2. Залучені інвестиційні ресурси всього, в тому числі: - Приваблюваний акціонерний капітал - Інші залучені джерела (вказати) |
3,200 3,200 |
2,000 2,000 |
5,200 5,200 | 3. Позикові інвестиційні ресурси - все, в тому числі: - Кредити банків - Випуск облігацій - Інші позикові джерела (вказати) |
3,670 3,670 |
1,380 1,380 |
5,050 5,050 | ВСЬОГО | 7,170 | 3,500 | 10,670 |
Приклад / 32 /. Підприємство має інвестиційну потребу в $ 2,000,000 і розташовує двома альтернативами фінансування - випуск звичайних акцій і отримання кредиту. Вартість обох альтернатив становить 20%. Інвестиційний проект незалежно від джерела фінансування приносить дохід $ 8,500,000, собівартість продукції (без відсоткових платежів) становить $ 5,600,000. У таблиці 9 представлено розрахунок чистого прибутку для обох альтернатив. З прикладу видно, що позикові кошти залучати вигідніше - економія складає $ 60,000. Даний ефект носить назву ефекту податкової економії. Як показник податкової економії виступає ставка податку на прибуток. Справді, плата за використання фінансових ресурсів становить 10% від $ 2,000,000, тобто $ 200,000. Якщо помножити цю суму на ставку податку на прибуток 30%, то ми отримаємо $ 60,000. Точно таке ж значення отримано з таблиці 3.3, як різниця у величині чистого прибутку підприємства для двох способів фінансування. Таблиця 9. Порівняння джерел фінансування
| Фінансування інструментами власності | Кредитне фінансування | Виручка від реалізації | $ 8,500,000 | $ 8,500,000 | Собівартість продукції | $ 5,600,000 | $ 5,600,000 | Оплата відсотків | 0 | $ 200,000 | ПДВ | $ 1,416,667 | $ 1,416,667 | Валовий прибуток | $ 1,483,333 | $ 1,283,333 | Податок на прибуток (30%) | $ 445,000 | $ 385,000 | Дивіденди | $ 200,000 | 0 | Чистий прибуток | $ 838,333 | $ 898,333 |
Таким чином, кредитне фінансування більш вигідно для підприємства, ніж фінансування за допомогою власних фінансових коштів. У той же час, кредитне фінансування для підприємства є більш ризиковим, оскільки відсотки за кредит та основну частину боргу йому потрібно повертати в будь-яких умовах, незалежно від успіху діяльності підприємства. Ясно, що для інвестора така форма вкладення грошей є менш ризиковою, оскільки він відповідно до законодавства в крайньому випадку може отримати свої гроші через суд. Підприємство, прагнучи зменшити свій ризик, випускає фінансові інструменти власності (акції). Але як залучити інвестора вкладати гроші в ці інструменти, якщо боргові зобов'язання для нього менш ризиковані? Єдиний шлях - залучати інвестора, обіцяючи йому, а потім і забезпечуючи, більш високу плату за залучення належать йому фінансових ресурсів. Наведені вище міркування можна представити за допомогою наступних матриць, що відображають міркування ризику і прибутковості для двох сторін інвестиційного процесу. Матриця прибутковості
| Фінансові кошти |
| Власні | Позикові | Інвестор | більш прибутково | менш прибутково | Підприємство | менш прибутково | більш прибутково |
Матриця ризику
| Фінансові кошти |
| Власні | Позикові | Інвестор | більш ризиковано | менш ризиковано | Підприємство | менш ризиковано | більш ризиковано |
Якщо зіставити обидві матриці, то отримаємо «золоте правило» інвестування: чим більше ризик інвестування, тим вище прибутковість. В даний час російські підприємства переважно можуть використовувати такі джерела довгострокового фінансування: - Російські банки; - Іноземні банки; - Портфельні інвестори - приватні фонди; - Портфельні інвестори - фонди «допомоги»; - Стратегічні інвестори / 24 /. В якості інших менш поширених джерел довгострокового фінансування можна розглянути - Публічні емісії акцій, - Облігації, - Конвертовані облігації, - Лізинг / 24 /. Проаналізуємо особливості кожного з джерел. Російські банки знають місцеву обстановку краще, ніж будь-який інший джерело довгострокового фінансування, вони говорять мовою менеджерів підприємства, знають культуру, розуміють історичне й нинішнє становище російських підприємств, розуміють російську фінансову звітність і систему бухгалтерського обліку, можуть запропонувати консультації щодо зниження витрат фінансування, грунтуючись на своєму досвіді / 32 /. З іншого боку, російські банки надзвичайно негативно ставляться до ризику і будуть, швидше за все, вимагати істотного забезпечення. Більшість іноземних банків дуже розбірливі у виборі підприємств, яким вони можуть надати кредит, і вважають за краще кредитувати виробничі, комунальні та телекомунікаційні підприємства, а також експортні галузі. Деякі російські підприємства вже отримали фінансування від іноземних банків через свої філії, зареєстровані за кордоном, але це дуже важко організувати, а вимоги законодавства, що регулює валютний обіг, дуже суворі. Збільшення присутності іноземних банків у Росії зробило більш ймовірним отримання фінансування з цього джерела. Найкращим варіантом у цьому випадку є філії банків, які отримали ліцензію на ведення банківських операцій в Росії. Фінансування за рахунок позикових коштів, що отримується від іноземних банків, можливо на більш тривалий період і за нижчою вартістю, ніж одержуване від російських банків. Крім того, іноземні банки мають доступ до більш великих сум капіталу. Портфельні інвестори включають інвестиційні фонди (як приватні фонди, так і фонди «допомоги»), фонди венчурного капіталу, пенсійні фонди, страхові фонди, і т.д. / 32 /. Вони cтремятся знайти поєднання доходів від виплати дивідендів і від підвищення вартості основних засобів (підвищення вартості акцій). Вони не потребують, і зазвичай не прагнуть до отримання контрольного пакету акцій. Але портфельні інвестори зазвичай хочуть мати своє право голосу у відношенні того, як керувати підприємством, а саме: голосування на зборах акціонерів, представництво в раді директорів. Суворі правила Комісії з цінних паперів США не дозволяють американським фондам інвестувати в більшість російських підприємств. Менш строгі, але аналогічні правила європейських фондів (як зовнішні правила, так і внутрішні вимоги фонду) також ускладнюють інвестування в Росію / 38 /. Брак капіталу призводить багато російських фонди до пошуку короткостроковій торгового прибутку на строк до 6 місяців та інвестування тільки в ліквідні цінні папери. Завдання ж американських і європейських портфельних інвесторів полягає в тому, щоб знайти середньо-і довгострокові доходи, пов'язані зі зростанням ринкової вартості. Тому вони інвестують на термін 5 років і більше, до того ж інвестиції здійснюються у цінні папери з різним ступенем ліквідності. Розмір і галузева приналежність підприємства є суттєвим фактором. Портфельні інвестори, які прагнуть отримати торговий прибуток, мають тенденцію інвестувати в акції великих підприємств. Великі іноземні інвестиційні фонди зазвичай інвестують у великі підприємства, але більшість іноземних інвестиційних фондів у Росії є середнього розміру і зацікавлені в акціях підприємств середньої величини. Останні тенденції інвестиційної активності в Росії свідчать про те, що портфельні інвестори все більшою мірою націлені на окремі галузі. Фонди «допомоги» є інвестиційними інститутами, підтримуваними іноземними урядами. Зазвичай вони мають справу з невеликими інвестиціями в розмірі