Оцінка фондової складової кризи нової економіки на початку XXI ст

Введення
У роботі розглянуто сутність, масштаби та ідеологічна складова «нової економіки», проаналізовано стан справ в торговій системі NASDAQ напередодні кризи, визначено хронологічні рамки і глибина кризи на американському ринку акцій, зроблено висновок про те, що ринок акцій високотехнологічних компаній не відновився до цього часу.
Сучасний етап розвитку світового фондового ринку характеризується зростанням інтеграційних процесів, посиленням взаємозв'язку і взаємозалежності національних фондових ринків. Інтеграційним процесам в сфері глобальних фінансів притаманні не тільки позитивні сторони (наприклад, можливість залучення зовнішніх фінансових ресурсів за нижчою вартістю в порівнянні з внутрішніми джерелами фінансування), але і негативні явища, що виражаються в синхронному падінні курсової вартості цінних паперів на біржах різних країн. З другої половини XX ст. кризові процеси на світовому фондовому ринку набули стійкого характеру. Особливо схильні до біржовим катаклізмів формуються (emerging) і прикордонні (frontier) ринки, до яких відноситься і фондовий ринок України. Зазначені ринки дуже болісно реагують на зовнішні шоки, в тому числі і на події, що відбуваються на фондових ринках розвинених країн. Тому в даний час особливої ​​актуальності набувають дослідження кризових процесів на ринках цінних паперів як розвинених, так і країн, що розвиваються.
Розгляду питань, що стосуються кризових явищ на ринку цінних паперів США на початку нового тисячоліття, присвячені роботи зарубіжних вчених і дослідників проблем функціонування фінансових ринків, таких, як У. Боннер, П. Кругман, Ф. Мишкін, Дж. Стігліц, М. Терронес, Т. Хелблінг і Р. Шиллер, Дана проблематика знайшла своє відображення також у дослідженнях українських і російських вчених В. Васильєва, В. Іноземцева, Б. Рубцова і Н. Шапран. Проте до цих пір немає однозначних відповідей на питання про роль «нової економіки» та її ідеологів у формуванні передумов кризи на американському ринку корпоративних прав, а також про те, наскільки тривалий і глибокий була криза на ринку акцій високотехнологічних компаній, які становлять ядро ​​«нової економіки ». Метою роботи є спроба знайти відповіді на вищезгадані запитання. До завданням дослідження відносяться розгляд сутності, масштабів та ідеологічної складової «нової економіки»; вивчення стану справ в торговельній системі NASDAQ напередодні кризи; визначення хронологічних рамок і глибини кризи на американському ринку акцій.
(NASDAQ - позабіржова електронна система торгівлі цінними паперами Національної асоціації інвестиційних дилерів США).

Оцінка фондової складової кризи «Нової економіки» на початку XXI ст.
90-ті роки XX ст. і початок XXI ст. стали найважливішим етапом у розвитку економіки США і всього світового господарства в цілому, який характеризується масштабної структурною перебудовою, пов'язаної з розвитком галузей, заснованих на накопиченні, переробці і передачі інформації. Галузі «high-tech» перетворилися на «локомотив» економічного зростання і стали серцевиною «нової економіки». Як зазначає лауреат Нобелівської премії в області економіки Дж. Стігліц, поява «нової економіки» зумовлене «зрушенням виробництва речей до виробництва ідей, пов'язаному з переробкою інформації, а не з переробкою матеріальних запасів або обслуговуванням людей».
А. Грінспен, один з найбільш впливових американських фінансистів минулого століття, аналізуючи структурні зміни в економіці США в кінці XX ст., Підкреслював, що «сьогодні погляди на економічне лідерство більше зосереджені на зменшених, менш відчутні параметрах ваги та об'єму, що вимагають технологічно більш кваліфікованого праці ». «Якщо XX століття було століттям галузей, заснованих на використанні природних ресурсів (сталі, нафти, зерна і т.д.), то XXI століття стане століттям того, що я раніше назвав" штучними інтелектуальними галузями »(man-made brain-power industries ). До них можна віднести мікроелектроніку, біотехнології, телекомунікації, виробництво комп'ютерів, роботів і нових матеріалів », - вторить А. Грінспену, виділяючи при цьому галузі, що становлять ядро« нової економіки », відомий американський фахівець із проблем розвитку глобальної економіки Л.К. Туроу. На його думку, центральним ресурсом XXI ст. стануть знання і здатність людини використовувати їх.
