Ціноутворення на ринку державних цінних паперів

Курсова робота

За курсом "Комерційне ціноутворення"

Ціноутворення на ринку державних цінних паперів

Зміст

Введення

В даний час в Російській Федерації відбувається розвиток такого важливого сектора економіки, як ринок державних цінних паперів, правові основи якого були закладені ще деякими законодавчими актами СРСР. До кінця жовтня 2004 місткість ринку держпаперів досягла 216 трлн. рублів ¹ (близько 9,9% річного ВВП), збільшившись за 10 місяців у реальному вираженні в 2,4 рази. Примітно, однак, що останнім часом темпи зростання держборгу помітно зменшилися. Якщо в першому півріччі внутрішній борг в ГКО-ОФЗ збільшувався в реальному (з поправкою на інфляцію) вираженні в середньому на 10% в місяць, то в серпні вже на 8%, а в жовтні ¾ на 6%. Причин тому кілька.

По-перше, різке і стійке зниження загального рівня прибутковості. Середньозважені ефективні ставки вторинного ринку зараз не перевищують 60% річних, у той час як ще в липні вони були втричі вище. По-друге, позначається помітне зниження фіскальних запитів Мінфіну. Якщо в першому півріччі середньомісячний обсяг нетто-запозичень становив 4 трлн. рублів (з абсолютним найбільше у березні ¾ 7650 мільярдів.), то в липні-жовтні всього 1,5 трлн. (У тому числі в минулому місяці ¾ 2,1 трлн. Рублів). Незважаючи на кардинальне зниження прибутковості, держпапери за цим показником зберігають лідируючі позиції серед всіх фінансових інструментів. Наприклад, приріст індексу цін ДКО (тобто темп збільшення вартості середньостатистичного пакету облігацій) за жовтень склав 5,3% (у вересні ¾ 7%), що відповідає місячній валютної прибутковості трохи більше 4% (близько 60% річних). Набагато інтенсивніше дорожчали ОФЗ (по середньому індексом котирувань за жовтень ¾ на 9,9%), однак ступінь коливання їх котирувань на вторинних торгах (а отже, і ризик короткострокових вкладень) майже вдвічі вище, ніж у ДКО.

Таким чином, коротко проаналізувавши ринок державних цінних паперів, ми бачимо, що операції з цінними паперами в Росії є не тільки одними з найбільш гарантованих (дійсно, у міжнародній практиці зобов'язання уряду відносять до першої категорії надійності, в Російській Федерації ж до цих пір випущені Мінфіном облігації також справно погашалися), але і одними з найбільш прибуткових інструментів. У цілому за підсумками 10 місяців валютна прибутковість вкладень в ДКО склала більше 100% річних, в ОФЗ ¾ близько 80% річних, у той час як у ОВВЗ ¾ менше 50%.

Дані тенденції дозволяють говорити про те, що за показниками прибутковості та надійності вкладення в державні цінні папери РФ можна прирівняти до депозитних вкладів у великих банках. Отже, ринок державних зобов'язань володів до серпня 2005 року потенціалом найбільш швидко зростаючого сектора економіки, що, безсумнівно, підвищує інтерес інвесторів до цієї галузі. Однак, проведення успішних операцій на даному ринку неможливо без чіткого розуміння законів ціноутворення, найбільш активно впливають саме на даний сектор економіки. Тому в цій роботі і будуть розглянуті принципові підходи та моделі ціноутворення на державні цінні папери, а також зовнішні об'єктивні і суб'єктивні чинники, що впливають на формування ціни на державні зобов'язання.

I. Сутність державних цінних паперів, загальні умови їх випуску та обігу, функціонування ринку державних цінних паперів

Державні цінні папери ¾ це боргові зобов'язання емітента (держави, частіше за все в особі казначейства) перед набувачем даних зобов'язань (власником державних цінних паперів) у тому, що емітент зобов'язується в термін і в повній мірі погасити цінні папери, виплачувати належні відсотки, якщо такі слідують з договору про купівлю цінних паперів, а також виконувати інші зобов'язання, які обумовлені в договорі.

У світі централізований випуск цінних паперів використовується в якості інструмента державного регулювання економіки: як важіль впливу на грошовий обіг і управління обсягом грошової маси, а також як засіб неемісійного покриття дефіциту державного та місцевого бюджетів, спосіб залучення грошових коштів підприємств і населення для вирішення тих чи інших конкретних завдань. Накопичено багатий досвід моделювання і випуску різноманітних фінансових держзобов'язань, що відповідають потребам і запитам різних інвесторів ¾ потенційних вкладників в державні цінні папери.