від $ 50,000 до $ 3 млн., тобто займаються інвестуванням тільки в малі та середні підприємства / 38 /. Фонди допомоги також є гарним джерелом фінансування дочірнього підприємства (особливо, якщо це новий напрямок діяльності). Вони вітають неопосредованние заявки на фінансування. Їхні двері завжди відкриті, принаймні, для запиту. З світової практики відомо, що фонди допомоги мають більше бажання здійснювати інвестиції в часи політичної й економічної нестабільності. У зв'язку з тим, що вони підтримуються іноземними урядами, на процес прийняття ними рішень впливають багато політичні чинники, які важко передбачити і неможливо контролювати. Стратегічними інвесторами можуть бути: - Компанії в тій же самій або пов'язаної з нею галуззю промисловості, які прагнуть розширити існуючі напрямки своєї діяльності, - Компанії, що працюють в іншій галузі промисловості, які прагнуть краще використовувати свої активи, - Фінансово-промислові групи (ФПГ), які прагнуть розвивати стратегічні зв'язки / 38 /. Стратегічні інвестори найчастіше оцінять вартість акцій підприємства вище, ніж портфельний інвестор. Стратегічні інвестори прагнуть до довгострокової співпраці і значним повноважень при прийнятті стратегічних та оперативних рішень (часто контрольний пакет акцій, як мінімум - місце в раді директорів) і можуть вимагати прийняття непопулярних заходів, пов'язаних з реорганізацією, зміною стратегії. Стратегічні інвестори часто хочуть створити канали збуту на ринках Росії і шукають міцно зайняту частку ринку або конкретні права на частку ринку, виробництво з низькою собівартістю, джерела високо кваліфікованої і відносно недорогої робочої сили, іноді технологію, ефект від взаємодії з діяльністю в інших країнах, можливість продажу продукції в Росії (якщо це постачальник), готовий джерело сировини і матеріалів (якщо це покупець). Російські підприємства середнього розміру представляють найкраще напрямок інвестиційної діяльності для стратегічних інвесторів, особливо якщо сума інвестицій забезпечує отримання права голосу при прийнятті основних оперативних рішень. Російські підприємства прагнуть отримати інвестицію від стратегічного інвестора, тому що при цьому вони розраховують отримати від інвестора: нову технологію, унікальне обладнання, знання ринку і галузі, доступ до каналів збуту на закордонних ринках, розширення асортименту продукції, визнання ринком торгової марки інвестора, свою репутацію , потенційну економію за рахунок зростання масштабів виробництва (ефект масштабу) при постачанні, виробництві та збуті, синергізм (ефект виробничого взаємного доповнення), поставки (якщо інвестор є постачальником) або готовий ринок (якщо інвестор є покупцем), навчання та доступ до досвідченим професіоналам , подальше фінансування. Найбільш прийнятною формою вкладення коштів для стратегічного інвестора є створення спільного підприємства. У цьому випадку інвестор привертають чітка визначеність, окрема юридична особа, відсутність зобов'язань у соціальній сфері, можливі податкові пільги, можливість інвестору почати з малого і краще дізнатися окреме підприємство, перш ніж інвестувати в основне підприємство, можливість здійснювати контроль і призначати нове керівництво. Російське підприємство також отримує масу вигод зі створення спільного підприємства, так як воно може засвоїти зразки західних методів управління, які можуть бути перенесені на основне підприємство, а також може дати західному партнеру те, що він хоче (управлінський контроль, контрольний пакет акцій), не поступаючись контролю над основним підприємством. Звернемося тепер до менш поширеним в даний час джерел довгострокового фінансування - публічної емісії акцій і облігацій. Принципово російське підприємство може розглядати питання про публічної емісії акцій або на російському ринку, або на іноземному ринку. Це дозволяє йому комбінувати отримання коштів з різних джерел, призводить до диверсифікації складу акціонерів при тому, що жоден інвестор не має контрольного пакету акцій, збільшує ліквідність продаваних акцій і служить відмінною рекламою для підприємства у разі успіху. У той же час публічна емісія акцій передбачає додаткові витрати, пов'язані з високою вартістю підготовки і витратами на емісію, на рекламу і т.д. Крім того, заздалегідь не відомо, скільки грошей буде отримано, якщо тільки акції не розміщені попередньо у одного або декількох покупців. Російські приватні особи зазвичай купують дуже невеликий відсоток акцій, що розміщуються публічно. Більшість акцій продаються російським і іноземним портфельним інвесторам. Публічна емісія на іноземному ринку дає можливість доступу до джерела капіталів у всьому світі, оцінки вартості акцій на міжнародних ринках і служить відмінною рекламою для підприємства у разі успіху. На жаль, вона дорожча публічної емісії на російському ринку, і можлива тільки для великих, добре відомих підприємств. Пряма емісія цінних паперів, зважаючи законодавчих обмежень з цінних паперів та сучасної ринкової кон'юнктури, не дає російським підприємствам можливості отримувати гроші шляхом прямої емісії акцій на більшості іноземних ринків. Облігації є інвестиційними інструментами, які відрізняються від акцій тим, що: - За них проводиться фіксована виплата відсотків; - Вони мають фіксований строк дії; - Встановлена виплата основної суми при погашенні; - За облігаціями діє переважне вимога щодо активів при невиконанні зобов'язань. У розвинених країнах ринкової економіки облігації є досить поширеним джерелом залучення капіталу. Як приклад наведемо особливості випуску та обігу облігацій в США. Американські підприємства регулярно здійснюють випуск облігацій номіналом 1000 доларів, ця сума вказується як «номінальна вартість» облігації. Облігації можуть бути гарантованими, що виражається в передачі в заставу будь-якого забезпечення, або негарантованими, при цьому ризикованість облігації залежить виключно від фінансового благополуччя емітента. По більшості облігацій виплачується певний процентний доход («ставка купона»), що указується в процентному відношенні від номінальної вартості; деякі облігації є облігаціями з нульовим процентним доходом, а за деякими дохід виплачується за плаваючою ставкою / 31 /. Заявлена процентна ставка по облігації може дорівнювати або відрізнятися від домінуючої ринкової процентної ставки по цінних паперах з аналогічним ризиком. У випадку, якщо заявлена процентна ставка перевищує ринкову ставку, облігація буде продаватися з премією понад номінальну вартість, рівної 1000 доларам, якщо ставка нижче ринкової процентної ставки, то облігація буде продаватися зі знижкою з номінальної вартості. Підприємства, які хотіли б випускати облігації, будуть намагатися робити це в економічних умовах, що характеризуються відносно низькими відсотковими ставками. Конвертовані облігації дозволяють у майбутньому зробити обмін на інший цінний папір, як правило, звичайні акції емітента (зазвичай 50 або більше) за вибором власника облігації. Таким чином, власник облігації може конвертувати вимога в частку участі, якщо діяльність підприємства буде визнана успішною, і конвертація буде виглядати привабливою. Облігації можуть погашатися поставками товарної продукції, яка користується попитом на ринку. Можливість конвертації робить облігації більш цінними, що дозволяє емітенту платити меншу процентну ставку (або продавати їх з більшою премією чи меншою знижкою). 