Управління системою муніципальних позик в збійних ситуаціях
1. Класифікація ризиків у системі муніципальних позик
1.1 Структура ризиків у системі позик
Як і будь-яка складна система інвестиційно-позикових система схильна до різних збійних ситуацій, що з'являються в процесі її функціонування. Поява потенційних збоїв в системі визначається наявністю ризиків, що знижують як рівень надійності системи так і рівень її прибутковості, тобто можливості отримання необхідних позикових сум за бажано меншу «ціну грошей». Щоб оцінити вплив збійних ситуацій на формування резервного фонду слід розглянути класифікаційну структуру системи ризиків, яким піддається позикових система. Перш за все, слід проаналізувати інтереси емітента в організації інфраструктури ринку облігацій.
Інтереси емітента можна розбити на кілька категорій. Ми перерахуємо їх у деякої класифікації і дамо короткі коментарі, що дозволяють оцінити їх пріоритети. У той же час, підкреслимо, що розстановка пріоритетів відноситься до прерогативи вищого управління емітента - Уряду Москви. Відзначимо, що дуже багато інтересів перетинаються і тому їх класифікація носить відносний характер. Розглянемо три основних аспекти в системі інтересів емітента: комерційний, політичний та організаційний.
Комерційний аспект.
Сюди відносяться найбільш безпосередні мети запозичення: отримати позику гроші якомога дешевше і на довгий термін. Перш за все, мова йде про обсяг залучених коштів. Цей фактор пов'язаний з подорожчанням кредиту у міру зростання його обсягу. Тому слід планувати необхідні обсяги в залежності від необхідності і поточного стану ринку.
Говорячи про вартість обслуговування боргу - другому факторі комерційного аспекту, відзначимо, що обслуговування облігацій московського позики повинні постійно співвідноситися з вартістю альтернативних джерел коштів, вартість обслуговування складається з двох основних частин:
Перша - вартості позики і ця складова, як правило, нижче, ніж при отриманні банківського кредиту;
Друга - вартість інфраструктури. Ця складова являє собою «вартість входження у ринок». Спочатку вона досить велика, але слабко зростає із зростанням обсягу запозичення. На неї сильно впливає ступінь контролю емітента над ринком. Результат підсумовування двох складових показує, що облігаційний займ стає дешевше банківського, починаючи з деякого обсягу, що залежить від багатьох факторів, в т.ч. від поточного стану ринку, і за умови використання існуючих елементів фондової інфраструктури.
Третя - умови запозичення. Від наведених умов в істотному ступені залежить вартість запозичення: чим вище надійність і нижче транзакційні витрати, тим менший дохід буде вимагати потенційний інвестор; чим більш інфраструктура пристосована для обслуговування позики, тим ширше виявиться кредитна база. Тому уряд Москви зацікавлений у: інформаційної підтримки позики; високої ліквідності паперів, що найдешевше досягається розвитком вторинного ринку; надійності та ефективності всіх уповноважених ланок інфраструктури.
Для розвитку вторинного ринку необхідно зробити інфраструктуру досить відкритою для входження в неї нових елементів, що зберігають значний ступінь самостійності. Це може суперечити вимогам надійності. Протиріччя вирішується шляхом ретельного аналізу ризиків і розподілу відповідальності.
Що стосується терміновості залучуваних коштів і часовий розподіл фінансових потоків, то оскільки вартість запозичення зростає разом із зростанням терміновості, потрібно ретельно планувати вхідні і вихідні фінансові потоки з метою мінімізувати терміновість запозичень. Цього можна досягти тільки при координації діяльності різних підрозділів Уряду Москви.
Політичний аспект.
Сюди віднесені інтереси, пов'язані з діяльністю Уряду Москви як представника інтересів населення міста і Суб'єкта Російської Федерації. Вони тісно пов'язані з образом міста та його керівництва в очах, як власних виборців, так і інших утворень порівнянного масштабу, аж до іноземних держав.
а) Підтримка фінансування міських програм. Цей інтерес зумовлений політичними інтересами, пов'язаними з тією або іншою програмою;
б) Створення кредитної історії і завоювання Москвою статусу першокласного позичальника. Такий статус крім загального престижу дає можливість отримати на Заході позики під менший відсоток і легше їх розмістити. Не виключається, що рейтинг Москви як позичальника може виявитися вище рейтингу Російської Федерації.
в) Забезпечення населення інструментом заощадження, альтернативних банківським вкладом. Цей мотив пов'язаний безпосередньо з соціальною політикою Уряду міста Москви.
г) Підтримка розвитку бізнесу в місті. Тут можна говорити про підтримку фондового ринку, оскільки сам по собі московський міський позику, як показує досвід, може дати потужний поштовх до розвитку фондового ринку, причому в масштабах не тільки Москви, але і всієї Росії.
Крім того, мова може йти про підтримку інших структур. Адже розміщення залучених коштів дає можливість прокредитувати найбільш важливі організації і компанії Москви і тим самим вплинути на структуру міської економіки.
Організаційний аспект.
Тут мова йде про створення контрольованої інфраструктури, здатної забезпечити маневр грошовими коштами в інтересах Москви. Але така інфраструктура - це досить дороге підприємство, а розвиток фондового ринку дозволяє частково перекласти вартість інфраструктури на плечі його учасників.
Другим моментом організаційного аспекту є підтримка інфраструктури фондового ринку, який закріплює за Москвою роль фінансового центру Росії. Розвинений фондовий ринок забезпечує приплив до Москви капіталу і утримання його там і це - один з вирішальних чинників для розвитку економіки міста і, зокрема, міського господарства.
Говорячи про розвиток фондового ринку в його відношенні з світовими ринками капіталів не можна не сказати, що в перспективі Москва цілком може претендувати на роль одного із світових фінансових і фондових центрів. Для цього необхідно завоювати відповідну репутацію і вибудувати відносини з іншими центрами.
Розглянемо тепер основні принципи розподілу ризиків.
Управління ризиками системи запозичень міста Мосмкви повинно грунтуватися на перерахованих вище основних інтересах міста. В першу чергу слід по мірі можливості контролювати ризики Москви як емітента і інвестора в проекти, ризики інших учасників ринку контролюється в другу чергу, хоча деякі з них безпосередньо пов'язані з інтересами міста.
Відразу ж відзначимо, що використання в інвестиційних проектах залучених коштів саме по собі є одним з найбільш потужних інструментів підвищення прибутковості інвестицій при одночасному підвищенні їх ризикованості. Тому управління ризиками виявляється одним із ключових моментів всієї програми. У даному випадку воно дозволяє розподілити зрослі ризики таким чином, щоб не вийти за межі пріємлімой надійності всієї програми.
Розподіл ризиків у системі поводження московських облігацій контролюється договірними відносинами між суб'єктами, організаційними та технологічними рішеннями у системі. Оскільки система поводження не замкнута особливого значення набуває чітке розділення відповідальності за ті чи інші ризики, до яких схильні учасники процесу.
Основні принципи поділу ризиків такі:
Емітент прагне мінімізувати всі транзакційні та інші ризики стратегічного інвестора.
Ризики, пов'язані зі спекуляціями облігаціями контролюються самими учасниками, їх об'єднаннями, торговими системами і т.п. Емітент не несе відповідальності за ризики, що виникають при вторинному обігу облігацій поза спеціально уповноважених ним систем.
Всі системи, уповноважені Урядом Москви в особі Комітету, працюють за затвердженими технологіям і контролюються Комітетом.
При переході відповідальності в або з уповноважених Комітетом систем власник облігацій інформується про наслідки цієї дії і його умовах. Умови поділу ризиків і відповідальності фіксуються у відповідних договорах.
Перераховані принципи відображаються в розподілі відповідальності, яке фіксується у договорах і постановах Уряду Москви, і в контрактах між учасниками СМЗ.
Після того, як ми розглянули питання про розподіл ризиків, можна було б зупинитися і на розподіл відповідальності, яка випливає з ризикової навантаження.
Відповідно до законодавства емітент в особі Уряду Москви несе відповідальність за повне і своєчасне виконання своїх зобов'язань перед інвесторами. Це безумовне положення слід розкрити: відповідальність ділиться на дві частини:
- Відповідальність за наявність в потрібний момент достатніх коштів
- Відповідальність за передачу цих коштів саме тим особам і в ті терміни, які обумовлені зобов'язаннями.
Перша частина залежить від загальної фінансової спроможності міста і забезпечується тільки всією практикою ведення міського господарства.
Друга, більш технічна, частка істотно залежить від інфраструктури, створеної для забезпечення облігацій Москви. Вона передбачає, по-перше відповідальність за управління потоками коштів та їх зберігання, а по-друге, - облік прав власників цінних паперів, перед якими емітент і несе зобов'язання.
Управління потоками засобів та їх зберігання забезпечується банківською системою. При цьому виключення банківських ризиків можливе тільки за умови дуже жорсткого контролю над банками. Оскільки такий контроль неможливо встановити над усіма банками, потенційно беруть участь в обслуговуванні грошових потоків, пов'язаних з московськими облігаціями, пропонується виділити уповноважений банк, що піддається вказаною контролю та встановити, що відповідальність емітента починається з моменту надходження грошових коштів на рахунки уповноваженого банку і завершується після перерахування їх на рахунки банків, зазначених правовласниками.
Облік правовласників з цінних паперів забезпечується двома основними системами:
реєстратором, що веде реєстр;
торговельною системою, що забезпечує первинне розміщення облігацій.
Ці підрозділи також повинні знаходитися під пильним контролем Комітету муніципальних позик та Розвитку Фондового Ринку.
Торговельна система повинна забезпечити точне виконання умов торгів з розміщення облігацій та фіксацію їх підсумків. Технологія може бути проконтрольована Комітетом при укладанні договору на проведення таких торгів. У цьому випадку Комітет бере на себе відповідальність за відповідність ходу торгів опублікованими правилами і правильність підведення їх підсумків.
Технологія торгів повинна передбачати контроль за надходженням коштів до уповноваженого банку та інформації уповноваженому реєстратору.
Тут важливо передбачити фіксацію того, хто приймає на себе ризики, пов'язані з розбіжністю моментів і фактів передачі коштів і фіксації прав власності на придбані облігації. Мабуть, це доведеться зробити емітенту, організувавши відповідні технологічні ланцюжки між уповноваженим банком, реєстратором і торговим майданчиком. У результаті Комітет бере на себе відповідальність за реєстрацію підсумків первинних торгів і перерахування грошових коштів та облігацій на рахунки власників.
Окрема проблема - надійність реєстрації правовласників. За Законом це має робити незалежна, ліцензована ФКЦБ, спеціалізована організація. В даний час немає організації, здатної взяти на себе відповідальність в обсязі, рівному обсягу випущених облігацій. На щастя, це й не обов'язково. Вирішення проблеми може бути досягнуто у двох напрямках: Можна укласти договір з незалежним реєстратором, в якому буде обговорене право емітента на контроль над всіма технологічними процедурами, аж до присутності представника Комітету на робочому місці. Це не суперечить законодавству.
Можна спробувати сформувати боргову книгу Уряду Москви. Це-аналог реєстру власників облігацій, але, ведеться вона самим емітентом. До теперішнього часу прецедентів такої книги немає, і правова база для неї відсутній. Можливо, при цьому доведеться відмовитися від того, що емітуються облігації, і перейти до іншої моделі запозичень.
Підводячи підсумок, можна віддати перевагу першому варіант з відповідним власником реєстру. Тоді Уряд Москви приймає на себе відповідальність за виконання зобов'язань перед зареєстрованими особами і тільки перед ними. Використання номінальних власників породжує ризик, що відносяться на клієнтів цих держателів, але не на емітента.
Особливо слід опрацювати технологію передачі облігацій з рахунків власників на рахунки номінальних власників. Тут повинні бути дуже суворі і юридично чисті процедури, в яких обумовлюється зняття з емітента і його уповноваженого реєстратора відповідальності за збереження облігацій у депозитаріїв-посередників і момент такого переходу відповідальності.
Особливого розгляду заслуговує організація торгів і перереєстрація облігацій на вторинному ринку. Тут є два принципові підходи:
1) емітент повністю контролює інфраструктуру вторинного ринку
2) емітент допускає угоди зі своїми цінними паперами, які укладаються в неконтрольованій їм середовищі.
Відзначимо, що у разі емісії Єврофондів і виходу їх на зовнішній ринок, перший підхід не реалізуємо. Застосування його до внутрішнього ринку має як позитивні, так і негативні сторони, що відбиваються в кінцевому підсумку на ціні запозичення. Вони відображені у таблиці 3.
