Фінанси підприємства
Максютенко Ірина Євгеніївна
irikmax@gmail.com
Урок 67-68
Тема: РОЗРАХУНОК ПОКАЗНИКІВ ЕКОНОМІЧНОЇ ЕФЕКТИВНОСТІ РЕАЛЬНИХ ІНВЕСТИЦІЙНИХ ПРОЕКТІВ
Мета: навчитися розраховувати основні показники ефективності інвестицій.
Оцінка економічної ефективності інвестиційних проектів може здійснюватися на підставі використання різних підходів, методів. У залежності від способу розрахунку дисконту і чистого грошового доходу є дві схеми прорахунку показників ефективності:
традиційна схема;
схема власного капіталу.
Аналіз економічної ефективності здійснюється шляхом розрахунку системи показників:
чистого приведеного до нинішньої вартості доходу,
внутрішньої норми прибутковості,
окупності інвестицій,
рентабельності проекту.
Усі вони мають одну важливу особливість: витрати і доходи, розділені часом, приводяться до базового моменту часу – дати початку реалізації проекту.
Розглянемо основні методи економічної оцінки інвестиційних проектів, що використовуються в сучасній практиці інвестиційного менеджменту, і відповідні особливості розрахунку ефективності реальних інвестицій згідно з традиційним підходом.
Розрахунок ефективності інвестицій проводиться за наступними основними показниками:
Розрахунковий рівень прибутковості (ARR – Accounting Rate of Return) визначається:
 , | (1) |
де
EBIT (Earning Befor Interest and Taxes) – прибуток, що генерується відсотком (до сплати процентних платежів за довгостроковий борг і податок на прибуток);
Т – ставка оподаткування прибутку
Inv0 – обсяг початкової інвестиції
L – ліквідаційна вартість активів інвестиційного проекту.
Коефіцієнт одержуємо у відсотках. Необхідно помітити, що цей показник має ряд слабких сторін:
ARR не враховує різної вартості коштів у часі
ARR ігнорує відмінність у тривалості експлуатації активів, створених завдяки інвестуванню.
Отримане значення ARR порівнюється з коефіцієнтом рентабельності авансового капіталу; це розраховується як відношення загального чистого прибутку підприємства до загальної суми засобів, авансованих у його діяльність.
Період окупності проекту (PBP - Payback Period) – це показник, що характеризує термін на протязі якого надходження від виробничої діяльності повністю відшкодують витрати по інвестиціям. Показник характеризується наочністю та простотою, але має один суттєвий недолік, він не враховує цінність надходжень майбутніх періодів. Показник розраховується за формулою:
 | (2) |
При використанні цього методу під дисконтованим періодом окупності інвестиційного проекту DPP (Discounted Payback Period Method) розуміють тривалість періоду від дати початку реалізації проекту, протягом якого відбувається повне повернення інвестиційних засобів (віддача на капітал досягає приведеної до дійсної вартості сум проведених інвестицій).
Якщо інвестиційний процес складає нерегулярні грошові потоки, то дисконтований період окупності визначається підсумовуванням послідовних складового чистого грошового потоку NCFt , що дисконтується по ставці
, поки не буде отримано суми, що максимально наближається до загального дисконтованого обсягу інвестицій. Щодо інвестицій, то для аналізу досить мати їхнє підсумовування у виді величини.
Головний недолік цього показника в тому, що він не враховує всього періоду функціонування інвестицій, і як наслідок, на нього не впливає та віддача, що перебуває за межами DPP.
Чиста приведена вартість (NPV - Net Present Value) представляє собою оцінку теперішньої вартості потоку майбутнього доходу. Цей показник використовується для оцінки та ранжування різних інвестиційних проектів з використанням загальної бази порівняння. Показник розраховується за формулою:
 | (3) |
де
CF – щорічні дисконтовані надходження.
