Матросов С.В., аспірант кафедри "Світова економіка і МВКО"
Особливості європейського ринку капіталів
Після запуску платіжної системи TARGET і грошово-кредитних операцій Євросистеми міжбанківські ринки, до цього моменту національні, знаходяться в процесі інтеграції в єдиний міжбанківський ринок євро. Непогашений державний борг реденомінірован в єдину валюту, торговельні правила гармонізовані, а всі фондові ринки почали проводити котирування в євро. Все це вказує на можливий розвиток транс'європейського фінансового ринку за американським зразком, основою якого є ліквідні ринки грошових інструментів, акцій, облігацій і деривативів. Проте даний процес не швидкоплинний. Більш того, процеси, що відбуваються в Європі, в істотному ступені відрізняються від аналогічних на американському ринку з ряду причин.
Однією з них є регіональні відмінності. Умови, в яких підприємства здійснюють інвестиції, і роль посередницьких інститутів все ще значно варіюють по окремих країнах ЄС і ЄВС, що є наслідком історично закорінених відмінностей в законодавчих базах, ринковому та інституційному розвитку і ролі держави.
Другим істотним чинником є роль банків на фінансовому ринку. Банківський кредит грав у Європі набагато більш значну роль, ніж ринкові форми фінансування інвестицій. Під останніми розуміються "операції із залучення коштів на біржовому та позабіржовому ринках капіталу, де в ролі кредитора виступають в основному інституційні інвестори або підприємства" (* White Willliam R. The Coming Transformation of Continental European Banking / / BIS Working Papers. June 1999. No . 54.). Дезінтермедіація (процес втрати банками ролі основного посередника на фінансовому ринку) та розміщення заощаджень у пенсійних та інвестиційних фондах з'явилися основними характеристиками американського фінансового ринку, що відрізняють його від європейського.
Домінуюча роль банків ЄС не є такою в США. Загальна сума банківських активів єврозони в три рази перевищує таку США (див. табл. 1). Законодавчий акт Гласса-Стігала, що з'явився стрижнем реформи банківської системи США 1933 р., відокремив комерційні банки від інвестиційних банків і брокерських установ, а також втілив у собі антимонопольну політику в галузі фінансів. Американське банківське законодавство до цього часу вважається неповноцінним, тому що воно не дозволяє банкам використовувати ефекти масштабу та охоплення шляхом поєднання кількох видів діяльності. І все ж певна сегментація американської фінансової індустрії представляється стимулом до більш досконалої конкуренції між посередниками фінансового ринку (тобто банками, пенсійними та інвестиційними фондами). Відомий економіст Альфред Стейнер висловився з цього приводу наступним чином: "Ні в якій іншій індустрії США не є таким абсолютним лідером, як в області фінансів. Всі серйозні інновації на світовому фінансовому ринку народжуються в США" (* Steinherr Alfred. European Futures and Options Markets in a Single Currency Environment. Oxford, 1999. P. 22.).
Конкуренція між комерційними банками, інвестиційними банками та брокерами в США стимулювала процес дезінтермедіаціі та сек'юритизації. Встановлені обмеження ставок за короткостроковими депозитами американських банків призвели до розвитку взаємних фондів грошового ринку, які виявилися більш прибутковими. Банкам довелося трансформувати свої зобов'язання в депозитні сертифікати, відсотки за якими виплачувалися без обмеження. Щоб завоювати частку прибуткового позичкового ринку, інвестиційні банки спонукали корпорації до сек'юритизації позик (оформлення позики у вигляді цінних паперів). У результаті баланси американських банків виявилися у величезній мірі сек'юритизовані.
У Європі система універсальних банків домінує. Хоча більшість латиноамериканських країн до кінця 80-х наслідували приклад банківської системи США, що полягає в розділенні інвестиційних і комерційних кредитних інститутів, при створенні єдиного банківського ринку ЄС вирішено взяти за основу власну модель універсальних банків. Даний підхід сам по собі не гарантує зростання ліквідності європейських ринків основних активів. Більше того, регулювання прямих випусків цінних паперів у Європі залишає бажати кращого. Наприклад, випуск корпоративних облігацій у Німеччині до останнього часу був обумовлений дуже суворими критеріями емісії, до яких відносилися умова випуску тільки в національній валюті (якщо вони котируються на національних ринках) і досить несприятливий податковий режим. Європейські уряди намагалися здійснювати суворий контроль над випуском національних боргових паперів.