Таблиця 3. Аналіз факторів контролю за інфраструктурою ринку
Зазначені проблеми найкраще вирішувати шляхом компромісу: емітент створює і контролює одну уповноважених торговельних майданчиків. На них торги йдуть за його правилами і за участю його маркет-мейкерів.
Комітет відповідає за відповідність ходу торгів опублікованими правилами, правильність підведення їх підсумків, трансферт грошових коштів та реєстрацію переходу облігацій. За підсумками торгів вносяться зміни до реєстру.
Решта торгові майданчики ведуть торги за своїми правилами, самі відповідають за постачання проти платежу і т.п. Результати торгів можуть відображатися на рахунках у номінальних утримувачів, непідконтрольних емітенту, зате емітент не несе відповідальності за діяльність не уповноважених ним учасників ринку та їх об'єднань.
Наявність навіть одного, але активної уповноваженою торгового майданчика дозволяє досить ефективно контролювати ціноутворення на ринку, що суттєво послаблює негативний вплив відсутності контролю.
Про різні способи класифікації ризиків
Класифікація ризиків необхідна для розробки ефективних механізмів управління ними. При цьому ризики можна класифікувати різними способами, яким відповідають різні аспекти управління. У цьому розділі ми розглянемо кілька способів класифікації.
По-перше, це класифікація за структурними параметрами ризику. Ми будемо виділяти наступні параметри:
- Об'єкт ризику;
- Джерело ризику;
- Місце виникнення ризику;
- Ризикована дія.
Така класифікація ризиків важлива тому, що ризики, які мають однакові структурні параметри, можуть управлятися подібними способами. Наприклад, знання всіх ризиків, пов'язаних з певною особою, допоможе включити відповідні пункти в договір із ним.
Інший спосіб класифікації пов'язані з розбивкою системи позик на ряд підсистем, після чого описуються ризики, пов'язані з кожною підсистемою. Таке розбиття також пов'язано із запропонованим в цьому документі ієрархічним механізмом управління ризиками, при якому спочатку визначаються способи управління ризиками всередині підсистеми, а потім - при взаємодії підсистем. 1. Класифікація ризиків у системі муніципальних позик
1.1 Структура ризиків у системі позик
Як і будь-яка складна система інвестиційно-позикових система схильна до різних збійних ситуацій, що з'являються в процесі її функціонування. Поява потенційних збоїв в системі визначається наявністю ризиків, що знижують як рівень надійності системи так і рівень її прибутковості, тобто можливості отримання необхідних позикових сум за бажано меншу «ціну грошей». Щоб оцінити вплив збійних ситуацій на формування резервного фонду слід розглянути класифікаційну структуру системи ризиків, яким піддається позикових система. Перш за все, слід проаналізувати інтереси емітента в організації інфраструктури ринку облігацій.
Інтереси емітента можна розбити на кілька категорій. Ми перерахуємо їх у деякої класифікації і дамо короткі коментарі, що дозволяють оцінити їх пріоритети. У той же час, підкреслимо, що розстановка пріоритетів відноситься до прерогативи вищого управління емітента - Уряду Москви. Відзначимо, що дуже багато інтересів перетинаються і тому їх класифікація носить відносний характер. Розглянемо три основних аспекти в системі інтересів емітента: комерційний, політичний та організаційний.
Комерційний аспект.
Сюди відносяться найбільш безпосередні мети запозичення: отримати позику гроші якомога дешевше і на довгий термін. Перш за все, мова йде про обсяг залучених коштів. Цей фактор пов'язаний з подорожчанням кредиту у міру зростання його обсягу. Тому слід планувати необхідні обсяги в залежності від необхідності і поточного стану ринку.
Говорячи про вартість обслуговування боргу - другому факторі комерційного аспекту, відзначимо, що обслуговування облігацій московського позики повинні постійно співвідноситися з вартістю альтернативних джерел коштів, вартість обслуговування складається з двох основних частин:
Перша - вартості позики і ця складова, як правило, нижче, ніж при отриманні банківського кредиту;
Друга - вартість інфраструктури. Ця складова являє собою «вартість входження у ринок». Спочатку вона досить велика, але слабко зростає із зростанням обсягу запозичення. На неї сильно впливає ступінь контролю емітента над ринком. Результат підсумовування двох складових показує, що облігаційний займ стає дешевше банківського, починаючи з деякого обсягу, що залежить від багатьох факторів, в т.ч. від поточного стану ринку, і за умови використання існуючих елементів фондової інфраструктури.
Третя - умови запозичення. Від наведених умов в істотному ступені залежить вартість запозичення: чим вище надійність і нижче транзакційні витрати, тим менший дохід буде вимагати потенційний інвестор; чим більш інфраструктура пристосована для обслуговування позики, тим ширше виявиться кредитна база. Тому уряд Москви зацікавлений у: інформаційної підтримки позики; високої ліквідності паперів, що найдешевше досягається розвитком вторинного ринку; надійності та ефективності всіх уповноважених ланок інфраструктури.
Для розвитку вторинного ринку необхідно зробити інфраструктуру досить відкритою для входження в неї нових елементів, що зберігають значний ступінь самостійності. Це може суперечити вимогам надійності. Протиріччя вирішується шляхом ретельного аналізу ризиків і розподілу відповідальності.
Що стосується терміновості залучуваних коштів і часовий розподіл фінансових потоків, то оскільки вартість запозичення зростає разом із зростанням терміновості, потрібно ретельно планувати вхідні і вихідні фінансові потоки з метою мінімізувати терміновість запозичень. Цього можна досягти тільки при координації діяльності різних підрозділів Уряду Москви.
Політичний аспект.
Сюди віднесені інтереси, пов'язані з діяльністю Уряду Москви як представника інтересів населення міста і Суб'єкта Російської Федерації. Вони тісно пов'язані з образом міста та його керівництва в очах, як власних виборців, так і інших утворень порівнянного масштабу, аж до іноземних держав.
а) Підтримка фінансування міських програм. Цей інтерес зумовлений політичними інтересами, пов'язаними з тією або іншою програмою;
б) Створення кредитної історії і завоювання Москвою статусу першокласного позичальника. Такий статус крім загального престижу дає можливість отримати на Заході позики під менший відсоток і легше їх розмістити. Не виключається, що рейтинг Москви як позичальника може виявитися вище рейтингу Російської Федерації.
в) Забезпечення населення інструментом заощадження, альтернативних банківським вкладом. Цей мотив пов'язаний безпосередньо з соціальною політикою Уряду міста Москви.
г) Підтримка розвитку бізнесу в місті. Тут можна говорити про підтримку фондового ринку, оскільки сам по собі московський міський позику, як показує досвід, може дати потужний поштовх до розвитку фондового ринку, причому в масштабах не тільки Москви, але і всієї Росії.
Крім того, мова може йти про підтримку інших структур. Адже розміщення залучених коштів дає можливість прокредитувати найбільш важливі організації і компанії Москви і тим самим вплинути на структуру міської економіки.
Організаційний аспект.
Тут мова йде про створення контрольованої інфраструктури, здатної забезпечити маневр грошовими коштами в інтересах Москви. Але така інфраструктура - це досить дороге підприємство, а розвиток фондового ринку дозволяє частково перекласти вартість інфраструктури на плечі його учасників.
Другим моментом організаційного аспекту є підтримка інфраструктури фондового ринку, який закріплює за Москвою роль фінансового центру Росії. Розвинений фондовий ринок забезпечує приплив до Москви капіталу і утримання його там і це - один з вирішальних чинників для розвитку економіки міста і, зокрема, міського господарства.
Говорячи про розвиток фондового ринку в його відношенні з світовими ринками капіталів не можна не сказати, що в перспективі Москва цілком може претендувати на роль одного із світових фінансових і фондових центрів. Для цього необхідно завоювати відповідну репутацію і вибудувати відносини з іншими центрами.
Розглянемо тепер основні принципи розподілу ризиків.
Управління ризиками системи запозичень міста Мосмкви повинно грунтуватися на перерахованих вище основних інтересах міста. В першу чергу слід по мірі можливості контролювати ризики Москви як емітента і інвестора в проекти, ризики інших учасників ринку контролюється в другу чергу, хоча деякі з них безпосередньо пов'язані з інтересами міста.
Відразу ж відзначимо, що використання в інвестиційних проектах залучених коштів саме по собі є одним з найбільш потужних інструментів підвищення прибутковості інвестицій при одночасному підвищенні їх ризикованості. Тому управління ризиками виявляється одним із ключових моментів всієї програми. У даному випадку воно дозволяє розподілити зрослі ризики таким чином, щоб не вийти за межі пріємлімой надійності всієї програми.
Розподіл ризиків у системі поводження московських облігацій контролюється договірними відносинами між суб'єктами, організаційними та технологічними рішеннями у системі. Оскільки система поводження не замкнута особливого значення набуває чітке розділення відповідальності за ті чи інші ризики, до яких схильні учасники процесу.
Основні принципи поділу ризиків такі:
Емітент прагне мінімізувати всі транзакційні та інші ризики стратегічного інвестора.
Ризики, пов'язані зі спекуляціями облігаціями контролюються самими учасниками, їх об'єднаннями, торговими системами і т.п. Емітент не несе відповідальності за ризики, що виникають при вторинному обігу облігацій поза спеціально уповноважених ним систем.
Всі системи, уповноважені Урядом Москви в особі Комітету, працюють за затвердженими технологіям і контролюються Комітетом.
При переході відповідальності в або з уповноважених Комітетом систем власник облігацій інформується про наслідки цієї дії і його умовах. Умови поділу ризиків і відповідальності фіксуються у відповідних договорах.
Перераховані принципи відображаються в розподілі відповідальності, яке фіксується у договорах і постановах Уряду Москви, і в контрактах між учасниками СМЗ.
Після того, як ми розглянули питання про розподіл ризиків, можна було б зупинитися і на розподіл відповідальності, яка випливає з ризикової навантаження.
Відповідно до законодавства емітент в особі Уряду Москви несе відповідальність за повне і своєчасне виконання своїх зобов'язань перед інвесторами. Це безумовне положення слід розкрити: відповідальність ділиться на дві частини:
- Відповідальність за наявність в потрібний момент достатніх коштів
- Відповідальність за передачу цих коштів саме тим особам і в ті терміни, які обумовлені зобов'язаннями.
Перша частина залежить від загальної фінансової спроможності міста і забезпечується тільки всією практикою ведення міського господарства.
Друга, більш технічна, частка істотно залежить від інфраструктури, створеної для забезпечення облігацій Москви. Вона передбачає, по-перше відповідальність за управління потоками коштів та їх зберігання, а по-друге, - облік прав власників цінних паперів, перед якими емітент і несе зобов'язання.
Управління потоками засобів та їх зберігання забезпечується банківською системою. При цьому виключення банківських ризиків можливе тільки за умови дуже жорсткого контролю над банками. Оскільки такий контроль неможливо встановити над усіма банками, потенційно беруть участь в обслуговуванні грошових потоків, пов'язаних з московськими облігаціями, пропонується виділити уповноважений банк, що піддається вказаною контролю та встановити, що відповідальність емітента починається з моменту надходження грошових коштів на рахунки уповноваженого банку і завершується після перерахування їх на рахунки банків, зазначених правовласниками.
Облік правовласників з цінних паперів забезпечується двома основними системами:
реєстратором, що веде реєстр;
торговельною системою, що забезпечує первинне розміщення облігацій.
Ці підрозділи також повинні знаходитися під пильним контролем Комітету муніципальних позик та Розвитку Фондового Ринку.
Торговельна система повинна забезпечити точне виконання умов торгів з розміщення облігацій та фіксацію їх підсумків. Технологія може бути проконтрольована Комітетом при укладанні договору на проведення таких торгів. У цьому випадку Комітет бере на себе відповідальність за відповідність ходу торгів опублікованими правилами і правильність підведення їх підсумків.
Технологія торгів повинна передбачати контроль за надходженням коштів до уповноваженого банку та інформації уповноваженому реєстратору.
Тут важливо передбачити фіксацію того, хто приймає на себе ризики, пов'язані з розбіжністю моментів і фактів передачі коштів і фіксації прав власності на придбані облігації. Мабуть, це доведеться зробити емітенту, організувавши відповідні технологічні ланцюжки між уповноваженим банком, реєстратором і торговим майданчиком. У результаті Комітет бере на себе відповідальність за реєстрацію підсумків первинних торгів і перерахування грошових коштів та облігацій на рахунки власників.