3.4 Оцінка ефективності інвестиційних проектів Ефективність інвестиційного проекту - показник, що відображає відповідність проекту цілям та інтересам його учасників. З точки зору законодавства, оцінка ефективності інвестиційних проектів не є обов'язковою, однак кожен інвестор зацікавлений у тому, щоб убезпечити себе від втрати вкладених коштів і отримати достатню для компенсації ризиків прибуток. Оцінка інвестиційного проекту зводиться в загальному випадку до побудови та дослідження деякої економіко-математичної моделі процесу реалізації проекту. Необхідність моделювання обумовлена тим, що при оцінці проекту складний і багатоплановий процес його реалізації припадає спрощувати, відкидаючи малозначні чинники і акцентуючи увагу на більш суттєвих. У результаті об'єктом аналізу стає не сам проект, а пов'язані з ним матеріальні і грошові потоки. Таким чином, проблема зводиться до того, щоб «перевести» проектну документацію на мову грошових потоків, а інтереси учасників проекту відобразити в розрахункових формулах, що дозволяють оцінювати грошові потоки щодо цих інтересів. Як правило, при оцінці ефективності інвестиційних проектів ключовими питаннями є наступні: рентабельність вкладення коштів у даний проект; терміни окупності інвестицій; ступінь і фактори ризику, які надають визначальний вплив на результат / 38 /. Використання професійних оціночних методик дозволяє отримати об'єктивне уявлення про різні аспекти ефективності даного проекту і в кінцевому підсумку прийняти обгрунтоване рішення про перспективи його окупності. При оцінці інвестиційних проектів виходять з тієї інформації про проект, що міститься в проектних матеріалах, приймаючи її як повну, точну і достовірну. При експертизі інвестиційного проекту завдання зводиться до того, щоб з'ясувати, наскільки вона повна, точна і достовірна. У ході реалізації інвестиційних проектів генерується певний рух грошових коштів у формі їх надходження і витрачання. Це рух грошових коштів реалізованого в часі інвестиційного проекту являє собою безперервний процес і визначається поняттям «грошовий потік». Грошовий потік являє собою сукупність розподілених у часі надходжень і виплат грошових коштів, що генеруються в ході здійснення інвестиційного проекту / 4 /. Поняття «грошовий потік» є агрегованим, складовим, що включає до свого складу численні види цих потоків. Для ефективного, цілеспрямованого управління грошові потоки класифікуються за різними ознаками. З економічної точки зору інвестиційний проект можна представити у вигляді моделі грошових потоків, в якій найбільш укрупнено виділяються грошові притоки (CIF t) і відтоки (COF t) в t-му періоді. Як правило, грошові потоки розглядаються як рівномірні протягом періоду t і приводяться до кінця періоду / 4 /. Оцінка ефективності інвестиційного проекту являє собою один з найбільш відповідальних етапів у вирішенні цілого ряду стратегічних завдань, характерних для стадії реалізації інвестиційної стратегії. Обгрунтованість прийнятого інвестиційного рішення безпосередньо залежить від того, наскільки об'єктивно і всебічно проведена ця оцінка. В основі оцінки ефективності інвестиційного проекту лежить система показників, порівнюють отриманий ефект від реалізації інвестиційного проекту з його інвестиційними витратами. Ключовим питанням у цьому зв'язку є зіставлення грошових потоків, що обумовлено наступними факторами: тимчасової вартістю грошей, нестабільністю економічної ситуації. Для оцінки ефективності довгострокових інвестиційних проектів використовуються різні показники, найбільш відомі з яких: Чиста поточна вартість - NPV, ден. од.; Індекс рентабельності - PI, д.ед.; Період окупності з урахуванням дисконтування - DPP, роки; Внутрішня норма рентабельності - IRR,%; Модифікована внутрішня норма рентабельності - MIRR,%;
Перераховані вище показники оцінки економічної ефективності інвестиційного проекту є основою для прийняття обгрунтованого інвестиційного рішення. У численній літературі описані різні модифікації формул обчислення показників економічної ефективності ІП (NPV, PI, DPP, IRR, MIRR) залежно від вихідних умов / 3,17,21,26,36,37,38,39 /, тому в даній роботі не буде детально описуватися суть даних показників з-за недостатнього обсягу. Очевидно, що кожен з вищенаведених показників має свої відмітні переваги і недоліки, які також детально описані в літературі, тому для прийняття обгрунтованих інвестиційних рішень необхідно спільне використання даних показників, так як вони дозволяють ЛПР з різних сторін оцінити ефективність інвестиційного проекту. Загальним недоліком перерахованих вище показників ефективності інвестиційного проекту є вимога визначеності вхідних даних, яка досягається шляхом застосування середньозважених значень вхідних параметрів інвестиційного проекту, що, може призвести до отримання значно зміщених точкових оцінок показників ефективності і ризику інвестиційного проекту. Також очевидно, що вимога детермінованості вхідних даних є невиправданим спрощенням реальності, так як будь-який інвестиційний проект характеризується безліччю факторів невизначеності: невизначеність початкових даних, невизначеність зовнішнього середовища, невизначеність, пов'язана з характером, варіантами і моделлю реалізації проекту, непевність вимог, що пред'являються до ефективності інвестиційного проекту. Саме фактори невизначеності визначають ризик проекту, то є небезпека втрати ресурсів, недоотримання доходів або появи додаткових витрат. При аналізі довгострокових інвестиційних проектів, у тому числі на основі перерахованих вище показників, необхідно прогнозувати в часі майбутній стан великої кількості невизначених параметрів ринкової кон'юнктури, тому абсолютно точний прогноз отримати практично неможливо. При прогнозуванні економічної ефективності та оцінки ризиків реалізації інвестиційного проекту ключовим є прояв невизначеності числових параметрів планованого інвестиційного проекту. Фатальна невизначеність породжує настільки ж непереборний ризик прийняття інвестиційних рішень / 12,13,14,15,29 /. Отже, при проведенні прогнозів необхідно враховувати фактори невизначеності, що зумовлюють ризик за певним показником ефективності, тому ми неминуче стикаємося з проблемою формального представлення невизначених прогнозних параметрів, що визначають інвестиційний проект, і проведення з ними відповідних розрахунків. Таким чином, наявність різних видів невизначеностей призводить до необхідності адаптації вищеописаних показників оцінки економічної ефективності інвестиційного проекту на основі застосування математичних методів, що дозволяють формалізувати і одночасно обробляти різні види невизначеності. Якщо інвестиційний проект формалізувати у вигляді моделі грошових потоків, яка в даній роботі прийнята за базову, то різні підходи до формалізації невизначеності розрізняються за способами опису вхідних параметрів інвестиційного проекту, тобто складових величин CIF t, COF t, r t. Серед різних підходів до моделювання в умовах невизначеності можна виділити три