Практичні аспекти використання результатів фінансового аналізу в оцінці бізнесу

З виникненням в Росії ринкових відносин, з прийняттям Законів «Про акціонерні товариства», «Про банкрутство» зросла роль фінансових консультантів, в тому числі і оцінювачів. Крім випадків, коли проведення оцінки є обов'язковою процедурою (при внесенні вкладу до статутного капіталу, при викупі у міноритарних акціонерів і т.п.), безліч ситуацій об'єктивно потребує допомоги оцінювача. Наприклад, при кредитуванні під заставу будь-якого майна працівники заставного відділу банку грунтуються на ринковій вартості, зазначеної у звіті оцінювача, застосовуючи до неї якийсь дисконт. Для проведення угод купівлі-продажу часто потрібно думку незалежного експерта, в ролі якого виступає оцінювач. Крім того, часто самому власнику необхідна незалежна оцінка для прийняття управлінських рішень щодо майна підприємства або пакетів акцій (часток). Таким чином, ситуацій, коли менеджери отримують звіти оцінювача і знайомляться з ними, безліч, тому для отримання найбільшої вигоди важливо вміти орієнтуватися і правильно розбиратися не тільки в тексті звіту, але і в самій процедурі оцінки. Так, розділ звіту про оцінку вартості підприємства «Фінансовий аналіз діяльності», виконаний на основі зовнішньої (бухгалтерська звітність) та внутрішньої інформації (довідки, розшифровки, прогнозні дані, досягнення планових показників за періодами), може бути корисний менеджерам компанії з точки зору аналізу коефіцієнтів оборотності, рентабельності, аналізу грошових потоків в минулому і майбутньому, з точки зору зіставленні з середньогалузевими тенденціями і значеннями показників і т.д. Аналіз фінансово-господарської діяльності підприємства здійснюється для досягнення різних цілей і завдань, а його результатами можуть скористатися багато груп споживачів:

* Керівництву підприємства дані звіту можуть стати в нагоді для прийняття поточних і стратегічних управлінських рішень;

* Партнерам підприємства, потенційним інвесторам, кредиторам і вкладникам результати аналізу допоможуть скласти об'єктивну думку про підприємство;

* Громадським організаціям і суспільству в цілому звіт допоможе визначити ступінь корисності діяльності підприємства і т.д.

У всіх перерахованих вище випадках аналіз не є єдино можливим інструментом, однак представляє собою ту першу «сходинку», з якої починається досягнення мети - ефективності і рентабельності діяльності.

При визначенні вартості діючого підприємства, пакету акцій або частки однієї акції у складі певного за величиною пакету аналіз фінансово-господарської діяльності підприємства проводиться обов'язково. Його задача в даному випадку полягає у виявленні структури і динаміки діяльності, у визначенні мають місце тенденцій, у розрахунку та інтерпретації фінансових коефіцієнтів, прогнозуванні діяльності підприємства на перспективу. Грамотно проведений фінансовий аналіз відкриває перед аналітиком весь спектр подій і взаємозв'язків, що існують на підприємстві, дозволяє з'ясувати, наприклад, як позначиться те чи інше рішення на рентабельності активів або оборотності запасів; показує наявні підприємства резерви у, визначає фактори, які позитивно чи негативно позначаються на його фінансовий стан, допомагає виробити і чітко сформулювати рекомендації щодо поліпшення справ на підприємстві. При проведенні оцінки бізнесу результати фінансового аналізу використовуються в трьох підходах: дохідному, порівняльному та витратному. Будь-який звіт про оцінку вартості підприємства обов'язково містить розділ «Фінансовий аналіз діяльності підприємства». Як правило, на початку такого розділу вказуються джерела інформації, що дозволяють відразу визначити якість проведеного фінансового аналізу. Розрізняють два типи фінансового аналізу:

