Внутрішній державний борг Росії склад структура динаміка розвитку

Федеральне агентство з освіти

Байкальський державний університет економіки і права

Факультет прискореної підготовки

Кафедра фінансів

Спеціальність 06.04 "Фінанси та кредит"

Курсова робота

з дисципліни "Фінанси"

Внутрішній державний борг Росії: склад, структура, динаміка розвитку

Виконавець: студент гр. УФ-2-07

Рупас Юрій Геннадійович

Керівник: Винокурова В.П.

Іркутськ, 2008 р.

Зміст

Введення

1. Державний борг

1.1 Поняття державного боргу

1.2 Внутрішній державний борг і його сутність

1.3 Склад внутрішнього державного боргу

2. Структура і динаміка розвитку внутрішнього боргу росії

2.1 Структура внутрішнього боргу РФ

2.2 Динаміка і перспективи розвитку внутрішнього боргу РФ

2.2.1 Етап 1. Розвиток ринку державних цінних паперів за рахунок внутрішніх ресурсів (травень 1993 р. - кінець 1995 р.)

2.2.2 Етап 2. Розширення ринку внутрішнього боргу за рахунок зовнішніх інвесторів (початок 1996 р. - кінець 1997 р.)

2.2.3 Етап 3. Криза російського ринку внутрішнього боргу (кінець 1997 р. - серпень 1998 р.)

2.2.4 Етап 4. Відновлення ринку внутрішнього боргу (1998 - 2002 рр..)

2.2.5 Етап 5. Подальший розвиток ринку федеральних облігацій (2003 р. і далі)

3. Внутрішня боргова політика

3.1 Основні принципи і напрями внутрішньої боргової політики в РФ на найближчі роки

Висновок

Список використаної літератури

Програми

Введення

В даний час економіки багатьох країн характеризується наявністю великих державних зовнішніх і внутрішніх боргів. Жодна держава не обходиться без запозичення грошових ресурсів на фінансових ринках за допомогою державних внутрішніх позик, які виступають в якості ефективного інструменту подолання обмеженості податкових надходжень до бюджету та ефективного проведення грошово-кредитної політики.

Перехід України до ринкової економіки також зажадав від уряду перегляду основних принципів фінансування бюджетних витрат і переходу до широко використовуваних у світовій практиці безінфляційних методам покриття дефіцитів бюджету. Поступово роль основного джерела грошових надходжень до російського бюджету поряд із податками (якщо не брати до уваги понад доходів від продажу вуглеводневої сировини) стали виконувати державні позики, обсяги випуску яких в умовах економічного зростання в країні - постійно збільшуються.

Питання про державні борги пов'язаний із самим фактом особистої участі держави в економічному житті суспільства. Це участь у сучасних умовах визначається завданням створення антиінфляційного механізму економічного зростання, суть якого полягає в забезпеченні повної зайнятості та встановлення стабільного рівня цін.

Необхідність державного втручання зумовлена ​​тим, що саме по собі дію закону вартості, примушуючи господарюючі суб'єкти домагатися максимального прибутку шляхом скорочення витрат капіталу і підвищення якості продукції, не в змозі вирішувати макроекономічні проблеми. Навпаки, механізм розподілу ресурсів, що базується на стихійному внутрігалузевому та міжгалузевому переливу капіталу, призводить до порушення макроекономічної рівноваги, до невідповідності між сукупним попитом і сукупною пропозицією.

Ідея державного боргу як такої собі громадської ноші виникає, тому що борги уряду, в кінцевому рахунку, є боргами платників податків. Проте на основі даного підходу державний борг як проблема не існує, за винятком тієї його частини, яка належить іноземцям, оскільки всі громадяни держави, разом узяті, є і власниками державного боргу, і боржниками по ньому.

Тому очевидно, що наростання внутрішнього боргу менш небезпечно для національної економіки в порівнянні з ростом її зовнішнього боргу. Витоку товарів і послуг при погашенні внутрішнього боргу не відбувається, проте виникають певні зміни в економічному житті, наслідки яких можуть бути значні.

Основними цілями даної курсової роботи є: розкриття поняття державного внутрішнього боргу РФ, розгляд структури боргу та його видів, аналіз наслідків від внутрішніх державних запозичень та стану державного внутрішнього боргу в даний час, а також, розгляд методів управління держборгом, вплив боргу на економіку країни.

_{1. Державний борг}

_{1.1 Поняття державного боргу}

У тлумачних словниках є безліч визначень державного боргу, наприклад:

Сума заборгованості держави зовнішнім і внутрішнім кредиторам. Розрізняють зовнішній державний борг і внутрішній державний борг. Державний борг складається із заборгованості центрального уряду, регіональних та місцевих органів влади, державних організацій, підприємств.

Сума заборгованості по випущених і непогашених державних позик (включаючи нараховані за ними відсотки): залежно від ринку розміщення валюти, позики та інших характеристик підрозділяється на внутрішній і зовнішній, залежно від терміну погашення - капітальний і поточний.

Слід розрізняти іноземний борг, з одного боку, і державний борг - з іншого. Зовнішній борг - це те, що країна взяла в борг за кордоном, щоб покрити дефіцит платіжного балансу. Державний борг - це те, що держава взяла в борг, щоб покрити дефіцит платіжного балансу. Та частина, яку держава займає за кордоном, буде таким чином входити як у державний, так і в іноземний борг. Рух платіжного балансу визначає сумарний іноземний борг. Державний борг визначається динамікою бюджетного дефіциту. Щоб державний борг зменшувався, бюджет повинен мати позитивне сальдо. Якщо державний бюджет має дефіцит, державний борг збільшують для покриття цього дефіциту, шляхом випуску нових позик, в основному замінюючи короткострокові зобов'язання більш довгостроковими цінними паперами або зобов'язаннями, за якими настає термін погашення новими облігаціями - тобто рефінансують державний борг.

Велика частина державного боргу зазвичай виникає всередині країни. В основному позики надходять від підприємств і більш-менш заможних домашніх господарств. Таким чином, громадяни тим чи іншим чином способом оплачують витрати державного боргу, зокрема шляхом сплати податків, надаючи державі можливість платити відсотки по державному боргу.

Термін "Державний борг" в його загальновживаному значенні включає не весь державний сектор. У США, наприклад, у державний борг фінанси штатів і муніципалітетів зазвичай опускаються. У той час як федеральне уряд працював, наприклад, в 1988 р. з дуже великими дефіцитами, уряди штатів і муніципалітетів у сукупності мали вельми значне позитивне сальдо.

З вищенаведених визначень, очевидно, що державний борг - це сумарна заборгованість держави своїм кредиторам. Залежно від походження кредиторів, державний борг підрозділяється на внутрішній і зовнішній.

Державний борг - сукупність дефіциту державного бюджету за певний період. Це економічне визначення державного боргу. У Росії юридичне визначення державного боргу наведено в Бюджетному кодексі Російської Федерації ¹ у статті 97 у якій говориться: "до державного боргу Російської Федерації ставляться боргові зобов'язання Російської Федерації перед фізичними та юридичними особами Російської Федерації, суб'єктами Російської Федерації, муніципальними утвореннями, іноземними державами, міжнародними фінансовими організаціями, іншими суб'єктами міжнародного права, іноземними фізичними та юридичними особами, що виникли в результаті державних запозичень Російської Федерації, а також боргові зобов'язання за державними гарантіями, наданих Російською Федерацією, і боргові зобов'язання, що виникли внаслідок прийняття законодавчих актів Російської Федерації про віднесення на державний борг боргових зобов'язань третіх осіб, що виникли до введення в дію цього Кодексу ".

Державні боргові зобов'язання Російської Федерації можуть існувати у формі:

кредитних угод і договорів, укладених від імені Російської Федерації, як позичальника, з кредитними організаціями, іноземними державами та міжнародними фінансовими організаціями;

державних позик, здійснених шляхом випуску цінних паперів від імені Російської Федерації;

договорів та угод про отримання Російською Федерацією бюджетних кредитів від бюджетів інших рівнів бюджетної системи Російської Федерації;

договорів про надання Російською Федерацією державних гарантій;

угод і договорів, в тому числі міжнародних, укладених від імені Російської Федерації, про пролонгації та реструктуризації боргових зобов'язань Російської Федерації минулих років.

Боргові зобов'язання Російської Федерації можуть бути короткостроковими (до одного року), середньостроковими (понад одного року до п'яти років) і довгостроковими (понад п'ять років і до 30 років). Існують обмеження по термінах погашення боргових зобов'язань, які не можуть перевищувати 30 років, а також не допускається зміна умов випущеного в обіг державної позики, в тому числі строків виплати та розміру процентних платежів, терміном обігу.

Державний борг можна класифікувати за різними критеріями. За валютним критерієм державний борг поділяється на зовнішній і внутрішній: рублеві борги відносяться до внутрішнього боргу, а валютні відповідно - до зовнішнього. У міжнародній практиці є й інше визначення зовнішнього боргу - як сукупного боргу нерезидентам, а внутрішнього боргу - як сукупного боргу резидентам.

Розрізняють також капітальний державний борг, тобто вся сума випущених і непогашених боргових зобов'язань держави, включаючи відсотки, які повинні бути сплачені за цими зобов'язаннями, а також поточний борг - витрати по виплаті доходів кредиторам за всіма борговими зобов'язаннями держави і по погашенню зобов'язань, термін оплати яких настав.

_{1.2 Внутрішній державний борг і його сутність}

Економіка кожної окремої країни являє собою досить складну картину, дуже багату яскраво вираженими індивідуальними рисами. Наявність індивідуальних ознак у державних бюджетах окремих країн обумовлено численними і різноманітними причинами, серед яких на першому місці стоять розміри території держави, і, особливо, чисельність населення, географічне положення країни, лад економічних відносин, відносне багатство або бідність нації, політичний устрій держави.

Але, незважаючи на всю різноманітність індивідуальних та локальних ознак, що характеризують фінансові системи окремих країн, їм притаманні загальні, типові риси, існування яких пояснюється спільністю тих основних умов, в середовищі яких розвивається господарство сучасних держав. Однією з особливо важливих типових характеристик є наявність у фінансових системах усіх держав - державного боргу, скрізь державна заборгованість породжує величезні щорічні витрати, всюди фінансова політика практично щорічно стикається з необхідністю вдаватися до системи державного запозичення з метою мобілізації чи стерилізації грошових коштів, що стало другим після податків методом фінансування державних витрат.

Існування державного боргу в бюджетах всіх держав, неминуча необхідність постійного звернення до системи державного запозичення, безумовно, є одним з найбільш характерних фактів в історії світового фінансового господарства. Численні історичні дослідження рясним фактичним матеріалом доводять, що практично всі держави з давніх часів вдавалися до послуг і допомоги кредиту і, що в їх історії дуже часто зустрічалися такі моменти, коли єдиним виходом зі скрутного становища виявлялося звернення до кредиту в тій чи іншій формі.

За своєю сутністю державний внутрішній борг являє собою сукупність кредитно-фінансових відносин, що виникають у зв'язку з переміщенням капіталів з національного приватного сектора в державний бюджет на основі їх запозичення. За допомогою державного боргу долається обмеженість податкових надходжень до держбюджету, обмежується ріст готівкової грошової маси, державні позики грають істотну роль у забезпеченні бюджетної рівноваги.

На початкових етапах розвитку країн з ринковою економікою наростання держборгу було пов'язано зі збільшенням урядових військових витрат, а також витрат для забезпечення механізму функціонування тоді ще відносно невеликого державного сектора. А поступово, починаючи з 1930-х років, у зв'язку з різким зростанням урядових витрат з втручання в економіку значення внутрішнього державного боргу якісно змінилося.

