Раніше ми встановили, що головне завдання будь біржі це - створення такого механізму (алгоритму) котирування, який би відображав реальне співвідношення попиту та пропозиції до даного активу, що виражається в отриманні деякого усередненого значення ціни за аналізований відрізок часу. Частіше за все, для зручності, таким відрізком часу вважається період торгової сесії дня. Усереднення ціни, у свою чергу, стає можливим тільки у випадку, коли є що усереднювати. Якщо, наприклад, протягом дня було скоєно 100 угод по одному і тому ж активу (цінного паперу, товару), то, застосовуючи певний математичний алгоритм, можна отримати усереднений результат, який, і буде вважатися підсумковим котируванням дня. І лише тоді ця підсумкова котирування буде опублікована в засобах масової інформації, озвучена в останніх новинах, і стане ціновим орієнтиром до появи підсумкового котирування наступного дня.
Як видно, під словом "котирування" розуміється одинична ціна, одна точка на графіку торгів. Це може бути ціна конкретної угоди, або підсумкова усереднена ціна заданого періоду часу. Під словом "котирування" розуміється процес визначення підсумкової результуючої котирування на основі усереднення всіх котирувань по заданому алгоритму в даному періоді часу. Надалі, для спрощення, будемо вважати цим періодом часу торговельну сесію одного робочого дня.
Вище ми вже сказали, що якщо є 100 угод протягом торговельної сесії, це на їхній основі можна розрахувати підсумкову котирування. А якщо є тільки 10 угод? А якщо тільки одна угода? А якщо не було жодної? Де знаходиться межа тієї кількості точок у ціновому полі торгової сесії, нижче за яку сам процес котирування втрачає всякий сенс?
Як відомо, підсумкова котирування дня наводиться у всіх економічних новинах. І тоді ця підсумкова котирування буде служити ціновим орієнтиром для всіх зацікавлених учасників ринку до появи нової котирування наступного дня.
Справа в тому, що підсумкова котирування стає ціновим орієнтиром не сама собою, а тому, що учасники ринку (і продавці і покупці) приймають її за цей орієнтир. А приймають саме тому, що біржа довела, що саме створювану нею механізм котирування відображає дійсне, реальне положення справ на ринку. І саме тоді котирування такої біржі транслюються по всьому світу через найбільші системи фінансової інформації, такі, як Reuters, Bloomberg та ін Інакше кажучи, питання прийняття або не прийняття підсумкового котирування в якості цінового орієнтиру фактично є питанням довіри учасників ринку до даної біржі, а точніше, до її інформації. Насправді, ситуація набагато серйозніше, ніж здається. Саме завдяки цінових орієнтирів інвестори приймають рішення про доцільність напрямку нових інвестицій у даний сегмент ринку. Тому, кожна біржа прагне ввести в свої правила біржової торгівлі такі вимоги до процедури котирування, які не викликали б ні найменшого сумніву в тому, що вони забезпечують одержання реального ринкового цінового орієнтира в даний час в даному місці. Тому біржа повинна не просто приймати який- або актив для проведення операцій з його купівлі - продажу, але, в першу чергу, вона повинна приймати його на котирування. І якщо той чи інший актив не забезпечує необхідної мінімальної кількості регулярно щоденних укладених угод за контрольний період часу, він безжалісно знімається з котирування, а значить і з торгів. Чому "безжально"? Та тому, що довіра інвесторів дорожче. Саме тому процес котирування завжди йде в парі з процесом торгівлі. Але, якщо немає котирування, то немає і торгівлі. Якщо біржа організує торгівлю тим чи іншим активом, але не може забезпечити його котирування, то це вже не біржа, а просто торгова фірма. Тому, що в цьому випадку отримані ціни носять випадковий характер і нічого не відображають. А, значить, не можуть служити орієнтиром для інвесторів.
Як же домогтися ефективного і достовірного котирування на біржі? Звичайно, можна просто назвати довільним чином отримані ціни котируваннями. Але чи переконає це інвесторів? Чи будуть вони довіряти такій, так званої, "біржі"? Тому, що одна справа назвати котируванням випадкову і нічого не відображає ціну. Зовсім інша справа - створити механізм, розробити алгоритм процесу котирування і переконати в його адекватності інвесторів і завоювати їхню довіру.
Дійсно, створення алгоритму котирування - справа дуже непроста і трудомістке. Воно потребує глибоких знань біржових технологій. Крім того, необхідно враховувати цілий ряд різних ціноутворюючих факторів. Все це, у свою чергу, призводить до необхідності прийняття певних вимог по відношенню до того активу, який передбачається котирувати.
По-перше, операції з цим активом повинні полягати регулярно. Це означає, що якщо з деяким товаром (цінним папером) була укладена одна угода протягом, наприклад, місяця, то котирування такого товару за визначенням є неможливим і він повинен зніматися з торгів. Для контролю за регулярністю, на біржах вводиться поняття так званого "контрольного періоду". У практиці світових бірж, звичайно в якості контрольного періоду беруться тиждень або місяць, за які й визначається частота укладання угод. Якщо протягом контрольного періоду частота угод була низька, то котирувальний комітет (котирувальна комісія) біржі розглядає питання про доцільність залишення даного активу на торгах.
По-друге, протягом торговельної сесії дня має бути укладено угод не менше встановленого мінімального кількості. Рецептів тут немає. Все залежить від ступеня ліквідності активу, стану ринку, а також бажання самої біржі завоювати (чи зберегти) довіру інвесторів. Але, принаймні, знову-таки зі світової біржової практики, це кількість не повинна вимірюватися однією або кількома угодами. Справа в тому, що при великій кількості угод або, правильніше сказати, при великій кількості точок у ціновому полі, вступає в дію так званий закон великих чисел, по якому верхні і нижні відхилення взаємно компенсуються, і залишається деякий усереднене значення, яке і приймають як підсумкову котирування дня. Відповідно, при малій кількості точок (тим більше при їх відсутності) у ціновому полі, виявлення підсумкової, достовірної ринкової ціни не представляється можливим.
