2 Внутрішній борг
Внутрішній державний борг регулюється законом "Про державний борг Російської Федерації" і обслуговується ЦБ РФ. Він забезпечується активами, що перебувають у розпорядженні Уряду РФ і перебуває на обслуговуванні в ЦБ РФ. Російська Федерація не несе відповідальності за борговими зобов'язаннями суб'єктів РФ і муніципальних утворень, якщо такі зобов'язання не були гарантовані РФ.
Внутрішні боргові зобов'язання можна умовно розбити на ринкові, що існують у формі емісійних цінних паперів, і неринкові, що виникли за підсумками виконання федерального бюджету і випущені в рахунок фінансування заборгованості, що утворилася. Якщо випуск і звернення перших досить регламентовані і включаються в програму внутрішніх запозичень на черговий фінансовий рік, то другі випускаються регулярно незважаючи на прийняття відповідних законодавчих актів.
До ринкових інструментів можна віднести державні короткострокові облігації (ДКО), облігації федеральної позики із змінним і постійними купонами (ОФЗ), облігації федерального державної позики (ОГСЗ), облігації внутрішньої валютної позики («вебовкі»), до неринкових - векселі Мінфіну, заборгованість центральному банку і пр. У 1996р. внутрішнє фінансування дефіциту федерального бюджету здійснювалося в основному шляхом випуску ДКО. З метою збільшення строку запозичення і зменшення% ставок у липні 1995р. були введені в обіг облігації федеральної позики (ОФП). Технологія розміщення, обігу та погашення цих паперів повністю збігається з технологією випуску ДКО, тому недолік, властивий обліку витрат з обслуговування останніх, повною мірою відноситься і до даного виду цінних паперів.
Перша спроба російських грошової влади створити ринок державних цінних паперів, як відомо, закінчилася 17 серпня 1998 повним провалом. Позитивна, за своєю суттю, ідея відходу від емісійного фінансування дефіциту федерального бюджету за допомогою надання ЦБ прямих кредитів уряду і їх заміна випуском цінних паперів реалізувалася в те, що пізніше було названо "пірамідою ДКО", а в кінцевому підсумку - системним фінансовою кризою. Російський уряд оголосив дефолт за державними цінними паперами, ніж були викликані валютна та банківська кризи, а Росія фактично опинилася виключена зі світової фінансової системи.
Існування ринку внутрішнього боргу не є унікальним випадком у світовій практиці - практично всі країни світу, де фінансова сфера присутня в більш-менш оформленому вигляді і є хоча б приблизні обриси фінансових ринків, випускають державні цінні папери. Практично ж унікальним випадком є ​​якраз відмова від обслуговування внутрішнього боргу, з урахуванням можливості його монетизації або переоформлення в зовнішні цінні папери. Проте російське уряд пішов у серпні 1998 р. саме на такий крок, що було обумовлено комплексом проблем, що нагромадилися в результаті стратегічних (наприклад, можна виділити високу реальну прибутковість на початковому етапі розвитку даного ринку) і тактичних помилок грошової влади.
До літа 1998 року на виплати по ГКО / ОФЗ йшло до 70% доходів бюджету. Рефінансувати борг на фінансовому ринку було неможливо, а на різке зниження витрат бюджету не погоджувалася Гос.Думу. У результаті з трьох відомих способів розв'язання боргової проблеми - збільшення первинного профіциту бюджету, емісії та дефолту уряд вибрав останнє. Девальвація рубля, з одного боку, допомогла ще більшою мірою знизити обсяги рублевих зобов'язань у доларовому вираженні.