Цей метод в інвестиційному менеджменті є одним з основних. Показник NPV (Net Present Value) – чистий приведений до дійсної вартості (дисконтований) доход або в дослівному перекладі «чиста дійсна вартість»; дає можливість визначити абсолютну величину ефекту від реалізації проекту. Він складає різницю між сумою приведених до дійсної вартості всіх грошових потоків доходів і сумою всіх дисконтованих грошових потоків витрат проекту за весь період його експлуатації, починаючи з дати початку інвестування. Дисконтування грошових потоків проекту за роками здійснюється по ставці
, що дорівнює середньозваженої вартості авансованого в проект капіталу (
).Показник NPV відображає прогнозовану оцінку зміни економічного потенціалу підприємства у випадку прийняття проекту, що розглядається. Згідно з правилом NPV до реалізації приймають тільки ті проекти, що мають додане значення NPV (NPV>0). Це означає, у придатного до реалізації інвестиційного проекту віддача від капіталу повинна перевищувати вкладений капітал.
Чистий приведений до дійсної вартості доход різних проектів можна просумувати. Ця важлива особливість виділяє цей показник між іншими і дає можливість використовувати його як основний при оптимізації реального інвестиційного портфеля.
Індекс прибутковості (PI - Profitability Index) – це критерій оцінки інвестиційного проекту, що дає можливість визначення рейтингу проекту.
 | (4) |
За правилом PI приймають інвестиційний проект, що мають значення PI>1.
Отже, на відміну від чистого приведеного до дійсної вартості доходу від реалізації проекту індекс рентабельності є відносним показником. Тому він дуже зручний при виборі одного проекту з декількох альтернативних , що мають приблизно однакові значення NPV або при формуванні портфеля інвестицій з максимальним сумарним значенням NPV в умовах обмеженості у фінансових ресурсах.
Внутрішній коефіцієнт рентабельності (IRR – Internal Rate of Return) позитивно характеризує інвестиційний проект у випадках коли вартість проекту перевищує умовну вартість капіталу інвестора.
 | (5) |
Показник внутрішньої норми прибутковості IRR (Internal Rate of Return) характеризує максимально прийнятний відносний рівень витрат, що можуть бути здійснені при реалізації певного проекту. Показник, що визначає відносний рівень цих витрат, називається вартістю авансового капіталу або WACC. Відомо, що при фінансуванні проектів з різноманітних джерел цей показник визначається по формулі середньої арифметичної.
Отже, значення IRR показує верхню межу припустимого рівня дисконтної ставки, перевищення якої робить проект збитковим. Розрахувати IRR – значить знайти таку дисконтну ставку, при якій NPV дорівнює нулеві. Зміст цього показника полягає в тому, що інвестору необхідно порівняти отримане значення IRR з ціною джерела фінансових ресурсів визначеного інвестиційного проекту.
Для визначення IRR спочатку одержують такі два значення ставки дисконтування r1
Отримане значення внутрішньої норми прибутковості порівнюється із середньозваженою вартістю капіталу, і проект приймається до реалізації з позиції фінансової ефективності, якщо IRR> WACC.
Необхідно вказати, що показник IRR має окремі недоліки, унаслідок яких його використання для оцінки ефективності проектів можна привести до ухвалення неправильного рішення:
критерій IRR зовсім не призначений для аналізу неординарних інвестиційних потоків (тобто коли прихід і відхід капітал чергуються)
критерій IRR зовсім не придатний (не дає можливості) розділити ситуації, коли пріоритетність проектів змінюється в залежності від ставки дисконтування
метод IRR не дає можливості використовувати різні ставки дисконтування до різних періодів реалізації проекту
Різновидом показника IRR є «модифікована норма прибутковості інвестиційного проекту» (MIRR). Показник MIRR ефективно заміняє часто використовуваний показник IRR, забираючи більшість його недоліків і зберігаючи його перевагу над показниками NPV.