основні підходи: імовірнісний, нечітко-множинний і експертний. Як свідчить світовий досвід / 1,7,8,9,14,16,22,28 /, ефективність застосування підходів на основі імовірнісних, нечітко-множинних та експертних описів до вирішення різних завдань, залежить від рівня та характеру невизначеності, пов'язаної з конкретною завданням. Дійсно, у міру збільшення невизначеності класичні імовірнісні опису поступаються місцем, з одного боку, суб'єктивним (аксіологічними) ймовірностями, заснованим на експертній оцінці, а, з іншого боку, нечітко-інтервальним описів, вираженим у вигляді функцій приналежності нечітких чисел або, в окремому випадку , у вигляді чіткого інтервалу. Суб'єктивні (аксіологічні) ймовірності - це імовірнісні формалізми, що не мають частотного сенсу, а представляють собою, наприклад, результат віртуального парі з Севіджа, точкову оцінку, засновану на принципі максимуму ентропії Гіббса-Джейнса / 8,33 /. При цьому виникає серйозна проблема обгрунтування вибору цих оцінок. Крім того, як показано на конкретному прикладі в / 8 /, принцип максимуму ентропії Гіббса-Джейнса не узгоджується з правилами раціональної економічної поведінки (не забезпечується монотонність). Очевидно, якщо вихідні параметри інвестиційного проекту характеризуються репрезентативною статистикою, або є достатні підстави вважати, що вихідні параметри підкоряються певному імовірнісного закону, то в даній ситуації застосування ймовірнісного підходу цілком виправдано і ефективно. Однак, як правило, при моделюванні реальних інвестиційних проектів, статистика або не досить репрезентативна, або відсутня зовсім, тоді застосування ймовірнісного підходу важко, або неможливо зовсім. Становище ускладнюється тим, що при моделюванні реальних інвестиційних проектів доводиться мати справу з різними видами невизначеності, що пов'язано, з наявністю різного обсягу корисної інформації щодо невизначених параметрів інвестиційного проекту, а, отже, постає проблема одночасного використання та обробки такої різнорідної інформації, звідси виникає необхідність приведення даної інформації до єдиної форми подання. У світовій практиці інвестиційного менеджменту використовуються різні методи оцінки ефективності інвестиційних проектів в умовах ризику і невизначеності, до найбільш поширених з яких слід віднести наступні методи: - Метод коригування ставки дисконтування (премія за ризик); - Метод достовірних еквівалентів (коефіцієнтів достовірності); - Аналіз чутливості показників ефективності (NPV, IRR та ін); - Метод сценаріїв; - Методи теорії ігор (критерій Максиміна, максимакс та ін); - Побудова "дерева рішень"; - Імітаційне моделювання за методом Монте-Карло / 8 /. Детальний опис вище перерахованих методів дано в різних літературних джерелах / 8,38,38 /, тому зупинимося більш детально на особливостях і недоліки їх практичного застосування. Метод коригування ставки дисконтування передбачає приведення майбутніх грошових потоків до цього моменту часу за вищою ставкою, але не дає ніякої інформації про ступінь ризику (можливих відхиленнях кінцевих економічних результатів). При цьому одержувані результати істотно залежать тільки від величини надбавки (премії) за ризик. Також недоліком даного методу є істотні обмеження можливостей моделювання різних варіантів розвитку інвестиційного проекту, які зводяться до аналізу залежності показників NPV, IRR та ін від змін одного показника - норми дисконту. Таким чином, у цьому методі різні види невизначеності та ризику формалізуються у вигляді премії за ризик, яка включається в ставку дисконтування. Метод достовірних еквівалентів (коефіцієнтів достовірності) на відміну від попереднього методу передбачає коригування не норми дисконту, а грошових потоків ВП у залежності від достовірності оцінки їх очікуваної величини. З цією метою розраховуються спеціальні понижуючі коефіцієнти α t для кожного планового періоду t. Даний метод має декілька варіантів залежно від способу визначення понижуючих коефіцієнтів. Один із способів полягає в обчисленні відношення достовірної величини чистих надходжень грошових коштів за безризиковими вкладеннями (операціям) в період t, до запланованої (очікуваної) величиною чистих надходжень від реалізації інвестиційного проекту в цей же період t / 37 /. Очевидно, що при такому способі визначення коефіцієнтів достовірності грошові потоки від реалізації ІП інтерпретуються як надходження від безризикових вкладень, що призводить до неможливості проведення аналізу ефективності інвестиційного проекту в умовах невизначеності і ризику. Інший варіант даного методу полягає в експертній коригування грошових потоків за допомогою понижувального коефіцієнта, встановленого в залежності від суб'єктивної оцінки ймовірностей. Однак інтерпретація коефіцієнтів вірогідності як суб'єктивних ймовірностей, властива цьому підходу, не відповідає економічній суті оцінки ризику / 37 /. Застосування коефіцієнтів достовірності в такій інтерпретації робить прийняття інвестиційних рішень довільним і при формальному підході може призвести до серйозних помилок і, отже, до подальших негативних наслідків для підприємства. Метод аналізу чутливості показників ефективності інвестиційного проекту (NPV, IRR та ін) дозволяє на кількісній основі оцінити вплив на інвестиційний проект зміни його головних змінних. Головний недолік цього методу полягає в тому, що в ньому допускається зміна одного параметра інвестиційного проекту ізольовано від всіх інших, тобто всі інші параметри інвестиційного проекту залишаються незмінними (рівні спрогнозованим величинам і не відхиляються від них). Таке припущення рідко відповідає дійсності. Метод сценаріїв дозволяє подолати основний недолік методу аналізу чутливості, так як з його допомогою можна врахувати одночасний вплив змін факторів ризику. До основних недоліків практичного використання методу сценаріїв можна віднести, по-перше, необхідність виконання досить великого обсягу робіт з відбору та аналітичної обробки інформації для кожного можливого сценарію розвитку, і як наслідок, по-друге, ефект обмеженого числа можливих комбінацій змінних, що полягає в тому , що кількість сценаріїв, які підлягають детального опрацювання обмежена, так само як і число змінних, що підлягають варьированию, по-третє, велика частка суб'єктивізму у виборі сценаріїв розвитку та призначення ймовірностей їх виникнення. Якщо існує безліч варіантів сценаріїв розвитку, але їх імовірності не можуть бути достовірно оцінені, то для прийняття науково обгрунтованого інвестиційного рішення щодо вибору найбільш доцільного інвестиційного проекту з сукупності альтернативних інвестиційних проектів в умовах невизначеності застосовуються методи теорії ігор, деякі з яких розглянуто нижче: Критерій MAXIMAX не враховує при прийнятті інвестиційного рішення ризику, пов'язаного з несприятливим розвитком зовнішнього середовища. Критерій MAXIMIN (критерій Вальда) мінімізує ризик інвестора, однак при його використанні багато ІП, що є високоефективними, будуть необгрунтовано відкинуті. Цей метод штучно занижує ефективність інвестиційного проекту, тому його використання доцільно, коли мова йде про необхідність досягнення гарантованого результату. Критерій MINIMAX (критерій