Заявлений Урядом рівень збалансованості бюджету на найближчі роки передбачає перевищення виплат по внутрішньому боргу над сумою коштів, залучених з фінансового ринку. При раціональному підході до можливостей запозичень з внутрішнього ринку за ставками, що перевищують рівень інфляції не більше, ніж на 30-50%, грошова пропозиція (за розрахунками Мінфіну РФ) з ринку внутрішнього боргу складе в 2000 році - близько 100 млрд.рублей, у 2002 році - 87 млрд.рублей і в 2003 році - 78 млрд.рублей. У 2003 році зазначений показник становитиме близько 80 млрд.рублей. Такий високий рівень очікуваного надходження коштів з ринку державного внутрішнього боргу, пов'язано, перш за все, з погашенням протягом аналізованого періоду випущених у значних обсягах в 1997-1998 рр.. з купонними витратами від 12 до 20% річних. Крім того, це пов'язано з погашенням, починаючи з 2001 року, ОФЗ, випущених в ході новації, відмовою від залучення довгих, дорогих позикових коштів, а також виплатами через систему внутрішнього боргу компенсаційних коштів за боргами Радянського Уряду, за знеціненими заощадженнями в Ощадбанку і т . д.
Структура внутрішніх боргових зобов'язань Російської Федерації показана в додатках 3,4.
2 Управління державним боргом
2.1Міровая практика управління державним боргом
У світовій практиці відомі чотири основні схеми реструктуризації суверенного боргу:
1. обмін одних боргових зобов'язань на інші (схема "облігації-облігації");
2. обмін боргових зобов'язань на акції в рамках державної програми приватизації (схема "облігації-акції");
3. достроковий викуп боргових зобов'язань з дисконтом (схема "викуп");
4. списання частини боргових зобов'язань.

1.) Схема "облігації-облігації"
Найбільш популярною схемою реструктуризації боргів в останнє десятиліття став обмін "проблемних" боргових зобов'язань на нові. Найпоширенішим способом проведення подібних угод є так званий "план Бреди" (на ім'я глави казначейства США, вперше виступив з такою ініціативою у 1989 р.). Підстава ж для реалізації цієї схеми в тій чи іншій країні - узгодження урядом цієї держави програми економічних дій з МВФ (зазвичай вона носить назву Structural Adjustment Program).
У загальних рисах "план Бреди" виглядає наступним чином. Уряд країни, яка має намір реструктуризувати свій національний борг, досягає певних домовленостей з МВФ і розробляє спільно з фондом програму структурної перебудови економіки, що включає в себе надання країні нових кредитних ресурсів. Після того як ця програма починає успішно втілюватися в життя, інвесторам пропонується обміняти наявні у них коротко-і середньострокові боргові зобов'язання на довгострокові цінні папери, номіновані зазвичай у валюті однієї з держав "великої сімки", які частково забезпечені US T-Bills. При цьому відбувається часткове списання боргу (від 20 до 50%) .. Згодом аналогічні варіанти реструктуризації широко застосовувалися в країнах Латинської Америки (Аргентині, Бразилії і т.д.), Східної Європи (Болгарії, Польщі), Африки (Нігерії, Марокко). Південно-Східної Азії (Філіппінах). У ході реалізації даної програми Світовим банком, МВФ та Експортно-імпортним банком Японії був створений спеціальний фонд у 32 млрд. дол для забезпечення випуску Brady bonds; на ці кошти купувалися US T-Bills, які були забезпеченням нових цінних паперів. Кардинальна відмінність звичайної схеми реструктуризації "облігації-облігації" від "плану Бреди" - щодо стабільний стан економіки країни, що пропонує подібний обмін, а також бездоганність кредитної історії інструментів, що підлягають обміну, причому наявність узгодженої з МВФ програми економічних дій не є необхідною умовою. Прикладами застосування подібних схем останнім часом можуть слугувати пропозиції російського уряду зразка липня 1998 про обмін частини ГКО / ОФЗ на єврооблігації, а також ініціатива монетарної влади Перу і Аргентини, що відноситься до осені 1997 р., про обмін Brady bonds на єврооблігації. Отже, у наявності два можливих варіанти зазначеної схеми: обмін боргових зобов'язань, номінованих у національній валюті, на облігації, чий номінал виражений в іноземній валюті, і обмін одних "зовнішніх" (як правило, Brady bonds) боргів на інші.