Окрема проблема - надійність реєстрації правовласників. За Законом це має робити незалежна, ліцензована ФКЦБ, спеціалізована організація. В даний час немає організації, здатної взяти на себе відповідальність в обсязі, рівному обсягу випущених облігацій. На щастя, це й не обов'язково. Вирішення проблеми може бути досягнуто у двох напрямках: Можна укласти договір з незалежним реєстратором, в якому буде обговорене право емітента на контроль над всіма технологічними процедурами, аж до присутності представника Комітету на робочому місці. Це не суперечить законодавству.
Можна спробувати сформувати боргову книгу Уряду Москви. Це-аналог реєстру власників облігацій, але, ведеться вона самим емітентом. До теперішнього часу прецедентів такої книги немає, і правова база для неї відсутній. Можливо, при цьому доведеться відмовитися від того, що емітуються облігації, і перейти до іншої моделі запозичень.
Підводячи підсумок, можна віддати перевагу першому варіант з відповідним власником реєстру. Тоді Уряд Москви приймає на себе відповідальність за виконання зобов'язань перед зареєстрованими особами і тільки перед ними. Використання номінальних власників породжує ризик, що відносяться на клієнтів цих держателів, але не на емітента.
Особливо слід опрацювати технологію передачі облігацій з рахунків власників на рахунки номінальних власників. Тут повинні бути дуже суворі і юридично чисті процедури, в яких обумовлюється зняття з емітента і його уповноваженого реєстратора відповідальності за збереження облігацій у депозитаріїв-посередників і момент такого переходу відповідальності.
Особливого розгляду заслуговує організація торгів і перереєстрація облігацій на вторинному ринку. Тут є два принципові підходи:
1) емітент повністю контролює інфраструктуру вторинного ринку
2) емітент допускає угоди зі своїми цінними паперами, які укладаються в неконтрольованій їм середовищі.
Відзначимо, що у разі емісії Єврофондів і виходу їх на зовнішній ринок, перший підхід не реалізуємо. Застосування його до внутрішнього ринку має як позитивні, так і негативні сторони, що відбиваються в кінцевому підсумку на ціні запозичення. Вони відображені у таблиці 3.
Таблиця 3. Аналіз факторів контролю за інфраструктурою ринку
| Контроль за інфраструктурою вторинного ринку | Відсутність контролю | |
За | 1. Забезпечення надійності операцій. 2. Полегшення контролю за ціноутворенням. 3. Полегшення контролю за розподілом паперів. | 1. Розширення ринку і підвищення ліквідності облігацій. 2. Здешевлення підтримки інфраструктури. 3. Розширення кредитної бази і як наслідок здешевлення боргу. |
| Проти | 1. Підвищення вартості обслуговування інфраструктури. 2. Зменшення обороту. 3. Необхідність спеціальних заходів з підтримки ліквідності. | 1. Підвищення ризиків учасників ринку. 2. Ускладнення контролю над цінами. |
Комітет відповідає за відповідність ходу торгів опублікованими правилами, правильність підведення їх підсумків, трансферт грошових коштів та реєстрацію переходу облігацій. За підсумками торгів вносяться зміни до реєстру.
Решта торгові майданчики ведуть торги за своїми правилами, самі відповідають за постачання проти платежу і т.п. Результати торгів можуть відображатися на рахунках у номінальних утримувачів, непідконтрольних емітенту, зате емітент не несе відповідальності за діяльність не уповноважених ним учасників ринку та їх об'єднань.
Наявність навіть одного, але активної уповноваженою торгового майданчика дозволяє досить ефективно контролювати ціноутворення на ринку, що суттєво послаблює негативний вплив відсутності контролю.
Про різні способи класифікації ризиків
Класифікація ризиків необхідна для розробки ефективних механізмів управління ними. При цьому ризики можна класифікувати різними способами, яким відповідають різні аспекти управління. У цьому розділі ми розглянемо кілька способів класифікації.
По-перше, це класифікація за структурними параметрами ризику. Ми будемо виділяти наступні параметри:
- Об'єкт ризику;
- Джерело ризику;
- Місце виникнення ризику;
- Ризикована дія.
Така класифікація ризиків важлива тому, що ризики, які мають однакові структурні параметри, можуть управлятися подібними способами. Наприклад, знання всіх ризиків, пов'язаних з певною особою, допоможе включити відповідні пункти в договір із ним.
Тут спробуємо дати повний список ризиків, прямо або побічно зачіпають інтереси Москви як емітента. Описати ризики, що виникають всередині кожної підсистеми, вказані їх структурні параметри, а також проаналізувати наслідки реалізації ризиків.
Отже, розглянемо класифікацію ризиків з перерахованих вище параметрами.
Об'єкт ризику
Під об'єктом ризику будемо розуміти особу, що терпить основного збитку від реалізації ризику. До таких віднесемо такі об'єкти.
Емітент Дані ризики є основними, які розглядаються в цій роботі.
Інвестор. Нас цікавлять лише ті ризики інвестора, які зачіпають і Емітента. Наприклад, ризик затримки переказу коштів з банку Інвестора в Розрахунковий банк Торгової площадки для участі в аукціоні по облігаціях Гоз має відношення до даного ринку, але не зачіпає інтересів Емітента. Такі ризики тут розглядатися не будуть.
Посередник. Посередниками на даному ринку є всі учасники, що знаходяться між Емітентом - в даному контексті Урядом Москви - і Інвестором. До них відносяться уповноважений банк; уповноважений реєстратор; торгові майданчики; брокери-дилери; андеррайтери; агенти. Тут розглядаються ризики посередників, що зачіпають інтереси емітента - Уряду Москви. Наприклад, Андеррайтером може бути велика інвестиційна компанія, що має безліч проектів, пов'язаних з різноманітними ризиками. У цій роботі ризики, які несе ця компанія, розглядаються лише в тій мірі, в якій вони можуть відбитися на виконанні їй своїх зобов'язань за облігаціями Гоз.
Джерело ризику
Джерелами ризику можуть бути особи, з діяльністю яких пов'язана реалізація ризику. Визначення джерела ризику важливо для розробки надійної системи юридичного захисту від ризиків при розробці правил проведення операцій з Гоз та укладанні договорів між різними учасниками ринку. Список можливих укрупнених джерел ризику представляється в наступному вигляді.
Емітент. На Комітеті лежить основна відповідальність за організацію та успішне функціонування ринку Гоз. Тому знання ризиків, джерелом яких він є, важливо для: побудови надійної та ефективної структури, безпосередньо управляє цим ринком; вироблення основних принципів взаємин з іншими учасниками системи.
Фондовий посередник. Фондовими посередниками є: уповноважений реєстратор; уповноважені депозитарії; андеррайтери; агенти. Ризики, джерелами яких є фондові посередники, пов'язані з урахуванням прав власності та трансфертом облігацій.
Платіжний посередник. Платіжні посередники - це: банки, які здійснюють резервування та переказ грошових коштів, а також депозитарії, андеррайтери та агенти при наділення їх цими функціями. Ризики, джерелами яких є платіжні посередники, пов'язані з надходженням коштів від інвесторів Емітенту і зворотному перекладі коштів при погашенні облігацій і виплаті доходу по них.
Торгова Майданчик. Ризики, що виникають на Торговому майданчику, пов'язані з: невиконанням угод між Брокерами-Дилерами; зривом аукціонів і не надходженням коштів Емітенту; не поверненням коштів Інвесторам.
Як видно, не всі вони завдають прямих матеріальних збитків Емітенту. Однак будь-які збої в роботі Торгових Майданчиків підривають довіру до ринку Гоз і зачіпають інтереси Москви
Інвестор. Ризики, що зачіпають Емітента, джерелом яких є Інвестор, пов'язані в основному з: непроплату коштів Інвестором за облігації, а також можливої недобросовісністю Інвестора при укладанні угод через торгові майданчики, що не сприяє зміцненню ринку Гоз.
Партнер в угоді. Партнером в угоді може бути: інвестор; брокер-дилер; андеррайтер; Емітент. Ризики, джерелом яких є Емітент, розглянуті окремо. Ризики, джерелами яких є інші партнери, поділяються на: ризики при угодах з Емітентом. Ці ризики завдають місту прямий збиток і ризики за інших угодах. Ці ризики зачіпають інтереси Емітента в тій же мірі, що і ризики Інвестора.
Значну роль тут відіграють зовнішньоекономічні та політичні фактори.
Знання ризиків, обумовлених зовнішніми факторами, важливо при визначенні можливостей і способах роботи Комітету на даному ринку. Зовнішні джерела ризиків важливі також для визначення засад взаємодії системи Гоз зі сторонніми організаціями, і розумного розподілу ризиків між ними і Учасниками системи. Наприклад, при встановленні відносин з депозитаріями-кореспондентами треба точно знати, хто несе відповідальність за достовірність одержуваної інформації та виплату доходу Інвесторам, що обслуговуються в цих депозитаріях.
Знання ризиків зумовлених політичними чинниками, важливо з тих же причин.
Зауважимо, що в управлінні ризиками, породжуваними емітентом необхідно враховувати людський фактор. Помилки, що здійснюються посадовими особами емітента, а також зловмисні їх дії можуть зробити істотний вплив на результати всієї програми. Не слід також виключати тиску на людей, які приймають відповідальні рішення з боку зацікавлених осіб.
Місце виникнення ризику
Структура або вид діяльності, який породжує ризики. Розуміння місця виникнення важливо для виділення груп ризиків, що виникають у певному середовищі. Для таких ризиків можливі однакові механізми управління. Місце виникнення особливо важливо при вивченні ризиків, що виникають з причин, які не мають прямого відношення до обігу Гоз. Наприклад, криза банківської системи породжує ризик невиконання зобов'язань емітента перед інвесторами щодо своєчасного погашення Гоз, хоча його причини ніяк не пов'язані зі зверненням даних облігацій. Збій у роботі телефонної мережі може призвести до затримки передачі інформації від уповноваженого банку уповноваженому реєстратору.
Підкреслимо ще раз, що місце виникнення ризику має двоїсту природу. Це можуть бути: структури; зв'язку між цими структурами. Ми будемо постійно простежувати цю подвійність при описі конкретних ризиків.
Місцем виникнення ризику такі. Органи Емітента, що відповідають вимогам за Гоз.
Вони є місцем виникнення ризиків, пов'язаних з прийняттям адміністративних рішень та визначенні стратегії розвитку ринку Гоз.
Інвестиційні проекти
Ризики, що виникають у сфері використання коштів, залучених за допомогою московських міських позик.
Угоди з облігаціями Гоз
Ризики, які виникають в процесі купівлі-продажу облігацій і пов'язані з процесами укладання і належного оформлення угод.
Банківська сфера
Сюди відносяться ризики, які виникають при проходженні платежів, пов'язаних з обслуговуванням ринку Гоз
Депозитарна сфера
Тут виникають ризики, пов'язані з обліком прав власності на московські облігації та їх переходом при трансферту облігацій. Також включаються ризики, пов'язані з переміщенням інвестором належних йому облігацій між різними депозитаріями.
Торговий майданчик
На відміну від джерела ризику, де термін «Торгова Майданчик» позначає одне або декілька юридичних осіб, тут мається на увазі функціональне підрозділ системи Гоз. Є місцем виникнення ризиків, пов'язаних з проведенням торгів московськими облігаціями.
Платіжна система
Місце виникнення ризиків, пов'язаних з організацією руху коштів. Не слід плутати з банківською сферою, яка займається лише проводками грошей.
Система трансферту московських облігацій
Місце виникнення ризиків, пов'язаних з поставками облігацій за результатами укладених угод.
Інформаційна сфера
Місце виникнення ризиків, пов'язаних з надходженням інформації в систему Гоз, обміном інформацією між її різними учасниками та передачею інформації зовні системи.
Зовнішні фактори
Ризики, що зачіпають інтереси Москви взагалі та систему Гоз зокрема, можуть виникати поза системою Гоз. До таких ризиків відносяться, наприклад, всі зміни федерального законодавства.
Ризикована дію
Під ризикованим дією ми буде розуміти конкретну подію або операція, в якій реалізується ризик. Тоді результатом ризику є невиконання цієї операції.
Укрупнено класифікацію ризикованих дій можна представити таким переліком.