Севіджа), на відміну від критерію MAXIMIN, орієнтований не стільки на мінімізацію втрат, скільки на мінімізацію жалю з приводу втраченого прибутку. Він допускає розумний ризик заради отримання додаткового прибутку. Користуватися цим критерієм для вибору стратегії поведінки в ситуації невизначеності можна лише тоді, коли є впевненість у тому, що випадковий збиток не призведе фірму (інвестиційний проект) до повного краху. Критерій песимізму-оптимізму Гурвіца / 10 / встановлює баланс між критерієм MAXIMIN і критерієм MAXIMAX допомогою опуклої лінійної комбінації. При використанні цього методу з усього безлічі очікуваних сценаріїв розвитку подій в інвестиційному процесі вибираються два, при яких ІП j досягає мінімальної і максимальної ефективності. Вибір оптимального ІП за показником NPV здійснюється за формулою:  , (2) де  - Коефіцієнт песимізму-оптимізму, який приймає значення в залежності від ставлення ОПР до ризику, від його схильності до оптимізму або до песимізму. При відсутності яскраво вираженої схильності λ = 0,5. При λ = 0 (точка Вальда) критерій Гурвіца збігається з Максиміна критерієм, при λ = 1 - з максімаксним критерієм. Загальний недолік розглянутих вище методів теорії ігор полягає в тому, що передбачається обмежена кількість сценаріїв розвитку (кінцеве безліч станів навколишнього середовища). Метод побудови «дерева рішень» схожий з методом сценаріїв і заснований на побудові багатоваріантного прогнозу динаміки зовнішнього середовища. На відміну від методу сценаріїв він припускає можливість прийняття самої організацією рішень, які змінюють хід реалізації ІП і використовують спеціальну графічну форму представлення результатів («дерево рішень»). Даний метод може застосовуватися в ситуаціях, коли більш пізні рішення сильно залежать від рішень, прийнятих раніше, і в свою чергу, визначають сценарії подальшого розвитку подій / 37 /. Основними недоліками даного методу при його практичному використанні є, по-перше, технічна складність даного методу при наявності великих розмірів досліджуваного «дерева» рішень, так як не може не тільки обчислення оптимального рішення, але й визначення даних, по-друге, присутньо дуже високий суб'єктивізм при призначенні оцінок ймовірностей. Імітаційне моделювання по методу Монте-Карло є найбільш складним, але і найбільш потужним методом оцінки та обліку ризиків при прийнятті інвестиційного рішення. У зв'язку з тим, що в процесі реалізації цього методу відбувається програвання досить великої кількості варіантів, то його можна віднести до подальшого розвитку методу сценаріїв. Метод Монте-Карло дає найбільш точні і обгрунтовані оцінки ймовірностей в порівнянні з вищеописаними методами. Однак, незважаючи на очевидну привабливість і достоїнства методу Монте-Карло з теоретичної точки зору, даний метод зустрічає серйозні перешкоди в практичному застосуванні, що обумовлено наступними основними причинами: - Висока чутливість одержуваного результату за методом Монте-Карло до законів розподілу ймовірностей і видам залежностей вхідних змінних інвестиційного проекту / 20,22 /; - Незважаючи на те, що сучасні програмні засоби дозволяють врахувати закони розподілу ймовірностей і кореляції десятків вхідних змінних, між тим оцінити їх достовірність у практичному дослідженні зазвичай не представляється можливим, тому що, в більшості випадків, аналітики вимірюють варіації основних змінних макро-і мікросередовища, підбирають закони розподілу ймовірностей і статистичні зв'язки між змінними суб'єктивно, оскільки отримання якісної статистичної інформації не представляється можливим по самим різних причин (тимчасовим, фінансовим і т.д.) / 8 /, особливо для унікальних інвестиційних проектів у реальному секторі економіки; - Внаслідок двох вищеописаних причин, точність результуючих оцінок, отриманих за цим методом, в значній мірі залежить від якості вихідних припущень і врахування взаємозв'язків вхідних змінних, що може призвести до значних помилок в отриманих результатах (наприклад, переоцінці або недооцінці ризику інвестиційного проекту), а , отже, до прийняття помилкового інвестиційного рішення; Таким чином, проведений аналіз традиційних методів оцінки ефективності інвестиційного проекту в умовах ризику і невизначеності свідчить про їх теоретичного значення, але обмеженої практичної застосовності для аналізу ефективності та ризику інвестиційного проекту з-за великого числа спрощують модельних передумов, що спотворюють реальну середовище проекту. Велика практика проведення реальних прогнозних розрахунків ІП свідчить про необхідність всебічного врахування різних видів невизначеності при оцінці, плануванні та управлінні інвестиційними проектами. Дійсність така, що вплив факторів невизначеності на інвестиційні проекти призводить до виникнення непередбачених ситуацій, що призводять до несподіваних втрат, збитків, навіть у тих проектах, які спочатку визнані економічно доцільними для підприємства, оскільки не враховані в інвестиційному проекті негативні сценарії розвитку подій, нехай і малоожідаемие , тим не менш, можуть відбутися і зірвати реалізацію інвестиційного проекту / 14,28,29 /. Облік невизначеності інформації та його ефективність безпосередньо залежать від вибору математичного апарату, що визначається математичною теорією. Етап обгрунтування і вибору математичного апарату, що забезпечує прийнятну формалізацію невизначеності та адекватне вирішення завдань, що виникають при управлінні реальними інвестиціями, є вкрай важливим. Необгрунтована і як, наслідок, не правильний вибір математичного апарату, в основному, призводить до неадекватності створених математичних моделей, отриманню невірних результатів у процесі їх застосування та, відповідно, виникає недовіра до отриманих результатів, і ігноруються висновки на їх основі. Вище проведений аналіз методів кількісної оцінки ефективності інвестиційного проекту в умовах невизначеності дозволяє зробити висновок, що існуючі методи, або елімінує невизначеність з моделі інвестиційного проекту, що неправомірно, оскільки невизначеність є невід'ємною характеристикою будь-якого прогнозу, або нездатні формально описати, і врахувати все можливе розмаїття видів невизначеності. Переважна більшість методів формалізує невизначеності лише як розподілів ймовірностей, побудованих на основі суб'єктивних експертних оцінках, що в дуже великій кількості випадків є явно ідеалізованим. Таким чином, в даних методах невизначеність, незалежно від її природи, ототожнюється з випадковістю / 25 /, і тому вони не дозволяють врахувати все можливе розмаїття видів невизначеностей впливають на інвестиційний проект. Як вже зазначалося, використання імовірнісного підходу в інвестиційному аналізі утруднюється причинами, пов'язаними з відсутністю статистичної інформації або малим (недостатнім) розміром вибірки по деяких з параметрів інвестиційного проекту, що зумовлено унікальністю кожного інвестиційного проекту. Крім того, точність оцінки ймовірностей (об'єктивних і суб'єктивних) залежить від безлічі факторів, починаючи від якості статистичної інформації і закінчуючи якістю експертних оцінок, тому і якість результуючої оцінки ефективності і ризику інвестиційного проекту занадто сильно залежить від