Цілі, переслідувані пропозиціями такого роду варіанти обміну (крім "подовження" боргу, який зазвичай відбувається і в тому, і в іншому випадку), досить очевидні. У першому випадку це реструктуризація держборгу на користь "зовнішньої" його частини, що на певному етапі відповідає інтересам уряду, дозволяючи інвесторам разом з тим уникнути "курсового" ризику. У другому випадку монетарні влади змінюють структуру лише зовнішнього боргу (зокрема, при обміні Brady bonds вони позбавляються від необхідності тримати частину коштів у US T-Bills, які зазвичай служать забезпеченням цих паперів); інвестори ж при цьому отримують можливість обміняти наявні у них боргові зобов'язання на більш прибуткові, хоча і більш ризиковані (іноді внаслідок більш тривалого терміну обігу, іноді через відсутність забезпечення), інструменти.
Також слід згадати обмін типу "облігації-облігації" у рамках угод з міжнародними клубами кредиторів. Принципово цей варіант мало чим відрізняється від "плану Бреди", за винятком того, що в даному випадку зазвичай не використовується забезпечення облігацій, що випускаються високонадійними цінними паперами, а також те, що погашення боргу тут йде по наростаючій, тобто обсяг купонних виплат збільшується від року до року.
2.) Схема "облігації-акції"
Обмін боргових зобов'язань на акції в рамках державної програми приватизації (схема "облігації-акції") - форма скорочення державного боргу, що широко застосовувалася в кінці 80-х - початку 90-х років в ході приватизації в ряді країн Латинської Америки та Східної Европи.Такая схема розрахована на досить специфічні категорії інвесторів - у першу чергу тому, що при її використанні структура активів інвесторів змінюється якісним чином. Боргові зобов'язання замінюються принципово іншим фінансовим інструментом - акціями, які не передбачають отримання інвестором фіксованого доходу. Виграш ж держави в результаті цієї операції досить очевидний: відбувається скорочення боргу за рахунок реалізації частини держвласності на прийнятних умовах.
Прикладом добре організованої реалізації схеми "облігації-акції" може бути програма реструктуризації державного боргу Аргентини в 1987 р. Тоді інвесторам було запропоновано або використовувати кошти, заморожені раніше в довгострокових інвестиційних проектах, під контролем центрального банку, або прийняти участь в процесі акціонування підприємств, що знаходилися у державній власності, в рамках процесу первинної приватизації. Згодом власникам заморожених боргів була надана і третя можливість використання цих коштів: у тому випадку, якщо інвесторові не вдалося взяти участь у процесі приватизації, а умови капіталізації коштів у центральному банку виявилися для нього неприйнятними, то він міг придбати акції вже приватизованих компаній на вторинному ринку .
В інших країнах реалізація схеми обміну "облігації-акції" принципово не відрізнялася від описаної вище. Змінні параметри цього процесу: набір інструментів, що підлягають реструктуризації (боргові зобов'язання з різними термінами обігу, номіновані як у національній, так і в іноземній валюті; депозити; прострочені позики і т.д.), форма обміну (безпосередню участь інвесторів в аукціонах, створення спеціалізованих інвестиційних фондів і т.д.), умови репатріації прибутку (терміни заборони на репатріацію прибутку, можливість отримання дивідендів), об'єкти потенційного інвестування (заборона на придбання акцій підприємств тієї чи іншої галузі). Слід зазначити, що найбільш активно різновиди схеми "облігації-акції" застосовувалися на першому етапі приватизації, коли більшість підприємств перебували у державній власності. У міру того як обсяг неприватизованої власності скорочувався, дана схема відходила на другий план:
3.) Схема "викуп"
Найбільш демократичною (ринкової) схемою реструктуризації держборгу, безумовно, є "викуп". Технічно ця схема передбачає два варіанти реалізації.
Перший з них полягає в тому, що регулюючий фінансовий орган держави звертається до власників цінних паперів з пропозицією про викуп належних їм облігацій за якоюсь фіксованою ціною, при цьому торги цими паперами на деякий час припиняються. Як правило, ця пропозиція супроводжує схему реструктуризації боргу "облігації-облігації". Прикладом такого роду операцій може служити пропозицію уряду Аргентини, зроблене ним у вересні 1997 р., про викуп двох випусків облігацій: Pro1 (номінованих у песо, купон - 3.69% річних) і Pro2 (номінованих в доларах США, купон - одномісячний LIBOR), які погашаються в 2007 р. Власники цих паперів могли або поміняти їх на 30-річні валютні облігації з купонним доходом в 9.75% річних, або продати їх за фіксованою ціною.