По-третє, крім цін угод, необхідно враховувати заявки продавців (ціни пропозиції) та заявки покупців (ціни попиту), рівні найкращих незадоволених заявок на продаж і купівлю.
По-четверте, - це випливає з самого сенсу котирування - на котирування (а, отже, і на торги) приймається тільки активи, що володіють стандартними властивостями (тобто такими властивостями, які не змінюються від партії до партії), що торгуються оптовими партіями без необхідності попереднього огляду. Крім того, прийняті на котирування активи повинні бути поновлювані, тобто не зникати з торгів після укладення з ним угод (наприклад, при продажу об'єкта нерухомості, він зникає з торгів, оскільки не є відновлюваним). З властивості поновлювальності слід властивість заменяемости, тобто коли одна партія товару може бути замінена іншою партією того ж товару (наприклад, одна тонна пшениці, проданої сьогодні, може бути замінена іншою тонною такий же пшениці, що виставляється на торги завтра). Це, перш за все, такі активи, як цінні папери, валютні ресурси, товари, переважно сировинного характеру (рідше - напівфабрикати) - нафта, зерно, бавовна, шовк, шерсть, газ, електроенергія, і т.п.
По-п'яте, необхідно встановлювати мінімальний обсяг торгуемого активу. Якщо угода була укладена на обсяг, нижче мінімально встановленого, то ціна такої угоди в розрахунок підсумкового котирування не приймається. Це пов'язано з тим, що ціни за одиницю активу звичайно різні залежно від величини об'єму. При більшому обсязі ціни, як відомо, менше, а при меншому обсязі - більше. Це питання на різних біржах, також, вирішується по-різному. Наприклад, виділяється типовий обсяг (або його верхній і нижній межі), за яким було укладено найбільшу кількість угод. Ціни даних угод та включаються до розрахунку котирування. Інший підхід полягає в тому, що для того, щоб охопити всі угоди, з них виділяються кілька груп обсягів і котування проводиться по кожній групі окремо.
В шосте. З процесу котирування повинні бути виключені ті ціни, які не відображають ситуацію, що склалася розглянутої торгової сесії дня. Так, якщо при недостатню пропозицію ціна угоди виявилася нижче підсумкового котирування попереднього дня денний, коли пропозиція була достатньою, вона повинна бути виключена з процесу котирування. Також, якщо операцій протягом даної торгової сесії з даного активу не було укладено, то підсумкова котирування попереднього дня не повинна враховуватися при котируванні поточного дня.
У сьомих. Для більшої достовірності, в процес котирування може включатися також інформація про кон'юнктуру ринку котируваної активу, яка містить такі компоненти, як, співвідношення попиту і пропозиції, тенденція руху цін, кількість укладених угод за даний період.
І це лише приблизний перелік необхідних чинників. Чим більше чинників буде залучена у процес котирування, тим достовірніше буде підсумкова котирування. Кожен приваблюваний фактор повинен мати кількісну оцінку. Звичайно, врахувати в розрахунках усі кількісні фактори і оперативно обробити їх за заздалегідь встановленим алгоритмом, можливо тільки за допомогою спеціальних комп'ютерних програм. Тому, прийняття на котирування (тим більше, зняття з котирування) навіть лише одного активу є цілою подією для самої біржі. До нього заздалегідь і довго готуються, про нього регулярно інформується громадськість у засобах масової інформації.
Говорячи про фактори, які необхідно враховувати при складанні алгоритму котирування, не можна обійти увагою такі, як ціна відкриття, ціна закриття, максимальна ціна, мінімальна ціна. Важливість цих чинників настільки велика, що має сенс розглянути їх докладніше.
Ціна відкриття. Ціною відкриття прийнято вважати ціну (котирування) початку торгової сесії біржового дня. У різний час ціною відкриття приділялася різне увагу. Наприклад, на японських біржах (таких, як Токійська фондова біржа TSE, Токійська зернова біржа TGE та ін) ціною відкриття традиційно надавалося велике значення. Знаменита японська приказка "За світанковому годині весь день дорівнює" як не можна краще відображає роль ціни відкриття в подальшому розвитку торгів протягом решти дня. Протилежної точки зору дотримувався один з прабатьків сучасного біржового аналізу, творець знаменитого індексу Доу-Джонса, Чарльз Доу. Він вважав, що ціну відкриття можна взагалі не приймати до уваги, оскільки в початковий період торгів, їх учасники як би тільки придивляються один до одного, поводяться дуже обережно, угоди укладають мляво, що не робить істотного впливу на ринок. Саму ж величину ціни відкриття на різних біржах визначають по-різному. На одних в якості ціни відкриття беруть підсумкову ціну (або ціну закриття) передував дня. На інших - ціна відкриття це - ціна першої угоди дня. На третє - ціна відкриття визначається шляхом спеціальної процедури. Для цього вводиться поняття так званого "передторгового періоду", за підсумками якого виводиться деякий цінове значення, яке і оголошується ціною відкриття даного дня.