Модифікована внутрішня норма прибутковості – це ставка доходу, при якій кінцева вартість чистих грошових потоків проекту дорівнює потокової вартості інвестиційних витрат:
, (6)де
NCFt – чистий грошовий потік проекту в році t, визначається без обліку проведених за ці роки інвестицій (іноді тільки лише додавши чисті грошові потоки без інвестиційних витрат)
Invt – інвестиційні витрати по реалізації проекту;
n – кількість років у періоді, по якому розглядається проект;
r – необхідна норма прибутковості на вкладений капітал (
).Звідси
(7)Проект буде прийнятий, якщо модифікована внутрішня норма прибутковості (MIRR) перевищує необхідну.
Розрахунки показників економічної ефективності реальних інвестиційних проектів за схемою власного капіталу
Порівняно з традиційним підходом розрахунок ефективність реальних інвестицій за схемою власного капіталу має такі переваги:
Наявність великої кількості позитивних чистих грошових потоків за цією схемою підвищує впевненість інвестора-кредитора в тому, що він поверне свої гроші й держить відсотки, навіть якщо підприємство не виконає усі свої плани щодо обсягів реалізації і валових витрат.
Якщо інвестор-кредитор може надати відстрочку сплати основної частини боргу (тобто графік обслуговування боргу характеризується, по суті, неоднаковими річними виплатами), то в рамках схеми власного капіталу це відповідно відобразиться на результатах оцінки ефективності інвестиційного проекту (традиційна схема може не відчути цієї особливості).
Згідно з даною схемою власного капіталу розрахунок показників ефективність інвестиційного проекту характеризується такими особливостями:
При обчисленні NPV проекту за базовий обсяг оцінюваних інвестицій приймаємо власні вкладення підприємства, а показник дисконту – це вартість власного капіталу проекту:
,де
(NCFCK)t – чистий грошовий потік у році t, визначений без урахування проведених вкладень власного капіталу, але з процентними платежами і виплатою основної частини боргу;
(InvCK)t – вкладення власного капіталу в році t від дати початку проведення інвестицій;
t – порядковий номер року від початку реалізації проекту (дати початку інвестування);
r – необхідна норма прибутковості на вкладений власний капітал (r=KCK– рівень передбачуваних щорічних нарахувань на поточну вартість власного капіталу при його альтернативному використанні;
n – кількість років у часовому інтервалі, за який розглядається ефективність інвестицій.
При розрахунку чистого грошового потоку вказуються процентні платежі, і погашення основної частини кредитної інвестиції. Обсяг чистого грошового потоку за схемою власного капіталу NPVСК у кожному тимчасовому інтервалі розраховується по формулі визначення вартості інвестиційних ресурсів підприємства.
У відмінності від традиційного підходу згідно зі структурою власного капіталу в процесі прийняття рішень на підставі IRR-методу отримане значення внутрішньої норми прибутковості проекту порівнюється вже з вартістю власного капіталу. Інвестиційний проект вважається прийнятим, якщо IRR більше вартості власного капіталу.
Розрахунки індексу рентабельності (PIСК) і періоду окупності власного капіталу (DPPСК) інвестиційного проекту здійснюється за аналогією з традиційним підходом з урахуванням приведених вище особливостей схеми власного капіталу:
,де
– віддача власного капіталу, вкладеного в інвестиційний проект;
– сума приведеного до дійсної вартості власного капіталу, вкладеного в інвестиційний проект.
,де
< < 
Таким чином, щодо розглянутої вище схеми оцінюється ефективність використання власне капіталу підприємства. Усі кредитні елементи інвестиційної схеми вилучаються з розрахунків.
Обчислені значення показників економічної ефективності інвестиційного проекту згідно з традиційним підходом іноді відрізняються від цих показників, розрахованих за схемою власного капіталу. Це зв'язано з тим, що віддача проекту в першому випадку порівнюється з загальною сумою інвестицій на час вкладення, а не погашення боргу.