них, що послужило зростання недовіри до одержуваних на їх основі прогнозних оцінок і рішень. У зв'язку з цим серед топ-менеджерів, банкірів, фінансистів склалася думка, що переважна більшість прогнозних розрахунків занадто ідеалізовані і далекі від практики. Багато хто віддає перевагу працювати на основі досвіду та інтуїції. На думку автора, це обумовлено, в тому числі наступними основними причинами / 14,15 /: - Специфікою предметної області дослідження, так як вона знаходиться на стику сучасної прикладної математики, економіки та психології; - Відносної новизною і недостатньою пропрацьованністю математичних методів аналізу інвестиційного проекту в умовах невизначеності; - Низькою поінформованістю топ-менеджерів підприємств і фахівців у галузі фінансів про нові математичних підходах формалізації і одночасної обробки різнорідної інформації (детермінованою, інтервальної, лінгвістичної, статистичної) і про можливості побудови на базі цих підходів спеціалізованих методик. Великий досвід вітчизняних і зарубіжних дослідників переконливо свідчить про те, що імовірнісний підхід не може бути визнаний надійним і адекватним інструментом вирішення слабоструктурованих задач / 8,10,11,22,23 /, до яких належать і завдання управління реальними інвестиціями. У принципі, будь-яка спроба використання статистичних методів для вирішення такого роду завдань є не що інше, як редукція до добре структурованим (добре формалізованим) завданням, при цьому такого роду редукція істотно спотворює вихідну постановку задачі. Обмеження і недоліки застосування «класичних» формальних методів при вирішенні слабоструктурованих завдань є наслідком сформульованого основоположником теорії нечітких множин Л.А. Заде / 18 / «принципу несумісності»: «... чим ближче ми підходимо до вирішення проблем реального світу, тим очевидніше, що при збільшенні складності системи наша здатність робити точні і впевнені висновку про її поведінці зменшуються до певного порогу, за яким точність і впевненість стають майже взаємовиключними поняттями »/ 18,19 /. Тому деякими зарубіжними та вітчизняними дослідниками розробляються методи оцінки ефективності і ризику інвестиційних проектів на основі апарату ТНМ. У даних методах замість розподілу ймовірності застосовується розподіл можливості, що описується функцією приналежності нечіткого числа. Методи, що базуються на теорії нечітких множин, відносяться до методів оцінки та прийняття рішень в умовах невизначеності. Їх використання передбачає формалізацію вихідних параметрів і цільових показників ефективності інвестиційного проекту (в основному, NPV) у вигляді вектора інтервальних значень (нечіткого інтервалу), влучення в кожен інтервал якого, характеризується деякою ступенем невизначеності. Здійснюючи арифметичні та ін операції з такими нечіткими інтервалами за правилами нечіткої математики, експерти та ЛПР отримують результуючий нечіткий інтервал для цільового показника / 14,23,33,37 /. На основі вихідної інформації, досвіду та інтуїції експерти часто можуть досить впевнено кількісно охарактеризувати кордону (інтервали) можливих (допустимих) значень параметрів і області їх найбільш можливих (бажаних) значень. Також до методів, що базуються на теорії нечітких множин, можна, як окремого випадку, віднести давно і широко відомий інтервальний метод / 8,9,33 /. Даний метод відповідає ситуацій, коли досить точно відомі лише межі значень аналізованого параметра, в межах яких він може змінюватися, але при цьому відсутня будь-яка кількісна або якісна інформація про можливості або ймовірностях реалізації різних його значень усередині заданого інтервалу. У відповідності з даним методом, вхідні змінні інвестиційного проекту задаються у вигляді інтервалів, функції приналежності яких, є класичними характеристичними функціями безлічі, тому далі можливе пряме застосування правил нечіткої математики для отримання результуючого показника ефективності інвестиційного проекту в інтервальному вигляді. В інтервальному методі за рівень (ступінь) ризику пропонується приймати розмір максимального збитку, що припадає на одиницю невизначеності / 8 /, тобто:  (1.2) або  , (3) де q N - потрібне значення параметра; q min - мінімальне значення параметра; q max - максимальне значення параметра; P - рівень (ступінь) ризику, або відношення відстані від необхідної величини до її мінімального (максимального) значення до інтервалу між її максимальним і мінімальним значеннями. Конкретний варіант вираження (2) - (3) залежить від використовуваного критерію ефективності. Наприклад, для оцінки ризику інвестиційного проекту за критерієм NPV необхідно використовувати вираз (2), за критерієм DPP - (3). Такий спосіб визначення ризику повністю узгоджується з геометричним визначенням ймовірності, однак при припущенні, що всі події всередині відрізка [q min; q max] рівноймовірні. Очевидно, що дане припущення не можна назвати відображає реальну дійсність. За наявності додаткової інформації про значення параметра всередині інтервалу, коли, наприклад, відомо, що значення a більш можливо, ніж b, математична формалізація невизначеностей може бути адекватно реалізована за допомогою нечітко-інтервального підходу. При використанні математичного апарату ТНМ експертам необхідно формалізувати свої уявлення про можливі значеннях оцінюваного параметра інвестиційного проекту в термінах завдання характеристичної функції (функції приналежності) безлічі значень, які він може приймати. При цьому від експертів потрібно вказати безліч тих значень, які, на їхню думку, оцінювана величина не може прийняти (для них характеристична функція дорівнює 0), а потім проранжувати безліч можливих значень за ступенем можливості (приналежності до даного нечіткій множині). Після того як формалізація вхідних параметрів інвестиційного проекту проведена, можна розрахувати розподіл можливості  вихідного параметра (показника ефективності інвестиційного проекту) y по «α-рівні принцип узагальнення» або «принципом узагальнення Заде»:  , (4) де  - Можливість того, що нечітка величина  прийме значення  ;  - Функціональна залежність вихідного параметра ІП (NPV, PI, DPP, IRR, MIRR та інші) від вхідних параметрів. Нижче перераховані основні переваги нечітко-інтервального підходу до оцінки ефективності і ризику інвестиційних проектів у порівнянні з названими вище методами / 14 /: 1. Даний підхід дозволяє формалізувати в єдиній формі і використовувати всю доступну неоднорідну інформацію (детерміновану, інтервальну, статистичну, лінгвістичну) / 1,14,16 /, що підвищує достовірність та якість прийнятих стратегічних рішень; 2. На відміну від інтервального методу, нечітко-інтервальний метод аналогічно методу Монте-Карло / 14 /, формує повний спектр можливих сценаріїв розвитку інвестиційного проекту, а не тільки нижню та верхню межі / 28 /, таким чином, інвестиційне рішення приймається не на основі двох оцінок ефективності інвестиційного проекту, а по всій сукупності оцінок; 3. Нечітко-інтервальний метод дозволяє отримати очікувану ефективність інвестиційного проекту, як у вигляді точкового значення, так і у вигляді безлічі інтервальних значень зі своїм розподілом можливостей, що характеризується функцією приналежності відповідного