Зазначені розбіжності у ролі фінансових посередників між європейським і американським ринком відображені у фінансовій структурі економіки. Зобов'язання нефінансових установ перед банками варіюють від 33% у США і 50% в Сполученому Королівстві до 80% у країнах континентальної Європи (* International Banking and Financial Markets Development / / Bank for International Settlements. March 2000. Р.29.).
Дані, що стосуються кореляції ринків цінних паперів щодо банківських ринків, підтверджують асиметрію між США та ЄС (див. табл. 1). Європейські ринки акцій та облігацій удвічі менше американських аналогів. У той же час активи комерційних банків ЄС сильно перевершують такі США.
Іншим наслідком сегментації американської фінансової системи є міцне становище інституційних інвесторів на ринку. Пенсійні та інвестиційні фонди в США представляються більш активними учасниками фінансового ринку, ніж у ЄС (див. діаграму 1). Дана особливість породжена не стільки національним законодавством, скільки добробутом конкретних штатів і пристроєм соціальної системи. Державне фінансування і високі резервні вимоги до пенсійних установам обумовлюють обмежену роль цих посередників в ЄС. Хоча в останні два роки пенсійні фонди стали більш активними учасниками фінансових ринків, їх діяльність пов'язана з високою часткою банківського посередництва. Таким чином, банки і тут продовжують відігравати активну роль, але вже в процесі дезінтермедіаціі.
Сегменти, що формують ринкову (небанківську) модель фінансового ринку, розвинені в різних країнах ЄС в різному ступені, але, навіть будучи складеними за кількісними показниками, вони поступаються американському ринку. Найбільше значення мають такі ринки в країнах:
пенсійні фонди - Великобританія, Нідерланди, Ірландія;
інвестиційні фонди - Франція, Іспанія, Люксембург;
заставні облігації - Німеччина, Данія, Швеція;
корпоративні облігації - Франція, Великобританія.
На даний момент очевидно, що існуючі позиції банківської системи утруднять формування ринкової моделі фінансового ринку. Законодавча база також буде мати потребу в зміні: випуск облігацій безпосередньо на ринок з юридичної точки зору відрізняється від надання банківських позичок, оскільки він вимагає більшої прозорості, відповідних стандартів бухгалтерського обліку, розвитку рейтингових послуг.
Сучасні тенденції розвитку ринку банківських послуг ЄС
У той же час, якщо не розглядати взаємозв'язок банківського сектора і ринку капіталів, можна відзначити, що в деякому сенсі європейські банки більш конкурентоспроможні, ніж американські. Наприклад, роздрібні банківські послуги більш розвинені в ЄС, що пояснюється жорсткою конкуренцією між банками за залучення клієнтів і особливостями банківського регулювання в США.
На даний момент структурні зміни європейської банківської індустрії в бік ринкової лібералізації досить обмежені. Наприклад, протягом останнього часу спостерігалося лише незначне зміна таких показників, як кількість філій, зайнятість і прибутковість на загальноєвропейському рівні. Банківська прибутковість і зайнятість залишилися на тому ж рівні з 1989 р., який і поклав початок ведення зазначеної статистики. Кількість філій збільшилася на 6% між 1990 і 1996 рр.. (* Cecchini Paolo. The European Challenge 1992. Commission of the EC. 1998. P. 24.). Більш того, цінова уніфікація з фінансових послуг "так і не реалізувалася" (* Ibid. P. 25). Різниці в цінах на одні й ті ж послуги досягають 200% по ЄС. Опитування, що охопив 115 європейських банків і проводився в рамках програми Європейської комісії з вивчення результатів запровадження єдиного ринку (* Financial Services Action Plan. Commission of the EC. May 1999. P. 32.), Підтвердив відсутність реальної уніфікації цін на банківські послуги. Швидше навпаки, цінові диференціали в деякій мірі навіть збільшилися, як, наприклад, у випадку з комісіями і штрафами. Найбільш поширеною стратегічної реакцією банків на зростання конкуренції з'явилися введення нових продуктів і послуг та диверсифікація спектру послуг у сферах страхування та інвестицій. Структура витрат, пов'язана з даною диверсифікацією, є дуже різноманітною, знижуючи прозорість цін на фінансові послуги для споживачів.