Ціна закриття. Улюблений параметр Чарльза Доу, який будував всі свої розрахунки виходячи саме з неї. Він вважав, що до кінця біржового дня, торгівля сягає свого апогею і саме в цей період максимальний попит знаходить своє максимальне пропозицію. Статистика показує, що, дійсно, кількість угод, укладених в кінці торгової сесії, значно перевершує кількість угод, укладених на початку. Тому, ціну закриття, в певному сенсі, можна вважати результуючої котируванням біржового дня. Її визначення на різних біржах так само відбувається по-різному. Наприклад, ціною закриття вважають останню угоду торгової сесії дня. В інших випадках ціну закриття розраховують як усереднене значення котирувань за останні, наприклад, 30 хвилин перед часом закінчення торгів. Іноді, для розрахунку ціни закриття, спеціально виділяють так званий "послеторговий період", протягом якого її виводять за спеціальним алгоритмом.
Максимальна ціна. Це найбільша ціна операції, що утворилася за торгованих активу за даний відрізок часу. Вона відображає максимально можливий рівень ціни, яку покупці готові платити за даного активу. У технічному аналізі біржових ринків цей рівень прийнято називати рівнем опору.
Мінімальна ціна. Це найменша ціна операції, що утворилася за торгованих активу за даний відрізок часу. Вона відображає мінімально можливий рівень ціни, за яку продавці готові продати даний актив. У технічному аналізі біржових ринків цей рівень прийнято називати рівнем підтримки.
Без цих цін не обходиться жоден біржової аналіз. Співвідношення цих чотирьох цін на ціновому графіку в кожному часовому інтервалі, дають цінну інформацію про цінову динаміку, або, як прийнято називати в технічному аналізі біржових ринків, показує стан цінового тренда.
Ось кілька коротких прикладів різних підходів, які застосовуються при організації процесу котирування на закордонних біржах.
Фондова біржа ММВБ. Котирування цінного паперу визначається як середньозважена ціна одного цінного паперу певного емітента, виду, категорії (типу), що визначається як результат від ділення загального обсягу всіх угод із зазначеною цінним папером, укладених в режимі основних торгів даного торгового дня, на загальну кількість цінних паперів, які є предметом цих угод. У разі якщо за цінним папером певного емітента, виду, категорії (типу) передбачено укладання угод одночасно за російські рублі і за іноземну валюту, під середньозваженою ціною даної цінних паперів розуміється середньозважена ціна, яка визначається як результат від ділення загального обсягу всіх угод із зазначеною цінним папером за російські рублі та іноземну валюту, укладених в режимі основних торгів даного торгового дня, на загальну кількість цінних паперів, які є предметом цих угод. При цьому ціни угод за іноземну валюту перераховуються в російські рублі за курсом Банку Росії на дату їх укладення.
Крім того, на фондовій біржі ММВБ також виводиться розрахункова котировальная ціна цінного паперу, яка визначається за наступною формулою:
де
P - розрахункова котировальная ціна в рублях;
p i - ціна i-ої операції в рублях;
q i - обсяг i-ої операції у штуках;
K - кількість угод, укладених у даний період часу.
Національна товарна біржа (Москва). Розрахункова ціна визначається за формальною алгоритмом як найбільш репрезентативна ціна ф'ючерсного контракту з певним терміном виконання, що склалася на кінець торгового дня (наприклад, середньозважена ціна по всіх угодах). Ціноутворення вільне - угоди укладаються в електронній системі торгів шляхом безперервного зіставлення заявок на продаж і покупку зерна. Ліміт зміни ціни ф'ючерсу - максимально допустиме відхилення цін угод, які можуть полягати у відношенні даного ф'ючерсу від розрахункової ціни, встановленої в попередній торговельний день.
НП "Фондова біржа" Російська Торгова Система ". Розрахунок визнаного котирування цінного паперу, що склалася в ході торгів, здійснюється відповідно до постанови ФСФР Росії № 05-21/пз-н від 15 червня 2005 року" Про порядок та терміни визначення вартості чистих активів акціонерних інвестиційних фондів, вартості чистих активів пайових інвестиційних фондів, розрахункової вартості інвестиційних паїв пайових інвестиційних фондів, а також вартості чистих активів акціонерних інвестиційних фондів у розрахунку на одну акцію ". Розрахунок здійснюється щодня після закінчення торгів.
Відповідно до "Положення про діяльність з організації торгівлі на ринку цінних паперів", затвердженого постановою ФСФР Росії № 04-1245/пз-н від 26.12.2004г., Для розрахунку визнаного котирування враховуються тільки ринкові угоди, укладені у період часу з 9: 00 до 18:00.
Визнана котирування цінного паперу визначається як середньозважена ціна за угодами (тут і далі враховуються тільки ринкові угоди, укладені у період часу з 9:00 до 18:00), вчиненим з цим цінним папером протягом 1 торговельного дня, якщо число таких угод становить не менше 10.
У разі якщо протягом одного торгового дня скоєно менше десяти угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 2 торговельних днів, якщо кількість таких угод становить не менше 10 .
У разі якщо протягом останніх 2 торговельних днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 3 торгових днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
У разі якщо протягом останніх 3 торгових днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 5 торговельних днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
У разі якщо протягом останніх 5 торговельних днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 10 торгових днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
Розрахунок визнаного котирування цінних паперів здійснюється за умови, що обсяг угод, за якими розраховується їх середньозважена ціна, становить не менше 500 тис. рублів. Розрахунок визнаного котирування цінного паперу здійснюється в рублях. При необхідності перерахунок цін з інших валют здійснюється з використанням офіційних курсів валют, встановлених Центральним банком Російської Федерації на відповідний день.
Українська фондова біржа. Офіційними котируваннями визнаються котирування цінних паперів, що пройшли процедуру лістингу, обсяг торгів, за якими становить не менше 1% від загальної емісії цих цінних паперів (окремо по кожному виду цінних паперів, випущених певним емітентом) або не менше 10 тис. гривень за попередній місяць. Для облігацій внутрішньої державної позики одного випуску обсяг торгів повинен бути не менше 5% загальної суми випуску або не менше 100 тис. гривень за попередній місяць.