Другий варіант являє собою так звані операції монетарної влади на відкритому ринку, коли регулюючі органи (через афільовані структури), користуючись сприятливою ринковою ситуацією, купують на вторинному ринку облігації. При цьому вони можуть, як фактично здійснювати їх дострокове погашення, так і використовувати їх у подальшому з метою отримання торгового прибутку. Однак ця практика не вітається міжнародними кредиторами держав, особливо якщо вона застосовується відносно боргових зобов'язань, але міновані в іноземній валюті, у зв'язку з тим, що одержувані країною кредити, як правило, орієнтовані на підтримку реального сектора економіки, а не на проведення інтервенцій на ринку держборгу. Загалом подібні операції, на думку багатьох експертів, нівелюють саму ідею випуску боргових зобов'язань і часто свідчать про непродуману економічну політику держави. Разом з тим повністю заперечувати необхідність такого роду методів регулювання ринку державного боргу також не можна.
4.) Схема "списання"
Ще одним варіантом реструктуризації державної заборгованості (в першу чергу зовнішньої) є її безоплатне списання - частково або цілком. Подібна практика досить часто застосовується, наприклад, Паризьким клубом кредиторів щодо найбідніших країн світу. Так, в ході саміту "великої вісімки" в Кельні в червні 1999 р. було прийнято рішення про списання боргів найбідніших країн на суму 71 млрд дол
Застосування схеми "списання" промислово розвиненими країнами пояснюється не тільки міркуваннями політичного характеру (такого роду кроки, як правило, багаторазово підвищують політичну вагу країн-донорів), але і чисто економічними розрахунками. Наприклад, за даними групи Jubilee 2000 (основна мета якої - прискорення процесу списання боргів найбідніших країн і підвищення загального рівня життя в них), такі країни, як Лаос, Замбія і Руанда, при найбільш сприятливому збігу обставин зможуть в осяжному майбутньому погасити лише половину своєї зовнішньої заборгованості, Ефіопія, Малаві, Маврикій, Уганда, Мозамбік та Гвінея-Бісау - лише третину її. У цьому світлі списання боргів таких країн можна вважати реальною переоцінкою активів промислово розвинених держав.
Цей варіант передбачає досить жорсткі умови відбору претендентів на списання боргів. Існує кілька критеріїв для зазначеної процедури. Так, наприклад, відповідно до неаполітанськими угодами промислово розвинених країн світу, країна-кандидат на списання повинна відповідати одній з наступних двох умов: ВВП на душу населення не перевищує 500 дол США на рік, або відношення приведеної вартості боргу до щорічного обсягу експорту перевищує 350%. Крім того, протягом трьох років програма економічного розвитку таких країн повинна бути узгоджена з МВФ і Паризьким клубом кредиторів та їх урядам необхідно досягти консенсусу з основними кредиторами з питання реструктуризації інших категорій боргу.
У разі виконання всіх цих умов держава може розраховувати на списання 67% своєї зовнішньої заборгованості. В якості інших критеріїв розглядається можливість використання наступних показників: наведена вартість боргу повинна перевищувати 280% від податкових зборів, відношення річного експорту до ВВП повинно перевищувати 40%, відношення податкових зборів до ВВП - більше 20%. Додатковою умовою, що дозволяє розглядати процедуру списання боргу в прискореному порядку, є ситуація на світових товарних ринках. Так, якщо економіка країни в значній мірі залежить від експорту двох або трьох видів природних ресурсів і при цьому їх ціни досягли історичних мінімумів, то ця держава може розраховувати на певне поліпшення умов списання своєї заборгованості. Дія тих чи інших факторів обумовлює ймовірність зменшення боргового тягаря аж до 80% від його початкового об'єму.