Таким чином, у «новій економіці» інтелектуальний капітал грає більш важливу роль у порівнянні з фізичним капіталом, відтісняючи його на задній план. В економічній літературі інтелектуальний капітал фірми розглядається як нематеріальний елемент її активів, вимірюваний як різниця між її ринковою і балансовою вартістю. Його складовими частинами є людський (human capital) і структурний (structural capital) капітал. Перший з них являє собою сукупність знань, умінь і творчих здібностей працівників, а другий - технічне та програмне забезпечення інформаційних систем і баз даних, організаційну структуру корпорації, що належать їй патенти і торгові марки. Кожен із зазначених елементів породжений людськими знаннями, і саме сукупність цих елементів, на думку ряду дослідників, визначає приховані джерела цінності (hidden values), які наділяють компанію надзвичайно високою ринковою оцінкою.
У вузькому сенсі терміном «нова економіка» позначають стрімко розвивається сектор високих технологій, в широкому сенсі - економічну дійсність, яка сформувалася в країнах Заходу наприкінці минулого століття. Поряд з цим поняттям, для позначення сучасної стадії економічного розвитку західних країн досить широко використовується термін «постіндустріальне суспільство». На наш погляд, «нова економіка» представляє собою економіку, що складається з фірм і галузей, найбільш тісно пов'язаних з революцією в цифровій технології і з розвитком мережі Інтернет.
У спільній роботі Л. Едвінссона і М. Мелоуна, присвяченій оцінці нових факторів виробництва в інформаційній економіці, підкреслюється, що «поняття інтелектуального капіталу починає домінувати в методах вартісної оцінки організацій, оскільки тільки воно відображає динаміку організаційного розвитку і творення вартості. Тільки воно враховує той факт, що зміни сучасних підприємств відбуваються так швидко, що все, на що залишається покладатися, - це талант і відданість співробітників компаній ». Автори відзначають, що за останні 20 років суттєво розширився розрив між вартістю підприємств, зафіксованою в їхніх балансових звітах, і оцінкою цієї вартості з боку інвесторів. Згідно з даними за 1992 р., в балансовій звітності середньостатистичної американської компанії не знаходили відображення близько 40% її ринкової вартості. У другій половині 90-х років позначена тенденція набула більш масштабний характер. Так, в 1995 р. корпорація «IBM» за 3,5 млрд. дол. придбала компанію «Lotus Development», балансова вартість якої становила 230 млн. дол. Ще більший розрив спостерігався у випадку з компанією «Netscape», що розробляє програми для мережі Інтернет: на початок 1997 р. - за власні кошти, складали, за даними обліку, 17 млн. дол., І штаті, налічувало трохи більше 50 співробітників, - ринкова ціна фірми наблизилася до 3 млрд. дол. На думку Л. Едвінссона і М. Мелоуна, наведені приклади свідчать, що фактичної основою для ринкової вартості компанії стають не матеріальні чинники, а її можливість використовувати внутрішні ресурси, здатність до інновацій та агресивна поведінка з метою зміцнення своїх конкурентних позицій. Приховані цінності корпорації збільшують ціну її акцій, нарощуючи для неї не активи (assets), а навпаки - зобов'язання перед акціонерами (debt and equity). Викладена авторами позиція свідчить, що суб'єктивні оцінки учасників ринку стають основним критерієм ціни компанії.
Така точка зору на визначення вартості компаній «нової економіки» стала домінуючою. Дійсно, яким ще чином, як не суб'єктивним, визначалася вартість Інтернет-компаній, які мали незначні в порівнянні з представниками «старої економіки» активи і, як правило, негативні фінансові результати? При відсутності прибутку, спираючись на яку можна було встановити розумну ціну акцій, роками використовувалися різноманітні хитрі виверти для обгрунтування надзвичайно високої вартості корпоративних прав. Наприклад, для визначення ціни акцій візуальні портали використовували показник "липкості», вимірюваний кількістю часу, на яке очі користувача завмирали при погляді на сайт. Іншим поширеним підходом було визначення ціни пропорційно темпам зростання продажів.