У процесі котирування враховуються три показники: найкраща ціна попиту (Bid), найкраща ціна пропозиції (Ask), ціна останньої угоди (Last) по кожній з цінних паперів, що пройшли лістинг. З метою надання інвестору максимально об'єктивної інформації про вартість активів, до уваги не приймаються угоди, які були укладені за ціною менше ціни попиту або вище ціни пропозиції.
Виходячи з цього, методикою розрахунку котирування, що є поточною ринковою ціною цінного паперу, що пройшла лістинг, передбачений наступний механізм:
у разі якщо
Bid <= Last <= Ask,
то котирування = (Bid + Ask + Last) / 3;
у разі якщо
Bid> Last,
то котирування = (2 * Bid + Ask) / 3;
у разі якщо
Ask <Last,
токотіровка = (Bid + 2 * Ask) / 3.
Казахстанська фондова біржа. Під розрахункової котирувальної ціною термінового контракту розуміється: до дня виконання термінового контракту - середньозважена ціна всіх угод поточного дня біржових торгів, а в день виконання - остаточна розрахункова ціна, визначена у відповідності зі специфікацією термінового контракту. У разі якщо в ході біржових торгів з якого-небудь строковим контрактом не було укладено жодної угоди, як розрахункова котирувальної ціни даного термінового контракту використовується відповідна розрахункова ціна котирування попереднього дня біржових торгів. У разі, якщо така ситуація складається підряд протягом трьох днів біржових торгів по даному строковим контрактом, правління біржі має право призупинити проведення біржових торгів за цим строковим контрактом з визначенням подальших дій біржі та учасників торгів.
Чиказька товарна біржа (CBOT). Котирування проводиться по кожній товарній позиції окремо. У розрахунок котирування включаються всі ціни заявок на купівлю, заявок на продаж і всі ціни угод протягом часу від моменту початку торгів і до тридцяти хвилин після закриття торгів. Угоди, укладені за ціною вище максимальних цін заявок на продаж і нижче мінімальних цін заявок на покупку не включаються в процес котирування і стають предметом розгляду спеціального біржового комітету.
Нью-йоркська товарна біржа (NYMEX). Котирувальна ціна усереднюється на основі цін всіх угод, укладених протягом так званого періоду закриття (closing range). Величина періоду закриття встановлюється біржовими правилами, в даний час він становить дві останні хвилини перед закриттям торгів. У розрахунок також включаються найкращі незадоволені заявки на купівлю та на продаж за цей же період закриття. Якщо ж котирування відбувається в останній день виконання ф'ючерсних контрактів поточного місяця, то як періоду закриття приймаються останні тридцять хвилин перед закриттям торгів. Всі ордери, незалежно від їх типу, подані в період закриття, автоматично вважаються ринковими ордерами. Ціни з операцій, укладені вище цін пропозиції або нижче цін попиту, з процесу котирування виключаються й стають предметом розгляду спеціального біржового комітету.
Котирувальна ціна розраховується як середньозважене значення ціни наступним чином: а) кількість проданих або куплених контрактів за кожною ціною угоди збільшується на відповідну ціну; б) результати множення складаються разом, в) результат складання ділиться на загальну кількість даних контрактів. Причому, кількість контрактів у період закриття має становити не менше 25% загальної кількості контрактів. В іншому випадку дані значення виключаються з процедури котирування.
А ось приклад підходу до процедури котирування на біржах Узбекистану. Республіканська фондова біржа "Тошкент". До біржовим котируванням допускаються тільки цінні папери емітентів, які пройшли процедуру лістингу та включені в офіційний біржовий бюлетень за категоріями "А" і "В". Котирувальна ціна (Q) визначається за допомогою параметричного методу, що включає в себе наступні параметри: ціна найкращою незадоволеною заявки на купівлю після закінчення торгової сесії (B), ціна найкращою незадоволеною заявки на продаж по закінченню торгової сесії (A), ціна останньої угоди (Д ). Процедура котирування відбувається автоматично в електронній системі біржових торгів за наступним алгоритмом:
Д, якщо B ≤ Д ≤ A;
Q = B, якщо Д <B;
A, якщо Д> A.
Причому, біржові торги починаються з оголошення цін відкриття на котирувані цінні папери, які є цінами закриття попередньої сесії. Вони відображаються на терміналах учасників торгів у вигляді котирувального листа, в якому міститься наступна інформація: найменування емітента, вища ціна операції по даній цінним папером на попередніх біржових торгах, нижча ціна операції по даній цінним папером на попередніх біржових торгах, зміна ціни за день (в відсотках), ціна відкриття з даної цінним папером на попередніх біржових торгах, ціна закриття з даної цінним папером на попередніх біржових торгах, обсяг укладених угод по даній цінному папері протягом біржових торгів, мінімальний біржовий курс даної цінного папера за останні 52 тижні, максимальний біржовий курс даного цінного паперу за останні 52 тижні.
Кожній організації, яка хоче бути біржею не за вивіскою, а по суті, необхідно пам'ятати, що там, де немає офіційної, яка визначається за спеціальним алгоритмом, котирування цін, там немає й біржі. Тому що саме завдяки біржі кожен цінний папір, кожен товар, котирується на ній, отримує точну оцінку своєї мінової вартості, і ця позначка стає тим маяком, на який орієнтується весь діловий світ.
Аркадій Матяшин
заступник начальника управління ліцензування оціночної і біржової діяльності Держкоммайна Республіки Узбекистан
Матеріал був опублікований у вигляді статті під назвою "У чому ефект котирування?" в газеті "менінгіт Мулк - Приватна власність" № № 10-14 за 2007 рік (зі змінами) та під назвою "Біржові ціни: вірю-не вірю" в газеті "Біржа" № № 30-38 за 2007 рік. Також матеріал був переведений на узбецький мова і опубліковано у вигляді статті під назвою "Біржада Самараї котіровкалашга до, Анда ерішіш мумкін?" в газеті "Біржа" № № 22-24 за 2007 рік.