При укладанні та здійсненні угоди можна припустити такі наступні ризиковані дії, як неправильність оформлення документів; неузгодженість в умовах угоди; непроплати коштів покупцем; не поставка цінних паперів продавцем; недолік повноважень у посередника або особи, яка укладає угоду, відмова партнера від вчинення укладеної угоди; переклад коштів; трансферт цінних паперів та ін
До ризикованих дій можна також віднести: кліринг в торговельній системі; інвестування в проект; менеджмент проектом; передача інформації; складання реєстру; банкрутство учасника ринку; криза ліквідності в банку або у брокера / дилера; кризові ситуації в економіці; кризові ситуації в політиці; стихійні лиха.
1.2 Технологічний аспект ризиків в СМЗ
Система муніципальних позик є складною системою в технологічному відношенні. У першому розділі ми відзначали, що регламентація технологічних процесів та складових їх безліч операцій, відповідний їм набір стандартів і правил поки знаходиться в стадії розробки. Тим не менш, ми вже зараз може представити СМЗ у вигляді комплексу взаємопов'язаних технологічних підсистем, де ризики можуть бути реалізовані. Це представляється необхідним для того, щоб надалі можна було реалізувати уніфіковану систему управління ризиками за схемою «групи ризику» - технологічні процеси та операції. Схематично цей підхід виглядає так.
Таблиця 4.
відс. Учасники | 1-й технологічний процес 1.1. 1.2 .... 1.m. опер. опер. опер. | Другий технологи - чний процес 2.1 2.2 ... sm опер. опер. опер. | . | ||||||
| 1 | |||||||||
| 2 | |||||||||
| 3 | |||||||||
| ... | |||||||||
Спробуємо тепер коротко і можливо більш компактно охарактеризувати кожну з технологічних підсистем, що представляються наступним переліком.
1. «Підсистема реєстрації і трансферту облігації», завданням якої є забезпечення точного і повного обліку прав власності на облігації, а також швидкої перереєстрації цих прав після здійснення угод на первинному та вторинному ринках. У підсистемі здійснюються:
- Переоформлення прав власності Брокерами-Дилерами у Уповноваженого Реєстратора, в депозитаріях Торгових Майданчиків і в депозитаріїв-кореспондентів;
- Обмін інформацією між депозитаріями та банками для забезпечення поставки проти платежу, у тому числі всередині Торгових Майданчиків;
- Взаємодія між різними депозитаріями всередині системи депозитаріїв;
- Облік прав власності при придбанні облігацій через Андеррайтерів і Агентів.
2. «Підсистема інвестування залучених коштів», завдання однойменна з її назвою.
Дана підсистема не має прямого відношення до обігу облігацій, однак від успішного здійснення інвестицій залежить зворотність залучених за допомогою Гоз коштів і, отже, обсяг і вартість запозичення. Характеристики підсистеми є ключовими для розуміння зв'язків системи обігу облігацій Гоз із зовнішнім світом.
3. «Торгова підсистема», покликана забезпечувати вторинну торгівлю цінними паперами.
4. «Підсистема розміщення», покликана управляти взаємодією між учасниками в процесі розміщення нових випусків облігацій; включає питання цінової політики Емітента, тобто визначення аукціонних цін і умов, на яких облігації передаються андеррайтером і Агентам.
5. «Підсистема погашення та виплати доходу», що виконує функції учасників, пов'язані з погашенням випусків облігацій і виплати доходу за ними.
6. «Інформаційна підсистема», що забезпечує трансферт інформації в СМЗ, збір і поширення інформації про стан СМЗ і зовнішньої сфери. Завданнями підсистеми є:
- Збір інформації про потреби тих чи інших сфер міського господарства в інвестиціях для визначення ефективного використання залучених коштів;
- Забезпечення поінформованості Емітента про стан фінансових ринків для правильного планування емісій і управління вторинним ринком;
- Контроль за фінансовим станом інших учасників ринку Гоз;
- Уповноваженими депозитаріями, Розрахунковими Банками та Торговими Системами;
- Розповсюдження офіційних повідомлень Емітента про нові випуски, погашення і виплати доходу за випусками, що вже знаходяться в обігу, а також про зміни в правилах обігу облігацій, відкритті нових торгових майданчиків і т.п.;
- Інформування громадськості про завдання ринку Гоз, політиці Емітента, на цьому ринку і його перспективи. Проведення рекламної кампанії Емітента.
7. Підсистема управління ринком, завдання якої полягає в тому, щоб забезпечити Емітенту ефективні механізми впливу на ринок Гоз з метою найкращого виконання ним своїх завдань. Для виконання цього завдання Емітент в рамках підсистеми взаємодіє з уповноваженим Банком; реєстратором; Торгової Майданчиком; Брокерами-Дилерами які є провідниками його політики управління ринком.
Підсистема управління ринком включає наступні напрямки:
· Підбір та організацію Учасників ринку
· Управління цінами вторинного ринку.
8. «Підсистема управління ризиками і страхування», завданням, якої є розробка і реалізація єдиних механізмів захисту ринку Гоз від ризиків.
Будемо характеризувати кожну з технологічних підсистем трьома групами ознак: склад підсистеми, її основні транзакції і зв'язку з іншими підсистемами.
1.3 Класифікація ризиків
Розглянемо тепер власне класифікацію ризиків у СМЗ, виходячи зі сказаного в перших двох параграфів цієї глави.
Внутрішні ризики
Це ризики, породжувані всередині технологічної підсистеми. Внутрішні ризики можуть мати різну природу. Структура їх така.1. Суб'єктні ризики - ризики, породжувані будь-яким суб'єктом підсистеми. Такими ризиками можуть бути: банкрутство, несумлінні дії, помилки в управлінні.
2. Трансакційні ризики - це ризики, породжувані зв'язком суб'єктів. До таких ризиків відносяться помилки при передачі інформації від одного суб'єкта до іншого, невиконання договірних зобов'язань, неузгоджені дії Учасників СМЗ.
3. Параметричні ризики - це ризики, породжувані зміною параметрів підсистеми. Такими ризиками можуть бути: зміна кількості Учасників, зміна умов зв'язку, збільшення обсягу інформації.
Зовнішні ризики
Це ризики, породжувані поза підсистеми. Вони імпортуються в неї через:
1. Суб'єктів підсистеми. Прикладом такого ризику може бути криза суб'єкта, породжений зовнішніми обставинами, наприклад банкрутство Розрахункового банку у зв'язку з неповерненням йому великого кредиту;
2. Транзакції з іншими підсистемами і зовнішнім середовищем; прикладом ризику такого типу може бути недолік коштів для погашення випуску облігацій з причини невірного визначення обсягу запозичення нового випуску;
3. Параметри інших підсистем і зовнішнього середовища. Такими параметрами можуть бути зміни в законодавстві або загальна криза економіки.
Політичні ризики
До політичних наслідків реалізації ризиків відносяться: криза довіри до виконавчої влади; дискредитація ідеї муніципальних позик; зрив інвестиційних програм, які фінансуються за рахунок позик; погіршення умов життя москвичів.
Політичні наслідки реалізації ризиків необхідно враховувати в першу чергу. Якщо ситуація на ринку міської облігаційної позики призводить до негативних політичних наслідків, з'являється загроза самому існуванню даного ринку, що може призвести до зупинення фінансування інвестиційних Проектів та виходу на новий виток кризи.
Юридичні ризики
До юридичних наслідків реалізації ризиків можна віднести втрату контролю над ринком в результаті неправильного юридичного оформлення відносин між Учасниками; втрату контролю над інвестиційними проектами, фінансуються за рахунок ринку Гоз; судові позови до Емітента з боку інших Учасників ринку.
Фінансові ризики
Вони пов'язані з:
1. Невиконанням міського бюджету; до міського бюджету можуть бути закладені певні надходження від ринку Гоз; Потрясіння на цьому ринку, викликані реалізацією ризиків, можуть призвести до зменшення цих надходжень
2. Додатковими бюджетними витратами. Посилення ситуації, розглянутої в попередньому пункті. Знову і коштів може не вистачити навіть для погашення і виплати доходу за попереднім випускам. Тоді для підтримки системи будуть потрібні додаткові витрати.
Інші можливі причини додаткових витрат, так какштрафние санкції при затримок виплати доходу; залучення додаткових коштів для рефінансування старих випусків і виплата відсотків по них, судові витрати тощо
3. Погіршенням умов розміщення наступних облігаційних позик; реалізація практично будь-якого ризику негативно позначається на стані ринку Гоз і погіршує умови розміщення наступних випусків.
4. Криза у фінансовій системі м. Москви, який можливий при одночасній наявності наступних чинників:
- Значна частка ринку Гоз в загальному обсязі фондового ринку м. Москви;
- Реалізація ризиків, що призводять до масштабної кризи на цьому ринку; можливість фінансової кризи слід мати на увазі при початковому форміровніі структури ринку прийнятті стратегічних рішень про перебудову ринку.
Один з можливих способів класифікації ризику - зазначення того, хто приймає на себе цей ризик. У цьому документі розподіл ризиків - це результат обраної системи управління ризиками, і описано в розділі, присвяченому управлінню ризиками. Тим не менш, є ризики, які однозначно приймаються на себе тим чи іншим Учасником. Такі ризики відзначені в переліку ризиків у розділі «Примітки». Тут наводиться список можливих способів розподілу.
Можливі наслідки реалізації ризиків вкрай важливі в структурі ризиків. Вони створюють основу для ще однієї класифікації не проведена в повному обсязі, тим не менш, можливі наслідки реалізації ризиків враховані при виборі способів управління ними. Такі наслідки вказуються в примітках в переліку ризиків, які зачіпають інтереси емітента.
Підстави для розподілу ризиків
Підставами для розподілу ризиків можуть бути:
- Обраний спосіб поділу системи Гоз на підсистеми
- Обраний механізм управління ризиками всередині підсистеми
- Обраний спосіб взаємодії між підсистемами
Деякі ризики природно притаманні тим чи іншим учасникам або зв'язків між ними і не можуть бути передані іншим учасникам або зв'язків.
Фіксація Розподілу Ризиків
Фіксація розподілу ризиків з точки зору Емітента виглядає наступним чином:
- Ризики, що приймаються на себе емітентом
- Ризики, які не приймаються на себе емітентом
- Ризики, що приймаються на себе інфраструктурою.
Системні Ризики
Це ризики, які притаманні самій системі або підсистемі в силу її будови і роду діяльності. Такі ризики не можуть бути передані поза даної системи. Наприклад, ризик банківської кризи не може бути переданий за банківську систему.
2. Прогноз потенційних можливих збійних ситуацій
Під збійної ситуацією в контексті нашого дослідження ми будемо розуміти випадки реального прояву негативних чинників ризику, що тягнуть за собою порушення технологічних процесів або окремих операцій, які, у свою чергу, перешкоджають здійсненню планового порядку запозичення коштів або приводять до появи касових розривів у системі фінансових взаємовідносин суб'єктів інвестиційно-позикової системи.
Для успішного управління діяльністю СМЗ необхідно мати уявлення про наступне:
а) місце і джерело виникнення збійної ситуації;
б) потенційний обсяг ймовірного касового розриву;
в) можливі терміни ліквідації збійної ситуації.
При наявності цієї інформації можна вибудовувати оперативну тактику виходу з збійних ситуацій, тобто намічати заходи, що сприяють їх ліквідації, а також потенційні обсяги коштів, необхідних для резервування.
Справа ускладнюється тим, що графік запозичення коштів обслуговування боргу, що розробляється за допомогою прикладної фінансово-економічної моделі, що відбиває характер і величини фінансових потоків - це характеристики до певної міри непостійні і залежать від ряду факторів, таких як:
а) стан ринку боргових зобов'язань, визначає ціну позикових коштів;
б) валютні тренди і ситуації;
в) зміни в стратегії інвестування, визначаються Інвестиційним Радою Москви;
г) можливі відхилення від встановленого «розкладом» поверненням позикових коштів та відсотків за інвестиційними кредитами і ін
Перераховані фактори є екзогенними тобто зовнішніми по відношенню до Системи муніципального запозичення і, в силу цього, малопередбачуваним. Саме тому прояв їх враховується в розкладі аукціонів у порядку оперативно-поточної корекції графіка запозичення коштів. Це, у свою чергу, вимагає корекції обсягів аукціонних продажів. Ось чому ці обсяги стають відомими, як правило, за 1-2 тижні до поточного аукціону. Цими ж обставинами визначається і часовий лаг прийняття рішень з оперативно-поточної коригування графіка набору засобів урахуванням повернень з інвестицій, кратний однієї календарної тижня чинності потижневого графіка аукціонів.