Останнє було викликане двома обставинами. По-перше, перетворенням державних фінансів в найважливішу матеріальну основу державного регулювання економіки, основним теоретичним джерелом для якого стали наукові розробки представників кейнсіанського течії. Перетворення кредитного фінансування в найважливіший інструмент стимулювання сукупного попиту та легалізація бюджетних дефіцитів як засобу стабілізації економіки призвело до збільшення розмірів і якісних змін державних витрат. По-друге, модифікацією природи грошового обігу, коли у зв'язку з втратою грошима зв'язку із золотом державний кредит залишився єдиним стрижнем їх стабільності. Державні позики стали виступати ефективним інструментом кредитно-грошової політики держави.

Внутрішній державний борг відіграє досить вагому роль в економіці всіх держав і по його частці в загальному обсязі держзаборгованості можна судити про економічний стан держави. Наприклад, у розвинених ринкових державах на частку внутрішнього боргу припадає основна маса всієї держзаборгованості, в той же час, як в більшості країн, що розвиваються, та країн з перехідною економікою у зв'язку з низьким рівнем внутрішніх накопичень основна маса державної заборгованості припадає на зовнішній борг.

Надалі під внутрішнім державним боргом будемо розуміти - внутрішню заборгованість держави організаціям, підприємствам і населенню, що утворилася у зв'язку із залученням їх коштів для виконання державних програм і замовлень, державних облігацій та інших державних цінних паперів, а також внаслідок наявності вкладів населення у державних банках, виражену у валюті Російської Федерації.

_{1.3 Склад внутрішнього державного боргу}

До складу загального державного боргу в країнах з ринковою економікою, як правило, включається борг центрального уряду (федеральний борг), заборгованість місцевих органів влади (комунальний борг), державних корпорацій та підприємств і інші борги, зараховані законодавством країни до державного боргу. Їх співвідношення визначається особливостями економічного та історичного розвитку кожної країни, але, як правило, більшу частину внутрішнього боргу становить заборгованість центрального уряду.

Якісний аналіз державної заборгованості дозволяє виділити три її складових елементи.

Перший з них - фінансова заборгованість, під якою розуміються грошові зобов'язання держави, що виникли у зв'язку з урядовими позиками кредитних коштів (державні цінні папери, кредити Центральних банків та ін), призначені для фінансування витрат державного бюджету. Даний вид заборгованості широко поширений як у розвинених ринкових країнах, так і в країнах з перехідною економікою, і саме цей вид заборгованості визначає більшою мірою розміри внутрішнього держборгу.

Другий вид державної заборгованості - адміністративна заборгованість, яка включає в себе перебувають у тісному взаємозв'язку з проведенням поточної бюджетної політики грошові зобов'язання. До даного виду боргу відносяться, перш за все, заборгованості по платежах у державному секторі (наприклад, борги із виплати заробітної плати на державних підприємствах та установах). Іншими словами, це ті кошти, статті витрат по яких вже були затверджені в бюджеті, але платежі за ним у силу виниклих проблем не були проведені. Цей вид заборгованості зберігається до моменту його погашення в новому фінансовому році і носить зазвичай короткостроковий характер. Даний вид заборгованості в більшій мірі характерний для країн з перехідною економікою, де існують величезні проблеми з поповненням доходної частини бюджету, пов'язаних в першу чергу з загальною економічною кризою в країні (падіння виробництва, стагнація, високі темпи інфляції, неефективна система оподаткування). Наприклад, це було в Росії в 1990-х роках, коли заборгованість по виплаті заробітної плати працівникам бюджетних підприємств і організацій становила більше 47 трлн. руб., або близько 2% ВВП. При цьому, як правило, сума прострочених платежів такого роду з державної скарбниці не враховувалася в якості складової держборгу і бюджетного дефіциту.

Третій вид державної заборгованості являє собою можливі боргові зобов'язання, що виникають при наданні державними органами гарантій та поручительств в рамках сприяння певної діяльності державних і приватних підприємств. Виділення бюджетних коштів на подібні цілі є найбільш плідним і відповідає державним економічним інтересам. Даний вид держзаборгованості широко поширений у розвинутих країнах. Для країн з економікою, що розвивається цей вид боргу представляється найбільш перспективним з точки зору промислового підйому економіки.

В обсяг державного внутрішнього боргу Російської Федерації згідно бюджетного кодексу включаються:

номінальна сума боргу по державних цінних паперів Російської Федерації, зобов'язання за якими виражені у валюті Російської Федерації;

обсяг основного боргу за кредитами, які отримані Російською Федерацією і зобов'язання за якими виражені у валюті Російської Федерації;

обсяг основного боргу за бюджетними кредитами, отриманими Російською Федерацією;

обсяг зобов'язань за державними гарантіями, вираженим у валюті Російської Федерації;

обсяг інших (за винятком зазначених) боргових зобов'язань Російської Федерації, оплата яких у валюті Російської Федерації передбачена федеральними законами до введення в дію цього Кодексу.

Розміри і структура державного внутрішнього боргу представлені в програмі державних внутрішніх запозичень Російської Федерації, суб'єктів Федерації і муніципальних утворень. Програма входить до числа документів, які подаються одночасно з проектом бюджету на черговий фінансовий рік.

Граничні обсяги внутрішнього боргу затверджуються законом про бюджет на відповідний фінансовий рік (верхня межа державного внутрішнього боргу Російської Федерації на 1 січня 2009 року встановлено в сумі 1824700 718,8 тис. рублів). Граничний обсяг може бути перевищений урядом РФ, якщо це знижує витрати з обслуговування державного боргу. У законі про бюджет затверджується також граничний обсяг позикових коштів, що спрямовуються Росією, суб'єктами Федерації або муніципальними утвореннями на фінансування бюджету відповідного рівня.

_{2. Структура і динаміка розвитку внутрішнього боргу росії}

_{2.1 Структура внутрішнього боргу РФ}

До теперішнього часу структура державного внутрішнього боргу РФ склалася з боргових зобов'язань неринкового характеру і зобов'язань від розміщення на організованому ринку цінних паперів (далі ОРЦБ), номінованих в рублях.

Боргові зобов'язання неринкового характеру, що утворилися на початку 90-х років, не були прямими запозиченнями держави. Виникнення цих зобов'язань було наслідком недофінансування у 1985-1995 роках первинних необхідних державних потреб, які в подальшому були переоформлені на заборгованість держави банківській системі та / або окремим галузям господарської діяльності. У цю ж групу неринкових боргових інструментів входять зобов'язання держави перед населенням за поширеними в кінці 80-х років чеками на товари народного споживання, лотереям і цільовим вкладах населення в Ощадний банк Російської Федерації, органи державного страхування, казначейські зобов'язання та золоті сертифікати. Зазначені види запозичень не могли заповнити дефіцит федерального бюджету і, починаючи з 1993 року, держава стала активно випускати державні рублеві цінні папери для широкого кола інвесторів - Державні короткострокові облігації (далі ДКО), які розміщувалися і зверталися на ОРЦБ. ДКО, як правило, розміщувалися для фінансування касових розривів, термін обігу - до 1 року, доходом по ДКО є дисконт, тобто різниця між ціною покупки і номіналом (ціною погашення). ДКО надають їх власникам право на отримання номінальної вартості облігації при її погашенні. Номінальна вартість однієї облігації - 1000 рублів.

Створення ринку державних цінних паперів було необхідно для припинення практики прямого (емісійного) кредитування Банком Росії Уряду Російської Федерації і створення нового сегменту фінансової системи - добровільного розміщення державних боргових інструментів через відкриту торговельну систему - біржу. Розміщення ДКО дозволило емітенту (Мінфін Росії) здійснювати запозичення на покриття касових розривів та на нагальні бюджетні потреби.

В історії розвитку внутрішнього державного боргу можна виділити п'ять етапів боргу, починаючи з 1993 року:

Перший етап відноситься до 1993 - 1995 років. Він характеризується невеликим розміром внутрішнього боргу складається з цінних паперів, і його повільним зростанням, оскільки в цей період використовувалися тільки два різновиди цінних паперів - облігації внутрішньої державної валютної позики (ОВГВЗ) і державні короткострокові облігації (ДКО).

На другому етапі - починаючи з 1996 року по 1997 рік спостерігалося різке зростання державного внутрішнього боргу. У цей час стали активно використовуватися такі інструменти, як ДКО, облігації федеральної позики (ОФП), облігації державної ощадної позики (ОГСЗ) і ОВГВЗ. Великі випуски цих цінних паперів та визначали динаміку внутрішнього боргу в той час, проте найбільшого поширення набули ДКО, які були найменш зручними і вигідними для держави.

Третій етап розвитку внутрішнього держборгу з кінця 1997 року і до серпневого дефолту 1998 року, після якого ринок державних цінних паперів був істотно згорнутий. У 1998 - 2002 роках довелося значне скорочення темпів зростання внутрішніх запозичень через ГКО і ОФЗ, стали погашати деякі частини неринкового боргу (векселі Мінфіну, боргових товарних зобов'язань) і поступове відновлення ринку боргових зобов'язань.

Після 2002 року динаміка внутрішнього боргу стала розвиватися по іншому шляху, це пов'язано з тим, що змінилися цілі випуску державних цінних паперів: тобто вони стали використовуватися для стерилізації зайвої ліквідності і рефінансування боргу, а не для покриття дефіциту бюджету країни. Разом з цим структура боргу теж піддана зміні - практично з обігу вийшли ГКО і ОФЗ-ПК.

В даний час, (після недавно минулого ювілею дефолту 1998 року), згідно з програмою державних внутрішніх запозичень Російської Федерації на 2008 рік всі внутрішні позики будуть виражені у вигляді державних цінних паперів, у розмірі 369 043 907,3 тис. рублів. А в 2009 році вони складуть 396 294 035,9 тис. рублів і 522 944 290,0 тис. рублів в 2010 році відповідно (див. дод. Рис.2.1). Також програмою передбачено надання державних гарантій Російською Федерацією в 2008 році на суму 72 100 000 тис. рублів, а в 2009-2010 роках на загальну суму 125 000 000 тис. рублів. Державної або муніципальної гарантією згідно чинного Бюджетного кодексу РФ визнається спосіб забезпечення цивільно-правових зобов'язань, в силу якого Російська Федерація - гарант - дає письмове зобов'язання відповідати за виконання особою, якій дається державна гарантія, зобов'язання перед третіми особами повністю або частково.

Для реалізації цілей державної боргової політики Мінфін Росії здійснює випуск (емісію) державних цінних паперів, відповідно до умов випуску (графіками) виробляє погашення та виплату купонного доходу (процентні платежі). Власниками облігацій можуть бути російські і іноземні юридичні та фізичні особи (резиденти і нерезиденти). Для кожного випуску окремо можуть встановлюватися обмеження на потенційних власників.

Мінфін Росії визначає обсяг кожного випуску виходячи з граничного обсягу випуску державних цінних паперів, встановленого Урядом Російської Федерації на відповідний фінансовий рік.

Розміщення облігацій здійснюється у формі аукціону (продаж з публічного торгу) або по закритій підписці (на підставі договорів купівлі-продажу між Мінфіном Росії та інвестором без укладення цих угод через торговельну систему). Документом, що фіксує умови окремого випуску облігацій і засвідчує права на всю кількість облігацій окремого випуску, є глобальний сертифікат. Глобальний сертифікат зберігається в депозитарії. У глобальному сертифікаті вказуються процентні ставки купонного доходу.

При неповному первинному розміщенні емітованої цінного паперу здійснюється її дорозміщення, а при наявності попиту з боку інвесторів здійснюється випуск (емісія) додаткового траншу, що має первинні характеристики цінного паперу в повному обсязі.

Основний обсяг боргу припадає на ринкові запозичення, які здійснюються шляхом випуску державних цінних паперів.