У поширенні та обіг державних цінних паперів значну роль грають комерційні банки, які купують і продають їх на фондових ринках. Такі банки займають одне з провідних місць серед держателів розглянутих паперів (так, у США наприкінці 80-х років комерційні банки були утримувачами ринкових цінних паперів федерального уряду на суму приблизно 200 млрд. дол, що складає близько 10% загального обсягу випущених в обіг паперів). Ще більша роль комерційних банків як дилерів, через руки яких проходить значно більша кількість державних цінних паперів, ніж що акумулюється ними як власниками.

Державні цінні папери прийнято ділити на ринкові і неринкові ¾ в залежності від того, звертаються вони на вільному ринку (первинному і вторинному) або не входять у вторинне звернення на біржах і вільно повертаються емітенту до закінчення терміну їх дії. Основну частину державних цінних паперів складають ринкові.

До числа державних цінних паперів, прийнятих у світовій практиці, відносяться наступні.

1. Казначейські векселі ¾ короткострокові державні зобов'язання, що погашаються звичайно в межах одного року з часу їх випуску та реалізовані з дисконтом, тобто за ціною нижче номіналу, по якому вони погашаються (або продаються за номіналом, а випускаються за ціною вище номіналу).

2. Середньострокові казначейські векселі, казначейські бони ​​¾ казначейські зобов'язання, які мають термін погашення від одного до п'яти років, що випускаються звичайно з умовою виплати фіксованого відсотка.

3. Довгострокові казначейські зобов'язання ¾ з терміном погашення до десяти років і більше; по них оплачуються купонні відсотки. Після закінчення терміну власники таких державних цінних паперів мають право отримати їх вартість готівкою або рефінансувати в інші цінні папери. У деяких випадках довгострокові зобов'язання можуть бути погашені при настанні попередньої дати, тобто за кілька років до офіційного терміну погашення.

4. Державні (казначейські) облігації ¾ за своєю природою і призначенням близькі до середньострокових та довгострокових казначейських зобов'язань (а іноді з ними навіть не розмежовуються). Окремі види державних облігацій, зокрема, ощадні облігації, можуть поширюватися на неринковій основі.

5. Особливі види неринкових державних цінних паперів у вигляді іноземних урядових серій, серій урядових рахунків, серій місцевих органів влади (наприклад, у радянській економіці широке поширення отримали безвідсоткові товарні облігаційні позики).

Таким чином, позики можна класифікувати:

1. залежно від емітента;

2. від характеру виплати доходів:

   • виграшні;

   • цільові;

   • безвідсоткові;

   • з фіксованим і плаваючим відсотком;

   • з одноразовою сумою виплати і по частинах;

   • бескупонние, де дохід дорівнює різниці ціни купівлі та погашення;

3. за призначенням:

   • для населення;

   • для юридичних осіб;

4. за характером оформлення:

   • державні цінні папери (паперова форма / безпаперова);

   • договором (для зовнішніх позик);

   • цінні папери вільно обертаються на ринку і позики неринкового характеру.

В останні роки став швидко розвиватися російський ринок державних цінних паперів. У зв'язку з цим варто ще раз згадати про оригінальної версії державних цінних паперів у вигляді примусово розподілялися в СРСР облігацій державних позик, а також про нелегальному ринку подібних облігацій, на якому вони скуповувалися за безцінь.

Однак, ближче до власне ринку державних цінних паперів підійшли облігації «золотого» позики, не тільки продавалися, а й купувалися ощадними банками. Але інфляція підірвала основи їх функціонування. Офіційні ціни на ці державні цінні папери призначалися держорганами у вигляді не тільки цін продажу, а й цін скупки (облігацій) та викупу товарних облігаційних позик (триваючого до цих пір).

Щось схоже на ринку державних цінних паперів виникло у зв'язку зі створенням вторинного ринку купівлі-продажу приватизаційних чеків ¾ «ваучерів». Ціна первинного ринку ¾ 10 тис. руб. за «ваучер», враховуючи й те, що вона не стягувалася з набувачів цього цінного паперу, виявилася досить умовною. А от вторинні ринки продемонстрували стосовно до цього виду державних цінних паперів можливість дії ринкового механізму ціноутворення.

«Ваучеризація» ознаменувала початок реального процесу становлення російського ринку державних цінних паперів. Сьогодні спостерігається досить швидке розширення ємності цього ринку, тобто обсягу проведених на ньому операцій. Все більша кількість юридичних та фізичних осіб прагне вийти на цей розвивається сектор вітчизняного фінансового ринку як і покупців, і продавців. Деякі з них стають справжніми інвесторами, розраховуючи на частину доходів від справ, в які вкладені гроші, витрачені на придбання цінних паперів. Значне ж кількість учасників ринку державних цінних паперів за краще бачити в них лише оптимальне знаряддя спекулятивних операцій (тим паче, що ринок недержавних цінних паперів приніс багатьом розчарування і прямі втрати).