Виходячи зі сказаного, аналіз основних характеристик потенційно можливих збійних ситуацій будемо проводити відповідно до поданої нижче таблицею 7.
Таблиця 7. Потенційні збійні ситуації, що вимагають залучення коштів з резервного фонду
| Підсистема і збійна ситуація | Джерело | Зв'язок з іншими суб'єктами | Потенціального-ний обсяг касового розриву | Потенційні терміни ліквідації касового розриву | |||
| Підсистема реєстрації і трансферту облігацій Суб'єктивні | |||||||
| Недієздатність Уповноваженого або Розрахункового банку | Платіжний посередник | _ 2A | 2 тижні | ||||
| Припинення роботи Уповноваженого Депозитарію | Фондовий посередник | Торг. Майданчик Розміщення Виплати доходу Упр. ринком | Сумарна середня величина по 2-м аукціонам | 2 тижні | |||
| Помилкове виконання доручення | Фондовий посередник | обсяг _ доручення А | 1 тиждень | ||||
| Втрата або перекручення даних в Уповноваженому Депозитарії в процесі зберігання | Фондовий посередник | обсяг | 4 тижні | ||||
| Несумлінність андеррайтера або Агента | Фондовий посередник Платіжний посередник | Розміщення Погашення | Сумарна величина по 2-м аукціонам | 4 тижні | |||
| Трансакційні | |||||||
| Помилки при оформленні документів на трансферт облігацій | Фонд. Псредн. Торг. Майданчик | Торг. Майданчик Розміщення Погашення | - А | 1 тиждень | |||
| Спотворення відомостей при підготовці повідомлення для пересилання | Фонд. Псредн. | - А | 1 тиждень | ||||
| Спотворення відомостей у процесі передачі інформації | Фонд. псредн. | Інформаційна | - А | 1 тиждень | |||
| Несвоєчасна передача інформації | Фонд. Псредн. | Торг. майданчик Розміщення Погашення Інформаційна | - А | 1 тиждень | |||
| Параметричні | |||||||
| Недостатня пропускна спроможність каналів зв'язку | Емітент Фонд. Посереднім. | Торг. Майданчик Розміщення Погашення Інформаційна | - | ||||
| Різке розширення мережі Депозитаріїв-Кореспондентів | Емітент | Розміщення Погашення | - | ||||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Помилка перереєстрації поза системою | Зовнішній Депозитарій-корреспонд. | _ | - | ||||
| Підробка сертифікату | Зовнішній | Торгова Розміщення Погашення та виплати доходу | - | _ | |||
| Збої в роботі комунікаційних мереж, через які здійснюється передача даних | Зовнішньоекономічну. | Торг. Майданчик Розміщення Погашення Інформаційна | - | _ | |||
| Підсистема інвестування залучених коштів Суб'єктні | |||||||
| Помилки емітента при визначенні потреби в коштах для інвестицій | Емітент | Розміщення Погашення | - А | 1 тиждень | |||
| Помилки емітента при визначенні параметрів випуску облігацій | Емітент | Розміщення Погашення | - | ||||
| Неплатоспроможність Уповноваженого банку | Плат. Посереднім. | Всі системи | - А | 1 тиждень | |||
| Трансакційні | |||||||
| Використання Емітентом невірної інформації при визначенні обсягів випуску і напрямах інвестицій | Емітент | Розміщення | - А | 1 тиждень | |||
| Помилки при передачі відомостей про параметри випуску та обсязі залучених коштів між Емітентом, Уповноваженим Банком та Уповноваженим Реєстратором | Емітент Фонд. Псредн. Плат. Посереднім | Регістр. і трансф. Упр. ринком Розміщення Торг. Майданчик | - А | 1 тиждень | |||
| Помилки в договорах з Підрядниками | Емітент | Погашення | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Затримки платежів при перерахуванні коштів Підрядникам і при поверненні коштів при реалізації проектів | Плат. Посереднім | Погашення | - А | 1 тиждень | |||
| Параметричні | |||||||
| Недостатність інформації для прийняття рішення про обсяг випуску і напрямах інвестицій | зв'язок Емітент - зовнішнє середовище | Інформаційна | - | _ | |||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Політична та економічна нестабільність в державі, що перешкоджає здійсненню проектів | Зовнішньоекономічну Політичні | Розміщення Погашення | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Неможливість залучення коштів в запланованому обсязі у зв'язку зі зміною кон'юнктури ринку | Зовнішньоекономічну. | Розміщення Погашення | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Криза банків, через які здійснюється фінансування | Зовнішньоекономічну. | Розміщення Погашення | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Банкрутство Підрядників, не пов'язане із здійсненням Інвестиційних Проектів | Зовнішньоекономічну. | Розміщення Погашення | - 2А | до 2-х тижнів | |||
| Торгова підсистема Суб'єктні | |||||||
| Неплатоспроможність Уповноваженого Банку | Плат. Посереднім. | Розміщення Погашення Інвестування Упр. ринком | - 2А | до 2-х тижнів | |||
| Неплатоспроможність Розрахункового Банку Торгової Площадки | Плат. Посереднім. | Розміщення Погашення Інвестування Упр. ринком | - 2А | до 2-х тижнів | |||
| Збій у роботі Торгово-Клірингової Системи в процесі торгової сесії | Торг. Майданчики | Упр. ринком | - А | до 1 тижня | |||
| Недолік покриття угоди у продавця та / або у покупця облігацій за підсумками торгів | Інвестор | Реєстрації | - | _ | |||
| Банкрутство Уповноваженого Дилера | Фонд. Посереднім. | Упр. ринком | - А | до 1 тижня | |||
| Неправомірні дії Агента | Фонд. Посереднім Плат. Посереднім | Розміщення Погашення Упр. ринком | - | _ | |||
| Шахрайство при торгівлі облігаціями поза Торгових Майданчиків | Інвестор Партнер Фонд. Посереднім | - | _ | ||||
| Трансакційні | |||||||
| Несвоєчасне зарахування коштів на рахунок Інвестора або брокерів-дилерів у Торговій системі | Плат. Посереднім. | Реєстрації | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Затримка у поверненні коштів з Торгової Системи | Плат. Посереднім. Торг. Майданчик | Реєстрації | - А | 1 тиждень | |||
| Помилка при введенні заявки в Торговельну Систему | Торг. Майданчик | Розміщення Реєстрації | _ | - | |||
| Збій при обміні інформацією між Торговими Майданчиками та Уповноваженим Банком, Уповноваженим Реєстратором або Уповноваженим Депозитарієм | Торг. Майданчик Плат. Посереднім. Фонд. Посереднім Емітент | Реєстрації Розміщення Інформаційна | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Неузгодженість даних між Розрахунковим Банком, Торгово-Клірингової системою і Депозитарієм всередині Торгової Площадки | Торг. Майданчик Плат. Посереднім. Фонд. Посереднім | Реєстрації Трансферту Розміщення Погашення | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Помилки при трансферту облігацій за результатами клірингу | Торг. Майданчик Плат Посереднім. Фонд. Посереднім. | розміщення реєстрації | - | _ | |||
| Помилки при переказі грошових коштів за результатами клірингу | Торг. Майданчик Плат Посереднім. Фонд. Посереднім. | розміщення реєстрації | - | _ | |||
| Помилки при передачі даних від Агента до Уповноваженого Депозитарій | Фонд. Посереднім. | Реєстрації і трансферту | - | _ | |||
| Неузгодженість умов угоди поза Торгових Майданчиків | Фонд. Посереднім Інвестор Партнер | - | _ | ||||
| Помилки при реєстрації угод, укладених поза Торгових Майданчиків | Фонд. Посереднім | Реєстрації | - | _ | |||
| Параметричні | |||||||
| Переповнення Торгово-Клірингової Системи | Торг. Майданчик | Розміщення Упр. ринком | - | _ | |||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Зміна законодавства, що стосується обігу цінних паперів | Внешнеполит. | Будь-яка з підсистем | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Непрацездатність підсистеми реєстрації і трансферту облігацій | Фонд Посереднім | Реєстрації | - | _ | |||
| Підсистема розміщення Суб'єктні | |||||||
| Поширення помилкової інформації про майбутній випуск | Емітент | Інформаційні ва | - А | 1 тиждень | |||
| Відсутність або помилки в бланках облігацій при документарному випуску | Емітент Фонд. Посереднім. | Торг. Майданчик Погашення | - | _ | |||
| Трансакційні | |||||||
| Неузгодженість даних про параметри випуску між Емітентом, Уповноваженим Реєстратором і Торговими Майданчиками | Емітент Фонд. Посереднім Торг. Майданчик | Інформаційна Торг. майданчик Погашення Інвест. Проектів | - А | 1 тиждень | |||
| Помилки при передачі даних в підсистему реєстрації і трансферту облігацій | Фонд. Посереднім | Реєстрації і Трансфертв Торг. майданчик | - | _ | |||
| Помилки при взаємодії з торговою підсистемою | Фонд. Посереднім Плат Посереднім | Реєстрації і трансферту | - | _ | |||
| Невірна інформація про розмір зарезервованих коштів | Плат Посереднім | - | _ | ||||
| Помилки при передачі облігацій Андеррайтером | Емітент Фонд. Посереднім | Торговий майданчик | - А | 1 тиждень | |||
| Невідповідність даних про розміщення, представлених Агентом, розміром залучених коштів та / або фактичному обсяг розміщення | Фонд. Посереднім Плат. Посереднім. | Інформаційна Торговий майданчик Упр. ринком | - | _ | |||
| Параметричні | |||||||
| Втрата контролю над мережею Агентів і Андеррайтерів при її збільшенні | Емітент | Інформаційна Упр. ринком | - А | 1 тиждень | |||
| Недостатність залучених коштів для рефінансування | Емітент Плат. Посереднім Зовнішні | Погашення Упр. ринком Інформаційна | - 2А | 2 тижні | |||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Збої в суміжних підсистемах - торговельної та реєстрації і трансферту облігацій | Плат. Посереднім. Фонд. Посереднім Торг. Майданчик | Торг. майданчик Реєстрації і трансферту | - | _ | |||
| Різка зміна кон'юнктури фондового ринку в момент розміщення облігацій | Внешнеполит. Зовнішньоекономічну. | Погашення Інвест. проектів Упр. ринком | - 2А | 2 тижні | |||
| Підсистема погашення та виплати доходу Суб'єктні | |||||||
| Помилка при визначенні обсягу коштів для виплати | Уповноважений Реєстратор | Торг. майданчик | - 1 / 2 А | до 3-х днів | |||
| Нестача коштів для виплати | Емітент Плат. Посереднім. | Розміщення Упр. ринком | - А | 1 тиждень | |||
| Неплатоспроможність Уповноваженого Банку | Уповноважений Банк | Розміщення Торг майданчик Упр ринком | - 2А | 2 тижні | |||
| Збій у роботі Депозитарію при підготовці платіжних інструкцій | Фонд. Посереднім | - 1/2А | до 3-х днів | ||||
| Банкрутство платіжного агента | Плат. Посереднім | - 2А | 2 тижні | ||||
| Трансакційні | |||||||
| Спотворення інформації при передачі даних про погашення Емітенту | Фонд Посереднім Уполном. Банк Торг. Майданчик | Інформаційна | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Збій при передачі платіжних інструкцій | Фонд. Посереднім Плат. Посереднім. | Інформаційна Реєстрації | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Помилки клірингу в Уповноваженому Банку | Уполном. Банк | - 1/2А | до 3-х днів | ||||
| Помилкове або несвоєчасне перерахування коштів Уповноваженим Банком | Уповноважений Банк | Торг. Майданчик Упр. ринком | - А | 1 тиждень | |||
| Помилкове або несвоєчасне перерахування коштів платіжним агентом | Плат. Посереднім | Упр. ринком | - А | 1 тиждень | |||
| Параметричні | |||||||
| Недолік ресурсів Уповноваженого Реєстратора при підготовці платіжних інструкцій | Уповноважений Реєстратор | Розміщення Торг. Майданчик Упр. Ринком | - | _ | |||
| Низька пропускна спроможність каналів зв'язку | Фонд. Посереднім Зовнішні | - | _ | ||||
| Недолік ресурсів Уповноваженого Банку при проведенні платежів | Уповноважений Банк | - 1/2А | до 3-х днів | ||||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Криза банківської системи | Зовнішньоекономічну. Внешнеполит. | Всі підсистеми | - 4А | до 4-х тижнів | |||
| Несумлінність Депозитаріїв-Кореспондентів | Фонд. Посереднім. | - | _ | ||||
| Інформаційна підсистема Суб'єктні | |||||||
| Несумлінність Учасників при підготовці інформації | Будь-який з Учасників | - | _ | ||||
| Помилки Емітента в процесі аналізу інформації | Емітент | - А | 1 тиждень | ||||
| Трансакційні | |||||||