Державні боргові зобов'язання Російської Федерації, номінальна вартість яких зазначена у валюті Російської Федерації, згідно наказу ² Міністерства Фінансів РФ можуть бути наступних типів:

векселі Міністерства фінансів Російської Федерації;

цільові розрахункові чеки та цільові внески;

облігації державних цільових безвідсоткових позик СРСР 1990 р.;

державні гарантії Російської Федерації;

облігації внутрішньої позики РРФСР 1991 р. ("Квітень", "Жовтень");

облігації Російського внутрішньої виграшної позики 1992 р.;

державні короткострокові бескупонние облігації терміном обігу до 1 року;

облігації федерального позики зі змінним купонним доходом терміном обігу понад 1 року до 5 років;

облігації федеральної позики з постійним купонним доходом терміном обігу понад 1 року до 5 років (або понад 5 років до 30 років);

облігації федеральної позики з фіксованим купонним доходом терміном обігу понад 1 року до 5 років (або понад 5 років до 30 років);

облігації федерального позики зі змінним купонним доходом строком обігу понад 5 років до 30 років;

облігації державної ощадної позики Російської Федерації;

державні ощадні облігації з постійною відсотковою ставкою купонного доходу терміном обігу до 1 року (або понад 1 року до 5 років і понад 5 років до 30 років);

державні ощадні облігації з фіксованою процентною ставкою купонного доходу терміном обігу до 1 року (або понад 1 року до 5 років і понад 5 років до 30 років);

облігації державної позики неринкового терміном обігу до 1 року (або понад 1 року до 5 років і понад 5 років до 30 років);

облігації федеральної позики з амортизацією боргу з фіксованою процентною ставкою купонного доходу терміном обігу понад 1 року до 5 років (або понад 5 років до 30 років);

облігації федеральної позики з амортизацією боргу зі змінною процентною ставкою купонного доходу терміном обігу понад 1 року до 5 років (або понад 5 років до 30 років).

Станом на 24 березня 2008 року внутрішній державний борг виражений в цінних паперах становив тисячу двісті дев'яносто два 352,404 млрд. рублів, що підтверджується даними таблиці 2.1 (в якій також наведено розшифровку скорочень цінних паперів).

Як видно з вищезгаданої таблиці внутрішній борг Російської Федерації представлений тільки п'ятьма видами цінних паперів, всі з яких є тим чи іншим видом облігацій. Причому основну частку в борг - 65% займають облігації федеральної позики з амортизацією боргу (див. дод. Рис.2.2). ОФЗ-ПД, ОФЗ-ФД, ОФЗ-АД відносяться до облігацій з відомим купонним доходом. Облігації з відомим купонним доходом (розміри яких заздалегідь оголошуються Емітентом - Міністерство Фінансів РФ) є цінними паперами, що дають його власникам право на періодичне отримання процентного (купонного) доходу.

Таблиця 2.1. Державний внутрішній борг виражений в боргових цінних паперах (станом на 24 березня 2008 р)

При цьому тут можливо також отримання дисконту, якщо ціна придбання облігацій при первинному розміщенні або на вторинних торгах - буде менше ціни їх реалізації, в тому числі при погашенні облігацій за їх номіналом:

облігації федеральної позики з постійним купонним доходом (ОФЗ-ПД) в цьому випадку розміри всіх купонів визначаються як постійна величина на весь період до погашення;

облігації федеральної позики з фіксованим купонним доходом (ОФЗ-ФД) в даному випадку величина купонного доходу встановлюється при випуску як фіксована величина, яка може відрізнятися для різних періодів виплат;

облігації федеральної позики з амортизацією боргу (ОФЗ-АД). Вперше були випущені в травні 2002р. Головна особливість ОФЗ-АД в тому, що погашення номінальної вартості облігацій здійснюється по частинах в різні дати. Незважаючи на те, що купон в повній сумі виплачується емітентом облігацій тій особі, якій вони належать на дату виплати, або купонну дату, кожен попередній власник також має право на отримання доходу пропорційно терміну володіння. Це досягається тим, що при придбанні облігацій їх покупець повинен виплатити колишньому власникові крім власне ціни ("чистої" ціни) облігацій також і величину накопиченого купонного доходу (далі НКД).

ДСО - державні ощадні облігації з індексованих за рівнем інфляції доходом. Порівняно новий вид облігацій, що мають специфічні особливості щодо розміщення, обігу, розрахунку купонного доходу і обсягу.

Реформування і розвиток пенсійної реформи, розпочате Урядом Російської Федерації у 2002 році, і розвиток страхових інститутів викликало необхідність випуску привабливих рублевих цінних паперів для розміщення накопичуваних інституційними інвесторами коштів, які повинні бути використані у наступні періоди.

З метою реалізації постанови Уряду Російської Федерації від 6 січня 2001 року № 771 "Питання емісії та обігу державних ощадних облігацій" та наказу Мінфіну Росії від 19 серпня 2004 року № 68н "Про затвердження умов емісії та обігу державних ощадних облігацій" Мінфін Росії наказом від 10 січня 2006 року № 1н затвердив Положення про обслуговування державних ощадних облігації. Відповідно до норм зазначених документів власниками облігацій можуть бути юридичні особи, які є резидентами Російської Федерації (інвестори): страхові організації, недержавні пенсійні фонди, акціонерні інвестиційні фонди, Пенсійний фонд Російської Федерації, інші державні позабюджетні фонди Російської Феде-рації (у разі якщо інвестування коштів фондів у державні цінні папери Російської Федерації передбачено законодавством Російської Федерації).

Основною відмінністю державних ощадних облігацій від облігацій федеральних позик є те, що ДСО на вторинному ринку не звертаються, заставу облігацій не допускається.

Інвестування коштів у ДСО дає інституціональним інвесторам ряд переваг в порівнянні з іншими низькоризикованих інструментами розміщення коштів, зокрема дозволяє уникнути переоцінки таких вкладень при зміні ринкової вартості, а також відповідає зарубіжній практиці використання подібними категоріями інвесторів аналогічних неринкових інструментів.

Інвестори мають право на пред'явлення облігацій до викупу в дати, визначені в рішенні про випуск облігацій, і до обміну на федеральні державні цінні папери відповідно до рішення про випуск облігацій та в порядку, передбаченому затвердженим Положенням, при цьому пред'явлення інвесторами облігацій до викупу здійснюється на добровільній основі.

Розміщення облігацій здійснюється на аукціоні або по закритій підписці. Розміщення облігацій по закритій підписці здійснюється шляхом укладення договору купівлі - продажу облігацій між емітентом - Мінфіном Росії та інвестором.

Мінфін Росії може проводити аукціон з розміщення облігацій як за різними цінами, так і за єдиною ціною. Процентні ставки купонного доходу можуть бути постійними (для всіх купонних періодів процентна ставка співпадає) або фіксованими (для всіх купонних періодів процентна ставка визначена, але не збігається). Для короткострокових облігацій можуть бути встановлені нульові процентні ставки купонного доходу.

Облігації випускаються спеціально для консервативних інвесторів, є спеціальним фінансовим інструментом, привабливим для інвесторів, які орієнтовані на довгострокове інвестування і тримають, як правило, цінні папери у своєму портфелі до настання терміну їх погашення, папери середньо - та довгострокові.

Ощадбанк Росії виконує функції агента та депозитарію за зверненням ДСО. Перше розміщення ДСО-ФПС (фіксована процентна ставка на кожен купонний період) було проведено Ощадним банком Російської Федерації по закритій підписці в липні 2006 року. Ставка купонного доходу склала від 8,55% до 6% річних. А в грудні 2006 року був проведений аукціон з розміщення ДСО-ППС (постійна процентна ставка за всіма купонних періодів).

_{2.2 Динаміка і перспективи розвитку внутрішнього боргу РФ}

Ринок внутрішнього боргу не може вважатися унікальним явищем у світовій практиці - майже всі країни світу, де фінансова сфера присутня в більш-менш оформленому вигляді і є хоча б приблизні обриси фінансових ринків, випускають державні цінні папери. Установа російського ринку внутрішнього боргу було покликане ліквідувати практику прямого (емісійного) кредитування Центральним Банком РФ Міністерства фінансів РФ. Одночасно вирішувалося завдання створення значного за розмірами ринку державних цінних паперів, який характеризувався б високою ліквідністю і низькими ризиками федеральних облігацій. Розвиток російського ринку внутрішнього боргу було безпосередньо пов'язано з еволюцією національної фінансової сфери, діями грошової влади, як в області здійснення макроекономічної політики, так і в проведенні чисто ринкових перетворень. У результаті структура сукупного грошового пропозиції стала менш ліквідної, знизилися темпи інфляції, інші сегменти національного ринку інтенсивно розвивалися.

Основне збільшення внутрішнього боргу відбулося в передкризовий період з 1993 по 1998 роки, коли бурхливо ріс ринок державних цінних паперів, що випускаються для покриття дефіциту бюджету. Тоді ж заборгованість різних кредиторів перед Банком Росії (в тому числі що виникли до розпаду СРСР) приймалася на державний внутрішній борг.

За останні 10 років після кризи 1998 року внутрішній борг збільшився на 186,57% або на 841,38 млрд. рублів, що відповідає планам уряду в довгостроковій перспективі, що наочно представлено у додатку на малюнку 2.3

Еволюцію ринку державних цінних паперів можна цілком логічно розбити на етапи які відображають його інтенсивний розвиток, поява ресурсних обмежень, відкриття ринку для зовнішнього капіталу, виникнення глибокої кризи і, нарешті, посткризову історію ринку.

На даний момент можна виділити 5 етапів розвитку російського ринку внутрішнього боргу. Етап 1 пов'язаний з переходом російських грошової влади від прямого фінансування Центральним банком РФ дефіциту федерального бюджету до створення ринку федеральних облігацій. Етап 2 обумовлений виникненням ресурсних обмежень для подальшого розвитку ринку внутрішнього боргу та його відкриттям для зовнішніх інвесторів. Зміст Етапу 3 визначається системним фінансовою кризою, тоді як Етап 4 характеризується його поступовим подоланням. Нарешті, Етап 5 являє собою можливий подальший розвиток ринку внутрішнього боргу.

_{2.2.1 Етап 1. Розвиток ринку державних цінних паперів за рахунок внутрішніх ресурсів (травень 1993 р. - кінець 1995 р.)}

Метою створення російського ринку державних цінних паперів був перехід від прямого кредитування Мінфіну Центробанком (тобто фінансування дефіциту федерального бюджету за рахунок грошової емісії) до емісії державних цінних паперів та їх розміщення на фінансовому ринку. Передбачалося, що даний спосіб фінансування бюджетного дефіциту буде сприяти зниженню інфляції, розвитку фінансового ринку Росії, зокрема, стимулювати зростання банківських заощаджень економічних агентів (юр. і фіз. Осіб) і розширенню спектра пропонованих банківських послуг.

Аж до жовтня 1995 ринок внутрішнього боргу стійко розвивався, не відчуваючи особливих проблем. Високий обсяг залучених коштів з ринку поряд з високою прибутковістю зумовили швидке зростання обсягу внутрішнього боргу. У той же час ринок державних облігацій представляв собою фінансовий сегмент, на якому комерційні банки могли ефективно розміщувати залучені та власні кошти. Високі процентні ставки за депозитами забезпечували прискорений приріст вкладів населення в комерційних банках у порівнянні зі зростанням внутрішнього боргу, забезпечуючи розширення ресурсної бази для цього сегмента фінансового ринку. Так, якщо у травні 1993 року внески фізичних осіб у банках сягнули лише 6,8% від сукупного грошової пропозиції, то до кінця жовтня 1995 відповідний показник становив уже 32,8%.