Як видно, під словом "котирування" розуміється одинична ціна, одна точка на графіку торгів. Це може бути ціна конкретної угоди, або підсумкова усереднена ціна заданого періоду часу. Під словом "котирування" розуміється процес визначення підсумкової результуючої котирування на основі усереднення всіх котирувань по заданому алгоритму в даному періоді часу. Надалі, для спрощення, будемо вважати цим періодом часу торговельну сесію одного робочого дня.
Вище ми вже сказали, що якщо є 100 угод протягом торговельної сесії, це на їхній основі можна розрахувати підсумкову котирування. А якщо є тільки 10 угод? А якщо тільки одна угода? А якщо не було жодної? Де знаходиться межа тієї кількості точок у ціновому полі торгової сесії, нижче за яку сам процес котирування втрачає всякий сенс?
Як відомо, підсумкова котирування дня наводиться у всіх економічних новинах. І тоді ця підсумкова котирування буде служити ціновим орієнтиром для всіх зацікавлених учасників ринку до появи нової котирування наступного дня.
Справа в тому, що підсумкова котирування стає ціновим орієнтиром не сама собою, а тому, що учасники ринку (і продавці і покупці) приймають її за цей орієнтир. А приймають саме тому, що біржа довела, що саме створювану нею механізм котирування відображає дійсне, реальне положення справ на ринку. І саме тоді котирування такої біржі транслюються по всьому світу через найбільші системи фінансової інформації, такі, як Reuters, Bloomberg та ін Інакше кажучи, питання прийняття або не прийняття підсумкового котирування в якості цінового орієнтиру фактично є питанням довіри учасників ринку до даної біржі, а точніше, до її інформації. Насправді, ситуація набагато серйозніше, ніж здається. Саме завдяки цінових орієнтирів інвестори приймають рішення про доцільність напрямку нових інвестицій у даний сегмент ринку. Тому, кожна біржа прагне ввести в свої правила біржової торгівлі такі вимоги до процедури котирування, які не викликали б ні найменшого сумніву в тому, що вони забезпечують одержання реального ринкового цінового орієнтира в даний час в даному місці. Тому біржа повинна не просто приймати який- або актив для проведення операцій з його купівлі - продажу, але, в першу чергу, вона повинна приймати його на котирування. І якщо той чи інший актив не забезпечує необхідної мінімальної кількості регулярно щоденних укладених угод за контрольний період часу, він безжалісно знімається з котирування, а значить і з торгів. Чому "безжально"? Та тому, що довіра інвесторів дорожче. Саме тому процес котирування завжди йде в парі з процесом торгівлі. Але, якщо немає котирування, то немає і торгівлі. Якщо біржа організує торгівлю тим чи іншим активом, але не може забезпечити його котирування, то це вже не біржа, а просто торгова фірма. Тому, що в цьому випадку отримані ціни носять випадковий характер і нічого не відображають. А, значить, не можуть служити орієнтиром для інвесторів.
Як же домогтися ефективного і достовірного котирування на біржі? Звичайно, можна просто назвати довільним чином отримані ціни котируваннями. Але чи переконає це інвесторів? Чи будуть вони довіряти такій, так званої, "біржі"? Тому, що одна справа назвати котируванням випадкову і нічого не відображає ціну. Зовсім інша справа - створити механізм, розробити алгоритм процесу котирування і переконати в його адекватності інвесторів і завоювати їхню довіру.
Дійсно, створення алгоритму котирування - справа дуже непроста і трудомістке. Воно потребує глибоких знань біржових технологій. Крім того, необхідно враховувати цілий ряд різних ціноутворюючих факторів. Все це, у свою чергу, призводить до необхідності прийняття певних вимог по відношенню до того активу, який передбачається котирувати.
По-перше, операції з цим активом повинні полягати регулярно. Це означає, що якщо з деяким товаром (цінним папером) була укладена одна угода протягом, наприклад, місяця, то котирування такого товару за визначенням є неможливим і він повинен зніматися з торгів. Для контролю за регулярністю, на біржах вводиться поняття так званого "контрольного періоду". У практиці світових бірж, звичайно в якості контрольного періоду беруться тиждень або місяць, за які й визначається частота укладання угод. Якщо протягом контрольного періоду частота угод була низька, то котирувальний комітет (котирувальна комісія) біржі розглядає питання про доцільність залишення даного активу на торгах.
По-друге, протягом торговельної сесії дня має бути укладено угод не менше встановленого мінімального кількості. Рецептів тут немає. Все залежить від ступеня ліквідності активу, стану ринку, а також бажання самої біржі завоювати (чи зберегти) довіру інвесторів. Але, принаймні, знову-таки зі світової біржової практики, це кількість не повинна вимірюватися однією або кількома угодами. Справа в тому, що при великій кількості угод або, правильніше сказати, при великій кількості точок у ціновому полі, вступає в дію так званий закон великих чисел, по якому верхні і нижні відхилення взаємно компенсуються, і залишається деякий усереднене значення, яке і приймають як підсумкову котирування дня. Відповідно, при малій кількості точок (тим більше при їх відсутності) у ціновому полі, виявлення підсумкової, достовірної ринкової ціни не представляється можливим.
По-третє, крім цін угод, необхідно враховувати заявки продавців (ціни пропозиції) та заявки покупців (ціни попиту), рівні найкращих незадоволених заявок на продаж і купівлю.