Разом з тим процедура списання часто стикається з певними перешкодами з боку деяких держав-кредиторів, не переслідують ніяких глобальних політичних інтересів, - до таких країн належать, наприклад, Нідерланди, Скандинавські країни. Для даних держав як основний пріоритет виступає одержання від проведення подібних акцій максимальної економічної прибутку. Саме тому випадок кожної держави досконально вивчається, а процес списання боргу йде досить повільно.
На даний момент в числі претендентів на списання боргу числяться переважно африканські (Нігер, Чад і т.д.), а також деякі латиноамериканські (Нікарагуа, Гондурас, Болівія) і азіатські (В'єтнам) країни. На пост радянському просторі найбільш близькі до даної категорії Грузія і Таджикистан. Росія ж практично за всіма критеріями в неї не потрапляє.
Висновки для Росії.
Найбільш привабливою, з перерахованих з точки зору російської влади, може, є схема реструктуризації за "планом Бреди", яка передбачає списання 30-35% від загальної суми боргу, а також надання кредитної підтримки з боку міжнародних фінансових організацій. Незважаючи на те, що якийсь аналог цієї схеми вже застосовувався при реструктуризації боргів колишнього СРСР Лондонському клубу кредиторів, шанси РФ на вторинну реструктуризацію паперів типу Prin не можна вважати рівними нулю. По-перше, в момент реструктуризації боргів колишнього СРСР жодного їх списання фактично не відбулося, тому Росія цілком може розраховувати на послаблення боргового тягаря шляхом "прощення" частини боргу. По-друге, обмін Prin на облігації типу Brady bonds, частково забезпечених US T-Bills, на думку безпосередніх учасників ринку, - досить приваблива операція. По-третє, РФ може запропонувати в якості додаткового об'єкта обміну облігації з варрантами, забезпечені поставками природних ресурсів, що може зацікавити певну частину інвесторів.
2.2Денежная емісія як інструмент управління боргом
Відомо, що інфляція виконує наступні фіскальні функції. По-перше, вона забезпечує пряме або непряме фінансування бюджетного дефіциту або реальні доходи держави у формі інфляційного податку (сеньйоражу). По-друге, завдяки інфляції досягається приріст номінальних надходжень від регулярних податків, що дає фіскальний виграш при неповній індексації державних витрат. По-третє, інфляція знецінює номінальну вартість внутрішнього боргу. Очевидно, що до управління номінованим у вітчизняній валюті боргом мають відношення всі перелічені функції. Управління ж зовнішнім боргом допускає інфляційне фінансування виплат за зобов'язаннями держави, але виключає можливість їх інфляційного знецінення.
Класична модель управління державним боргом не зачіпає питання про зв'язок боргової і грошово-кредитної політики. Вона описує процес оптимального динамічного оподаткування, коли з допомогою запозичень і вкладень в активи держава перерозподіляє регулярні податки в часі. Така постановка правомочна, якщо у фіскальної влади є реальна можливість вибору податкового навантаження. У дійсності, причому не тільки в перехідних економіках, рівень регулярного оподаткування навряд чи може бути об'єктом ефективного впливу з боку фіскальної влади.
Цікавий погляд на взаємозв'язок динаміки інфляції та державного боргу пропонує так звана фіскальна теорія інфляції. Суть цієї теорії полягає в тому, що рівень цін вирівнює в кожному періоді часу номінальні зобов'язання держави і очікуваний реальний потік бюджетного профіциту.
При цьому борг залежить від поточного та майбутніх рівнів цін, так як їх співвідношення визначають ціни облігацій з різними термінами до погашення.
У неявній формі фіскальна теорія інфляції співвідносить номінальні зобов'язання держави з його реальними активами. Очікуваний профіцит бюджету відображає реальну віддачу від активів держави, включаючи його здатність забезпечувати майбутні податкові надходження. Тому рівень інфляції визначається на основі забезпеченості номінальних зобов'язань держави його реальними активами.
Слабкість даної теорії полягає в тому, що державний борг може бути номінований в іноземній валюті (або індексований щодо інфляції). У такому випадку фіскальна теорія не може пояснити рівень цін, так як необхідно задавати екзогенну динаміку номінального курсу національної валюти. Але тоді номінальні змінні виявляються непоясненим в рамках моделі, що претендує на їх опис.