Розвиток ринку внутрішнього боргу зробило певний позитивний вплив на російську банківську систему. Якщо до середини 1993 року діяльність російських комерційних банків зводилася лише до перерозподілу централізованих кредитів та участі з іноземною валютою, то розвиток ринку державних цінних паперів сформувало альтернативний напрямок для ефективного розміщення банківських активів. Починаючи з цього моменту, розгорнулася банківська конкуренція за залучені кошти юридичних та фізичних осіб, населенню і підприємствам був запропонований широкий спектр депозитів з досить високими процентними ставками, комісійні збори за розрахунково-касове обслуговування були зведені нанівець, а час проведення банківських транзакцій було мінімізовано. Таким чином, до середини 1995 року російські комерційні банки за рахунок розвитку ринку державних цінних паперів були максимально зацікавлені в залученні коштів клієнтів і, як наслідок, пропонували на ринку набір банківських послуг, практично відповідає світовим стандартам. З іншого боку, можливість інвестування в дохідні, надійні і ліквідні державні цінні папери знижувала зацікавленість банків у кредитуванні реального сектора економіки і населення, що, у свою чергу, обмежувало можливості економічного розвитку.

Потрібно відзначити, що протягом даного етапу розвитку даного сегменту фінансового ринку в Росії відбулися, щонайменше, два примітних події. По-перше, відразу після кризи на валютному ринку 11 жовтня 1994 року, отримав назву "чорний вівторок", ринок державних цінних паперів вперше був використаний для стабілізації стану російських фінансів.

Тоді, відразу після різкого падіння курсу рубля (більш ніж на 25%), разом з проведенням валютних інтервенцій Центробанком була різко підвищена прибутковість держпаперів, що дозволило залучити на аналізований сегмент вільні гривневі ресурси і, відповідно, знизити попит на іноземну валюту. Надалі подібна практика регулювання прибутковості державних цінних паперів для стабілізації ситуації на валютному ринку використовувалася аж до кризи в серпні 1998 року.

По-друге, після банківської кризи в серпні 1995 року ринок держпаперів фактично почав виконувати одну з функцій ринку міжбанківських кредитів - тобто визначати мінімальну вартість вільних фінансових ресурсів. Криза на ринку міжбанківських кредитів, що вибухнула в серпні 1995 року, був викликаний банкрутством ряду банків і був названий "кризою довіри". У ситуації "взаємної недовіри" комерційних банків ринок державних цінних паперів розглядався як найменш ризикованої і найбільш ліквідного і фактично був основним сегментом , на якому розміщувалися вільні короткострокові ресурси. Ринок же міжбанківських кредитів служив лише доповненням ринку держпаперів, дозволяючи після завершення сесій вторинних торгів держпаперами перерозподіляти залишилися рублеві ресурси.

Основними учасниками ринку були Центробанк, Сбербанк РФ і комерційні банки. Юридичні та фізичні особи могли інвестувати вільні кошти в державні цінні папери безпосередньо, проте їх частка була незначна.

Обсяг внутрішнього боргу на 1 січня 1996 року становив близько 80 млрд. деномінованих рублів. Середній термін обігу державних цінних паперів (дюрація) становив 100 днів, причому надкороткі, короткі та середні по термінах звернення папери були розподілені досить рівномірно.

Результати першого етапу розвитку ринку внутрішнього боргу містили як позитивні, так і негативні характеристики. В якості позитивних особливостей, які сприяють фінансовій стабілізації, можна виділити наступні:

стабілізація фінансової сфери Росії. Ринок державних облігацій сприяв зниженню інфляції, стабілізації обмінного курсу рубля. В середині 1995 р. був введений режим "валютного коридору";

розвиток російської банківської системи і організованих заощаджень економічних агентів. Розвиток ринку державного боргу було важливим чинником розвитку російської банківської системи, акумуляції заощаджень економічних агентів у формі депозитів, що також виступило в якості чинника досягнення фінансової стабілізації;

ідентифікація мінімальної вартості вільних ресурсів в економіці - інформаційний ефект. Лібералізація економіки Росії зумовила виникнення ефекту "доларизації" російської економіки. На практиці це означало, що майже всі розрахунки, заощадження та інвестиції, а також процентні ставки були прив'язані до курсу долара США. Крім того, аж до середини 1995 року існувала множинність процентних ставок, визначених на різних сегментах фінансових ринків, характеристиками яких були високі ризики, відсутність інформації про обсяги операцій (тобто ідентифікація процентних ставок могла відбуватися на мінімальних обсягах або за інформацією про попит і пропозиції, але без укладання реальних угод). У подібній ситуації суб'єкти господарської діяльності були позбавлені надійних орієнтирів поточної прибутковості або, іншими словами, інформації про вартість вільних грошових коштів, що ускладнювало коротко - і середньострокове планування господарської діяльності.

Одночасно перший етап розвитку ринку внутрішнього боргу містив негативні моменти з точки зору розвитку фінансової сфери:

перерозподіл заощаджень економічних агентів у бік ринку ГКО / ОФЗ. На ринок внутрішнього боргу залучалися практично всі заощадження економічних агентів, що знижувало можливості банківського кредитування реального сектора;

високі реальні процентні ставки. Вони сприяли швидкому зростанню облігаційного боргу, причому частка акумульованого на ринку процентного доходу швидко зростала. Більше того, високий рівень реальних процентних ставок на ринку внутрішнього боргу визначав ще більш високі ставки для інших банківських активів, що робило, наприклад, банківський кредит практично недоступним;

значний за обсягом портфель Центрального банку, частка якого стійко перевершувала 35% від загального обсягу ринку федеральних облігацій, що було однією з форм прихованої грошової емісії.

_{2.2.2 Етап 2. Розширення ринку внутрішнього боргу за рахунок зовнішніх інвесторів (початок 1996 р. - кінець 1997 р.)}

Вичерпавши внутрішні ресурси розвитку ринку внутрішнього боргу, грошові влади Росії фактично мали єдиний напрям подальшого розвитку даного сегмента - відкриття його для зовнішніх інвесторів. Так, з лютого 1996 року зовнішні інвестори були допущені на первинні аукціони, а з серпня 1996 року - і на вторинні торги по державних цінних паперів. Лібералізація доступу зовнішніх інвесторів на ринок внутрішнього боргу додатково стимулювалася тим фактом, що саме в квітні-травні 1996 року накопичений і реінвестований процентний дохід зрівнявся за своїм обсягом з реально залученими на даний ринок засобами. Надалі ситуація, зумовлена ​​порівняно високою прибутковістю федеральних облігацій, стрімко погіршувалася для грошової влади, оскільки на обслуговування боргу витрачалося дедалі більше коштів, тоді як залучалося все менше карбованцевих ресурсів. Допуск на ринок зовнішніх інвесторів на час поліпшив кон'юнктуру ринку внутрішнього боргу. З середини 1996 року по середину 1997 року частка зовнішніх інвесторів на ринку внутрішнього боргу зросла з 0% до 30%, а середньозважена дохідність федеральних облігацій знизилася з 35% до 19% річних.

Обсяг облігаційного боргу в цінах розміщення на 01.01.96 склав 52,22 млрд. руб., Ринкова вартість боргу дорівнювала 66,3 млрд. рублів, а за номінальною вартістю внутрішній облігаційний борг склав 82,19 млрд. рублів. Середній термін боргу (дюрація) на початок 1996 року дорівнювала 102,8 днів. У протягом 1996 року облігаційний борг за номіналом зріс у три рази і на 01.01.97 склав 237 млрд. рублів. Кілька зросла і середня довжина боргу - до 140 днів. Учасниками ринку залишилися як і раніше Центробанк, Ощадбанк РФ, комерційні банки, але на даному етапі додалися і зовнішні інвестори. Причому, зовнішні інвестори, володіючи більш дешевими залученими коштами, витісняли російських учасників з ринку внутрішнього боргу. Так, якщо на 01.01.97 частка портфеля внутрішніх інвесторів (без Центробанку) становила 70,3% всіх обертаються паперів, а зовнішніх інвесторів - 17%, то на 01.01.98 внутрішні інвестори володіли 46,7% паперів, тоді як зовнішні - 27 , 5%.

Зовнішні інвестори розмістили значні кошти на ринку російського внутрішнього боргу. Так, протягом 1996 року на ринок ГКО / ОФЗ надійшло, згідно з даними внешнеплатежного балансу РФ, 5,9 млрд. доларів, а в 1997 році - 10,9 млрд. доларів. Наведені дані свідчать, що основним ресурсним забезпеченням ринку внутрішнього боргу на розглянутому етапі були зовнішні інвестиції, а також ресурси Ощадбанку. Кошти комерційних банків поступово виводилися з ринку внутрішнього боргу на інші сегменти фінансового ринку. У 1997 році, практично вичерпавши ресурси залучення коштів на внутрішньому ринку, російські комерційні банки здійснювали пошук додаткових і, що важливо, більш дешевих коштів на зовнішньому ринку. Зокрема, мова йде про залучення значного обсягу синдикованих кредитів.

Прибутковість по державних цінних паперів протягом другого етапу істотно знизилася - з 140% річних напередодні президентських виборів у середині 1996 року до 18% наприкінці літа 1997 року. Однак подібне зниження прибутковості державних облігацій ніяк не могло влаштувати комерційні банки, з огляду на високу вартість залучених коштів. Комерційні банки в умовах низького до них довіри з боку населення і підприємств були змушені пропонувати високі реальні процентні ставки з метою зберегти наявні пасиви хоча б на незмінному рівні.

Відкриття ринку внутрішнього боргу для зовнішніх інвесторів і пішов за цим приплив зовнішніх портфельних інвестицій до Росії зумовив необхідність вибору грошовими владою РФ напрями політики управління внутрішнім боргом. З одного боку, надходження зовнішніх портфельних інвестицій надавали можливість російським грошовим владі послідовно знижувати прибутковість федеральних облігацій. З іншого боку, надходження зовнішніх інвестицій надавало можливість грошовим владі змінити склад інвесторів на ринку внутрішнього боргу - перш за все, знизити частку портфеля НБУ на ринку внутрішнього боргу (з метою зменшення грошової емісії при розширенні ринку і відповідного зниження інфляції). Зниження прибутковості федеральних облігацій забезпечувало зменшення обсягу процентних платежів з федерального бюджету і зниження процентних ставок у національній економіці (що потенційно створювало основу для розширення банківського кредитування реального сектора і, теоретично, фундамент для майбутнього економічного зростання). Більш рівномірне зниження прибутковості федеральних облігацій за рахунок надходження коштів зовнішніх інвесторів надавало принципово інші можливості російським грошовим владі в області управління внутрішнім боргом. Перш за все, найбільш актуальним завданням виступало зменшення портфеля НБУ на ринку федеральних облігацій. Продаж федеральних облігацій, що знаходяться в портфелі НБУ, зовнішнім інвесторам, дозволила б грошовим владі принципово змінити структуру зовнішнього боргу - різко знизити частку Центрального банку (і, можливо, Ощадбанку РФ), але при цьому зберегти присутність національних інвесторів на ринку внутрішнього боргу. Реалізація даного сценарію надавала російським грошовим владі можливість провести зміну структури інвесторів на ринку внутрішнього боргу, але за рахунок меншого зниження прибутковості федеральних облігацій. У результаті можна було б очікувати меншого зниження прибутковості (і, відповідно, великих за обсягом відсоткових платежів з федерального бюджету), більш високої інфляції, але подібні рішення дозволили б стабілізувати ринок внутрішнього боргу і темпи інфляції в короткостроковій перспективі. Більш того, в даному випадку грошова влада РФ мали б можливість уникнути фінансової кризи в 1998 році - за рахунок потенційно великих операцій НБУ на відкритому ринку (після зменшення обсягу його портфеля федеральних облігацій), збереження помітної частки російських комерційних банків на ринку внутрішнього боргу (т . у.о. за рахунок регулювання ризиків банківської системи).