нечіткого числа / 14 /, що дозволяє оцінити інтегральну міру можливості отримання негативних результатів від інвестиційного проекту , тобто ступінь ризику інвестиційного проекту / 29 /; 4. Нечітко-інтервальний метод не вимагає абсолютно точного завдання функцій приналежності, так як на відміну від імовірнісних методів / 20 /, результат, отриманий на основі нечітко-інтервального методу, характеризується низькою чутливістю (високої робастність (стійкістю)) до зміни виду функцій приналежності вихідних нечітких чисел / 1,5,14,16 /, що в реальних умовах низької якості вихідної інформації робить застосування даного методу більш привабливим; 5. Обчислення оцінок показників інвестиційного проекту на основі нечітко-інтервального методу виявляється ефективним у ситуаціях, коли вихідна інформація, заснована на малих статистичних вибірках, тобто у випадках, коли імовірнісні оцінки не можуть бути отримані, що завжди має місце при попередній оцінці довгострокових інвестицій і достатньо часто - при подальшому перспективному аналізі, що проводиться за відсутності достатньої інформаційної бази / 14,37 /; 6. Реалізація нечітко-інтервального методу на основі інтервальної арифметики, надає широкі можливості для застосування даного методу в інвестиційному аналізі, що обумовлено фактично відсутністю конкурентоспроможних підходів до створення надійного (в сенсі гарантованості) і транспортабельності (по включенню) інструментального кошти для вирішення чисельних завдань / 1 / ; 7. Характеризується простотою виявлення експертних знань / 14,33 /. Також нечітко-інтервальний підхід має переваги у вирішенні завдань формування оптимального портфеля інвестиційних проектів. Для вирішення завдання формування оптимального портфеля ІП розроблено велику кількість моделей формування оптимального портфеля ІП [5,6,29], що відрізняються один від одного видом цільових функцій, властивостями змінних, використовуваними математичними методами, урахуванням невизначеності. Як правило, для вирішення даної задачі використовується апарат лінійного математичного програмування в умовах визначеності вихідної інформації: завдання формулюється звичайно як завдання максимізації (або мінімізації) заданої функції на заданій множині допустимих альтернатив, що описується системою рівностей або нерівностей. Наприклад: f (x) → max, при обмеженнях φ i ≤ 0, i = 1, ..., m,  , (1.5) де X - заданий безліч альтернатив, f: X → R 1 і φ: X → R 1 - задані функції. В якості параметрів цільової функції f (x) для задачі формування оптимального портфеля інвестиційного проекту використовуються різні інтегральні показники ефективності інвестиційного проекту, проте, незважаючи на певні переваги та недоліки кожного з показників, багато дослідників схиляються до того, що найбільш кращим є використання NPV в якості параметрів цільової функції / 8,10,11 /, перш за все тому, що NPV має властивість адитивності, що дає можливість оцінити прибутковість всього портфеля інвестиційного проекту як суму доходностей окремих інвестиційних проектів, що утворюють даний портфель. Можливі різні варіанти постановки задачі формування оптимального портфеля інвестиційного проекту. Найчастіше економічний сенс цільової функції f (x) полягає в максимізації економічного ефекту від інвестиційної діяльності, а сенс обмежень φ i ≤ 0, накладаються на безліч допустимих рішень задачі, відображає обмеженість грошових коштів з урахуванням можливості різних бюджетних обмежень для кожного з часових відрізків дії проекту. Так як стратегічні рішення, в тому числі пов'язані з формуванням оптимального портфеля інвестиційних проектів, спрямовані на довгострокову перспективу і, отже, за своєю природою пов'язані зі значною невизначеністю, а також мають значну суб'єктивну складову, тому застосування нечіткого математичного програмування до вирішення задачі формування оптимального портфеля інвестиційний проект має багатьма перевагами / 10,11 /. Як приклад можна розглянути ситуацію, в якій безліч допустимих альтернатив (інвестиційних проектів) являє собою сукупність різноманітних способів розподілу ресурсів, які ОПР збирається вкласти з метою формування оптимального інвестиційного портфеля. Очевидно, що в цьому випадку недоцільно заздалегідь вводити чітку межу для безлічі допустимих альтернатив (наприклад, чітких обмежень на розмір інвестиційного бюджету підприємства в період t), оскільки може статися так, що розподілу ресурсів (інвестиційні проекти), незначно лежать за цією межею (т . тобто поза обмежень), дадуть ефект, «переважують» меншу бажаність (наприклад, за розміром інвестиційних витрат) цих розподілів для ОПР. Таким чином, нечітке опис виявляється більш адекватним реальності, ніж у певному сенсі довільно прийняте чітке опис завдання / 10,11 /. Форми нечіткого описи вихідної інформації в задачах прийняття рішень можуть бути різними, звідси і відмінності в математичних формулюваннях відповідних завдань нечіткого математичного програмування (НМП) / 10,11 /. Таким чином, порівняльний аналіз традиційних методів оцінки ефективності довгострокових інвестицій, існуючих методів формування оптимального портфеля інвестиційного проекту і нечітко-інтервального методу показав, що ТНМ є однією з найбільш ефективних математичних теорій, спрямованих на формалізацію та обробку невизначеною інформації і багато в чому інтегруючої відомі підходи та методи. ТНМ в черговий раз підтверджує широко відому дослідникам істину: застосовуваний формальний апарат за своїм потенційним можливостям і точності повинен бути адекватний семантиці, і відповідати точності використовуваних вихідних даних. Тому методи математичного аналізу ефективно застосовуються при точних вихідних даних. Математична статистика і теорія ймовірностей використовують експериментальні дані, що володіють строго певною точністю і достовірністю. Теорія нечітких множин дозволяє обробляти різнорідну інформацію, характерну для реальних завдань інвестиційного аналізу.
Висновок У сучасному світі різноманітних і складних економічних процесів і взаємовідносин між громадянами, підприємствами, фінансовими інститутами, державами на внутрішньому і зовнішньому ринках гострою проблемою є ефективне вкладення капіталу з метою його примноження, або інвестування. Економічна природа інвестицій обумовлена закономірностями процесу розширеного відтворення і полягає у використанні частини додаткового суспільного продукту для збільшення кількості і якості всіх елементів системи продуктивних сил суспільства. Для вітчизняної практики поняття проекту не є новим. Його відмінна якість за старих часів полягала в тому, що основні напрямки розвитку підприємства, як правило, визначалися на вищому, по відношенню до підприємства, рівні управління економікою галузі. У нових економічних умовах підприємство в особі його власників і вищого складу керування повинно само турбуватися про свою подальшу долю, вирішуючи самостійно всі стратегічні і тактичні питання. Така діяльність в області інвестиційного проектування повинна бути спеціальним чином організована. Саме тому в даний час вивчення інвестиційних проектів присвячено безліч наукових вишукувань, метою яких є розробити найкращі шляхи підвищення ефективності інвестиційних проектів. Список використаної літератури 1. Алтунін А.