Розглядаючи виключно діяльність банків на ринку цінних паперів, відзначимо наступні структурні особливості, якими, з точки зору автора, буде мати європейський інвестиційний банк в епоху євро:
центральний офіс знаходитиметься в одному із сучасних фінансових центрів - Лондоні, Франкфурті або Парижі;
підрозділу корпоративних фінансів будуть приділяти більше уваги злиття і придбань та надання ризикового капіталу компаніям дрібної та середньої капіталізації, які проводять стратегію експансії;
трейдери будуть оперувати спектром витончених боргових інструментів (кредитні деривативи), а на ринку акцій операції будуть проводитися за секторному, а не страновому ознакою;
в той же час фінансові менеджери повинні будуть більшою мірою орієнтуватися на діяльність інституційних інвесторів, що бажають диверсифікувати портфелі і підвищити їх прибутковість.
Одним з важливих індикаторів ступеня інтеграції європейських банків є збіжність показників прибутковості (див. діаграму 2). За даними БМР, дохід на акцію коливався в період 1990-1998 рр.. навколо значення 10% (* International Banking and Financial Markets Development / / Bank for International Settlements. 2000. P. 36.). Однак така збіжність містить певні диспропорції. Банківська прибутковість у розрахунку на акцію деяких країн значно знизилася за вказаний період, склавши 3,6% у Франції і 3,7% в Італії. Також даний показник невисокий в Португалії та Швейцарії. У той же час конкурентні позиції країн північної Європи значно покращилися до початку 1999 р. Так, у Нідерландах дохід на банківську акцію збільшився з 12,3% у 1990 р. до 18% в 1998 р., а у Великобританії - з 14% до 25,6% за той же період (* Ibidem.). З точки зору банківської ефективності значення показника доходів на активи ілюструють більш оптимістичну ситуацію в банківському секторі Європи. У середньому ж Європа відстає від США за обома показниками (порівняймо значення по ЄС і США).
Інтеграція європейського банківського сектора
Порушуючи проблему інтеграції банківського сектора ЄС, розглянемо таку характерну рису сучасного його розвитку, як консолідація. Беручи до уваги 500 найбільших європейських банків, відзначимо перевагу Німеччині (див. діаграму 3), на частку якої припадає 97 з них, сумарна капіталізація яких складає 668 млрд дол., Тобто 18,5% капіталізації зазначених 500 банків. Італії належить 85 з них з капіталізацією 397 млрд дол., Що становить 11% сумарного капіталу.
На нашу думку, введення євро посилить консолідаційний процес в банківській сфері ЄВС. Беручи до уваги більш тривалий проміжок часу, можна простежити збільшення обсягів консолідації в більшості європейських країн (див. табл. 2). Як наслідок, знижується кількість банків. Наприклад, у Нідерландах воно знизилося з 153 до 127 за період 1995-1999 рр.., А у Франції за той же період - з 801 до 626 (* Possible Effects of EMU on the EU Banking System in the Medium to Long Term / / European Central Bank. February 1999. P. 19.). У період 1997-1999 рр.. відбулося кілька великих злиттів. У Франції Societe Generale придбав Credit du Nord, в Австрії Bank of Austria об'єднався з Creditinstalt, в Німеччині Bayerische Vereinsbank - з Hypobank, у Швеції Handelsbanken - з Stadshypotek, в Італії Ambroveneto - з Cariplo, у Швейцарії - UBS c SBC. Останнє є особливо великим, так як нове (об'єднана) заклад володіє третиною всіх банківських активів Швейцарії.
Злиття банків тягнуть за собою величезну скорочення витрат. Наприклад, після злиття UBS c SBC банк скоротив кількість персоналу на 23%. У той же час об'єднаний банк запланував збільшити дохід на акцію до 20% до 2002 р., а співвідношення витрати / дохід зменшити до 60% (* Ibid. Р. 23.).
Заглядаючи в майбутнє європейських кредитних установ, відзначимо, що введення євро в цілому стимулює формування транс'європейських банків, але, очевидно, переваги єдиної європейської валюти навряд чи можуть реалізуватися в умовах відокремленості національних фінансових інститутів єврозони. На даний момент їх консолідація ускладнена двома групами перешкод: технічними перешкодами, які досить легко долаються, і політичними перешкодами, які представляються більш серйозним бар'єром на шляху інтеграції, зокрема через те, що вони є протекціоністськими по відношенню до національних ринків.