Тим не менш, грошові влади Росії, поставивши як основного пріоритету зниження процентних ставок, переслідували дві основні мети: скоротити вартість внутрішнього боргу (або темпи його зростання) і створити умови для розширення кредитування підприємств реального сектора. Дійсно, середньозважену прибутковість до погашення державних облігацій вдалося істотно знизити - головним чином за рахунок коштів зовнішніх інвесторів. Однак розширення кредитування промисловості не сталося - внаслідок комплексу причин, в першу чергу, високих ризиків кредитування реального сектору. У результаті комерційні банки в 1997 році. послідовно витіснялися на більш дохідні, але і більш ризиковані сегменти російського фінансового ринку - ринок муніципальних облігацій, ринок сільськогосподарських облігацій ("агробондов"), вексельний ринок. Переклад російськими комерційними банками коштів з ринку федеральних облігацій на інші сегменти збільшував банківські ризики і створював проблеми з банківською ліквідністю (внаслідок нижчої ліквідності альтернативних ринку ГКО / ОФЗ фінансових сегментів).

Результати другого етапу розвитку ринку внутрішнього боргу також можуть бути оцінені неоднозначно. В результаті як позитивних характеристик даного етапу можна виділити:

макроекономічну і фінансову стабілізацію. Протягом цього етапу спостерігалося значне зниження темпів інфляції, стабілізація обмінного курсу рубля, зниження процентних ставок. Вперше за час проведення ринкових перетворень був відзначений незначний, але зростання обсягів промислового виробництва і збільшення реальних доходів населення;

російський фінансовий ринок послідовно інтегрувався у світову фінансову систему. Найбільш відомі міжнародні рейтингові агенції (Standard & Poors, Moody's, Fitch IBCA) присвоїли Росії, регіонах РФ і ряду підприємств досить високі рейтинги, що дозволило залучити значні обсяги кредитних ресурсів.

зниження процентних ставок. Протягом 1996-1997 років середньозважена доходність державних цінних паперів знизилася зі 142% річних у травні 1996 року до 18,15% річних у жовтні 1997 року. Подібне зниження прибутковості державних облігацій обумовлювало загальне зниження процентних ставок в економіці та створювало певні передумови для зростання кредитування реального сектора економіки Росії;

розвиток суміжних сегментів фінансових ринків. У 1996-1997 роках активно розвивалися суміжні сегменти фінансового ринку Росії - перш за все, ринок субфедеральних облігацій і почасти ринок похідних інструментів.

Ключовими негативними факторами на даному етапі виступали такі: реалізація моделі "боргової економіки" - розвиток національного ринку капіталу одночасно з погіршенням зовнішньої кон'юнктури і платіжного балансу Росії. Залучення заощаджень російських економічних агентів і зовнішніх інвестицій на ринок внутрішнього боргу і подальше використання позикових коштів на поточне споживання збільшили сукупний внутрішній попит в економіці Росії. З урахуванням того, що виробництво, щонайменше, не збільшувалася, а зростання цін було мінімальним (21,8% в 1996 році і 11% в 1997 році), розширення сукупного попиту компенсувалося зростанням імпорту. Природно, подібна ситуація погіршила стан рахунку поточних операцій (позитивне сальдо рахунку поточних операцій знизилося з 11,6 млрд. дол в 1996 році до 4,0 у 1997 році). Додатково, істотно зріс відплив капіталу з Росії - тільки чисті купівлі іноземної валюти населенням у 1996-1997 років склали 22 млрд. доларів; зростання ризиків банківської системи. Російські комерційні банки активно працювали на фінансовому ринку, пропонуючи різні банківські інструменти і високі процентні ставки по депозитах для фізичних і юридичних осіб. Клієнти комерційних банків, у свою чергу, були орієнтовані на високі процентні ставки за наявними у них вільним рублевих ресурсів. З точки зору залучених гривневих коштів російські комерційні банки не влаштовувала поточна прибутковість державних облігацій. У зв'язку з цим комерційні банки реалізовували тоді три стратегії управління портфельними інвестиціями. По-перше, виходячи з "дорогих" залучених коштів, банки виводили кошти з ринку федеральних облігацій на інші більш дохідні, але і більш ризиковані, сегменти фінансових ринків - на ринок муніципальних облігацій, на ринок векселів, а також на кредитування підприємств, але під більш високі відсотки. По-друге, банки інтенсивно шукали більш дешеві залучені кошти - саме в 1997 році російські комерційні банки залучили основний обсяг зовнішніх кредитів. По-третє, в рамках управління ризиками комерційні банки спрямовували частину коштів, більшою частиною власних, у фінансові інструменти, номіновані в іноземній валюті; збільшення ризику фінансової кризи. Протягом цього етапу в Росії істотно зріс інфляційно-девальваційний потенціал, головним чином, через припливу іноземних портфельних інвестицій. Проблема полягала в тому, що приплив зовнішніх портфельних інвестицій не супроводжувався зростанням валютних резервів ЦБ РФ. Будь-який прояв нестабільності, викликане як зовнішніми причинами, так і внутрішніми (наприклад, соціально-політичною нестабільністю, погіршенням фундаментальних економічних показників, зростанням інфляційних і девальваційних очікувань), могло викликати відтік зовнішніх коштів з російського фінансового ринку. У даному контексті це означало би продаж зовнішніми інвесторами активів, номінованих в російських рублях, і їх перерахування в іноземну валюту. Природно, що наслідком даного процесу стало б падіння цін всіх цінних паперів на внутрішньому ринку, так само як і різке падіння обмінного курсу рубля - тобто виникнення фінансової кризи. Додаткові загрози виникали внаслідок розміщення банківських коштів в активи з високими ризиками.

_{2.2.3 Етап 3. Криза російського ринку внутрішнього боргу (кінець 1997 р. - серпень 1998 р.)}

Третій етап розвитку ринку внутрішнього боргу цілком закономірно починається з світової фінансової кризи, хоча зовні здавалося, що потрясіння на фондових ринках країн Південно-Східної Азії та економічно розвинених країн не торкнуться фінансовий ринок Росії. Дійсно, під час піку кризи на фондових ринках Південно-Східної Азії в кінці 1997 року зовнішні інвестори, що активно виводили з вказаних ринків власні кошти, залишили рівень своїх вкладень у російські державні цінні папери практично незмінним. Так, протягом жовтня 1997 портфель зовнішніх інвесторів на ринку ГКО / ОФЗ зріс більш ніж на 1 млрд. доларів (за номінальною вартістю), протягом листопада 1997 знизився на 2 млрд. доларів, а в грудні того ж року знову зріс на 1 млрд. доларів - тобто за підсумками зазначеного періоду обсяг вкладень не змінився.

У Росії ж, навпаки, комерційні банки активно продавали ГКО / ОФЗ, а вільні гривневі кошти (не тільки виведені з ринку федеральних облігацій) конвертували в іноземну валюту. В результаті в жовтні-листопаді 1997 року сукупний портфель держпаперів за номінальною вартістю комерційних банків зменшився на 16.3 млрд. рублів (близько 3 млрд. дол), а інтервенції Центробанку на валютному ринку за жовтень-грудень 1997 року склала близько 8 млрд. доларів.

У той же час, відразу після кризи кінця 1997 року закордонні інвестиційні банки переглянули свої середньострокові стратегії і, відповідно, структуру своїх інвестиційних портфелів. Природно, що ліміти коштів, що спрямовуються на ринки, що розвиваються, були істотно скорочені. Для Росії, зокрема, це означало значне зменшення нових надходжень портфельних інвестицій, хоча, згідно з порівняно високим кредитних рейтингів на початок 1998 року, вітчизняні ринки капіталу все ще могли розраховувати на додаткові іноземні надходження.

Тим не менш, основні неприємності на ринку внутрішнього боргу почалися саме в 1998 році і були безпосередньо пов'язані з діями російських грошової влади.

По-перше, згідно з програмою лібералізації російського ринку капіталу, Центробанк РФ більше не контролював доступ зовнішніх інвесторів на ринок внутрішнього боргу. До цього ЦБ РФ укладав із зовнішніми інвесторами форвардні контракти на постачання іноземної валюти. Подібні форвардні контракти укладалися за досить високому (в той час невигідному для зовнішніх інвесторів) обмінному курсі, за рахунок чого грошова влада, з одного боку, контролювали прибутковість на ринку федеральних облігацій, з іншого - гарантували прибутковість в іноземній валюті для нерезидентів.

Гарантований форвардний обмінний курс рубля надавав нерезидентам більш низьку прибутковість по федеральних облігаціями (ніж можна було б отримати в результаті проведення операцій на внутрішньому ринку), але істотно більш високу в порівнянні з іншими ринками, що розвиваються і що супроводжується державними гарантіями.

У 1997 році, у міру лібералізації російського фінансового ринку та його інтеграції у світову фінансову систему, частка обов'язкових форвардних контрактів на постачання іноземної валюту для іноземних вкладень у федеральні облігації (а спочатку вони були обов'язковими) знижувалася, так само як і їх прибутковість, регульована форвардними обмінним курсом. Тим не менш, гарантована ЦБ РФ прибутковість вкладень у державні цінні папери (знижується з 22 спочатку до 19%, а потім до 12% річних в іноземній валюті), а також гарантії грошової влади, почасти влаштовували зарубіжних інвесторів.

Після відмови ЦБ РФ від подібної стратегії практика страхування (хеджування) ризиків девальвації російського рубля перемістилася на ринки похідних фінансових інструментів, насамперед на ринок форвардних контрактів на постачання іноземної валюти, де контрагентами іноземних інвесторів були вже російські комерційні банки. Учасники даного ринку виступили в якості додаткового чинника нестабільності ринку внутрішнього боргу, чуйно реагуючи на всі негативні новинні повідомлення та підвищуючи вартість форвардних контрактів. Інвестори на ринку федеральних облігацій, прагнучи зберегти для себе прийнятну прибутковість державних цінних паперів, перераховану в іноземну валюту, сприяли зниженню цін на російські державні облігації (тобто росту прибутковості).

По-друге, з початку 1998 року Центробанк відмовився від практики збільшення власного портфеля державних цінних паперів. Дійсно, тільки за жовтень-листопад 1997 року портфель ЦБ РФ значно збільшився (на 36 млрд. рублів або більш ніж на 5 млрд. доларів) і його частка склала 26.5% від обертаються на ринку федеральних облігацій. Купівля Центробанком держпаперів означала емісію карбованцевих ресурсів, які формували додатковий попит на іноземну валюту і сприяли зростанню інфляції і тиску на обмінний курс рубля. Проте відмова від збільшення власного портфеля фактично означав ліквідацію практики проведення операцій на відкритому ринку. На початок квітня 1998 портфель ЦБР скоротився за номіналом на 3.4 млрд. рублів, а утримати середньозважену прибутковість в межах 35% річних дозволив лише зростання надходжень коштів зовнішніх інвесторів.

У результаті дії перерахованих факторів кон'юнктура вторинного ринку держпаперів в 1998 році була вкрай нестабільною. Додатковий вплив на падіння цін державних облігацій здійснювали різні новинні події (в першу чергу, політичні, наприклад, зміна складу уряду РФ), а також зростаюча ймовірність девальвації російського рубля. Різноманітні оцінки можливості різкої девальвації рубля, підготовлювані аналітичними підрозділами зарубіжних банків і незалежними центрами, впливали, насамперед на котирування форвардних контрактів на постачання іноземної валюти. Зростання даних котирувань, у свою чергу, знижував прибутковість федеральних облігацій, перераховану в іноземній валюті, і учасники ринку були змушені грати на підвищення прибутковості держпаперів.