Для нас ці вади фіскальної теорії інфляції мають істотне значення, так як ми розглядаємо управління зовнішнім боргом держави. Мова йде про наступну ситуації. Є базовий зовнішній борг, за яким держава зобов'язується здійснювати основні і процентні платежі в рамках кінцевого часового періоду. При цьому заданий графік його обслуговування і погашення, який передбачається виконати без проведення реструктуризації або оголошення дефолту. Завдання держави полягає, по-перше, в тому, щоб забезпечити на заданому часовому інтервалі всі платежі при мінімальній інфляційної навантаженні на економіку. Розміри виплат за графіком варіюють по роках, проте вони відомі з самого початку. По-друге, необхідно забезпечити до кінця заданого періоду, скажімо до 2010 або 2015 р., певне співвідношення боргу і ВВП. Друга вимога відображає довгострокову цільову установку держави щодо боргової політики, що відповідає допустимому рівню боргового навантаження на економіку.
Якщо держава не може робити додаткових запозичень для забезпечення виплат за базовим боргу, то розмір грошової емісії визначається поточним дефіцитом бюджету, а не цільовою установкою щодо зниження боргового навантаження. У подібній ситуації Росія опинилася після серпневої кризи. Якщо ж влада може вдаватися до додаткових запозичень на зовнішньому ринку, то оптимальний розмір емісії в кожному періоді повинен залежати від довготривалої цільової установки на скорочення боргових зобов'язань. У такому випадку важливо не тільки забезпечити мінімальні розміри грошової емісії, а й враховувати обмеження на нові запозичення, що випливає з довгострокової мети. Цією обставиною зумовлена ​​взаємна доповнюваність борговій і грошової експансії: при оптимальній політиці управління боргом збільшення запозичень повинно супроводжуватися певним інфляційним фінансуванням бюджетного дефіциту.
Це питання важливе не тільки з теоретичної точки зору. Запропонована модель управління зовнішнім боргом має безпосереднє відношення до вироблення стратегії довгострокового розвитку російської економіки, а саме до проблеми виходу країни з боргової кризи.
У ситуації боргової кризи інфляційне фінансування дефіциту може бути необхідно, з одного боку, для забезпечення виплат за базовим боргу, а з іншого - для реалізації цільової установки на певний рівень боргового навантаження (термінального боргу). З точки зору розглянутої тут моделі режим інфляційного фінансування означає ситуацію, коли термінальне обмеження на додаткові запозичення є зв'язуючою. У той же час, щоб не допустити посилення інфляційних "апетитів" уряду, необхідно, по-перше, визначити межу економічно безпечної інфляції (25-30% на рік). По-друге, слід спочатку задати максимально допустимий приріст грошової бази у відсотках ВВП (з урахуванням прогнозованої динаміки швидкості грошового обігу). Позначений таким чином верхня межа емісійного фінансування міг би стати одним з ключових параметрів, наприклад, при розробці довгострокової програми виходу Росії з боргової кризи. Вибір цільової установки з обов'язку має практично узгоджуватися з даною величиною.
Як показує формальний аналіз задачі управління боргом, оптимальна грошова емісія визначається як різниця очікуваного потоку дефіциту і наведеного термінального боргу. Відповідно, чим більше жорсткі вимоги пред'являються до довготривалої борговому навантаженні на економіку, тим вище повинен бути розмір сеньйорат у кожному періоді. Принциповий висновок полягає в тому, що при доступності нових запозичень оптимальний рівень інфляції встановлюється виходячи з довгострокових стратегічних обмежень, а не диктується поточними потребами бюджету.
Ще однією важливою вимогою до оптимального режиму інфляційного фінансування боргових виплат є умова стабільності. Формально воно виражається як згладжування розмірів сеньйоражу в часі. Однак через обмеженість фінансових інструментів для страхування потоків виплат по боргу спочатку можна зафіксувати лише очікувані розміри грошової емісії. Її конкретний рівень залежить від непередбачуваних чинників і варіюється в часі. Це пов'язано з тим, що зберігається невизначеність динаміки реального курсу рубля і первинного профіциту. У перспективі фіскальна влада може вжити заходів до зниження фактора невизначеності та усунення коливань сеньйоражу, використовуючи різні схеми страхування боргових виплат у реальному чи доларовому вираженні.