До основних форм звітності традиційно відносять такі: форма № 1 «Баланс», форма № 2 «Звіт про фінансові результати», форма № 3 «Звіт про рух грошових коштів», форма № 4 «Звіт про рух капіталу», форма № 5 «Додаток до балансу», пояснювальна записка до балансу. Можна отримати набагато більше інформації, якщо в розпорядженні оцінювача є дані управлінської (внутрішньої) звітності, довідки і постатейні розшифровки активів і пасивів підприємства, виручки, собівартості, інших доходів і витрат, бізнес-план. Після складання списку джерел інформації для аналізу зазвичай коротко описується методика проведення фінансового аналізу, що включає, як правило, внутрішній і зовнішній фінансовий аналіз.

ВНУТРІШНІЙ І ЗОВНІШНІЙ ФІНАНСОВИЙ АНАЛІЗ

При оцінці бізнесу завжди використовують внутрішній фінансовий аналіз, що дозволяє виявити тенденції розвитку підприємства. Внутрішній аналіз, як правило, включає в себе три розділи:

* Горизонтальний, що вивчає динаміку активів і пасивів, доходів і витрат;

* Вертикальний, що вивчає структуру балансу, звіту про прибутки та збитки;

* Коефіцієнтний фінансовий аналіз за п'ятьма групами показників:

> Ліквідності та платоспроможності;

> Фінансової стійкості;

> Оборотності / ділової активності (характеризують результати і ефективність поточної виробничої діяльності);

> Рентабельності;

> Інвестиційним показниками (розраховуються в тому випадку, якщо акції підприємства мають ринкові котирування, тобто коли є можливість визначити ринкову вартість власного капіталу підприємства).

По ряду коефіцієнтів (особливо це стосується коефіцієнтів ліквідності і оборотності) існують так звані нормативні або рекомендовані значення. Однак не існує якихось єдиних нормативних критеріїв для розгляду згаданих вище показників, оскільки вони залежать від багатьох чинників: галузевої приналежності підприємства, принципів кредитування, сформованої структури джерел коштів, оборотності оборотних коштів, репутації підприємства та ін У зв'язку з цим такі показники, як прийнятність значень коефіцієнтів, оцінка їхньої динаміки напрямків зміни, можуть бути встановлені тільки в результаті просторово-часових зіставлень за групами споріднених підприємств. У той же час слід визнати і те, що існують певні межі, в які повинні укладатися або до яких повинні принаймні прагнути значення розрахункових показників. Зазвичай подібні кордону формуються на основі економічної логіки діяльності підприємства.

Наприклад, коефіцієнт покриття (загальний коефіцієнт покриття) дає загальну оцінку ліквідності активів підприємства, показуючи, скільки рублів поточних активів припадає на один карбованець поточних зобов'язань. Значення показника може значно варіюватися по галузях і видам діяльності, а його розумний ріст у динаміці звичайно розглядається як сприятлива тенденція. У західній обліково-аналітичній практиці наводиться критичне нижнє значення показника, що дорівнює двом, але це лише орієнтовне значення, яке вказує на порядок показника, а не на його точне значення.

Чим пояснюється нижнє граничне значення?