Як вже згадувалося вище, дії Центробанку з регулювання вторинного ринку держпаперів були зведені до мінімуму. Міністерство фінансів РФ, навпаки, справно виробляло платежі з обслуговування внутрішнього боргу - чиста виручка федерального бюджету від операцій на ринку внутрішнього боргу була негативною і склала за вісім місяців 1998 р. близько 50 млрд. рублів (близько 8 млрд. доларів). Однак подібні дії не могли змінити ситуацію з внутрішнім боргом, оскільки за той же період тільки акумульований процентний дохід зріс приблизно на ту ж суму - 41 млрд. рублів. Ціни на державні папери продовжували падати, і навіть обмін (добровільний) певної частини рублевих федеральних облігацій на цінні папери, номіновані в іноземній валюті, що відбувся влітку 1998 року, був не в змозі поліпшити кон'юнктуру цього ринку. У результаті спільним рішенням Уряду і Центрального Банку РФ від 17 серпня 1998 року було оголошено про заморожування ринку державних цінних паперів.

Обсяг облігаційного боргу в цінах розміщення на 01.01.98 склав 305,6 млрд. рублів, в ринкових цінах - 340,5 млрд. рублів, за номінальною вартістю - 384,9 млрд. рублів. Середній термін облігаційного боргу склав 407 днів. Станом на 1 вересня 1998 облігаційний борг склав 273,8 млрд. рублів у цінах розміщення, 289,7 млрд. рублів за ринковою вартістю і 390,3 млрд. рублів за номінальною вартістю. Таким чином, в цілому за вісім місяців 1998 року обсяг облігаційного боргу зріс за номінальною вартістю лише на 1,4%. Основними учасниками ринку на даному етапі, як і раніше залишилися ЦБ РФ, зовнішні інвестори, Ощадбанк РФ, а також комерційні банки.

Обсяг ринку внутрішнього боргу Росії протягом аналізованого періоду практично не збільшувався. Природно, що обсяг реінвестованого процентного доходу зростав, але, одночасно, чиста виручка федерального бюджету була негативною. У результаті рублеві ресурси з ринку федеральних облігацій не залучалися, а відбувалося лише їх перерозподіл. Так, портфель державних паперів нерезидентів дещо зріс (всупереч думці про його скорочення), так само як і портфель Центробанку (але вкрай незначно), а внутрішні інвестори свої вкладення в держпапери, незважаючи на зростаючу прибутковість, скорочували.

Рис.1. Структура вкладень у федеральні облігації, у% до загального обсягу звертаються паперів.

Третій етап розвитку ринку російського внутрішнього боргу характеризувався формуванням кризових тенденцій, результатом яких став системна фінансова криза у серпні 1998 року. Крім руйнування фінансової системи, рішення про заморожування ринку державних цінних паперів звело нанівець і всі позитивні риси, які розвиток ринку внутрішнього держборгу змогло надати фінансовій сфері економіки Росії. Додатково, в результаті фактичного дефолту по облігаціях внутрішньої позики для Росії був закритий ринок зовнішніх запозичень, загострилася проблема отримання кредитів міжнародних фінансових організацій та обслуговування зовнішнього боргу. Фінансова криза в серпні 1998 року був по своїй суті борговою кризою, проте, в силу домінуючої ролі ринку внутрішнього боргу в національній фінансовій системі, природним чином трансформувався в системна фінансова криза, зумовивши виникнення всіх притаманних йому компонентів - криза зовнішніх платежів, валютна та банківська криза , а також глибока криза національних фінансових ринків.

Однак при загальній негативній оцінці фінансової кризи слід визнати, що деякі його наслідки виявилися об'єктивно вигідні для національної економіки і зіграли свою роль у її подальшому поступальному розвитку:

поліпшення стану вітчизняних виробників. Наслідками оголошеного урядом РФ дефолту по державних цінних паперів були девальвація валютного курсу і різке зростання інфляції. У результаті російські виробники отримали певні переваги на внутрішньому російському ринку. Більш того, починаючи з жовтня 1998 р. було відзначено зростання виробництва, який тривав аж до 2003 р. Але, звичайно, таке пожвавлення виробничої активності було обумовлено дією багатьох факторів: не тільки різким зниженням реального курсу рубля, але і сприятливою зовнішньою кон'юнктурою, низькими цінами на продукцію природних монополій і зниженням виробничих витрат. Крім того, девальвація рубля, що опинилася настільки благотворним для вітчизняних виробників, могла бути проведена і без дефолту за держоблігаціями;

зниження бюджетних витрат. Уряд РФ, тимчасово відмовившись від обслуговування федеральних облігацій, істотно знизило витрати федерального бюджету з обслуговування внутрішнього боргу. За оригінальним графіку на момент прийняття рішення про дефолт тільки до кінця 1998 р. необхідно було виплатити 122.6 млрд. рублів (близько 20 млрд. доларів) без урахування можливості реінвестування коштів. Однак ця "вигода" була значною мірою знівельована погіршенням репутації Уряду як позичальника і труднощами з обслуговуванням зовнішнього боргу;

зниження зовнішніх платежів економічних агентів. Заборгованість російських комерційних банків, які привернули значну кількість синдикованих кредитів у 1997 році і в другій половині 1998 року повинні були їх повертати, становили близько 10 млрд. доларів. Аналогічно, російські підприємства залучили зовнішні кредити у сумі від 25 до 35 млрд. доларів. Урядове рішення від 17 серпня 1998 року дозволив відстрочити виплату зовнішніх кредитів - хоча "вигоди" цього рішення знову-таки сумнівні з урахуванням погіршення репутації позичальників.

_{2.2.4 Етап 4. Відновлення ринку внутрішнього боргу (1998 - 2002 рр..)}

В якості основних завдань у після кризовий період розвитку ринку державних облігацій монетарною владою, що цілком природно, було продекларовано відновлення цього сегменту фінансового ринку та подолання негативних наслідків дефолту серпня 1998. Однак по суті були реалізовані лише найнеобхідніші заходи, а саме, регулювання питань, пов'язаних з облігаціями, які підпали під дефолт, а також відновлення ринкових торгів федеральними облігаціями.

Відновлення ж ринку внутрішнього боргу в контексті його визначального значення для стану національної фінансової сфери та розвитку суміжних сегментів фінансового ринку було реалізовано лише до 2002 року.

Подальший розвиток ринку внутрішнього боргу на даному етапі було обумовлено можливістю і результатами вирішення наступних проблем:

повним врегулюванням проблем з внутрішніми та зовнішніми інвесторами, пов'язаних з проблемою дефолту 1998 року;

участю грошової влади у вирішенні проблем із заборгованістю бюджетів територій;

наданням інвесторам детальної інформації про напрямок використання позикових коштів грошовою владою різного рівня;

пропозицією інвесторам різних видів паперів на ринку федеральних облігацій;

використанням державних гарантій, у тому числі повної або часткової страховки (хеджування) вкладень;

схем та можливості репатріації прибутку.

Однією з головних завдань монетарної влади в 1999 році стала спроба відновлення ринку державних запозичень. Після серпня 1998 року репутація держави як позичальника була катастрофічно підірвана, тому вирішення проблеми відновлення повноцінного функціонування ринку федеральних облігацій виявилося відкладеним на більш далеку перспективу, а першочерговою метою уряду стала реалізація низки заходів, спрямованих на відродження довіри власників державних цінних паперів до емітента.

За підсумками 1999 р. прибутковість федеральних облігацій суттєво знизилася (примітка: на початку року прибутковість держпаперів примусово була обмежена 120% річних) - ставки по всіх федеральних облігаціями не перевищували 80% річних, а по самій "короткій" ОФЗ знизилися до 48%. Таким чином, єдиним досягненням монетарної влади на ринку держпаперів в 1999 році можна вважати лише врегулювання проблем, пов'язаних з дефолтом в серпні 1998 року. Крім того, відновлення репутації держави як позичальника явно не сприяв відмову Уряду від погашення облігацій внутрішньої валютної позики (ОВГВЗ) третього траншу у травні 1999 року (згодом ці зобов'язання були реструктуровані).

У 2000 році була досягнута стабілізація "падаючого" ринку, що передбачає стабілізацію обсягу звертаються облігацій при поступовому зниженні їх прибутковості - завдяки таким факторам, як досягнення профіциту федерального бюджету, стабілізація обмінного курсу рубля і стійке зниження інфляції. У 2001 році намітилися тенденції до відновлення ринку внутрішнього боргу - обсяг випуску федеральних облігацій був істотно збільшений, аукціони стали проводитися кожен місяць, інвесторам було запропоновано нові види держпаперів.

Відносне відновлення ринку федеральних облігацій сталося лише в 2002 році, коли поряд зі сформованою ринковою інфраструктурою було відмічено зростання обсягу внутрішнього облігаційного боргу (виручка від продажів держпаперів у 2002 році виявилася помітно вище обсягу коштів, витрачених на виплати по федеральних облігаціями - останній раз таке співвідношення даних показників було зафіксовано лише в 1997 році). В умовах стабільного валютного курсу рубля, зниження інфляції до щодо прийнятного рівня та збалансованості федерального бюджету монетарні власті визнали можливим різко збільшити обсяг емісії держоблігацій.

У 2002 році, крім традиційних розміщень ДКО з терміном обігу в 5-8 місяців і 2,5-3,5-річних ОФЗ-ФД у 2002 році. Мінфін запропонував інвесторам новий вид федеральних облігацій - амортизаційні ОФЗ-АД, погашення номінальної вартості яких здійснюється частинами протягом останніх двох років їх обігу. Будучи самими "довгими" облігаціями на ринку ОФЗ-АД викликали підвищений інтерес його учасників і всього за кілька місяців активних продажів частка нових паперів серед всіх облігацій, що перебувають в обігу, зросла майже до 20%.

У 2002 році Центробанк також запропонував дилерам новий фінансовий інструмент - аукціонний продаж ОФЗ зі свого портфеля з умовою їх зворотного викупу за номінальною вартістю через кілька місяців.

Оскільки прибутковість цих облігацій була невисока, обсяги їхніх продажів були незначними і на вторинних торгах дані ОФЗ з'являлися вкрай рідко.

Склад інвесторів у федеральні облігації істотно змінився на даному етапі в порівнянні з передкризовим періодом. Так, станом на початок 2001 року (дата обрана в якості середньої за період) обсяг ринкового внутрішнього боргу склав 160 млрд. рублів. У портфелі комерційних банків перебувало федеральних облігацій на суму близько 120 млрд. рублів, причому майже 80% (або більше половини ринкової частки внутрішнього боргу) припадало на частку Ощадбанку РФ; нерезидентам належало близько 15% облігацій. На пенсійні фонди і приватних інвесторів доводилося по 3%, на страхові компанії - 2%. У портфелі Центрального банку не було ринкових облігацій, але рублевий борг Мінфіну РФ перед Центральним банком, оформлений в цінні папери, становив близько 250 млрд. руб., Який після дефолту був переведений у розряд неринкового боргу.

Прибутковість федеральних облігацій різко знизилася в 2000 р. і починаючи з 2001 року відповідала темпам інфляції (12-15% річних). Цей процес був зумовлений, з одного боку, зростанням доходів підприємств, населення і відповідно пасивів банківської системи (внаслідок високих цін на нафту і збільшення обсягу експорту), з іншого - зберігається дефіцитом обертаються на ринку фінансових інструментів. Зниження прибутковості федеральних облігацій сприяло зменшенню процентних ставок по іншим фінансовим інструментам, в тому числі і за кредитами підприємствам і населенню.