Величезну роль в утворенні «мильної бульки» на ринку акцій високотехнологічних компаній зіграли ідеологи «нової економіки» - Дж. Гилдер, Р. Меткалф, Г. Мур і Е. Ярденіт. Так, Г. Мур сформулював закон, згідно з яким обчислювальна потужність комп'ютерів буде подвоюватися кожні 18 місяців. Прогнозовані унікальні темпи зростання ввели в оману інвесторів, що спеціалізуються на вкладеннях в галузі, пов'язані з розвитком мережі Інтернет. Вони вирішили, що такими ж темпами повинні зростати прибутки і, відповідно, курсова вартість акцій Інтернет-компаній. На жаль, переважна більшість інвесторів усвідомили хибність своїх прогнозів занадто пізно - після того, як зазнали збитків, що обчислюються сотнями мільйонів доларів.
Енергійним прихильником «нової економіки» був колишній голова ради керуючих ФРС А. Грінспен. Він стверджував, що до середини 90-х років мільярди доларів, витрачені бізнесом на інформаційні технології, залишили незначний слід в економіці в цілому. Однак з 1995 р. все змінилося, і ефекти поширення цифрової технології революціонізували сектори старої економіки. «Наприклад, - зазначає А. Грінспен, - комп'ютерне моделювання кардинально скоротило час і витрати на конструкторську розробку багатьох виробів, від автомобілів до авіалайнерів і хмарочосів».
Проте далі за всіх в оспівуванні чудес «інформаційної епохи» зайшов Дж. Гилдер, який був відомий як спічрайтер у Ромні, Рокфеллера та Ніксона, а також як автор декількох популярних книг, в тому числі «Багатство і бідність» («Wealth and Poverty») і «Духпредпріімчівості» («Spirit of Enterprise»). Його твори, присвячені «нової економіки», свідчать про те, що автор свідомо маніпулював інвестиційними уподобаннями широких мас. Так, у книзі «Телекосмос» («Telecosm») він проголошує виникнення «нової економіки», «заснованої на новому зоряному скупченні, що випромінюють невимовне сяйво, - на розосередженої неприкритою реальності, що горить прометеєвого вогнем». Дослідники досі не можуть зрозуміти, що означає ця фраза і звідки у Дж. Гільдерой взялася така впевненість у майбутньому компанії «Global Crossing» і їй подібних, які, за його словами, допомогли принести «нову епоху віри і духовності», з її «грандіозної накопиченої міццю, істиною і перевагою сучасної науки і багатства». На думку У. Боннера і Е. Уіггіна, роль Гільдерой в інформаційній революції кінця 90-х років полягала в тому, що він обгрунтував мрії мас. Вони пишуть про те, що, «як і Марксом, Енгельсом і Леніну, він допоміг переконати люмпенінвесторіат в тому, що можна розбагатіти не працюючи: потрібно тільки підтримувати технології, в яких не належать їм гроші ».
Слід зазначити, що до певного моменту популяризація «нової економіки» мала досить вагомі підстави: у 1999 р. Інтернет-економіка за доданою вартістю перевершила комп'ютерну галузь (236 млрд. дол. Проти 231 млрд. дол.); За 1995-1999 рр.. сектор високих технологій забезпечив 1 / 3 приросту ВВП США і створив більше 37% нових робочих ^місць. У своїх мемуарах А. Грінспен пише, що технологічний бум 90-х років «зробив американську ділову культуру, засновану на підприємництво та широких можливостях, предметом заздрості всього світу. Американські інформаційні технології виплеснулися на глобальний ринок, як, втім, і інші інновації, починаючи з кавою латте Starbucks і закінчуючи кредитними деривативами.