Незважаючи на це, в теперішній же час ринок державних цінних паперів уже в достатній мірі розвинений: існує цілий ряд різних за своєю суттю державних зобов'язань, які можуть бути об'єктами ціноутворення.

1. Облігації федерального позики (для юридичних осіб). Термін обігу більше 1 року (378 днів), безпаперова форма випуску. Всі операції з ним ведуться на рахунку-депо. Виплачується змінний щоквартальний дохід. Купонні середньострокові цінні папери.

2. Державні короткострокові бескупонние облігації (ДКО). Випущені в обіг державні короткострокові облігації з терміном обігу 3, 6 і 12 місяців, з липня 2002 р. емісія тримісячних облігацій проводиться двічі на місяць, а шестимісячних і річних ¾ щомісяця. За цим видом облігацій процентні виплати не проводяться, так що дохід по них протягом усього періоду обігу дорівнює дисконту, тобто різниці між номіналом і ціною його продажу на первинному ринку. Природно, що для окремого власника облігації, що здобуває її на первинному або вторинному ринку, дохід визначається як різниця між ціною наступного продажу (або погашення) і ціною покупки. Прибутковість розрізняється по серіях, безпаперова форма. Початкові великі угоди з ДКО відбуваються в торговельній системі Московської міжбанківської валютної біржі, а також на Центральній фондової біржі (деякий час операції з ДКО велися і на Московській товарній біржі ¾ ВДНГ). До торгів допускаються уповноважені дилери, які або оперують власними коштами та облігаціями, або виступають від імені клієнтів. Дохід, отриманий від продажу ДКО, не обкладається податками. З 2004 року операції з ДКО і ОФЗ ведуться також з нерезидентами.

3. Облігації державної ощадної позики (ОГСЗ) випущені після 2003 року різними серіями в паперовій формі. Термін обігу ¾ 1 рік. Змінний щоквартальний купонний дохід. Призначені для населення.

4. Облігації Державної республіканської внутрішньої позики РРФСР 2000 р., іменовані державними довгостроковими облігаціями (ГДО), випущені на термін 30 років. Випускаються серією жовтень / квітень. За них щороку проводяться процентні виплати в розмірі 15% від номіналу, тому тридцятирічний позика фактично представляє сукупність тридцяти річних позик. Бескупонние, найчастіше інвесторами використовуються як річні: щороку визначається час для їх погашення ¾ 1 тиждень. Процентні виплати, не обкладаються податком, тоді як дохід від перепродажу цього виду цінних паперів підлягає оподаткуванню.

5. Цінні папери неринкового характеру. Призначені для страхових компаній, пенсійних і позабюджетних фондів. Максимальний дохід дорівнює 400% річних.

6. Облігації виграшної позики 2000 року. Призначаються для населення. Випущені в паперовій формі. Довгострокові: терміном на 16 років. Дохід виплачується у вигляді виграшів. У 2000 році облігації 1982 були обміняні на ці облігації. зараз облігації 1982 змінюються також на ОГСЗ.

7. Облігації внутрішньої державної валютної позики (ОВВЗ) випущені в 2000 рр.. під забезпечення заморожених рахунків Зовнішекономбанку СРСР (ЗЕБ-овкі). У 2001 році було прийнято рішення повністю погасити зобов'язання перед населенням. Для юридичних же осіб були випущені в безпаперовій формі ОВВЗ. Вони деноміновані в доларах США. Позика складається з 15 щорічно і по черзі погашаються траншів з різними термінами погашення (від року до 15 років). Дохід за цими облігаціями виплачується в розмірі 3% річних і не підлягає оподаткуванню. Облігації вільно обертаються на ринку.

8. З 1982 року ведеться також випуск валютних облігацій зовнішніх позик.

9. Золоті сертифікати (ЗС) оберталися на ринку цінних паперів протягом року, з вересня 2001 р. по вересень 2002 р., тобто відносяться до числа погашених цінних паперів. Цілком можливі, однак, їх наступні випуски. Процентний дохід за золотими сертифікатами виплачувався щоквартально в розмірі тримісячної доларової ставки ЛІБОР (щодня публікується середня ставка відсотка, за якою банки Лондона розміщують свої депозити в інших банках, що грає роль міжнародного орієнтира) плюс 3% річних.