Посткризовий розвиток ринку внутрішнього боргу було ключовим завданням у контексті відновлення національних фінансових ринків і, почасти, банківської системи. Даний процес виявився тривалим і лише в 2002 році основні параметри стану окремих сегментів фінансового ринку та банківської системи Росії досягли передкризового рівня. Однак поступальний розвиток реального сектора пред'являє більш високі вимоги до ефективності функціонування фінансових ринків, ніж в 1998 році. Тим не менш, цей етап відновлення ринку внутрішнього боргу був відзначений певними позитивними змінами:

відбулося відносне відновлення ринку федеральних облігацій, згідно з такими формальним параметрам, як обсяг ринку, оборот вторинних торгів та інші;

розвиток ринку федеральних облігацій сприяло відновленню суміжних сегментів фінансового ринку Росії - насамперед, муніципальних та корпоративних облігацій;

зростання обсягу вторинних торгів федеральними облігаціями одночасно зі зменшенням їх доходності (до рівня інфляції) забезпечив загальне зниження процентних ставок в економіці, в тому числі по банківських кредитах, що частково сприяло збільшенню їх доступності для юридичних і фізичних осіб;

відновлення ринку федеральних облігацій та інших сегментів ринку облігацій почасти (нехай і в недостатній мірі) сприяло вирішенню проблеми стерилізації надлишкової грошової ліквідності в 2000-2002 роках. Позитивна зовнішня обстановка, викликана високим рівнем цін на нафту, зумовила різке зростання надходження іноземної валюти в Росію, істотне збільшення валютних резервів РФ і пропорційно високу грошову емісію. Боргові ринки сприяли "зв'язування" частини вільних грошових ресурсів.

Водночас у ролі негативних характеристик даного етапу можна виділити:

низькі темпи відновлення ринку внутрішнього боргу. Незважаючи на відносне відновлення ринку федеральних облігацій, його рівень є недостатнім з точки зору потреби реального сектора і збереження стабільності фінансової сфери;

незначне збільшення ємності ринку внутрішнього боргу не змогло повною мірою сприяти завданням стерилізації вільних коштів в економіці;

обмежений розвиток ринку внутрішнього боргу не дозволяє вважати, що він зможе забезпечити фінансування бюджетного дефіциту в повному обсязі у разі різкої зміни зовнішньої ситуації, а також ставить під сумнів можливість переведення частини зовнішнього боргу у внутрішній.

Отже, на четвертому етапі була реалізована одна з ключових завдань у фінансовій сфері - відновлення ринку внутрішнього боргу. Однак було досягнуто лише рівень передкризового розвитку, тоді як сучасні завдання економічного розвитку Росії і регулювання стану її фінансової сфери пред'являють вже зовсім інші вимоги до цього ринку.

_{2.2.5 Етап 5. Подальший розвиток ринку федеральних облігацій (2003 р. і далі)}

Ключовим завданням уряду Росії в середньостроковій перспективі виступає забезпечення поступального розвитку національної економіки. Темпи зростання національного виробництва та їх стійкість визначаються в даний момент як зовнішніми факторами (рівнем цін зовнішнього ринку на енергоресурси і розвитком світової економіки), так і внутрішніми - в першу чергу, станом фінансової сфери (розвитком банківської системи та фінансових ринків), її здатністю створювати умови для поступального розвитку національної економіки та протидіяти зовнішнім впливам (шоків).

Існуючі проблеми у фінансовій сфері Росії є наслідком наслідків системної фінансової кризи 1998 р., а також умов проведення поточної кредитно-грошової політики. Остання характеризується неможливістю для грошової влади проводити в повному обсязі стерилізаційні заходи (обумовлені значними за обсяги надходженнями іноземної валюти та зростанням валютних резервів) і регулювати процентні ставки, а також збереженням нестійкого стану національної банківської системи та фінансових ринків. Саме стан банківської системи та фінансових ринків не дозволяють грошовим владі проводити ефективну грошову політику, спрямовану на зниження темпів інфляції та стимулювання інвестицій.

У якості однієї з першочергових заходів розвитку фінансової сфери представляється подальший розвиток ринку внутрішнього боргу, стан якого має кореспондуватися з поточними завданнями економічної політики. Ринок внутрішнього боргу традиційно впливає на структуру грошової пропозиції, розвиток інших сегментів національного фінансового ринку і сприяє стабільності банківської системи. Незважаючи на відсутність потреби уряду в позикових коштах (обумовлене збереженням профіциту федерального і консолідованого бюджету протягом посткризового періоду), розширення ринку федеральних облігацій сьогодні необхідно. Воно покликане виконувати такі функції:

забезпечення можливості залучення коштів у федеральний бюджет. Не можна бути впевненим у довгостроковому збереженні профіциту федерального і консолідованого бюджету РФ: сьогодні воно обумовлене головним чином високими цінами на енергоресурси, але сприятлива цінова кон'юнктура на зовнішніх ринках може досить швидко змінитися. Тоді бюджетні надходження знизяться, напевно виникне дефіцит державного бюджету, фінансування якого потребуватиме залучення коштів з внутрішнього і зовнішнього ринків. У відсутність ефективно функціонуючого ринку внутрішнього боргу збільшення запозичень або виявиться неможливим, або буде пов'язане з різким зростанням вартості запозичень;

стабілізуючу. Звертаються федеральні облігації на розвиненому ринку внутрішнього боргу виступають в якості найбільш ліквідних, найменш дохідних і ризикованих фінансових інструментів. Федеральні облігації за своєю суттю покликані акумулювати надлишкові фінансові кошти, що з'являються внаслідок нестабільності на інших сегментах національного ринку, несприятливій зміні кон'юнктури на зовнішніх ринках або повинні виступати в якості ефективного інструменту стерилізації надлишкової ліквідності;

регулюючу. Ринок федеральних облігацій є одним з визначальних сегментів національної фінансової системи. Рівень розвитку цього ринку позначається на рівні розвитку інших сегментів фінансового ринку, принципово важливих для стабільного секторів реального сектора. Кон'юнктура цих суміжних сегментів, процентні ставки на них сильно залежать від стану ринку федеральних облігацій;

стимулюючу. Ефективний ринок федеральних облігацій повинен сприяти структуруванню діючих процентних ставок в економіці, спрямованому на зростання заощаджень та стимулювання інвестиційної активності, в тому числі і зростанню надаваних кредитів реальному сектору банківською системою.

Ринок внутрішнього боргу є невід'ємною частиною національної фінансової системи, позитивні і негативні характеристики якої безпосередньо впливають як на стан фінансової сфери, так і на поступальний розвиток реального сектору. На ринку державних цінних паперів за останні роки відбулися позитивні зміни: проведено новація по державних цінних паперів, відновлена ​​довіра учасників ринку, налагоджена інфраструктура і нормативне регулювання ринку державних цінних паперів. Завдяки ефективній борговій і макроекономічній політиці вдалося повністю відновити довіру інвесторів до ринку внутрішніх запозичень, що призвело до значного збільшення ліквідності ринку і обсягів, що розміщуються на ньому фінансових інструментів, що добре видно з нижче наведеної діаграми (рис 2).

Рис. 2. Розміри внутрішнього державного боргу РФ виражений в цінних паперах

Також значно покращилися якісні характеристики ринку:

знижений рівень прибутковості по державних облігаціях (витрати на обслуговування боргу);

стратегія формування портфеля державних внутрішніх зобов'язань, заснована на пропозиції різноманітних фінансових інструментів, була позитивно сприйнята інвесторами;

значно збільшилися ліквідність ринку і щоденний оборот за державними облігаціями. При цьому найбільш значний оборот на ринку припадає на "довгі" інструменти.

Сприятлива зовнішньоекономічна кон'юнктура сприяла зниженню обсягу боргу у вигляді державних короткострокових бескупонних облігацій (ДКО), оскільки необхідність фінансування тимчасових касових розривів і невідкладних бюджетних потреб практично відсутня. Відповідне зниження обсягу боргу відбулося і у вигляді облігацій федеральної позики з постійним купоном (ОФЗ-ПК), так як розрахунок змінної купонної ставки прив'язаний до прибутковості ГКО.

У квітні 2005 року Уряд РФ розглянуло боргову стратегію на 2006-2008 роки. Перед цим був розглянутий аналогічний документ на період 2003-2005 років. У принципі документ зберігає ту позицію, яку обрав Мінфін: державний борг Російської Федерації і сукупний державний борг повинен зменшуватися по відношенню до ВВП, при цьому частка державного внутрішнього боргу повинна зростати.

Поступове збільшення внутрішньої складової в обсязі державних боргових зобов'язань Російської Федерації та поступове зменшення державного боргу в умовах зростання ВВП і доходів федерального бюджету сприяє зниженню питомої ваги процентних витрат у загальному обсязі видатків федерального бюджету.

Наступна позиція - розвиток національного ринку державних цінних паперів і збереження консервативної політики в області державних запозичень, що дозволяє не тільки залучати кошти на ринку, а й використовувати ресурси стабілізаційного фонду для погашення поточного зовнішнього боргу. Одночасно з цим змінюється структура боргу. Уряд поступово наближаємося до тієї мети, яку поставило себе в 2002 році: привести співвідношення внутрішнього і зовнішнього боргу до значень 50/50 і до кінця 2008 року вона має досягти приблизно 43/57.

Прогнозується досить істотне зростання обсягу боргу, вираженого в державних цінних паперах, до кінця року рублевий борг виражений в державних облігаціях складе приблизно 1,5 трлн. рублів. При цьому для потреб пенсійної системи почався випуск спеціальних цінних паперів - державних ощадних облігацій. У поточному році за оцінками експертів, близько 300 млрд. рублів буде припадати на ринок державних ощадних облігацій і близько 1250 млрд. рублів - на ринок облігацій федеральної позики.

Існує ряд думок фахівців, що експансія внутрішнього боргового фінансування має численні негативні наслідки для економіки країни.

Одним з негативних наслідків внутрішніх державних запозичень є так званий "ефект витіснення приватних компонентів сукупного попиту". Його суть полягає в наступному. Якщо уряд випускає облігації державних позик, номінованих у національній валюті, то попит на кредитні ресурси всередині країни зростає, що призводить до збільшення середніх ринкових процентних ставок (або їх меншого зниження, ніж могло б бути за відсутності державних запозичень). Якщо внутрішні процентні ставки змінюються гнучко (ситуація обмеженою іноземної мобільності капіталу), то їх збільшення (не зниження) може бути досить істотним для того, щоб відвернути значні кредитні ресурси від недержавного сектору. У результаті приватні інвестиції, чистий експорт і часткові споживчі витрати знижуються. Таким чином, зростання боргового фінансування державних витрат "витісняє" всі види недержавних витрат: знижується інвестиційний і споживчий попит, а також чистий експорт.

Величина витіснення приватних інвестицій, безумовно, заслуговує більш глибокого аналізу, оскільки подібне витіснення може мати дуже серйозні негативні наслідки для економіки в довгостроковому періоді, а саме:

зниження приватних інвестицій через якийсь час виразиться в меншому запасі капіталу в економіці. Це передбачає в довгостроковому періоді менший випуск (ВВП) і національний дохід, більший рівень безробіття;

ресурси переміщуються від приватного сектора до державного, менш ефективного по своїй природі. Крім того, знижується ефективність економіки, оскільки в результаті розміщення державних боргів відволікаються додаткові кошти з виробничого сектору у фінансовий.

Таким чином, курс на внутрішні запозичення сьогодні сумнівний і явно передчасний. Росія поки не досягла рівня розвитку, достатнього для ефективного впровадження цього механізму.