Є., Семухін М.В. «Моделі та алгоритми прийняття рішень в нечітких умовах». - Тюмень: Вид-во «ТГУ», 2000. - 352 с. 2. Альбрехт Н.А. «Вибір способу фінансування капітальних вкладень: лізинг чи кредит?» / / Матеріали з практичної конференції «Управління корпоративними фінансами: сучасні технології фінансування російського бізнесу» 20-21 квітня 2006, Москва 3. Бірман Г., Шмідт С. «Економічний аналіз інвестиційних проектів». - М.: ЮНИТИ, 1997. - 345 с. 4. Бланк І.А., «Основи фінансового менеджменту». Т.2. - К.: «Ніка-Центр, Ельга», 2001. - 512 с. 5. Борисов А.Н., Алексєєв А.В., Меркур'єва Г.В. та ін «Опрацювання нечіткої інформації в системах прийняття рішень». - М: «Радіо і зв'язок». 1989. - 304 с. 6. Великий економічний словник / За ред. О.М. Азріліяна. - 5-е вид., Доп. і перераб.-М., 2002 7. Бузирев В.В., Васильєв В.Д., Зубарєв А.А. «Вибір інвестиційних рішень і проектів: оптимізаційний підхід». - СПб.: Вид-во СПбГУЕФ, 1999. - 224 с. 8. Віленський П.Л., Лівшиць В.М., Смоляк С.А. «Оцінка ефективності інвестиційних проектів. Теорія і практика ». - М.: «Справа», 2004. - 888 с. 9. Вощинін А.П. «Завдання аналізу з невизначеними даними - інтервального та / чи випадковість? / / Інтервальна математика і поширення обмежень: Робочі наради ». - МКВМ-2004, с. 147-158. 10. Дерев'янко П.М. «Елементи нечіткої логіки при формуванні інвестиційного портфеля / / Економіка і інфокомунікацій в XXI столітті: Праці II-й міжнародній науково-практичній конференції». 24-29 листопада 2003 р. - СПб.: Вид-во СПбГПУ, 2003. - С. 317-319.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ E-mail: paveldrn@mail.ru 11. Дерев'янко П.М. «Нечітко-логічний підхід до формування інвестиційного портфеля / / Інструментальні методи в економіці: Збірник наукових праць». - СПб.: СПбГІЕУ, 2004. - С. 117-123.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ E-mail: paveldrn@mail.ru 12. Дерев'янко П.М. «Оцінка ризику неефективності інвестиційного проекту з позицій теорії нечітких множин / / М'які обчислення і вимірювання (SCM'2004)». VII міжнародна конференція 17-19 червня 2004 р. - СПб.: СПбГЕТУ, 2004. - С. 167-171.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ E-mail: paveldrn@mail.ru 13. Дерев'янко П.М. «Застосування теорії нечітких множин у фінансовому та інвестиційному аналізі діяльності підприємства в умовах невизначеності / / Менеджмент та економіка в творчості молодих дослідників ІНЖЕКОН - 2005». VIII науково-практична конференція студентів та аспірантів СПбГІЕУ 19-20 квітня 2005 р.: Тези доповідей. - СПб.: СПбГІЕУ, 2005. - С. 98-99.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ E-mail: paveldrn@mail.ru 14. Дерев'янко П.М. «Порівняння нечіткого та імітаційного підходу до моделювання діяльності підприємства в умовах невизначеності / / Сучасні проблеми економіки та управління народним господарством». СБ наук. статей. Вип. 14. - СПб.: СПбГІЕУ, 2005. - С. 289-292.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ E-mail: paveldrn@mail.ru 15. Дерев'янко П.М. «Нечітке моделювання діяльності підприємства та оцінка ризику прийняття стратегічних фінансових рішень в умовах невизначеності / / Сучасні проблеми прикладної інформатики». I науково-практична конференція 23-25 травня 2005 р.: СБ докл. - СПб.: СПбГІЕУ, 2005. - С. 81-83.: Персональний сайт в Інтернеті. - Електрон. дан. - СПб., 2006 - Режим доступу: http://fuzzylib.narod.ru/ 16. Дюбуа Д., Прад А. «Теорія можливостей. Додатки до подання знань в інформатиці: »Пер. з фр. - М: «Радіо і зв'язок». 1990. - 288 с.: Іл. 17. Ендовицкий Д.А. «Комплексний аналіз і контроль інвестиційної діяльності: методологія і практика». Під ред. проф. Л.Т. Гіляровський. - М.: Фінанси і статистика, 2001. - 400 с.: Іл. 18. Заде Л.А. «Основи нового підходу до аналізу складних систем і процесів прийняття рішень». - В кн.: «Математика сьогодні». - М.: «Знання», 1974, с. 5-49. 19. Заде Л. «Поняття лінгвістичної змінної та його застосування до прийняття наближених рішень». Пер. з англ. - М.: «Світ», 1976. - 165 с. 20. Кельтон В., Лоу А. «Імітаційне моделювання». - «Класика CS». 3-тє вид. - СПб.: «Пітер»; Київ: Видавнича група BHV, 2004. - 847 с. 21. Ковальов В.В. «Введення у фінансовий менеджмент». - М.: Фінанси і статистика, 2001. - 768 с.: Іл. 22. «Кількісні методи в економічних дослідженнях» / За ред. М.В. Грачової и др. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. - 791 с. 23. Кофман А., Хіл Алуха Х. «Введення теорії нечітких множин в управлінні підприємствами». Пер. з ісп. - Мн.: «Вишейшая школа», 1992. - 224 с. 24. Кошечкин Сергій Олександрович, к.е.н. Концепція ризику інвестиційного проекту / / М іжнародний інститут економіки, права та менеджменту (МІЕПМ ННГАСУ) / www: www.koshechkin.narod.ru 25. Кравець О.С. «Природа ймовірності». - М.: «Думка», 1976. - 173 с. 26. «Методичні рекомендації з оцінки ефективності інвестиційних проектів», № ВК 477 від 21.06.99 р., затверджено Міністерством економіки РФ, Міністерством фінансів РФ, Державним комітетом РФ з будівництва, архітектури і житлової політики. 27. Податковий кодекс РФ 28. Недосекін А.О. «Нечітко-множинний аналіз ризику фондових інвестицій». - СПб.: Друкарня «Сезам», 2002. - 181 с. 29. Недосекін А.О. «Оцінка ризику інвестицій по NPV довільно-нечіткої форми». - СПб., 2004. 30. «Положення з бухгалтерського обліку довгострокових інвестицій» (затв. листом Мінфіну РФ від 30.12.1993 № 160) 31. Райзберг Б.А., Лозівський Л.Ш., Стародубцева Е. Б. Сучасний економічний словник. - 5-е вид., Перераб. і доп.-М., 2006 32. Савчук В.П. «Оцінка ефективності інвестиційних проектів», підручник Дніпро-петровський центр післяприватизаційної підтримки підприємств, 2005 р. 33. Севастьянов П.В., Севастьянов Д.П. «Оцінка фінансових параметрів і ризику інвестицій з позицій теорії нечітких множин». «Надійні програми», 1997, № 1, с. 10-19. 34. Сучасний фінансово-кредитний словник / За заг. ред. М.Г. Лапуста, П.С. Нікольского.-М., 2002 35. Тлумачний словник бухгалтера .- М., 1995 36. Федеральний закон «Про інвестиційну діяльність у РФ, здійснюваної у вигляді капітальних вкладень» від 25 лютого 1999 р. № 39-ФЗ 37. Царьов В.В. «Оцінка економічної ефективності інвестицій». - СПб.: «Пітер», 2004. - 464 с.: Іл. 38. Чернов В.А. «Інвестиційна стратегія». - М.: ЮНИТИ-Дана, 2003. - 158 с. 39. Шарп У., Александер Г., Бейлі Дж. «Інвестиції». Пер. з англ. - М.: ИНФРА-М, 1999. - 1028 с. Посилання (links):
http://yas.yuna.ru/?1879053312 @ 0814816512 # 186 http://www.management.com.ua/personal/vs_info.html http://yas.yuna.ru/?1879053312 @ 0814816512 # 158 http://yas.yuna.ru/?1879053312 @ 0814816512 # 20
Додати в блог або на сайт
Цей текст може містити помилки.
Фінанси, гроші і податки | Курсова
353.8кб. | скачати
Схожі роботи:
Інвестиційна діяльність Планування фінансових капітальних вкладень Види прибутку
Перевірка стану фінансових і капітальних вкладень
Планування централізованих капітальних вкладень у РФ
Визначення капітальних вкладень 2
Визначення капітальних вкладень
Аудит капітальних вкладень
Аналіз ефективності капітальних вкладень
Оцінка і ефективність капітальних вкладень
Інвестиції здійснюються у формі капітальних вкладень
|