Ціна на золотий сертифікат у вигляді ціни первинного розміщення встановлювалася Міністерством фінансів РФ виходячи з золотого еквівалента сертифіката на основі другого фіксингу ціни золота проби 0,9999 на Лондонському ринку. Перерахунок цієї ціни в рублі здійснювався за офіційним курсом, що встановлюється Центральним банком Росії. До ціни, визначеної таким чином, додавалася премія у вигляді накопиченого відсотка за період, що минув з початку кварталу, з тим щоб диференціювати квартальний прибуток в залежності від терміну придбання сертифіката. Від податку звільнялися процентний квартальний дохід і різниця між ціною первинного продажу сертифікату та його погашення. Тим самим формально прибуток від перепродажу ставала об'єктом оподаткування. Звернення золотих сертифікатів не був обмежений, але операції підлягали обов'язковій реєстрації в Міністерстві фінансів. Незважаючи на відсутність обмежень на перепродаж, вторинний ринок золотих сертифікатів не сформувався (інформація про нього була відсутня). Таким чином, замість вільної ринкової ціни на ЗС мала місце єдина вихідна ціна продажу, призначувана Міністерством фінансів РФ, або ціна первинного розміщення. Передбачається знову випустити золотий сертифікат з квартальним доходом і погашенням рублями, валютою або золотом (10 кг). Прибутковість обчислювалася б за ставкою Libor (ціна пропозиції на Лондонському міжбанківському ринку; Lebit ¾ ціна попиту на Лондонському міжбанківському ринку; Mebit ¾ ціна попиту на Мадридському міжбанківському ринку і т.д.), помноженої на 10 пунктів. Передбачуваний термін дії сертифіката ¾ 3 роки.

10. У 2003 році в звернення були випущені казначейські обязательсятва (не ті КВ 90-го року для населення), емісія здійснювалася з метою фінансування бюджетного дефіциту. Ними можна було погашати податкові платежі перед бюджетом, розраховуватися з іншими підприємствами. Після 5 індосаментів (передавальний напис на векселі) вони могли вступати на вільний ринок. Прибутковість була 40% річних, безпаперова форма, тобто аналогічно векселями. На вимогу МВФ випуск КО припинений, тому що їх порахували грошовим сурогатом, тобто інфляційним джерелом покриття бюджетного дефіциту.

11. У 2003 році також випущені казначейські векселі строком обігу 10 років, які отримали банки, тому що бюджет був їм винен за пільгове кредитування с / г підприємств.

На закінчення зазначу, що емітентом державних цінних паперів в Російській Федерації виступає Мінфін, а основним оператором з ним ¾ Банк Росії. Тоді виникає питання: якою мірою ціноутворення на державні цінні папери може бути віднесено до банківського. Проблема полягає в тому, що комерційні банки не мають прямого відношення до емісії цього виду цінних паперів та їх первинного поширенню. Разом з тим навіть первинна продаж державних цінних паперів являє собою операцію центробанку, яка проводиться на відкритому ринку і до якої залучаються комерційні банки. У подальшому ж вони перетворюються ледь чи не на головних продавців і покупців державних цінних паперів. Дані обставини і дають можливість розглядати ціни на ці папери в якості цін на банківський продукт (або включати формування цін на державні цінні папери в банківське ціноутворення).

II. Зовнішні фактори ціноутворення на державні цінні папери

Ціноутворення на ринку державних цінних паперів перебуває під значним впливом обставин, безпосереднім чином не пов'язаних з природою, сутністю, цільовим призначенням того чи іншого виду цінних паперів. Подібного роду чинники можна назвати зовнішніми.

Об'єктивні чинники ціноутворення є параметрами, що характеризують загальний стан економіки країни в цілому (стан виробництва, грошового обігу, фінансів, бюджету) і ринку державних цінних паперів (його організаційно-правову оформленість, можливий обсяг операцій, взаємодія з іншими ринками) зокрема. Іноді об'єктивні фактори ціноутворення на ринку цінних паперів поділяють на макро-і мікроуровневие. Однак до ринку державних цінних паперів такий поділ не застосовується. Держава, яка виступає в ролі емітента державних цінних паперів, є одночасно головним суб'єктом макроекономіки. Тому такі мікроуровневие за формою фактори, як імідж та фінансовий стан емітента, стосовно до державних цінних паперів стають макрорівневі. Загалом, на ринку державних цінних паперів відбувається своєрідне змикання мікро-та макрорівні.

До суб'єктивних факторів ринкового ціноутворення на державні цінні папери відносять ті, що мають поведінкову природу і характеризують реакцію окремих суб'єктів ринку на яка складається у ньому (або прогнозовану) ситуацію. Провідне місце тут належить ринковим очікуванням. Це передбачення сприятливою чи несприятливою для даної особи ситуації на ринку, відчуття небезпеки і ризику, психологічні установки учасника угод з цінними паперами.

Доцільно виділяти з числа суб'єктивних фактори спекулятивної природи; завдяки їм відбувається перетік коштів, що надходять на фондові ринки, у ті сегменти, які обіцяють принести найбільший прибуток. У Росії ці спекулятивні тенденції проявляються не тільки у своїх природних (притаманних нормального ринку) формах прагнення до збільшення прибутковості, прибутковості. Спостерігається і гонитва за надприбутком, що надає сильне зовнішній вплив на цінову ситуацію на ринку цінних паперів.