По-четверте, - це випливає з самого сенсу котирування - на котирування (а, отже, і на торги) приймається тільки активи, що володіють стандартними властивостями (тобто такими властивостями, які не змінюються від партії до партії), що торгуються оптовими партіями без необхідності попереднього огляду. Крім того, прийняті на котирування активи повинні бути поновлювані, тобто не зникати з торгів після укладення з ним угод (наприклад, при продажу об'єкта нерухомості, він зникає з торгів, оскільки не є відновлюваним). З властивості поновлювальності слід властивість заменяемости, тобто коли одна партія товару може бути замінена іншою партією того ж товару (наприклад, одна тонна пшениці, проданої сьогодні, може бути замінена іншою тонною такий же пшениці, що виставляється на торги завтра). Це, перш за все, такі активи, як цінні папери, валютні ресурси, товари, переважно сировинного характеру (рідше - напівфабрикати) - нафта, зерно, бавовна, шовк, шерсть, газ, електроенергія, і т.п.
По-п'яте, необхідно встановлювати мінімальний обсяг торгуемого активу. Якщо угода була укладена на обсяг, нижче мінімально встановленого, то ціна такої угоди в розрахунок підсумкового котирування не приймається. Це пов'язано з тим, що ціни за одиницю активу звичайно різні залежно від величини об'єму. При більшому обсязі ціни, як відомо, менше, а при меншому обсязі - більше. Це питання на різних біржах, також, вирішується по-різному. Наприклад, виділяється типовий обсяг (або його верхній і нижній межі), за яким було укладено найбільшу кількість угод. Ціни даних угод та включаються до розрахунку котирування. Інший підхід полягає в тому, що для того, щоб охопити всі угоди, з них виділяються кілька груп обсягів і котування проводиться по кожній групі окремо.
В шосте. З процесу котирування повинні бути виключені ті ціни, які не відображають ситуацію, що склалася розглянутої торгової сесії дня. Так, якщо при недостатню пропозицію ціна угоди виявилася нижче підсумкового котирування попереднього дня денний, коли пропозиція була достатньою, вона повинна бути виключена з процесу котирування. Також, якщо операцій протягом даної торгової сесії з даного активу не було укладено, то підсумкова котирування попереднього дня не повинна враховуватися при котируванні поточного дня.
У сьомих. Для більшої достовірності, в процес котирування може включатися також інформація про кон'юнктуру ринку котируваної активу, яка містить такі компоненти, як, співвідношення попиту і пропозиції, тенденція руху цін, кількість укладених угод за даний період.
І це лише приблизний перелік необхідних чинників. Чим більше чинників буде залучена у процес котирування, тим достовірніше буде підсумкова котирування. Кожен приваблюваний фактор повинен мати кількісну оцінку. Звичайно, врахувати в розрахунках усі кількісні фактори і оперативно обробити їх за заздалегідь встановленим алгоритмом, можливо тільки за допомогою спеціальних комп'ютерних програм. Тому, прийняття на котирування (тим більше, зняття з котирування) навіть лише одного активу є цілою подією для самої біржі. До нього заздалегідь і довго готуються, про нього регулярно інформується громадськість у засобах масової інформації.
Говорячи про фактори, які необхідно враховувати при складанні алгоритму котирування, не можна обійти увагою такі, як ціна відкриття, ціна закриття, максимальна ціна, мінімальна ціна. Важливість цих чинників настільки велика, що має сенс розглянути їх докладніше.
Ціна відкриття. Ціною відкриття прийнято вважати ціну (котирування) початку торгової сесії біржового дня. У різний час ціною відкриття приділялася різне увагу. Наприклад, на японських біржах (таких, як Токійська фондова біржа TSE, Токійська зернова біржа TGE та ін) ціною відкриття традиційно надавалося велике значення. Знаменита японська приказка "За світанковому годині весь день дорівнює" як не можна краще відображає роль ціни відкриття в подальшому розвитку торгів протягом решти дня. Протилежної точки зору дотримувався один з прабатьків сучасного біржового аналізу, творець знаменитого індексу Доу-Джонса, Чарльз Доу. Він вважав, що ціну відкриття можна взагалі не приймати до уваги, оскільки в початковий період торгів, їх учасники як би тільки придивляються один до одного, поводяться дуже обережно, угоди укладають мляво, що не робить істотного впливу на ринок. Саму ж величину ціни відкриття на різних біржах визначають по-різному. На одних в якості ціни відкриття беруть підсумкову ціну (або ціну закриття) передував дня. На інших - ціна відкриття це - ціна першої угоди дня. На третє - ціна відкриття визначається шляхом спеціальної процедури. Для цього вводиться поняття так званого "передторгового періоду", за підсумками якого виводиться деякий цінове значення, яке і оголошується ціною відкриття даного дня.
Ціна закриття. Улюблений параметр Чарльза Доу, який будував всі свої розрахунки виходячи саме з неї. Він вважав, що до кінця біржового дня, торгівля сягає свого апогею і саме в цей період максимальний попит знаходить своє максимальне пропозицію. Статистика показує, що, дійсно, кількість угод, укладених в кінці торгової сесії, значно перевершує кількість угод, укладених на початку. Тому, ціну закриття, в певному сенсі, можна вважати результуючої котируванням біржового дня. Її визначення на різних біржах так само відбувається по-різному. Наприклад, ціною закриття вважають останню угоду торгової сесії дня. В інших випадках ціну закриття розраховують як усереднене значення котирувань за останні, наприклад, 30 хвилин перед часом закінчення торгів. Іноді, для розрахунку ціни закриття, спеціально виділяють так званий "послеторговий період", протягом якого її виводять за спеціальним алгоритмом.