Визнанням досягнень корпорацій, які складали ядро ​​«нової економіки», стало включення її провідних представників в індекс Dow Jones. Необхідно підкреслити, що протягом більшої частини його історії складові індексу вибиралися з компаній, акції яких зареєстровані на Нью-Йоркській фондовій біржі (NYSE). При цьому в методології розрахунку індексу ніколи не існувало правила, яке б встановлювало, що лістинг на NYSE є обов'язковою умовою для потрапляння в Dow Jones. Тільки 1 листопада 1999 акції, котирувалися в системі NASDAQ, були включені до індексного кошика (акції компаній «Microsoft» і «Intel»). До включення в індекс цих корпорацій в ньому були представлені тільки три технологічні акції (компанії «IBM», «Hewlett Packard» і «Eastman Kodak»). Після включення зазначених корпорацій в індекс Dow Jones частка технологічної складової зросла з 12% до 19%.
Включення в індекс Dow Jones компаній високих технологій, а також найбільш успішних представників роздрібної торгівлі та телекомунікацій зафіксувало ті зміни, які відбулися в американській економіці за останнє десятиліття XX ст. З індексу були видалені компанії технічної та нафтової галузей («Cevron», «Good Year», «United Carbide», «Sears»), оскільки в кінці 90-х років в них спостерігалася тенденція до зниження норми прибутку (див. табл. 1 ). Капіталізація корпорацій, доданих до бази індексу Dow Jones, перевищувала 1 трлн. дол., а капіталізація компаній, виключених з індексу, склала менше 100 млрд. дол.
Ідеї ​​прихильників «нової економіки» і її реальні досягнення сприяли формуванню «мильної бульки» на фондовому ринку США (див. рис.), Який є різновидом фінансово-спекулятивного «бульбашки», що визначається сучасними американськими економістами як «торгівля величезними кількостями економічних благ за цінами , що значно перевищують їх вартість ».
Яке ж було становище справ напередодні кризи в системі NASDAQ, провідною торгового майданчика для акцій високотехнологічних компаній? Аналізуючи дані таблиці 2, можна зробити наступні висновки:
- За 3 роки (1997-1999 рр..) Капіталізація ринку NASDAQ зросла в 2 рази і в грудні 1999 р. досяг 5204620,4 млн. дол. (Для порівняння: у 1999 р. сукупна капіталізація формуються ринків дорівнювала 2746494 млн. дол.);
- Напередодні кризи спостерігалася тенденція до зменшення числа компаній, які пройшли процедуру лістингу в системі NASDAQ; незважаючи на це, у 1999 р. за кількістю акцій, що входять до котирувального лист NASDAQ (4829), вона не мала рівних собі у світі;
- За аналізований період середньомісячний обсяг торгів акціями зріс у 2,34 рази, і в 1999 р. річний обсяг торгів у системі NASDAQ досяг 10467369,3 млн. дол. (Для порівняння: у 1999 р. обсяг торгів акціями на всіх ринках, що формуються склав 2928427 млн. дол.);
- Протягом 1997-1999 рр.. показник ліквідності ринку знижувався, хоча при цьому його величина залишалася досить високою (Для порівняння: у 1993 р., який для формуються ринків став найбільш успішним в останній декаді минулого століття, показник ліквідності в Південній Кореї становив 151,9%, в Малайзії - 67 , 6% і в Таїланді - 69,7%);
- За 3 роки (1997-1999 рр.). NASDAQ Composite Index виріс на 146,86% (тоді як промисловий індекс Dow Jones (DJIA) - на 145,38% і NYSE Composite Index - на 127,21%), аза 10 років (1990-1999 рр..) - більш ніж в 10 разів;
- Значення коефіцієнта «ціна / прибуток» (Р / Е), досягнуте в кінці 1999 р. (205,5), свідчило про те, що ринок акцій високотехнологічних компаній був «перегрітий» (напередодні кризи аналітики з тривогою відзначали, що у вересні 1929 р., напередодні біржового краху, слідом за якими настала Велика депресія, значення цього коефіцієнта становило 32,6; в I кварталі 2000 р. співвідношення середньої ціни акції і прибутку на 1 акцію за попередній рік для компаній «high-tech», котируються в системі NASDAQ, досягло пропорції 400:1, тобто, щоб окупити інвестиції в корпоративні права, необхідно було чекати 400 років).