Одна одиниця поточних активів йде на своєчасне покриття поточних пасивів: потрібно розплатитися по короткострокових кредитах, з персоналом, з бюджетом, з постачальниками і підрядчиками, з засновниками і т.д. Друга одиниця поточних пасивів потрібна для того, щоб почати новий виробничий цикл: закупити сировину, матеріали та напівфабрикати, авансувати дебіторів, мати кошти в касі для здійснення поточних розрахунків і т.д. Коефіцієнт швидкої ліквідності аналогічний коефіцієнту покриття, але обчислюється за більш вузькому колу поточних активів, коли з розрахунку виключена найменш ліквідна їх частина - виробничі запаси. Логіка такого виключення полягає не тільки в значно меншій ліквідності запасів, але, що набагато важливіше, і в тому, що грошові кошти, які можна виручити у випадку вимушеної реалізації виробничих запасів, можуть бути істотно нижче витрат на їх придбання. Наприклад, в умовах ринкової економіки типовою є ситуація, коли при ліквідації підприємства виручають 40% і менше від облікової вартості запасів. У західній літературі наводиться орієнтовне нижнє значення показника 0,7-0,8 або навіть 1, що носить умовний характер. Необхідно звертати увагу на фактори, що обумовлюють його зміна: якщо зростання коефіцієнта швидкої ліквідності було пов'язане в основному із зростанням невизначеною дебіторської заборгованості, то навряд чи це характеризує діяльність підприємства з позитивного боку. Коефіцієнт абсолютної ліквідності є найбільш жорстким критерієм ліквідності підприємства, він показує ту частину короткострокових позикових зобов'язань, яка може бути при необхідності погашена негайно за рахунок високоліквідних активів. Рекомендаційна нижня межа показника, що приводиться в західній літературі, дорівнює 0,2-0,25. До найбільш ліквідних активів, які легко можуть бути перетворені на грошові кошти, традиційно відносять «Грошові кошти» (код рядка в балансі 150) і «Короткострокові фінансові вкладення» (код рядка в балансі 140). У вітчизняній практиці фактичні середні значення розглянутих коефіцієнтів ліквідності, як правило, значно нижче значень, що зустрічаються в західній економічній літературі. Розробка галузевих нормативів цих коефіцієнтів - справа майбутнього, а на практиці бажано проводити аналіз динаміки даних показників, доповнюючи його порівняльним аналізом доступних даних по підприємствах, які мають аналогічну орієнтацію своєї господарської діяльності.

Не слід розглядати фінансові коефіцієнти окремо від загальної картини стану підприємства. Наприклад, високий показник поточної ліквідності може свідчити як про високий рівень ліквідності, що є доброю ознакою, так і про занадто великому обсязі готівки, що не можна оцінювати позитивно, тому що надлишкова готівка часто представляє собою непродуктивний актив. Високий коефіцієнт оборотності основних засобів може вказувати як на ефективне використання підприємством своїх активів, так і на невисоку ринкову капіталізацію підприємства, а також неможливість придбання ним нових активів. У ряді випадків у рамках фінансового аналізу застосовуються також методи виявлення неблагополучних підприємств - інтегральні методи оцінки (з розрахунком єдиного показника і з розрахунком комплексу показників). Мета даних додаткових досліджень - виявити близькість ймовірності банкрутства підприємств, а також політику фінансування активів.

1. Метод оцінки ліквідності балансу [6]. Даний метод полягає в порівнянні коштів по активу, згрупованих за ступенем їх ліквідності і розташованих в порядку ліквідності, із зобов'язаннями по пасиву, згрупованими за термінами їх погашення і розташованими у порядку зростання термінів.

У залежності від ступеня ліквідності активи поділяються на групи:

* А1 - найбільш ліквідні активи: грошові кошти підприємства (готівка і на рахунках) і короткострокові фінансові вкладення (цінні папери);

* А2 - швидко реалізовані активи (дебіторська заборгованість);

* А3 - повільно реалізовані активи (запаси і витрати, довгострокові фінансові вкладення, розрахунки з засновниками);

* А4 - важко реалізовані активи (основні засоби, нематеріальні активи, незавершені капітальні вкладення, устаткування до установки).

Пасиви балансу групуються за ступенем терміновості їх оплати:

* П1 - найбільш термінові пасиви (кредиторська заборгованість);

* П2 - короткострокові пасиви (короткострокові кредити і позики);

* П3 - довгострокові пасиви (довгострокові кредити і позики);

* П4 - постійні пасиви (власний капітал).

Для визначення ліквідності балансу слід зіставити підсумки наведених груп по активу і пасиву. Баланс вважається абсолютно ліквідним, якщо виконуються в сукупності наступні умови:

А1 ≥ П1, А2 ≥ П2, А3 ≥ П3, А4 ≤ П4.