2.3Механізм "борги на проведення природоохоронної діяльності" (ДНП)

Основний механізм обмінів ДНП був вперше викладено в статті віце-президента WWF Т. Лавджоя "Екологія країни-боржника" в газеті "Нью-Йорк Таймс" від 4 жовтня 1984 р. (Lovejoy, 1984). Цей механізм полягає в тому, що країна-кредитор домовляється з країною-боржником про угоду, відповідно до умов якої перша сторона (кредитор) списує борг або його частину в обмін на зобов'язання другої сторони (країна-боржник) вкласти відповідну суму в місцевій валюті в збереження природи і розумне природокористування. Таким чином, борги країни-боржника з певною знижкою купує у кредитора (а точніше у банку-кредитора) міжнародна неурядова організація, наприклад Всесвітній фонд дикої природи (WWF), і обмінює на зобов'язання країни-боржника фінансувати вітчизняні екологічні програми в місцевій валюті.
ДНП, є різновидом обмінів "борги на активи". Їх суть полягає в обміні державного боргу на зобов'язання держави прийняти обумовлені природоохоронні заходи. Специфіка "товару", використовуваного в цій угоді, тобто "Навколишнього середовища", а також те, що права власності на природні ресурси не переходять до інвестора, дозволяють говорити про ДНП як про фінансовий механізм, що має принципові відмінності від обмінів "борги на активи".
Обміни "борги на проведення природоохоронної діяльності" проводяться зазвичай у трьох формах:
1. Борги країни купуються і ліквідуються в обмін на продовження природоохоронних програм на певній території.
2. Борг конвертується в місцеву валюту, яка потім використовується місцевими НУО, часто у співпраці з міжнародними неурядовими організаціями, для проведення природоохоронних проектів в країні-боржнику.
3. Кредитор / кредитори і боржник домовляються про те, що останній виплачує у встановлені терміни свій борг у вигляді внеску в місцевій валюті в створюваний спільно керований екофонд, кошти якого використовуються на реалізацію узгоджених екологічних.
Обміни "борги на проведення природоохоронної діяльності" забезпечують довгострокове джерело фінансування, що корисно для екологічних програм, розрахованих на декілька років. Вони допомагають створювати і розвивати слабку інституційну інфраструктуру в області охорони природи, яка часто не відповідає рівню, необхідному для такого обміну.
1. Країна-боржник, інвестор і країна-кредитор досягають угоди з перетворення боргу.
2. Донор надає інвестору кошти для проведення ПД.
3. Інвестор викуповує боргові зобов'язання країни-боржника на вторинному ринку боргів за ринковою ціною (нижче номіналу).
4. Інвестор надає викуплені боргові зобов'язання зі знижкою від ринкової ціни місцевої неурядової організації.
5. Місцева неурядова організація обмінює боргові зобов'язання на цінні папери в місцевій валюті, випущені в обіг Центральним банком країни-боржника.
6. Місцева неурядова організація погоджує з урядом країни-боржника екологічні проекти, які підлягають здійсненню на придбані кошти.
7. Реалізовуються екологічні проекти.

Переваги обмінів "борги на проведення природоохоронної діяльності"

1. Позитивний вплив на стан навколишнього середовища і на систему управління навколишнім середовищем.
2. Зниження тягаря зовнішнього боргу, хоча воно не настільки значно, як при обміні "борги на активи".
3. Приплив природоохоронних інвестицій внаслідок надання вигідних умов при конверсії придбаного боргу.
4. Отримання частини знижки вторинного ринку боргу. Якщо при обмінах "борги на активи" частину знижки вторинного ринку боргу, що дістається уряду країни-боржника становить 10 - 15% номінальної суми боргу, то при проведенні обмінів ДНП ця знижка може бути значно вище.
5. Інфляція, не значна, так як придбання боргу у інвестора фінансується за рахунок відносно невеликий емісії національної валюти.