| Спотворення інформації при обміні між Учасниками та Інформаційним центром | Всі учасники Зовнішні | Будь-яка підсистема | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Помилки при передачі інформації зовнішніх джерел | Емітент | Упр ринком Розміщення Інв Проект | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Параметричні | |||||||
| Недостатність ресурсів Інформаційного Центру для збору і обробки необхідної інформації | Емітент | Упр ринком Розміщення Інв Проект | - 1/2А | до 3-х днів | |||
| Різка зміна обсягу інформації, що надходить | Всі учасники Зовнішні | Упр ринком Розміщення Інв Проект | |||||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Недостовірність зовнішніх джерел інформації | Внешнеполит. | - А | 1 тиждень | ||||
| Відсутність у Емітента доступу до необхідної інформації | Емітент Внешнеполит. Зовнішньоекономічну. | - А | 1 тиждень | ||||
| Припинення функціонування каналів для поширення інформації | Внешнеполит Зовнішньоекономічну. | - | _ | ||||
| Невірна передача засобами масової інформації даних про ринок Гоз | Внешнеполит. Зовнішньоекономічну. | Розміщення Погашення Торг. майданчик Інвест. проекти | - | _ | |||
| Підсистема управління ринком Суб'єктні | - | - | |||||
| Неефективна організація структури ринку | Емітент | - | - | ||||
| Вибір невірних вимог до Учасників | Емітент | - | - | ||||
| Вибір Емітентом невірної стратегії управління цінами вторинного ринку | Емітент | - | - | ||||
| Невиконання Уповноваженими агентами вказівок Емітента | Фонд. Посереднім | Розміщення Інвест. Проектів | - | - | |||
| Трансакційні | |||||||
| Помилка при вирішенні питання про включення нового учасника в систему | Емітент | Та, до якої належить Учасник | - | - | |||
| Неефективний договір з новим Учасником | Емітент | _ 1 / 2 А | - | - | |||
| Помилка при передачі інструкцій Уповноваженому Дилеру, Андеррайтер або Агенту | Емітент Фонд. Посереднім. | Інформаційна Торговий майданчик Розміщення | - | - | |||
| Помилки при перерахуванні коштів для управління цінами | Плат. Посереднім | Торг. майданчик Розміщення | - | - | |||
| Неефективне використання коштів, отриманих від дорозміщення облігацій | Емітент Зовнішні | Інвест. проектів Розміщення | - | - | |||
| Параметричні | |||||||
| Зниження керованості системою Гоз в міру її збільшення | Емітент | Ті, у яких знижується керованість | - | - | |||
| Брак необхідних коштів для впливу на ціни ринку | Емітент Плат. Посереднім | Торг. майданчик Розміщення | - | - | |||
| Зниження ефективності управління цінами у зв'язку з розширенням мережі Уповноважених Дилерів | Емітент Фонд. Посереднім | Торг. майданчик Розміщення | - | - | |||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Різка зміна кон'юнктури ринку, перешкоджає ефективному управлінню цінами | Зовнішньоекономічну. Внешнеполит. | Торговий майданчик Розміщення Інвест. проектів | - | - | |||
| Зміни в законодавстві, що перешкоджають виконанню домовленостей між Учасниками системи | Зовнішньоекономічну. Внешнеполит. | Всі підсистеми | - | - | |||
| Підсистема управління ризиками і страхування Суб'єктні | |||||||
| Неефективність структури управління ризиками | Емітент | Ті, ризики в яких погано управляються | - | - | |||
| Несумлінність Учасника при захисті від ризиків, за які він несе відповідальність | Емітент Посередник Інвестор | Ті підсистеми, з якими ризики пов'язані | - | - | |||
| Трансакційні | |||||||
| Затримка необхідних модифікацій структури управління ризиками | Емітент | Підсистеми з неефективною структурою управління | - | - | |||
| Помилкова модифікація структури управління ризиками | Емітент | Підсистеми з неефективною структурою управління | - | - | |||
| Неправильне впровадження механізмів управління ризиками | Емітент | Підсистеми з погано працюючими механізмами управління | _ | - | |||
| Відсутність контролю за роботою цих механізмів | Емітент | Підсистеми з погано працюючими механізмами управління | _ | - | |||
| Параметричні | |||||||
| Збільшення певного ризику в рамках сформованої структури управління | Будь-який з Участноков або зовнішні | Може впливати на будь-яку підсистему | - | - | |||
| Послаблення контролю за ризиками при збільшенні числа Учасників системи | Емітент | Підсистема залежить від виду діяльності нового Учасника, | _ | - | |||
| Зовнішні ризики збійних ситуацій | |||||||
| Зміни в законодавстві, що порушують структуру управління ризиками | Зовнішньополітичні | Може зачіпати любуб підсистему | _ | - | |||
З даних таблиці 7, де наведено можливі характерні збійні ситуації і ймовірні терміни ліквідації касових розривів можна зробити висновок про те, що їх тривалість коливається від 0,5 до 4-х календарних тижнів. Це означає, що максимальний обсяг зарезервованих коштів у СМЗ повинен бути не нижче обсягу обслуговування позик за чотиритижневий період.
Відзначимо також, що не всі технологічні збійні ситуації вимагають організації резерву, лише ті, які можна віднести до розряду форс-мажерних, тобто незалежних від діяльності суб'єктів системи. Ті ж ситуації, які прямо на вину суб'єкта. Ця обставина вимагає окремих досліджень, яка має бути відображена в договорах між суб'єктами системи.
Розглянемо тепер збійні ситуації, пов'язані з нестабільністю ринку облігації.
Для визначення частини резервного фонду, необхідної для підтримки ринку необхідно знати два основні параметри:
тривалість аукціонного «обвалу», під яким ми розуміємо невдачу з розміщенням чергового траншу і, як наслідок неможливість виконати погашення попередніх траншей;
величину аукціонного погашення боргу за номіналом облігацій, випущених раніше.
Тоді сума погашень попередніх траншів, термін погашення яких потрапляє у передбачуваний аукціонний обвал, дасть величину резерву необхідного для ліквідації збійної ситуації з розміщенням облігацій.
Спробуємо оцінити величину можливого аукціонного обвалу. Відразу ж відзначимо, що така попередня оцінка для муніципальної позики практично неможлива через відсутність аукціонної історії.
Мова може йти тільки про оцінку на підставі статистичних даних за аукціонними торгів ДКО-ОФЗ *). Однак механізм запозичення на основі ГКО-ОЗФ істотно відрізняється від передбачуваного механізму муніципального запозичення. Справа в тому, що в системі ГКО-ОФЗ резервний фонд відсутній, і його функції імовірно виконує Ощадбанк РФ, який на етапі становлення СМЗ за основі для такого аналізу були прийняті дані по ГКО-ОФЗ за 2006 рік приблизно) відкуповується частину випуску по необхідної ціною . Звідси випливає, що оцінка динаміки аукціонних торгів ДКО-ОФЗ істотно затушовується діями СБ РФ, ініційованих федеральним емітентом. Тим не менш, спробуємо проаналізувати ці обставини, використовуючи статистичні дані по динаміці середньозваженої дохідності ДКО за 2005-2006 роки за результатами аукціонних торгів.
З наведених графіків видно, що, мають місце пікові ситуації, які можна охарактеризувати як збійні, у зв'язку з тим, що пасивність покупців була перекрита зростанням прибутковості облігацій. Тривалість піків у нашому випадку визначається величиною середнього значення дохідності. Виходячи з аналізу графіків, тривалість пікових доходностей коливається в межах від 1 тижня до 3 місяців. Природно, що підтримку ринку МКО протягом 3 місяців - завдання практично нерозв'язна і не може бути реалізована коштами резервного фонду. Реально можна говорити про підтримку ринку протягом 3-4 аукціонів. Зауважимо, що до аналогічного висновку приходимо, аналізуючи і потенційні збійні ситуації технологічного характеру.
3. Резервування коштів, як метод забезпечення економічної безпеки
У практиці функціонування різних фондів, у тому числі і резервних, існує два підходи до організації фінансових потоків.
Перший підхід заснований на адресному спрямування коштів строго від джерела до напрямку витрачання.
Другий підхід заснований на тому, що кошти, потрапляючи до фонду з різних джерел, обезличиваются і надалі витрачаються за необхідне напряму «без оглядки» на джерело їх походження.
Примітно, що на початкових сто днів створення Інвестиційно-позикової системи до проблеми управління був застосований перший підхід, при якому був встановлений норматив відрахувань в резервний фонд до 5% від суми позик. Практика управління фінансовими потоками показала, що категорія «резервування коштів» суттєво відрізняється від категорії «тимчасово вільні кошти», і основні відмінності полягають у терміновості при резервуванні та ліквідності при використанні коштів. Саме тому, як це і було показано в першому розділі, за основу був прийнятий змішаний підхід, який полягає в тому, що в резервно-операційному фонді все кошти практично знеособлюються, і перерозподіляються по фінансовим фондам позик в порядку, обумовленому інвестиційною програмою, зобов'язаннями Москви, нормативним положенням про поточний витрачання коштів. При цьому резерв Системи формується в зазначених нормативних розмірах.
Якщо розглядати резервні кошти локально, то механізм їх формування та витрачання регламентується наступними міркуваннями.
Коль скоро формування та використання резервного фонду найтісніше пов'язане із забезпеченням економічної безпеки, то резервування коштів може бути здійснено успішно, якщо вирішені питання:
- Визначення джерел РФ;
- Визначення напрямів витрачання РФ;
- Визначення структури РФ;
- Кількісної оцінки обсягів резервування;
- Визначення кількості ризиків у системі.
Джерела резервного фонду
Виходячи з викладеного вище підходу до резервування коштів інвестиційно-позикової системи, резервний фонд може формуватися за трьома основними групами джерел.
Перша група являє собою відрахування від сум позикових коштів, а саме:
- Відрахування від суми зовнішньої позики в іноземній валюті;
- Відрахування від суми ощадної позики;
- Відрахування від суми внутрішнього облігаційної позики.
Техніка виконання відрахувань від суми позикових коштів проста; достатньо лише встановити єдиний або диференційовані нормативи відрахувань для кожного конкретного позики. Загальні підходи до встановлення цих нормативів будуть розглянуті нижче.
Друга група - це відрахування від сум прибутків, одержуваних у результаті реалізації інвестиційних проектів. Це джерело може розглядатися реально лише в перспективі, тобто після того, як буде вироблено фінансування робіт інвестиційного портфеля Системи і за умови, що отримується прибуток буде конкретизована за джерелом її отримання, а її розміри достатні. Пояснимо сказане. Справа в тому, що інвестиційні проекти мають досить тривалий, в порівнянні з процесом запозичення часовий лаг освоєння; можна припустити, що терміни реалізації бізнес - проектів будуть коливатися від шести місяців до півтора років. Таким чином, реальні терміни отримання прибутку можуть коливатися в межах від дев'яти до двадцяти місяців, оскільки отримується прибуток від проекту в найоптимістичнішому випадку буде показана в квартальних звітах фірм, яким були відкриті інвестиції.
Інша обставина, яке потребує пояснення - це реальність джерела прибутку. Тут можливі три варіанти.
Прибуток показана в звіті інвестованого фірми, вона реальна і в повному обсязі згідно з чинним положенням обкладається муніципальним податком на прибуток, який за наявності відповідних урядових рішень зараховується до резервного фонду системи.
Прибуток показана в звіті інвестованого фірми, вона реальна, але може бути вилучена в резервний фонд або відповідно до умов договору про інвестиції, або в результаті секьютірізаціі.
Прибуток показана в звіті інвестованого і спеціально створеної муніципальної фірми. У цьому випадку проблем з відрахуванням немає, і поповнення резервного фонду може здійснюватися практично автоматично.
Прибуток у звіті не показана, але корисність реалізованого проекту сумніву не підлягає. Тут може йти мова про так званий непрямих ефектів, тобто про ефекти, користь яких відчутна, але «зняти» частину прибутку на користь резервного фонду не представляється реальним.