Суб'єктивні, в тому числі спекулятивні, фактори ціноутворення на державні цінні папери, можуть бути віднесені до ринкових у вузькому сенсі цього слова, бо мають реальної ринкової природою, безпосередньо характеризують ринкову поведінку суб'єктів. Об'єктивні чинники також мають відношення до ринку, але непряме.

До числа первинних і найбільш важливих об'єктивних зовнішніх чинників ціноутворення на державні цінні папери відносяться регламентування способу встановлення ціни і надання певної спрямованості процесу подальшої зміни поточних цін. Ці можливості закладені в умовах випуску та розповсюдження цінних паперів. Варто відзначити два крайніх прояви дії подібних факторів.

При жорсткій регламентації заздалегідь задаються не тільки вихідна ціна продажу і кінцева ціна викупу, але й (в тій чи іншій мірі) весь тренд зміни цін у межах між цими полюсними значеннями. Ціни на державні цінні папери стають фіксованими цінами продавця, не залежними від поведінки покупця. Відтворюється відома по минулому досвіду картина призначаються державними органами цін.

При м'якій регламентації емітент зумовлює лише первинну ціну і ціну викупу, тоді як на вторинному ринку має місце вільне ринкове ціноутворення.

Стосовно до розглянутих вище видів державних цінних паперів, що набули поширення в Росії протягом останніх шести років, фактор цінової регламентації проявляється по-різному.

Так, до облігацій внутрішньої позики відноситься дія механізму ринкового ціноутворення, при якому ціна формується в процесі взаємодії (вільного торгу) продавців і покупців, на основі вирівнювання попиту та пропозиції. У цих умовах існує реальна можливість одночасного здійснення угод у різних місцях і за різними цінами.

Інша ситуація має місце у відношенні державних короткострокових облігацій, золотих сертифікатів та облігацій Державної республіканської позики РРФСР 2000 р. (державних довгострокових облігацій). Ціни ГДО фіксуються на кожний тиждень, а місце угод прив'язане до територіальним відділенням Центрального банку Росії. Реальні угоди з продажу золотих сертифікатів здійснювалися тільки в Міністерстві фінансів РФ за незмінною протягом дня ціною. Місце проведення угод купівлі-продажу державних короткострокових зобов'язань також строго регламентовано; встановлюється єдина ціна, за якою проводяться операції в кожен конкретний момент часу, за наявності множинності спектру цін попиту і пропозиції.

Ряд зовнішніх факторів регулятивної природи впливає на ціни не прямо, а за допомогою впливу на величину попиту і пропозиції, від яких, як відомо, залежить ринкова ціна державних цінних паперів. У реальній практиці найчастіше відбувається зниження ринкової ціни цінних паперів внаслідок скорочення попиту на них або зростання пропозиції. Найбільш типові ситуації тут такі.

Запровадження пільг з податку на отримувану за рахунок купівлі-продажу цінних паперів прибуток спонукає зростання цін на них і призводить до «відсікання» від попиту збиткових і приховують свій прибуток організацій, а також громадян, доходи яких за депозитами і так не оподатковуються прибутковим податком. Подібні інвестори виявляють інтерес до придбання державних цінних паперів на ринку тільки в тих випадках, коли прибутковість цих паперів без урахування податкових пільг порівнянна зі ставками депозитного ринку, але таке трапляється рідко.

За існуючим законодавством податком на прибуток не обкладається поки прибуток по державних цінних паперів, до якого відносяться процентні виплати за ними, але, можливо, незабаром введення цього податку. Дохід же, одержуваний від перепродажу, оподатковується у загальному порядку. Проте окремими підзаконними актами від податку звільнено дохід на ринку ДКО і різниця в ціні купівлі та погашення золотих сертифікатів. Відмінності в обліку доходу від продажу та погашення останніх були введені після закінчення половини терміну їх обігу та підірвали вторинний ринок золотих сертифікатів. Втрата податкових пільг продавцями призвела до завищення цін і відштовхнула покупців, що зберегли можливість придбання сертифікатів за нижчою поточною ціною первинного розміщення, що не залежить від податкових пільг.

Доказом впливу оподаткування на попит і на ціни ДКО служить ситуація, що виникла в травні 2002 р. після виходу постанови Уряду РФ № 490, відповідно до якого до складу доходів, що враховуються при розрахунку бази оподаткування для сплати податку на прибуток, включаються доходи по ДКО. Зміст цього документа було розцінено як скасування податкових пільг по державних цінних паперів. У результаті практично відразу ж стали спостерігатися зниження цін і різке зростання прибутковості ГКО всіх випусків, які брали участь у зверненні. Міністерство фінансів РФ було змушене поширити лист, в якому вказувалося, що після формування бази оподаткування вона зменшується на суму пільг, і, таким чином, податкові пільги по державних цінних паперів збережені в колишньому обсязі. Після цього роз'яснення курси облігацій повернулися на колишню позначку.