Таблиця 1. Зміни в індексі Dow Jones

Використовуючи дані Світової федерації бірж і Нью-Йоркської фондової біржі про значеннях фондових індексів, а також методику, запропоновану американськими дослідниками С. Патель і А. Саркар, розглянемо хронологію і глибину кризи на ринку акціонерного капіталу США. Для аналізу введемо такі поняття:
«Криза на розвиненому фондовому ринку» - падіння фондового індексу щодо його історичного максимуму більш ніж на 20%;
«Початок кризи» - місяць, у якому індекс досягає свого історичного максимуму;
«Початок падіння» - місяць, коли індекс знижується нижче свого граничного значення;
«Нижча точка падіння» - місяць, коли індекс досягає свого мінімального рівня;
«Період відновлення» - час, протягом якого індекс досягає свого передкризового максимуму.

Таблиця 2. Показники розвитку NASDAQ напередодні кризи
Дані таблиці 3 свідчать про те, наскільки глибоким і тривалим стала криза для торгової системи NASDAQ, яка асоціюється з галузями «нової економіки». Так, ринок NASDAQ досяг свого «дна» у вересні 2002 р., коли значення NASDAQ Composite Index знизилося в порівнянні зі своїм історичним максимумом на 75,04%.
Таблиця 3. Тривалість і глибина кризи на ринку акцій у США
Якщо порівняти глибину падіння котирувань акцій компаній «high-tech» з наслідками міжнародної валютно-фінансової кризи 1997-1998 рр.., То можна зробити висновок, що серед країн Південно-Східної Азії, що були епіцентром кризи, тільки фондовий ринок Таїланду постраждав більше, ніж NASDAQ (на самому "дні" падіння основного фондового індексу Таїланду склало 84,6%).
Виходячи з даних таблиці 3, можна стверджувати, що в цілому відновлення американського ринку корпоративних прав зайняло 51 місяць. Фондовим ринкам Південної Кореї та Індонезії, щоб впоратися з наслідками азіатської кризи, треба було, відповідно, 49 і 50 місяців.
Після серії корпоративних скандалів, пов'язаних з фінансовими зловживаннями в американських корпораціях, Економічна рада при Президентові США прийшов до наступних висновків: «Різке падіння котирувань акцій наукомістких фірм стало найважливішим чинником загального падіння вартості корпоративних активів, але воно також стало знаковим зміною загальних позицій цього сегменту бізнесу в економіці, особливо галузей інформаційних і телекомунікаційних технологій, які були найважливішим джерелом економічного зростання в період 1995-1999 рр.. Інвестори не тільки різко змінили своє ставлення до перспектив отримання високих доходів цими фірмами, але і побачили для себе великі ризики інвестування в більш спекулятивну галузь наукомісткої продукції. Ця фундаментальна переоцінка економічної значущості фірм, що виробляють інформаційні та телекомунікаційні технології, призвела до швидкого згортання економічної активності цього сектора економіки і припинення загального інвестиційного буму ».
Як відзначають дослідники, із венчурних компаній і корпорацій, створених в період розквіту «нової економіки», вижило не більше 50%, та й то тільки завдяки тому, що вони знайшли інші ніші на ринку, як правило, не мають відношення до наукомістких технологій, а також перенесли свою виробничу і збутову діяльність в інші країни.
Так закінчився період безпрецедентного економічного зростання в США, який згодом був охарактеризований наступним чином: «стрімке підвищення цін на акції, нерухомість та інші активи, низька інфляція, скорочення безробіття, зростання продуктивності, сильний долар, низькі тарифи, готовність виступати в ролі всесвітнього антикризового керуючого і, найголовніше, значний запланований профіцит бюджету ».
Після виведення грошових коштів із сфери обігу фіктивного капіталу спекулянти і пересічні інвестори сфокусували свою увагу на ринку нерухомості, і поступово на ньому взяв гору «ірраціональний оптимізм». За період з 2001 по 2007 р. житлова нерухомість в США виросла в ціні на 77,4%, і на американському ринку нерухомості сформувався «бульбашка», який рано чи пізно мала луснути.