Повернення інвестицій. Цей випадок аналогічний нагоди, коли має місце кредитування. Правила поповнення резервного фонду можуть бути встановлені адміністративним шляхом.
Третя група. Ці відрахування названі нами як «інші». До них можна віднести, наприклад, страхові виплати при настанні випадків, передбачених системою страхування позик. Докладніше це питання буде розглянуто на наступному етапі, присвяченому порядку взаємодії суб'єктів позикове-інвестиційного процесу. Тут лише зазначимо, що для успішної організації страхової справи в рамках позикове-інвестиційної системи необхідна відповідна статистична база, що характеризує фінансову історію об'єкта і суб'єкта страхування, якої в наш час просто не існує, а для різних розрахунків - обгрунтувань використовуються дані за державними короткостроковими позиками.
Особливо слід відзначити що має місце складність з доказом страхових випадків, умови, настання яких є предмет договору про страхування, аналогів за якими ще немає. Відзначимо також ще одна обставина. Позиковий процес досить динамічний, а страхові спори, точніше кажучи, час розв'язання конфліктних ситуацій у суді між емітентом і страховою компанією значно перевищують інтервали часу, протягом яких повинні вирішуватися фінансові питання в рамках позикового процесу. Крім того, є ще одна обставина, яка потребує якогось нового підходу. Це прийняття рішення про момент настання страхового випадку а саме: з часу допущеної помилки в технологічному процесі або з моменту ухвалення судового рішення з конфліктної ситуації. І останнє, на чому варто коротко зупинитися - це недостатність задіяння в позиковій-інвестиційному процесі, який-небудь однієї страхової компанії. Судячи з обсягів позик, мова йде про їх загальному обсязі в розмірі близько восьми трильйонів рублів. Очевидно, що однією, нехай навіть дуже потужної компанії з такими обсягами не впоратися. Тут може йти мова про формування якогось «пупа» страхових компаній, що входять до ЗІС в якості суб'єктів - учасників технологічного процесу.
Виходячи зі сказаного, можна констатувати, що основними джерелами формування резервного фонду позикове-інвестиційної системи на початковому етапі можна реально вважати відрахування від сум позикових коштів по валютному, внутрішньому облігаційній і за ощадним позиками.
Використання резерву.
Головні напрями використання коштів резервного фонду подаються в наступному вигляді.
Обслуговування позик в кризових ситуаціях. Під кризовою ситуацією розуміється зрив аукціонного продажу, який тягне за собою необхідність надстрокової погашення муніципального боргу.
Обслуговування позик у близько кризових ситуаціях, при яких виникає необхідність швидкого погашення муніципального боргу.
Необхідність підтримки ринку муніципальних паперів в ситуаціях тимчасового спаду попиту на облігації.
Страхування і ліквідація технологічних і фінансових збоїв.
Підтримка інвестиційних проектів.
Очевидно, що головні напрями використання коштів резервного фонду характеризуються різними термінами «розшивки збійних ситуацій», для чого активи резервного фонду можуть бути сформульовані у вигляді двох відносно самостійних блоків, що розрізняються за рівнем ліквідності активів. У цьому сенсі резервні кошти складають частину тимчасово вільних коштів Системи, порядок використання яких викладений у наступному підрозділі.
Розглянемо тепер питання про взаємодію суб'єктів системи з приводу формування та витрачання резервних коштів.
Для опису взаємодії суб'єктів системи з приводу формування та витрачання коштів резервного фонду в ситуаціях описаних вище необхідно, перш за все, мати перелік стадій його формування і витрачання.
Ці стадії і етапи представляються в наступному вигляді:
I Проектна стадія
Обгрунтування та затвердження величини нормативів відрахувань.
Розрахунок прогнозної динаміки позик.
Розрахунок величини відрахувань, виходячи з планової динаміки і затвердженого нормативу.
Обгрунтування нормативів розподілу коштів, відрахованих до резервного фонду на резервну готівку і високо ліквідні активи.
II. Позиковий стадія
Формування маси коштів резервного по затверджених обсягів позикових коштів.
Розподіл маси позикових коштів на резервну готівку і ліквідні активи.
III. Стадія управління резервами.
Розподіл коштів, преднозначенних для формування ліквідних активів за напрямами.
Управління доданками ліквідних активів
IV. Стадія управління резервами в збійної ситуації.
Оцінка характеру збійної ситуації
Прийняття рішення щодо розподілу резервних коштів для ліквідації збійних ситуацій.
При визначенні порядку взаємодії суб'єктів системи з приводу формування резервного фонду ми виходимо з:
- Основних функцій кожного суб'єкта;
- Впливу кожного суб'єкта на величину резервного фонду при недотриманні стандартних системних вимог.
- Ймовірних збійних ситуацій, які є наслідком порушення прийнятих технологій, що породжують фінансові ризики.
При аналізі проблеми управління резервами системи, ми виходили з основоположного обставини теорії управління, яке свідчить: резервами управляє той, хто керує основними процесами. Стосовно нашого випадку такими основними особою є Емітент, повноважним представником якого в системі є Комітет муніципальних позик і розвитку фондового ринку. Таким чином, основним керуючим суб'єктом у системі економічного управління інвестиційно-позикової діяльністю є Москомзайм в особі спеціалізованого структурного підрозділу Комітету, цільові функції якого показані на рис. 11.
Таблиця 8. Структура суб'єктів ІЗС та їх роль по відношенню до резервного фонду
Висновки
У процесі досліджень отримано такі основні результати.
1. Проаналізовано можливі ризики в системі муніципального запозичення.
2. Проаналізовано потенційні збійні ситуації і зроблена орієнтовна оцінка тривалості і часу їх ліквідації; оцінені величини касових розривів у СМЗ.
3. Запропоновано порядок резервування, основні джерела та головні напрями витрачання коштів в ув'язці з механізмом дії фінансових фондів позик.
За результатами можна зробити наступні висновки.
1. Оцінки тривалості касових розривів дозволяють обгрунтовано формувати резервний фонд у системі фінансових фондів.
2. Резервування коштів на основі аналізу потенційних збійних ситуацій дозволяє обгрунтовано розподіляти ролі та відповідальність суб'єктів СМЗ на витрачання резервних коштів.
3. Оскільки резервування коштів носить постійний характер, а збійні ситуації випадкові, то має сенс говорити про коректне ринковому використанні резерву спільно з тимчасово вільними позиковими засобами.
Список використаних джерел
1. Алма М., Мехед М., Фомін А. Сутність та загрози економічній безпеці. / / Влада. 2006. № 12.
2. Абалкін Л.І. Економічна безпека Росії: погрози і їх відображення / / Питання економіки. 2004. № 12, с. 4-13.
3. Архипов А., Городецький О., Михайлов Б. Економічна безпека: Оцінки, проблеми, способи забезпечення / / Питання економіки. 2006. № 12, с. 36-44.
4. Бахрамов Ю., Сахаров А. «Методи оцінки ризиків при складанні плану фінансування інвестиційного проекту. Розглянуто методи та математичні процедури, надійно орієнтують траєкторію реалізації плану проектів на заданий результат ». Інвестиції в Росії, № 7-8,2007.
5. Бєльков О.А. Понятійно-категоріальний апарат концепції національної безпеки / / Безпека. 2006. № 3, с. 91-94.
6. Бізнес і безпека. Тлумачний термінологічний словник. М.: «Бек», 2005., С. 336.
7. Бізнес: Оксфордський тлумачний словник: Англо-російський: понад 4000 понять. - М.: Изд-во «Прогрес-Академія». Вид-во РДГУ, 2005 - 752 с.
8. Крапля Л.О. «Становлення та розвиток Російського ринку державних і муніципальних цінних паперів», Салют - Петербург, 2007 р., АР97-952.
9. Любенцова Т. «Управління державним внутрішнім боргом: потрібна комбінована стратегія. Ринок цінних паперів, № 15,2006, с. 2-6
10. Сенчагов В.К. Про сутність та основи стратегії економічної безпеки Росії / / Питання економіки. 2005. № 1. С. 97-106.
11. Рада безпеки Російської федерації: функції, структура, нормативні документи: Збірник довідкових матеріалів. - М.: 2007.
Відзначимо також, що не всі технологічні збійні ситуації вимагають організації резерву, лише ті, які можна віднести до розряду форс-мажерних, тобто незалежних від діяльності суб'єктів системи. Ті ж ситуації, які прямо на вину суб'єкта. Ця обставина вимагає окремих досліджень, яка має бути відображена в договорах між суб'єктами системи.
Розглянемо тепер збійні ситуації, пов'язані з нестабільністю ринку облігації.
Для визначення частини резервного фонду, необхідної для підтримки ринку необхідно знати два основні параметри:
тривалість аукціонного «обвалу», під яким ми розуміємо невдачу з розміщенням чергового траншу і, як наслідок неможливість виконати погашення попередніх траншей;
величину аукціонного погашення боргу за номіналом облігацій, випущених раніше.
Тоді сума погашень попередніх траншів, термін погашення яких потрапляє у передбачуваний аукціонний обвал, дасть величину резерву необхідного для ліквідації збійної ситуації з розміщенням облігацій.
Спробуємо оцінити величину можливого аукціонного обвалу. Відразу ж відзначимо, що така попередня оцінка для муніципальної позики практично неможлива через відсутність аукціонної історії.
Мова може йти тільки про оцінку на підставі статистичних даних за аукціонними торгів ДКО-ОФЗ *). Однак механізм запозичення на основі ГКО-ОЗФ істотно відрізняється від передбачуваного механізму муніципального запозичення. Справа в тому, що в системі ГКО-ОФЗ резервний фонд відсутній, і його функції імовірно виконує Ощадбанк РФ, який на етапі становлення СМЗ за основі для такого аналізу були прийняті дані по ГКО-ОФЗ за 2006 рік приблизно) відкуповується частину випуску по необхідної ціною . Звідси випливає, що оцінка динаміки аукціонних торгів ДКО-ОФЗ істотно затушовується діями СБ РФ, ініційованих федеральним емітентом. Тим не менш, спробуємо проаналізувати ці обставини, використовуючи статистичні дані по динаміці середньозваженої дохідності ДКО за 2005-2006 роки за результатами аукціонних торгів.
З наведених графіків видно, що, мають місце пікові ситуації, які можна охарактеризувати як збійні, у зв'язку з тим, що пасивність покупців була перекрита зростанням прибутковості облігацій. Тривалість піків у нашому випадку визначається величиною середнього значення дохідності. Виходячи з аналізу графіків, тривалість пікових доходностей коливається в межах від 1 тижня до 3 місяців. Природно, що підтримку ринку МКО протягом 3 місяців - завдання практично нерозв'язна і не може бути реалізована коштами резервного фонду. Реально можна говорити про підтримку ринку протягом 3-4 аукціонів. Зауважимо, що до аналогічного висновку приходимо, аналізуючи і потенційні збійні ситуації технологічного характеру.
3. Резервування коштів, як метод забезпечення економічної безпеки
У практиці функціонування різних фондів, у тому числі і резервних, існує два підходи до організації фінансових потоків.
Перший підхід заснований на адресному спрямування коштів строго від джерела до напрямку витрачання.
Другий підхід заснований на тому, що кошти, потрапляючи до фонду з різних джерел, обезличиваются і надалі витрачаються за необхідне напряму «без оглядки» на джерело їх походження.
Примітно, що на початкових сто днів створення Інвестиційно-позикової системи до проблеми управління був застосований перший підхід, при якому був встановлений норматив відрахувань в резервний фонд до 5% від суми позик. Практика управління фінансовими потоками показала, що категорія «резервування коштів» суттєво відрізняється від категорії «тимчасово вільні кошти», і основні відмінності полягають у терміновості при резервуванні та ліквідності при використанні коштів. Саме тому, як це і було показано в першому розділі, за основу був прийнятий змішаний підхід, який полягає в тому, що в резервно-операційному фонді все кошти практично знеособлюються, і перерозподіляються по фінансовим фондам позик в порядку, обумовленому інвестиційною програмою, зобов'язаннями Москви, нормативним положенням про поточний витрачання коштів. При цьому резерв Системи формується в зазначених нормативних розмірах.
Якщо розглядати резервні кошти локально, то механізм їх формування та витрачання регламентується наступними міркуваннями.