Поряд з пільгування прибутку угоди з державними цінними паперами стимулюються також і з податку на операції з ними. Замість загальної податкової ставки 0,3% від суми угоди, що обчислюється для двох контрагентів, які сплачують податки, операції з державними цінними паперами обкладаються податком тільки на покупця і за ставкою 0,1%. Тим самим виникають пільги з податку на операції, що призводять до зниження витрат по операціях і сприяють підвищенню цін.

Істотне обмеження попиту на золоті сертифікати сталося внаслідок їх високого номіналу, який практично виключав купівлю їх дрібними фірмами та фізичними особами. Тим часом саме ці верстви покупців могли спокуситися золотим забезпеченням. Поява ж сертифікатів на дрібні суми (після того, як Міністерство фінансів РФ дозволив власникам дробити великі) породило в учасників ринку сумніви у їхній статус. Отже, номінал цінного паперу здатний впливати на попит, а разом з цим і на їх ціну.

Виділення вузької зони місць проведення операцій з державними цінними паперами істотно скорочує попит на них з боку потенційних інвесторів, віддалених від цих місць. Відсутність прямого продажу державних короткострокових облігацій, так само як і необхідність купувати їх через дилерів з виплатою комісійних винагород їм і ММВБ, також знижує попит на цей вид цінних паперів.

До об'єктивних факторів ціноутворення на державні цінні папери слід віднести так званий законодавчий ризик. Існує небезпека виходу у світ нових законодавчих актів, нормативних документів, які змінюють правову базу ринку цінних паперів у зв'язку із здійсненням економічних реформ або зміною урядового курсу, коригуванням економічної політики. Цей вид ризику дуже характерний для умов переказу російської економіки на ринкові рейки, глибокої перебудови методів господарювання. Дані обставини в стані значно трансформувати ціноутворюючі фактори на ринку цінних паперів.

Так, у результаті стрибка курсу долара в «чорний» вівторок 11 жовтня 2002 р. були терміново змінено умови випуску та аукціонного продажу державних короткострокових облігацій. З метою збільшення привабливості аукціону на ньому почали розміщувати короткострокові тримісячні облігації, а номінал облігацій було збільшено з 100 тис. руб. до одного мільйона, що суперечило діючим на той момент «Основним умовами випуску державних короткострокових бескупонних облігацій Російської Федерації». У підсумку були змінені три ціноутворюючих чинники: дата розміщення, термін погашення і номінал облігацій. Більш того, зміни були внесені в останній момент, коли відмовитися від поданих заявок на участь в аукціоні без збитків вже неможливо.

Об'єктивним фактором, що розширює попит на державні цінні папери, є вимоги, що висуваються з боку державних органів, контролюючих страхову діяльність, до структури активів страхових компаній. Згідно з цими вимогами, страхові організації зобов'язані тримати 10% своїх резервів у державних цінних паперах. У 2002 р. обсяг таких резервів склав приблизно 3 трлн. руб. А це гарантує додатковий попит на державні цінні папери в обсязі не менше 300 млрд. руб. Якщо аналогічні вимоги будуть пред'явлені до пенсійних фондів і до чекових інвестиційним фондам, попит на державні цінні папери ще більше зросте.

Державна процентна політика уособлює ще один чинник ціноутворення на ринку державних цінних паперів: нею пояснюється динаміка цін на державні довгострокові облігації, прибутковість по яких є відображенням уявлень Центрального банку Росії про середньої прибутковості активів фінансового ринку в світлі державної процентної політики.

Настільки ж чуйно реагує на процентну політику і ринок ДКО, а з ним і ціни цього ринку. Є підстави стверджувати, що зниження ставки рефінансування НБУ, що породжує збільшення потоку «дешевих» грошей, стимулює зростання цін на ДКО і зниження їх прибутковості.

Розглянемо тепер ринкові чинники ціноутворення на державні цінні папери.

Серед цих чинників слід виділити в першу чергу кон'юнктуру суміжних секторів фінансового ринку: кредитного, валютного, дорогоцінних металів. Наприклад, ціна золотого сертифіката практично повною мірою визначалася ціною золота на Лондонському ринку, вираженої в доларах США на Московській валютної біржі.