2. Модель Альтмана. Одним з найбільш поширених методів інтегральної оцінки в зарубіжній практиці є модель Альтмана, що дозволяє в першому наближенні розділити підприємства на потенційних банкрутів і небанкротов. Вона являє собою функцію від показників, що характеризують економічний потенціал підприємства і результати його роботи за минулий період. Найпростішою з цих моделей є двофакторна: вибираються всього два основні показники, від яких залежить імовірність банкрутства: коефіцієнт покриття (характеризує ліквідність) і коефіцієнт фінансової залежності (характеризує фінансову стійкість). На основі даних західних аналітиків були виявлені вагові коефіцієнти кожного з цих факторів.

Для США ця модель виглядає наступним чином:

Z = -0,3877 - 1,0736 х Кп + 0,0579 х КФА, (1)

де Кп - коефіцієнт покриття;

КФА - коефіцієнт фінансової залежності (частка позикових коштів у загальній величині пасивів).

Для підприємств, у яких індекс Z дорівнює нулю, ймовірність банкрутства дорівнює 50%. Якщо Z менше нуля, то ймовірність банкрутства перевищує 50% і далі знижується в міру зменшення Z. Якщо Z більше нуля, то ймовірність банкрутства складає більше 50% і зростає зі зростанням Z. Переваги даної моделі є її простота, можливість її застосування в умовах обмеженого обсягу інформації про підприємство. Недоліком моделі Альтмана - те, що вона не забезпечує високу точність прогнозування банкрутства, тому що не враховує впливу на фінансовий стан підприємства інших важливих показників (рентабельності, віддачі активів, ділової активності підприємства). Помилка прогнозу за допомогою двофакторної моделі оцінюється інтервалом Z в межах від -0,65 до +0,65.

На відміну від західних російські підприємства функціонують в інших умовах, що не дозволяє автоматично переносити західні значення коефіцієнтів на російську практику, оскільки недоступна детальна інформація про фінансовий стан вітчизняних підприємств-банкрутів.

У західній практиці п'яти-і семіфакторние моделі Е. Альтмана знайшли широке застосування.

Серед пятифакторную моделей існують такі типи:

* Для відкритих акціонерних товариств обробної промисловості, акції яких котируються на фондовій біржі;

* Для інших підприємств обробної промисловості;

* Для підприємств сфери послуг.

Перший тип моделі має наступний вигляд:

Z = 1,2 х Коб + 1,4 х КНП + 3,3 х Кр + 0,6 х Кп + 1,0 х Ком, (2)

де Коб - частка власного оборотного капіталу в активах (відношення поточних активів до загальної суми активів, тобто до валюти балансу);

КНП - рентабельність активів (відношення нерозподіленого прібилі2 до загальної суми активів);

Кр - рівень прибутковості активів (прибуток до виплати відсотків і податків / всі активи);

Кп - коефіцієнт покриття за ринковою вартістю власного капіталу, тобто відношення ринкової вартості акціонерного капіталу до короткострокових обязательствам3;

Ком - оборотність активів (обсяг продажів / всі активи).

Залежно від значення індексу Z прогнозується ймовірність банкрутства:

* До 1,8 - дуже висока;

* Від 1,81 до 2,7 - висока;

* Від 2,8 до 2,9 - можлива;

* Більше 3,0 - дуже низька.

Гідність даної моделі полягає в тому, що точність прогнозу в перспективі одного року становить 95%, в перспективі двох років - до 83%. Недоліком моделі є те, що її по суті можна розглядати лише стосовно великих компаній, котирують свої акції на біржах.

Другий тип моделі має наступний вигляд:

Z = 0,72 х Коб + 0,85 х КНП + 3,11 х Кр + 0,42 х Кп + Кім. (3)

У показника Кп у чисельнику власний капітал береться за балансовою оцінкою.