У державній політиці запозичень, у питанні формування переваги зовнішнім чи внутрішнім запозиченням, єдиним критерієм має бути вартість запозичень. У цьому питанні не потрібно спиратися тільки на внутрішніх або зовнішніх запозичень. Завжди потрібно виходити з економічної доцільності. Якщо запозичення на зовнішньому ринку дешевше і умови вигідніше (що мало місце в 2002 р), то потрібно займати ззовні. У цілому ж, для ефективного проведення політики запозичень, перш за все, необхідно створення цивілізованого ринку капіталів в країні і проведення реформування банківської системи.

Таким чином, проведення урядом у найближчому майбутньому масштабних внутрішніх запозичень може призвести до дестимулювання інвестиційної діяльності всередині країни, тому поточна діяльність уряду в питанні запозичень, на мій погляд, позбавлена ​​економічної доцільності.

_{3. Внутрішня боргова політика}

_{3.1 Основні принципи і напрями внутрішньої боргової політики в РФ на найближчі роки}

У ході реформування економіки нашої країни законодавцями було прийнято багато законів і інших нормативно-правових документів, які повинні сприяти її подальшому вдосконаленню і розвитку. Одним з них є Федеральний закон "Про федеральний бюджет на 2008 рік і плановий період 2009 - 2010 років", який був прийнятий у липні 2007 року. Цей закон не тільки встановив фінансові показники бюджету, а й визначив мету і завдання бюджетної стратегії на 2008 - 2010 роки, а також на довгострокову перспективу.

Головною метою є підвищення рівня і якості життя населення. Держава буде (і має) сприяти підвищенню реальних доходів та зайнятості населення, зростанню заощаджень та майна громадян, розвитку ринку житла. Основою для вирішення соціальних проблем повинні бути високі темпи сталого економічного зростання, забезпечити створення нових робочих місць, зростання заробітної плати в економіці, розширенню фінансових можливостей держави. Забезпечення обороноздатності та безпеки - одна з необхідних умов для стійкого розвитку країни. Створення умов для майбутнього розвитку, також є найважливішою місією соціально відповідальної держави.

Тому, у відповідності з принципами боргової політики у 2005 та 2006 роках Російська Федерація здійснювала дострокове погашення державних зовнішніх боргових зобов'язань. У січні 2005 року достроково в повному обсязі був погашений залишок боргових зобов'язань перед Міжнародним валютним фондом. У червні 2006 року Російська Федерація повністю погасила заборгованість перед паризьким клубом кредиторів.

У результаті в даний час рівень державного боргу зберігається на безпечному рівні менше 9% ВВП, що забезпечує стійкість бюджетної системи та сприяє зміцненню міжнародного авторитету Росії як держави зі значним запасом фінансової і боргової стійкості, який має репутацію сумлінного позичальника і прагне конкретними заходами політики поліпшити інвестиційний клімат в країні.

Державна боргова політика Російської Федерації на 2008-2010 роки не передбачає залучення фінансових незв'язаних кредитів на зовнішньому ринку. В області внутрішній запозичень проведення боргової політики в 2008-2010 роках буде виходити з цілей розвитку ринку державних цінних паперів. Ключовими завданнями стануть, підвищення ліквідності ринкової частки державного внутрішнього боргу і збереження оптимальних термінів запозичення (дюрації) і прибутковості на ринку державних цінних паперів.

У 2008-2010 роках планується позитивне сальдо запозичень на внутрішньому ринку, не призводить до збільшення процентних ставок. Запозичення на ринку державного внутрішнього боргу в основному будуть носити середньо і довгостроковий характер.

Основні принципи державної боргової політики РФ будуть:

заміщення державного зовнішнього боргу внутрішніми запозиченнями;

розвиток ринку державних цінних паперів;

використання державних гарантій, для прискорення економічного зростання;

використання інструментів боргової політики з метою здійснення додаткової стерилізації грошової маси і боротьби з інфляцією;

збільшення кількості інвесторів;

зменшення обсягів цінних паперів одного виду в портфелі вузької групи інвесторів (що істотно впливає на політику цін і прибутковість цінних паперів);

збільшення оборотів з цінних паперів;

зменшення прибутковості цінних паперів (витрат федерального бюджету);

недопущення значного зростання процентних ставок за державними цінними паперами і, відповідно, процентних витрат з державного внутрішнього боргу;

розвиток і сегментація ринку державних цінних паперів, призначених для різних груп інвесторів. У результаті зазнає змін структура державного внутрішнього боргу Російської Федерації, вираженого в державних цінних паперах;

зменшення відносних розмірів державного боргу буде зберігатися завдяки відсутності зовнішніх запозичень і погашення (плановому та / або дострокового) державного зовнішнього боргу при збільшенні номінального обсягу внутрішнього боргу;

дохідність до погашення державних облігацій, що обертаються на ринку, як і в попередні роки, буде істотно залежати від поточної ситуації на валютному і грошовому ринках;

витрати на обслуговування зовнішнього боргу будуть мати тенденцію до зменшення, а витрати на обслуговування внутрішнього боргу послідовно зростатиме. Динаміка зміни витрат повторює тенденції щодо зміни обсягів зовнішнього і внутрішнього боргу. У той же час загальне навантаження на бюджет в частині обслуговування державного боргу Російської Федерації буде знижуватися, що визначається співвідношеннями зростання ВВП, сумарних витрат федерального бюджету, структури боргових зобов'язань.

_{Висновок}

Ринок внутрішнього боргу є невід'ємною частиною національної фінансової системи, позитивні і негативні характеристики якої безпосередньо впливають як на стан фінансової сфери, так і на поступальний розвиток реального сектору.

Ринок внутрішнього боргу в перехідний період пройшов різні етапи, в процесі розвитку яких спостерігалися як позитивні, так і негативні риси, зумовлені макроекономічним розвитком, постановкою і вирішенням стратегічних завдань, так само як і поточним управлінням ринку федеральних облігацій. У даному контексті систематизація досвіду розвитку ринку внутрішнього боргу може сприяти подальшій еволюції даного фінансового сегмента на принципово іншій основі - з урахуванням позитивних і негативних чинників перехідного розвитку, а також формування принципово іншої політики управління ринком федеральних облігацій, метою якої виступає максимальне сприяння економічному зростанню, фінансовій стабільності і всебічному розвитку інших сегментів національного фінансового ринку.

Для подальшого ефективного розвитку ринку внутрішніх боргових зобов'язань РФ, на мою думку - грошовим владі необхідно не допускати помилки минулого, такі як:

забезпечення невиправдано високої прибутковості державних цінних паперів;

розширення ринку внутрішнього боргу без урахування розташовуваної ресурсної бази;

прагнення збільшити термін боргу без урахування структури залучених коштів;

неузгоджені дії Центробанку та Міністерства фінансів РФ;

відмова Центробанку страхувати іноземні інвестиції;

залучення зовнішніх інвесторів без відповідних стерилізаційних заходів;

недостатній контроль за прибутковістю федеральних облігацій, у тому числі і в перерахунку на іноземну валюту та інші.

А також було б доцільним з урахуванням накопиченого і позитивного і негативного досвіду розглянути такі питання як:

розробка нового спеціалізованого закону про державний борг;

розробка нормативних документів, що дозволяють оцінювати зміни боргових зобов'язань у взаємозв'язку з фінансовими активами;

розробка критеріїв і механізмів оцінки ефективності позикової та боргової політики;

розробка нормативної бази по операціях з достроково викупленими цінними паперами;

доцільно розробити механізми і нормативну базу проведення обміну великих пакетів (лотів) облігацій до дати їх погашення на інші випуски облігацій для згладжування піків платежів - значних обсягів виплат в одну дату. При цьому проведення обмінів, як і аукціонне розміщення, слід здійснювати емітентом за заздалегідь заданими правилами на добровільній основі.

Федеральні облігації традиційно визначають мінімальну вартість вільних коштів в економіці Росії. Прибутковість на ринку внутрішнього боргу в перехідний період (1992-2003 років), в силу високої ліквідності і низькою ризикованості даного сегменту національного фінансового ринку, і з урахуванням відсутності рефінансування комерційних банків з боку ЦБ РФ фактично виконувала ту роль, яку відіграє ставка рефінансування в розвинених ринкових економіках. У цьому сенсі контроль за прибутковістю федеральних облігацій, так само як і показники обороту вторинних торгів і ліквідності, набувають особливого значення як фактори, що впливають на стан економіки і фінансів.

Ринок федеральних облігацій повинен сприяти економічному зростанню, забезпечуючи: зниження інфляції та захист національних фінансів від впливу зовнішніх шоків, зростання внутрішніх заощаджень та розширення ресурсної бази національної банківської системи, комплексний розвиток суміжних сегментів національного фінансового ринку, розширення можливості грошових влади залучати фінансові кошти з внутрішнього ринку , а також ефективно використовувати процентні ставки як інструменту макроекономічного регулювання.

Минуле десятиліття надало національним грошовим владі унікальний досвід у галузі управління внутрішнім боргом у різних аспектах - досягнення фінансової стабільності, реалізації податкової та грошової політики, розвитку банківської системи та фінансових ринків. Систематизація позитивних характеристик розвитку одночасно з урахуванням стратегічних і тактичних помилок дозволить надати еволюції ринку внутрішнього боргу стимулюючі і стабілізуючі характеристики на сучасному етапі розвитку російської економіки.

_{Список використаної літератури}

1. Бюджетний кодекс Російської Федерації від 31 липня 1998 р. N 145-ФЗ,

2. Федеральний закон від 24 липня 2007 р. № 198-ФЗ "Про федеральному бюджеті на 2008 рік і на плановий період 2009 та 2010 років",

3. Вавилов А.Б. "Державний борг: Уроки кризи і принципи управління: Монографія, Вид. Городець 2003 р. - 400 з,

4. Федеральний закон від 29 липня 1998 р. N 136-ФЗ "Про особливості емісії та обігу державних і муніципальних цінних паперів"

5. Альохін Б.І. "Державний борг" навчальний посібник. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. - 335 с,

6. Алексєєва І.А. "Цінні папери" Ч.3. Облігації: Учеб. посібник. Іркутськ: Изд-во ІГЕА, 2002. - 170 с.,

7. Винокурова В.П. Державний і муніципальний борг: Учеб. посібник. Іркутськ: Изд-во БГУЕП, 2006. - 252 c,

8. Брагінський Л.С. Державний борг: аналіз системи управління та оцінка її ефективності. Логос, 2007. - 127 с,

9. Брагінський Л. С "Державний борг: аналіз системи управління та оцінка її ефективності" Вид. Університетська книга, 2007. - 128 с,

10. Воробйов А.Є., Чекушіна Т.В. "Національна економічна безпека Росії: методологія управління державними боргами" навчальний посібник. Вид. РУДН, 2006. - 206 с,

11. Вавилов А.М., Трофимов Г.Д. "Стабілізація та управління державним боргом Росії" Питання економіки. 2005. - № 12. - 43 с,

12. Чумаченко О.А. "Державний внутрішній борг і державні внутрішні запозичення" Ринок цінних паперів. - 2005 № 16, Котельникова В.А. "Фінанси" конспі. лекцій, Вид. Ексмо, 2008. - 156 с,

13. Офіційний сайт Міністерства фінансів Російської Федерації www.minfin.ru,

14. Офіційний сайт Центрального Банку Російської Федерації www.cbr.ru,

15. Романовський М.В. "Фінанси" Підручник для вузів. - М.: Изд. "Юрайт", 2004. - 502 с.,

16. "Настанови з управління державним боргом" Підготовлені співробітниками МВФ і Світового банку. - 2001 р. - 45 с.

_{Програми}

Плановані державні внутрішні запозичення, виражені в цінних паперах Російської Федерації.

Структура внутрішнього державного боргу РФ.

Терміни і розміри погашення внутрішнього державного боргу РФ.