Найбільш сильна взаємодія, що є чинником ціноутворення на державні цінні папери, має місце між кредитними та валютним ринками, з одного боку, і ринком ДКО ¾ з іншого. Три позначених сегмента фінансового ринку становлять традиційні банківські ринки, на яких активно діють комерційні банки. Збільшення прибутковості одного з цих ринків породжує зростання попиту на його продукт і відповідний перетікання грошових капіталів. Внаслідок цього при відносно стабільній загальній грошовій масі потік коштів на інші ринки слабшає, що приводить до падіння попиту на продукт даного ринку.

Так, ціни на ДКО і їх прибутковість корельовані з кредитною ставкою на ринку позичкового капіталу. У залежності від рівня надійності вкладень у той чи інший сектор вкладник грошових коштів вирішує питання про те, яка з цін попиту буде вище, відповідно про те, чи направити свої гроші на кредитний ринок або на ринок цінних паперів. Так як надійність ДКО в загальному випадку більш висока, ніж надійність кредитів, ціна на ДКО повинна бути вище, а прибутковість ¾ нижче, ніж на кредитному ринку. Але це буде спостерігатися тільки при інших рівних факторах.

У 2002 р. зусиллями Міністерства фінансів РФ, спрямованими на збільшення привабливості державних цінних паперів, була встановлена ​​нестандартна ієрархія ставок. Дохідність ДКО протягом тривалого часу перевищувала міжбанківські ставки, що спровокувало перетік коштів на ринок цих цінних паперів навесні та влітку 2002 р. Як відомо, російський валютний ринок приваблює покупців іноземної валюти, що породжує відтік на нього коштів з ринку ДКО; в результаті пропозиція облігацій перевищує попит, ціни на них падають.

До ринкових чинників ціноутворення на державні цінні папери відносяться і кон'юнктурні ризики. Ризик неплатежу або непогашення проявляється насамперед у наявності ненульовий ймовірності того, що держава не зможе або не захоче розплатитися з інвесторами. Наводячи до зниження попиту та ринкових цін на державні цінні папери, він зумовлений недовірою до російської держави як до фінансового суб'єкту, позичальнику коштів.

Існує ризик невдалого вибору часу купівлі або продажу державних цінних паперів на ринку: в силу чисто випадкових обставин його кон'юнктура може мінятися в ту або іншу сторону. Суто випадковий, стохастичний ризик значною мірою залежить від стабільності економічної ситуації, стійкості державного управління; чим нижче стабільність, тим вище ризик і його вплив на ціни. Посилення цієї складової ризику приводить звичайно до зниження попиту і цін на державні цінні папери.

У числі інших факторів ціноутворення на державні цінні папери ¾ стан депозитного ринку (депозитна процентна ставка) і ринку комерційних цінних паперів, включаючи акції. Попит на облігації залежить також від можливості залучення коштів на їх купівлю на міжбанківському кредитному ринку та з інших джерел. Впливає на ціни на державні цінні папери та можливість їх страхування.

Таким чином, ціни на державні цінні папери формуються відповідно до загальних принципів ціноутворення, але під впливом специфіки та багатофакторності, тобто існує основний тренд цін, відхилення від якого і пояснюються присутністю або відсутністю будь-якого ряду факторів.

Висновок

Підприємства можуть інвестувати кошти в державні цінні папери й одержувати при цьому ефективну прибуток навіть за вирахуванням інфляційного відсотка. Слід також зазначити, що підвищення довіри до держави як до позичальника також знизило кількість негативних факторів, які відхиляють ціни державних зобов'язань у меншу сторону.

Проте до ідеального стану з цьому секторі ще далеко. Примітною тут стала ситуація, що сталася 27 вересня з ОГСЗ 1-ої серії ^1. 27 вересня в установах Ощадного банку м. Москви вишикувалися значні черги. Причиною яких був не тільки той факт. що Ощадбанк ¾ є єдиним платіжним агентом Мінфіну та сама «зворушлива традиційність» процесу стрижки купонів, коли останні акуратно вирізують співробітниками банку за допомогою ножиць; але набагато більш вагомі підстави:

• за першою версією, керівництво Ощадбанку в недостатній мірі врахував ту обставину, що потреби в готівкових грошах у різних відділень банку в цей день виявилися різними: у відділеннях. розташованих ближче до центру міста, а тому що зазнавали більший наплив клієнтів, готівка швидко закінчувалися, тоді як в інших відділеннях гроші були;

• по другій неофіційною версією, Ощадбанк просто не зміг швидко перевести 1,4 трильйона мінфінівських безготівкових рублів на необхідну суму готівки.

Через що Ощадбанком і було встановлено правило: більше 20 млн. у «одні руки» не давати, що, природно, не було повідомлено в умовах ОГСЗ рік тому.