Критеріальні значення індексу Z тут будуть інші:

* До 1,2 - ймовірність банкрутства дуже висока;

* Більше 3,0 - ймовірність банкрутства дуже низька;

* Значення між 1,2 і 3,0 - «поле невизначеності», тобто необхідне проведення додаткових досліджень.

Нарешті, третій тип моделі виглядає наступним чином:

Z = 6,56 х Коб + 3,26 х КНП + 6,72 х Кр + 1,05 х Кп. (4)

Рівень загрози банкрутства підприємств сфери послуг оцінюється за такими показниками Z:

* До 1,1 - ймовірність банкрутства дуже висока;

* Більше 2,6 - ймовірність банкрутства дуже низька;

* Значення між 1,1 і 2,6 - «поле невизначеності», тобто необхідне проведення додаткових досліджень.

Семіфакторная модель дозволяє прогнозувати банкрутство на горизонті п'яти років з точністю до 70% і включає наступні показники:

* Рентабельність активів;

* Мінливість (динаміку) прибутку;

* Коефіцієнт покриття відсотків по кредитах;

* Кумулятивну прибутковість;

* Коефіцієнт покриття (ліквідності);

* Коефіцієнт автономії;

* Сукупні активи.

Гідність цієї моделі - максимальна точність, однак її застосування утруднено через нестачу інформації (потрібні дані аналітичного обліку, яких часто немає в зовнішніх показниках).

Незважаючи на відносну простоту розрахунку оцінки загрози банкрутства, необхідно уточнити, що модель Альтмана застосовна тільки для оцінки західних компаній, та й то на певному часовому відрізку. Що стосується російських умов викликають сумніви як вагові коефіцієнти (наприклад, у першому типі моделі рівень прибутковості активів більш ніж у п'ять разів перевищує коефіцієнт зі-відносини власного капіталу і всіх зобов'язань), так і самі фактори моделі. На російському підприємстві може не бути власного оборотного капіталу, а також нерозподіленого прибутку, і тоді показники Коб і Кр будуть або нульовими, або негативними. Крім того, іноді виручка від реалізації (або її частина), а відповідно, і прибуток до виплати відсотків і податків надходить на підприємство не у грошовому вигляді, що також ускладнює розрахунок.

Таким чином, як і застосовувати модель Альтмана в аналізі російських підприємств, то в формули необхідно підставляти інші коефіцієнти і ваги, залежні від російської специфіки та тимчасового періоду застосування (при побудові своєї моделі Альтман дослідив 66 підприємств промисловості, половина яких збанкрутіла в період 1946-1965 рр.., тому вагові коефіцієнти трохи застаріли за цей час, і цілком можливо, що їх доведеться міняти навіть для оцінки зарубіжних компаній)

3. Коефіцієнт фінансування трудноліквідних активів

При розрахунку цього коефіцієнта визначається ступінь фінансування активів власними і позиковими засобами (при цьому позикові кошти поділяються на кредити довгострокового і короткострокового залучення). Рівень загрози банкрутства підприємства оцінюється за певною шкалою. Цей метод відображає використовувану підприємством політику фінансування активів: консервативну, помірну, агресивну і занадто агресивних. В останньому випадку дуже висока ймовірність банкрутства виникає у зв'язку з тим, що загальна сума грошових активів, короткострокових фінансових вкладень та дебіторської заборгованості підприємства не дозволяє погасити його зобов'язання по поточної кредиторської заборгованості по товарних операціях і внутрішніх розрахунків (без урахування потреби повернення банківських позичок).

Крім перерахованих методик інтегральної оцінки можна ще згадати модель У. Бівера, комплекс Д. Фулмера та ін Крім того, існують аналогічні методики та моделі вітчизняних вчених, засновані на розрахунку комплексу показників та їх подальшої інтерпретації: методика рейтингового числа, шестіфакторная математична модель О. П. Зайцевої, інтегральна бальна оцінка фінансової стійкості, рейтингова оцінка фінансово-економічного стану підприємства.