Висновки
Узагальнюючи результати дослідження, необхідно відзначити, що стрімке зростання курсової вартості акцій американських корпорацій в другій половині 90-х років XX ст. мав під собою як матеріальну, так і нематеріальну основу. Складовими частинами останньої були масована обробка свідомості інвесторів з боку ідеологів «нової економіки» і масштабна фальсифікація фінансової звітності корпорацій. Після того, як під впливом різноманітних чинників відбулася здування «мильної бульки», що утворився на фондовому ринку США в кінці 90-х років, акції високотехнологічних компаній втратили понад 2 / 3 своєї ринкової вартості. Причому ринок акцій компаній, що уособлювали «нову економіку», не відновився і до теперішнього часу.
Вираз, яке згодом стало прозивним, а в перший і останній раз було використано А. Грінспеном 5 грудня 1996 у доповіді на конференції, організованою Американським підприємницьким інститутом. Результатом тиражування в ЗМІ фрази А. Грінспена про «ірраціональний оптимізмі» стала нетривала корекція курсів акцій на світовому фондовому ринку. На думку А. Грінспена, синдром «ірраціонального оптимізму» означає особлива поведінка інвесторів в епоху економічного процвітання, яке призводить до формування різноманітних "бульбашок".
Політика низьких процентних ставок, що проводиться ФРС США з метою пожвавлення американської економіки, сплеск росту цін на ринку нерухомості і приплив на нього «гарячих» грошей з фондового ринку, а також експансія банків у сфері іпотечного кредитування створили передумови для іпотечної кризи, який став провісником глобальної фінансової катастрофи.

Список джерел
1. Стігліц Дж. Ревучі дев'яності. Насіння розвалу. - М., «Сучасна економіка і право», 2005, с. 47.
2. Маестро буму. Уроки Японії. - Челябінськ, «Соціум», 2005, с. 199.
3. Іноземцев В. Переосмислюючи прийдешнє. Найбільші американські вчені про сучасний розвиток. - «Світова економіка і міжнародні відносини» № 11,1998, с. 8.
4. Edvinsson L., Malone М. S. Intellectual Capital. Realizing Your Company's True Value by Finding Its Hidden Brainpower. N. Y, «Harper Business», 1997, p. 22.
5. Нова економіка: міф і реальність. «Проблеми теорії та практики управління» № 6, 2001, с. 19.
6. Боннер У. Уіггін Е. Судний день американських фінансів: легка депресія XXI ст. - Челябінськ, «Соціум», 2005, с. 12.
7. Іноземцев В. Американська і європейська моделі корпоративної поведінки: подібність, відмінності та перспективи розвитку. «Проблеми теорії та практики управління» № 6, 2002, с. 18.
8. Грінспен А. Епоха потрясінь: Проблеми і перспективи світової фінансової системи. - М., «Альпіна Бізнес Букс», 2008, с. 186.
9. Ситников І. Нова економіка - новий індекс. Погляд на Dow Jones. «Ринок цінних паперів» № 22,1999, с. 4.
10. Вайсбанд Д. DJ змінює коней. «Бізнес» № 44, 1999, с. 19.
11. Васильєв В. С, Роговський Є.А. Майбутня фінансова турбулентність. «США - Канада: економіка, політика, культура» № 3, 2008, с. 4.
12. Рубцов Б. Сучасні фондові ринки. Навчальний посібник для вузів. - М., «Альпіна Бізнес Букс», 2007, с. 788.
13. Ульянов В. Аналіз впливу кризи в країнах Південно-Східної Азії на світовий фондовий ринок. «Наукові праці ДФ УДУЕФ» Випуск 1-2, 2006, с. 136.
14. Brenner R. The Boom and the Bubble. The US in the Wоrld Economy. London - New York, «Verso», 2002, p. 248.
15. Дані Світової федерації бірж (http://www.world-exchanges.org) і МВФ (http://www.imf.org).
16. Рубцов Б.Б. Світові ринки цінних паперів. - М., «Іспит», 2002, с. 29.
17. Patel S., SarkarA. Stock Market Crises in Developed and Emerging Markets. The Federal Reserve Bank of New York, April 1998, 1920 p.