Однак, що залишилися непогашеними облігації, звичайно, не пропали. Експерти були впевнені, що до 26 березня 2005 року (це крайній термін погашення ОГСЗ 1-ої серії) держава поверне свої борги. Але приватні вкладники своїх 164,56% вже не отримають, тому що на наступний день вони вже перетворяться на 162,79%, а через тиждень ¾ в 152,9%, а в березні 97 ¾ всього лише 55,25% річних. Тобто виходить, що обіцяний державою дохід власники ОГСЗ 1-ої серії так і не отримають.

Незважаючи на це, державою було обіцяно повністю погасити заборгованість, що, без сумніву, підніме його статус в очах приватних інвесторів, по минулому досвіду звиклих до процедури заморожування рахунків і мимовільної реструктуризації внутрішнього державного боргу, відсувають очікувані виплати до кінця життя.

Існують і інші проблеми: наприклад, проблема з якою зіткнулося Міністерство фінансів Російської Федерації ¾ це прибутковість казначейських зобов'язань, яка є найбільш високою, ніж у інших фінансових інструментів. Звичайно, ринок казначейських зобов'язань до цих пір продовжує залишатися незбалансованим, попит на казначейські зобов'язання явно перевищує пропозицію. (Прибутковість казначейських зобов'язань у лютому 2004 року була 400-600% річних).

Тим не менш, процеси, що відбуваються в нашій країні, повинні привести до нормального функціонування системи цінних паперів, так як законодавча база в цій галузі вже створена і послідовне рішення тут проблем (одна з яких ¾ поліпшення ситуації з очікуваннями інвесторів) не тільки дозволять створити дійсно динамічний фінансовий ринок у країні, але і дадуть державі важливий інструмент регулювання економіки. При цьому вміле використання державних цінних паперів в перспективі стане взаємовигідною: підприємства, страхові товариства, позабюджетні фонди придбають ще одну можливість для ефективного вкладення коштів; уряд ж зможе додатково фінансувати витрати бюджету.

Література

1. Алексєєв М. Ю. Ринок цінних паперів. М. 2005.

2. Астахов В. П. Цінні папери. М. 2005.

3. Бюджетна криза не дасть загинути ДКО. Загроза держзапозичень знову піднімає ставки / / Експерт від 21 жовтня 2004. № 40 (59).

4. Для своїх не шкода! Розрив прибутковості рублевих і валютних держоблігацій і не думає скорочуватися / / Експерт від 4 листопада 2004. № 42 (61).

5. Інструкція Міністерства фінансів РФ «Про правила випуску і реєстрації цінних паперів на території Російської Федерації» від 3 березня 2000 р. № 3.

6. Кролл Л. А. Російський ринок цінних паперів: склад, структура, проблеми розвитку / / Бухгалтерський облік. № 1. 2004.

7. Хто підтримає ринок. Первинні дилери припускають допомагати собі, а не Мінфіну / / Експерт від 7 жовтня 2004. № 38 (57).

8. Лист Мінфіну РФ «Положення про порядок продажу, обліку, здійснення угод і погашення іменних Золотих сертифікатів Міністерства фінансів Російської Федерації випуску 2001 р.» від 18 листопада 2001 р. № 134.

9. Лист Мінфіну РФ «Положення про порядок розміщення, обігу та погашення казначейських зобов'язань» від 21 жовтня 2002 р. № 140.

10. Лист ЦБР «Про порядок здійснення на території Російської Федерації операцій з облігаціями внутрішньої державної валютної облігаційної позики» від 13 квітня 2002 р. № 87 (зі змінами від 5 вересня 2002 р.).

11. Лист ЦБР «Організаціям-дилерам на ринку ГКО і ОФЗ» від 5 вересня 2003 р. № 28-7-3/А-693.

12. Постанова Уряду РФ «Про випуск державних короткострокових бескупонних облігацій» від 8 лютого 2004 р. № 107 (зі змінами від 27 вересня 2002 р.).

13. Постанова Уряду РФ «Про випуск казначейських зобов'язань» від 9 серпня 2002 р. № 906.

14. Постанова Уряду РФ «Про генеральних умовах випуску та обігу облігацій державних неринкових позик» від 21 березня 2004 р. № 316.

15. Наказ Мінфіну РФ «Про випуск облігацій державної ощадної позики Російської Федерації дев'ятої серії» від 29 липня 2005 р. № 70.

16. Родіонова В. М. Фінанси. М.: Фінанси і статистика. 2000.

17. Усатов І. А. Ціна і ціноутворення в умовах переходу до ринкової економіки. М. 2003.

18. Умови випуску облігацій федеральної позики з постійним купонним доходом. Затверджено Мінфіном РФ 28 червня 2004 р. № 60.

19. Федеральний закон «Про ринок цінних паперів» від 22 квітня 2004 р. № 39-ФЗ.

20. Фінансовий ринок / / Експерт від 28 жовтня 2004. № 41 (60).