Коль скоро формування та використання резервного фонду найтісніше пов'язане із забезпеченням економічної безпеки, то резервування коштів може бути здійснено успішно, якщо вирішені питання:
- Визначення джерел РФ;
- Визначення напрямів витрачання РФ;
- Визначення структури РФ;
- Кількісної оцінки обсягів резервування;
- Визначення кількості ризиків у системі.
Джерела резервного фонду
Виходячи з викладеного вище підходу до резервування коштів інвестиційно-позикової системи, резервний фонд може формуватися за трьома основними групами джерел.
Перша група являє собою відрахування від сум позикових коштів, а саме:
- Відрахування від суми зовнішньої позики в іноземній валюті;
- Відрахування від суми ощадної позики;
- Відрахування від суми внутрішнього облігаційної позики.
Техніка виконання відрахувань від суми позикових коштів проста; достатньо лише встановити єдиний або диференційовані нормативи відрахувань для кожного конкретного позики. Загальні підходи до встановлення цих нормативів будуть розглянуті нижче.
Друга група - це відрахування від сум прибутків, одержуваних у результаті реалізації інвестиційних проектів. Це джерело може розглядатися реально лише в перспективі, тобто після того, як буде вироблено фінансування робіт інвестиційного портфеля Системи і за умови, що отримується прибуток буде конкретизована за джерелом її отримання, а її розміри достатні. Пояснимо сказане. Справа в тому, що інвестиційні проекти мають досить тривалий, в порівнянні з процесом запозичення часовий лаг освоєння; можна припустити, що терміни реалізації бізнес - проектів будуть коливатися від шести місяців до півтора років. Таким чином, реальні терміни отримання прибутку можуть коливатися в межах від дев'яти до двадцяти місяців, оскільки отримується прибуток від проекту в найоптимістичнішому випадку буде показана в квартальних звітах фірм, яким були відкриті інвестиції.
Інша обставина, яке потребує пояснення - це реальність джерела прибутку. Тут можливі три варіанти.
Прибуток показана в звіті інвестованого фірми, вона реальна і в повному обсязі згідно з чинним положенням обкладається муніципальним податком на прибуток, який за наявності відповідних урядових рішень зараховується до резервного фонду системи.
Прибуток показана в звіті інвестованого фірми, вона реальна, але може бути вилучена в резервний фонд або відповідно до умов договору про інвестиції, або в результаті секьютірізаціі.
Прибуток показана в звіті інвестованого і спеціально створеної муніципальної фірми. У цьому випадку проблем з відрахуванням немає, і поповнення резервного фонду може здійснюватися практично автоматично.
Прибуток у звіті не показана, але корисність реалізованого проекту сумніву не підлягає. Тут може йти мова про так званий непрямих ефектів, тобто про ефекти, користь яких відчутна, але «зняти» частину прибутку на користь резервного фонду не представляється реальним.
Повернення інвестицій. Цей випадок аналогічний нагоди, коли має місце кредитування. Правила поповнення резервного фонду можуть бути встановлені адміністративним шляхом.
Третя група. Ці відрахування названі нами як «інші». До них можна віднести, наприклад, страхові виплати при настанні випадків, передбачених системою страхування позик. Докладніше це питання буде розглянуто на наступному етапі, присвяченому порядку взаємодії суб'єктів позикове-інвестиційного процесу. Тут лише зазначимо, що для успішної організації страхової справи в рамках позикове-інвестиційної системи необхідна відповідна статистична база, що характеризує фінансову історію об'єкта і суб'єкта страхування, якої в наш час просто не існує, а для різних розрахунків - обгрунтувань використовуються дані за державними короткостроковими позиками.
Особливо слід відзначити що має місце складність з доказом страхових випадків, умови, настання яких є предмет договору про страхування, аналогів за якими ще немає. Відзначимо також ще одна обставина. Позиковий процес досить динамічний, а страхові спори, точніше кажучи, час розв'язання конфліктних ситуацій у суді між емітентом і страховою компанією значно перевищують інтервали часу, протягом яких повинні вирішуватися фінансові питання в рамках позикового процесу. Крім того, є ще одна обставина, яка потребує якогось нового підходу. Це прийняття рішення про момент настання страхового випадку а саме: з часу допущеної помилки в технологічному процесі або з моменту ухвалення судового рішення з конфліктної ситуації. І останнє, на чому варто коротко зупинитися - це недостатність задіяння в позиковій-інвестиційному процесі, який-небудь однієї страхової компанії. Судячи з обсягів позик, мова йде про їх загальному обсязі в розмірі близько восьми трильйонів рублів. Очевидно, що однією, нехай навіть дуже потужної компанії з такими обсягами не впоратися. Тут може йти мова про формування якогось «пупа» страхових компаній, що входять до ЗІС в якості суб'єктів - учасників технологічного процесу.
Виходячи зі сказаного, можна констатувати, що основними джерелами формування резервного фонду позикове-інвестиційної системи на початковому етапі можна реально вважати відрахування від сум позикових коштів по валютному, внутрішньому облігаційній і за ощадним позиками.
Використання резерву.
Головні напрями використання коштів резервного фонду подаються в наступному вигляді.
Обслуговування позик в кризових ситуаціях. Під кризовою ситуацією розуміється зрив аукціонного продажу, який тягне за собою необхідність надстрокової погашення муніципального боргу.
Обслуговування позик у близько кризових ситуаціях, при яких виникає необхідність швидкого погашення муніципального боргу.
Необхідність підтримки ринку муніципальних паперів в ситуаціях тимчасового спаду попиту на облігації.
Страхування і ліквідація технологічних і фінансових збоїв.
Підтримка інвестиційних проектів.
Очевидно, що головні напрями використання коштів резервного фонду характеризуються різними термінами «розшивки збійних ситуацій», для чого активи резервного фонду можуть бути сформульовані у вигляді двох відносно самостійних блоків, що розрізняються за рівнем ліквідності активів. У цьому сенсі резервні кошти складають частину тимчасово вільних коштів Системи, порядок використання яких викладений у наступному підрозділі.
Розглянемо тепер питання про взаємодію суб'єктів системи з приводу формування та витрачання резервних коштів.
Для опису взаємодії суб'єктів системи з приводу формування та витрачання коштів резервного фонду в ситуаціях описаних вище необхідно, перш за все, мати перелік стадій його формування і витрачання.
Ці стадії і етапи представляються в наступному вигляді:
I Проектна стадія
Обгрунтування та затвердження величини нормативів відрахувань.
Розрахунок прогнозної динаміки позик.
Розрахунок величини відрахувань, виходячи з планової динаміки і затвердженого нормативу.
Обгрунтування нормативів розподілу коштів, відрахованих до резервного фонду на резервну готівку і високо ліквідні активи.
II. Позиковий стадія
Формування маси коштів резервного по затверджених обсягів позикових коштів.
Розподіл маси позикових коштів на резервну готівку і ліквідні активи.
III. Стадія управління резервами.
Розподіл коштів, преднозначенних для формування ліквідних активів за напрямами.
Управління доданками ліквідних активів
IV. Стадія управління резервами в збійної ситуації.
Оцінка характеру збійної ситуації
Прийняття рішення щодо розподілу резервних коштів для ліквідації збійних ситуацій.
При визначенні порядку взаємодії суб'єктів системи з приводу формування резервного фонду ми виходимо з:
- Основних функцій кожного суб'єкта;
- Впливу кожного суб'єкта на величину резервного фонду при недотриманні стандартних системних вимог.
- Ймовірних збійних ситуацій, які є наслідком порушення прийнятих технологій, що породжують фінансові ризики.
При аналізі проблеми управління резервами системи, ми виходили з основоположного обставини теорії управління, яке свідчить: резервами управляє той, хто керує основними процесами. Стосовно нашого випадку такими основними особою є Емітент, повноважним представником якого в системі є Комітет муніципальних позик і розвитку фондового ринку. Таким чином, основним керуючим суб'єктом у системі економічного управління інвестиційно-позикової діяльністю є Москомзайм в особі спеціалізованого структурного підрозділу Комітету, цільові функції якого показані на рис. 11.
Таблиця 8. Структура суб'єктів ІЗС та їх роль по відношенню до резервного фонду
| Найменування суб'єкта ЗІС | Основні функції суб'єкта ЗІС | Основна роль по відношенню до резервного фонду |
| 1. Емітент - Уряд Москви | 1. Формування позики 2. Гарантування обслуговування позики | 1. Формування РФ 2. Використання РФ в збійних ситуаціях. |
| 2. Уповноважений банк | 1. Виконання фінансових операцій. | 1. Збереження коштів Інвесторів. 2. Своєчасність виконання фінансових операцій |
| 3. Уповноважений депозитарій | 1. Зберігання глобального сертифіката 2. Запис і перезапис прав власності. 3. Переклад облігацій на рахунки клієнтів. | 1. Своєчасність і акуратність виконання документації |
| 4. Торговельна система | 1. Забезпечення аукціонного розміщення позик 2. Забезпечення можливості торговельних транзакцій на вторинному ринку. 3. Формування реєстру правочинів. | 1. Відсутність технічних збоїв при проведенні аукціонів і торгів. 2. Відсутність помилок у реєстрі правочинів. |
| 5. Розрахунково-клірингова організація. | 1. Обслуговування торгової системи, трейдерів, банків і депозитаріїв. 3. Облік взаємних вимог трейдоров. | 1. Відсутність помилок у інформації, що поставляється. 2. Своєчасність взаєморозрахунків. |
| 6. Банки | 1. Обслуговування інвесторів 2. Блокування коштів на рахунках інвесторів. | 1. Своєчасність і точність виконання банківських операцій. |
| 7. Брокери і дилери. | 1. Обслуговування інвесторів з купівлі - продажу цінних паперів на аукціонах і торгах. | 1. Сумлінність в обслуговуванні. |
Висновки
У процесі досліджень отримано такі основні результати.
1. Проаналізовано можливі ризики в системі муніципального запозичення.
2. Проаналізовано потенційні збійні ситуації і зроблена орієнтовна оцінка тривалості і часу їх ліквідації; оцінені величини касових розривів у СМЗ.
3. Запропоновано порядок резервування, основні джерела та головні напрями витрачання коштів в ув'язці з механізмом дії фінансових фондів позик.
За результатами можна зробити наступні висновки.
1. Оцінки тривалості касових розривів дозволяють обгрунтовано формувати резервний фонд у системі фінансових фондів.
2. Резервування коштів на основі аналізу потенційних збійних ситуацій дозволяє обгрунтовано розподіляти ролі та відповідальність суб'єктів СМЗ на витрачання резервних коштів.
3. Оскільки резервування коштів носить постійний характер, а збійні ситуації випадкові, то має сенс говорити про коректне ринковому використанні резерву спільно з тимчасово вільними позиковими засобами.
Список використаних джерел
1. Алма М., Мехед М., Фомін А. Сутність та загрози економічній безпеці. / / Влада. 2006. № 12.
2. Абалкін Л.І. Економічна безпека Росії: погрози і їх відображення / / Питання економіки. 2004. № 12, с. 4-13.
3. Архипов А., Городецький О., Михайлов Б. Економічна безпека: Оцінки, проблеми, способи забезпечення / / Питання економіки. 2006. № 12, с. 36-44.
4. Бахрамов Ю., Сахаров А. «Методи оцінки ризиків при складанні плану фінансування інвестиційного проекту. Розглянуто методи та математичні процедури, надійно орієнтують траєкторію реалізації плану проектів на заданий результат ». Інвестиції в Росії, № 7-8,2007.
5. Бєльков О.А. Понятійно-категоріальний апарат концепції національної безпеки / / Безпека. 2006. № 3, с. 91-94.
6. Бізнес і безпека. Тлумачний термінологічний словник. М.: «Бек», 2005., С. 336.
7. Бізнес: Оксфордський тлумачний словник: Англо-російський: понад 4000 понять. - М.: Изд-во «Прогрес-Академія». Вид-во РДГУ, 2005 - 752 с.
8. Крапля Л.О. «Становлення та розвиток Російського ринку державних і муніципальних цінних паперів», Салют - Петербург, 2007 р., АР97-952.
9. Любенцова Т. «Управління державним внутрішнім боргом: потрібна комбінована стратегія. Ринок цінних паперів, № 15,2006, с. 2-6
10. Сенчагов В.К. Про сутність та основи стратегії економічної безпеки Росії / / Питання економіки. 2005. № 1. С. 97-106.
11. Рада безпеки Російської федерації: функції, структура, нормативні документи: Збірник довідкових матеріалів. - М.: 2007.