Виконання визначених вище умов дає можливість розрахувати «показник адаптованого чистого приведеного до дійсної вартості доходу» ANPV (Adjusted Net Present Value) і про здійснюється по формулі:
,де
InvCK – заплановане самофінансування початкових (стартових) інвестицій по проекту (включаючи залучення коштів від інших інвесторів пайовиків або акціонерів);
Кр0 – кредит, що планується одержати на визначених умовах для покриття дефіциту у фінансуванні стартових інвестицій;
– так звані реформовані чисті грошові потоки від реалізації проекту, розраховані з урахуванням вартості обслуговування раніше узятих кредитів (включаючи одержання й обслуговування додаткових кредитів у період t'Економічний зміст показника адаптованого чистого приведеного до дійсної вартості доходу полягає в тому, що він свідчить про об'єктивну ефективність і доцільність реалізації проекту. Отже, якщо ANPV > NPV проекту, то проект здатний залишатися ефективним при реальні для ініціатора проекту умов його фінансування. Якщо ANPV ≤ NPV , то з урахуванням вартості притягнутого фінансування проект може бути неефективним у порівнянні з вкладенням обмежених власних коштів у порівнянні по ризику і доступних для реалізації альтернативні проекти.
Завдання. На підприємстві розглядається інвестиційний проект будівництва нового технологічного комплексу по випуску фенів для волосся (побутових) потужністю 0,15; 0,2; 0,25 квт.
Таблиця 1 - Характеристика проекту
| Потужність фена, квт | Потокові витрати на виробництво одиниці продукції (за винятком процентних платежів і амортизаційних відрахувань), грн. | Грошовий прихід від реалізації фенів, зроблених на цьому комплексі (без обліку податкових платежів, що включаються в ціну продукції),грн. | Прогнозований випуск продукції по роках | |
| 2018-2020 (щорічно) | 2021-2023 (щорічно) | |||
| 0,15 | 135 | 225 | 4500 | 7000 |
| 0,2 | 180 | 300 | 3500 | 7500 |
| 0,25 | 210 | 350 | 4000 | 9000 |
Таблиця
Необхідний обсяг інвестицій і поділ по джерелах їхнього фінансування
| Рік | Загальний обсяг інвестицій | Джерела фінансування | |
| власні | кредитні | ||
| 2021 | 1300000 | 650000 | 650000 на 4 роки під 16% |
| 2022 | 950000 | 750000 | 200000 на 3 роки під 18% |
| 2023 | 2000000 | 1000000 | 1000000 на 5 років під 16% |
| 2024 | 550000 | 550000 | - |
ПРИМІТКА ДО ТАБЛИЦІ. Всі інвестиції проводяться на початку року, а відсотки по користуванню кредитом сплачуються наприкінці року по формулі складних відсотків; сума кредиту повертається в останній рік сплати відсотків.
З загального обсягу інвестицій на оборотні кошти приходиться з 2024 р. – 100000 грн., з 2027 – обсяг оборотних коштів збільшується в два рази. Сума річних амортизаційних відрахувань – 576000 грн. Прибуток обкладається податком у розмірі 30%. Підприємство розраховує одержати віддачу від власних вкладених фінансових ресурсів у розмірі 12% (керівництво підприємства розглядає цей інвестиційний проект щодо посилення конкурентних позицій на ринку). Існує достовірна інформація про втрату в 2027 р. конкурентами своїх ринкових позицій, тому підприємство бачить потребу в переході на двозмінний графік роботи, що дає можливість збільшити обсяги виробництва продукції.
Щодо практики прийняття рішень, яка склалася в сфері інвестиційної політики, керівництво підприємства бере участь тільки в тих проектах, у яких строк окупності не більш 10 років. Тривалість проекту складає 5 років включно. Суми, отримані при ліквідації власності інвестиційного проекту, покривають витрати демонтажу устаткування.
Інвестиційному менеджеру необхідно визначити доцільність реалізації цього інвестиційного проекту, оцінивши:
ефективність використання власного капіталу (прорахувати NPVCK , IRRCK , PICK , DPPCK проекту);
загальну ефективність проведених інвестицій.