Максимальна ціна. Це найбільша ціна операції, що утворилася за торгованих активу за даний відрізок часу. Вона відображає максимально можливий рівень ціни, яку покупці готові платити за даного активу. У технічному аналізі біржових ринків цей рівень прийнято називати рівнем опору.
Мінімальна ціна. Це найменша ціна операції, що утворилася за торгованих активу за даний відрізок часу. Вона відображає мінімально можливий рівень ціни, за яку продавці готові продати даний актив. У технічному аналізі біржових ринків цей рівень прийнято називати рівнем підтримки.
Без цих цін не обходиться жоден біржової аналіз. Співвідношення цих чотирьох цін на ціновому графіку в кожному часовому інтервалі, дають цінну інформацію про цінову динаміку, або, як прийнято називати в технічному аналізі біржових ринків, показує стан цінового тренда.
Ось кілька коротких прикладів різних підходів, які застосовуються при організації процесу котирування на закордонних біржах.
Фондова біржа ММВБ. Котирування цінного паперу визначається як середньозважена ціна одного цінного паперу певного емітента, виду, категорії (типу), що визначається як результат від ділення загального обсягу всіх угод із зазначеною цінним папером, укладених в режимі основних торгів даного торгового дня, на загальну кількість цінних паперів, які є предметом цих угод. У разі якщо за цінним папером певного емітента, виду, категорії (типу) передбачено укладання угод одночасно за російські рублі і за іноземну валюту, під середньозваженою ціною даної цінних паперів розуміється середньозважена ціна, яка визначається як результат від ділення загального обсягу всіх угод із зазначеною цінним папером за російські рублі та іноземну валюту, укладених в режимі основних торгів даного торгового дня, на загальну кількість цінних паперів, які є предметом цих угод. При цьому ціни угод за іноземну валюту перераховуються в російські рублі за курсом Банку Росії на дату їх укладення.
Крім того, на фондовій біржі ММВБ також виводиться розрахункова котировальная ціна цінного паперу, яка визначається за наступною формулою:
де
P - розрахункова котировальная ціна в рублях;
p i - ціна i-ої операції в рублях;
q i - обсяг i-ої операції у штуках;
K - кількість угод, укладених у даний період часу.
Національна товарна біржа (Москва). Розрахункова ціна визначається за формальною алгоритмом як найбільш репрезентативна ціна ф'ючерсного контракту з певним терміном виконання, що склалася на кінець торгового дня (наприклад, середньозважена ціна по всіх угодах). Ціноутворення вільне - угоди укладаються в електронній системі торгів шляхом безперервного зіставлення заявок на продаж і покупку зерна. Ліміт зміни ціни ф'ючерсу - максимально допустиме відхилення цін угод, які можуть полягати у відношенні даного ф'ючерсу від розрахункової ціни, встановленої в попередній торговельний день.
НП "Фондова біржа" Російська Торгова Система ". Розрахунок визнаного котирування цінного паперу, що склалася в ході торгів, здійснюється відповідно до постанови ФСФР Росії № 05-21/пз-н від 15 червня 2005 року" Про порядок та терміни визначення вартості чистих активів акціонерних інвестиційних фондів, вартості чистих активів пайових інвестиційних фондів, розрахункової вартості інвестиційних паїв пайових інвестиційних фондів, а також вартості чистих активів акціонерних інвестиційних фондів у розрахунку на одну акцію ". Розрахунок здійснюється щодня після закінчення торгів.
Відповідно до "Положення про діяльність з організації торгівлі на ринку цінних паперів", затвердженого постановою ФСФР Росії № 04-1245/пз-н від 26.12.2004г., Для розрахунку визнаного котирування враховуються тільки ринкові угоди, укладені у період часу з 9: 00 до 18:00.
Визнана котирування цінного паперу визначається як середньозважена ціна за угодами (тут і далі враховуються тільки ринкові угоди, укладені у період часу з 9:00 до 18:00), вчиненим з цим цінним папером протягом 1 торговельного дня, якщо число таких угод становить не менше 10.
У разі якщо протягом одного торгового дня скоєно менше десяти угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 2 торговельних днів, якщо кількість таких угод становить не менше 10 .
У разі якщо протягом останніх 2 торговельних днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 3 торгових днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
У разі якщо протягом останніх 3 торгових днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 5 торговельних днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
У разі якщо протягом останніх 5 торговельних днів скоєно менше 10 угод з цінними паперами, що визнається котирування цінного паперу визначається як її середньозважена ціна, розрахована за угодами, здійсненим із цим цінним папером протягом останніх 10 торгових днів, якщо кількість таких угод становить не менш 10.
Розрахунок визнаного котирування цінних паперів здійснюється за умови, що обсяг угод, за якими розраховується їх середньозважена ціна, становить не менше 500 тис. рублів. Розрахунок визнаного котирування цінного паперу здійснюється в рублях. При необхідності перерахунок цін з інших валют здійснюється з використанням офіційних курсів валют, встановлених Центральним банком Російської Федерації на відповідний день.
Українська фондова біржа. Офіційними котируваннями визнаються котирування цінних паперів, що пройшли процедуру лістингу, обсяг торгів, за якими становить не менше 1% від загальної емісії цих цінних паперів (окремо по кожному виду цінних паперів, випущених певним емітентом) або не менше 10 тис. гривень за попередній місяць. Для облігацій внутрішньої державної позики одного випуску обсяг торгів повинен бути не менше 5% загальної суми випуску або не менше 100 тис. гривень за попередній місяць.
У процесі котирування враховуються три показники: найкраща ціна попиту (Bid), найкраща ціна пропозиції (Ask), ціна останньої угоди (Last) по кожній з цінних паперів, що пройшли лістинг. З метою надання інвестору максимально об'єктивної інформації про вартість активів, до уваги не приймаються угоди, які були укладені за ціною менше ціни попиту або вище ціни пропозиції.
Виходячи з цього, методикою розрахунку котирування, що є поточною ринковою ціною цінного паперу, що пройшла лістинг, передбачений наступний механізм:
у разі якщо
Bid <= Last <= Ask,
то котирування = (Bid + Ask + Last) / 3;
у разі якщо
Bid> Last,
то котирування = (2 * Bid + Ask) / 3;
у разі якщо
Ask <Last,
токотіровка = (Bid + 2 * Ask) / 3.
Казахстанська фондова біржа. Під розрахункової котирувальної ціною термінового контракту розуміється: до дня виконання термінового контракту - середньозважена ціна всіх угод поточного дня біржових торгів, а в день виконання - остаточна розрахункова ціна, визначена у відповідності зі специфікацією термінового контракту. У разі якщо в ході біржових торгів з якого-небудь строковим контрактом не було укладено жодної угоди, як розрахункова котирувальної ціни даного термінового контракту використовується відповідна розрахункова ціна котирування попереднього дня біржових торгів. У разі, якщо така ситуація складається підряд протягом трьох днів біржових торгів по даному строковим контрактом, правління біржі має право призупинити проведення біржових торгів за цим строковим контрактом з визначенням подальших дій біржі та учасників торгів.
Чиказька товарна біржа (CBOT). Котирування проводиться по кожній товарній позиції окремо. У розрахунок котирування включаються всі ціни заявок на купівлю, заявок на продаж і всі ціни угод протягом часу від моменту початку торгів і до тридцяти хвилин після закриття торгів. Угоди, укладені за ціною вище максимальних цін заявок на продаж і нижче мінімальних цін заявок на покупку не включаються в процес котирування і стають предметом розгляду спеціального біржового комітету.
Нью-йоркська товарна біржа (NYMEX). Котирувальна ціна усереднюється на основі цін всіх угод, укладених протягом так званого періоду закриття (closing range). Величина періоду закриття встановлюється біржовими правилами, в даний час він становить дві останні хвилини перед закриттям торгів. У розрахунок також включаються найкращі незадоволені заявки на купівлю та на продаж за цей же період закриття. Якщо ж котирування відбувається в останній день виконання ф'ючерсних контрактів поточного місяця, то як періоду закриття приймаються останні тридцять хвилин перед закриттям торгів. Всі ордери, незалежно від їх типу, подані в період закриття, автоматично вважаються ринковими ордерами. Ціни з операцій, укладені вище цін пропозиції або нижче цін попиту, з процесу котирування виключаються й стають предметом розгляду спеціального біржового комітету.
Котирувальна ціна розраховується як середньозважене значення ціни наступним чином: а) кількість проданих або куплених контрактів за кожною ціною угоди збільшується на відповідну ціну; б) результати множення складаються разом, в) результат складання ділиться на загальну кількість даних контрактів. Причому, кількість контрактів у період закриття має становити не менше 25% загальної кількості контрактів. В іншому випадку дані значення виключаються з процедури котирування.
А ось приклад підходу до процедури котирування на біржах Узбекистану. Республіканська фондова біржа "Тошкент". До біржовим котируванням допускаються тільки цінні папери емітентів, які пройшли процедуру лістингу та включені в офіційний біржовий бюлетень за категоріями "А" і "В". Котирувальна ціна (Q) визначається за допомогою параметричного методу, що включає в себе наступні параметри: ціна найкращою незадоволеною заявки на купівлю після закінчення торгової сесії (B), ціна найкращою незадоволеною заявки на продаж по закінченню торгової сесії (A), ціна останньої угоди (Д ). Процедура котирування відбувається автоматично в електронній системі біржових торгів за наступним алгоритмом:
Д, якщо B ≤ Д ≤ A;
Q = B, якщо Д <B;
A, якщо Д> A.
Причому, біржові торги починаються з оголошення цін відкриття на котирувані цінні папери, які є цінами закриття попередньої сесії. Вони відображаються на терміналах учасників торгів у вигляді котирувального листа, в якому міститься наступна інформація: найменування емітента, вища ціна операції по даній цінним папером на попередніх біржових торгах, нижча ціна операції по даній цінним папером на попередніх біржових торгах, зміна ціни за день (в відсотках), ціна відкриття з даної цінним папером на попередніх біржових торгах, ціна закриття з даної цінним папером на попередніх біржових торгах, обсяг укладених угод по даній цінному папері протягом біржових торгів, мінімальний біржовий курс даної цінного папера за останні 52 тижні, максимальний біржовий курс даного цінного паперу за останні 52 тижні.
Кожній організації, яка хоче бути біржею не за вивіскою, а по суті, необхідно пам'ятати, що там, де немає офіційної, яка визначається за спеціальним алгоритмом, котирування цін, там немає й біржі. Тому що саме завдяки біржі кожен цінний папір, кожен товар, котирується на ній, отримує точну оцінку своєї мінової вартості, і ця позначка стає тим маяком, на який орієнтується весь діловий світ.
Аркадій Матяшин
заступник начальника управління ліцензування оціночної і біржової діяльності Держкоммайна Республіки Узбекистан
Матеріал був опублікований у вигляді статті під назвою "У чому ефект котирування?" в газеті "менінгіт Мулк - Приватна власність" № № 10-14 за 2007 рік (зі змінами) та під назвою "Біржові ціни: вірю-не вірю" в газеті "Біржа" № № 30-38 за 2007 рік. Також матеріал був переведений на узбецький мова і опубліковано у вигляді статті під назвою "Біржада Самараї котіровкалашга до, Анда ерішіш мумкін?" в газеті "Біржа" № № 22-24 за 2007 рік.