Моделі Е. Альтмана і У. Бівера містять значення вагових коефіцієнтів і порогових значень комплексних і приватних показників, розраховані на основі іноземних (американських) аналітичних даних 1960-1970-х рр.. На сьогоднішній день ці моделі не в повній мірі відповідають сучасній економічній ситуації та організації бізнесу в Росії, системі бухгалтерського обліку та податкового законодавства. Відсутність на російському ринку агентств / інститутів, що займаються збором і обробкою статистичних матеріалів по підприємствах-банкрутах, не дає можливості скоректувати / змінити вагові коефіцієнти в моделях Альтмана і Бівера з урахуванням російських економічних умов, тому використання іноземних методик можливо, але з певною часткою похибки.

Таким чином, всі застосовувані іноземні методики інтегральної оцінки дають можливість визначити якусь вірогідність наближення стадії кризи підприємства. Виходом в даній ситуації є використання декількох методик одночасно. Застосовуючи відразу сім-вісім методик, можна розраховувати, що п'ять-шість з них вкажуть єдиний напрямок. Таким чином, можна визначити поточне положення підприємства. Крім того, слід враховувати і такий момент, як аналіз в статиці. Майже всі перераховані методики враховують стан показників лише на момент аналізу, на певну дату (як правило, це кінець року або кінець кварталу), а динаміку показників в часі не розглядають. Відповідно, методики не дозволяють прогнозувати настання фази росту та інших фаз життєвого циклу підприємства, що також є їх істотним недоліком. Прийомами зовнішнього фінансового аналізу є порівняння показників підприємства з наступними параметрами:

* З середньогалузевими показниками,

* З показниками підприємств галузі;

* З показниками підприємств-аналогів.

Необхідно підкреслити, що галузеве фінансовий аналіз, тобто розбірливо, показниками підприємств-аналогів, дуже важливий для визначення місця підприємства в галузі та відносно найближчих конкурентів. Крім того, можливе проведення порівняння показників з нормативними (рекомендованими) значеннями ряду фінансових коефіцієнтів, особливо це стосується показників ліквідності та частково показників оборотності.

Таким чином, вже на етапі фінансового аналізу закладається база для проведення оцінки в рамках трьох підходів (дохідного, порівняльного та витратного): складається вибірка, проводиться аналіз на сходность параметрів - абсолютних показників (виручки, сумарних активів і розрахованих фінансових коефіцієнтів).

ПІДХОДИ ДО ОЦІНКИ БІЗНЕСУ

Розрізняють три підходи в оцінці бізнесу:

* Дохідний;

* Порівняльний;

* Витратний.

Прибутковий підхід

Фінансовий аналіз показує можливість проведення оцінки підприємства в рамках дохідного підходу. Не має сенсу розраховувати вартість бізнесу через доходи і витрати, якщо виникають такі ситуації:

* Діяльність підприємства неприбуткова протягом тривалого періоду;

* Присутня негативна динаміка рентабельності;

* Показники «Чисті активи» і «Грошові потоки» є негативними величинами;

* Інтегральні методи оцінки показують високу ймовірність банкрутства підприємства.

У цьому випадку, як правило, визначається ліквідаційна вартість у рамках витратного підходу.

Прибутковий підхід - сукупність методів оцінки вартості об'єкта оцінки, заснованих на визначенні очікуваних доходів від використання об'єкта оцінки [2].

Методи, використовувані в рамках дохідного підходу, можна розділити на дві групи:

* Методи, засновані на перерахунку майбутніх щорічних доходів компанії в поточну вартість (дисконтування доходів);

* Методи, що базуються на накопиченні середньої величини доходу (капіталізація доходів).

Методи першої групи припускають складання чіткого прогнозу динаміки розвитку підприємства на найближчі кілька років (від трьох до семи), тобто до того моменту, коли можна знехтувати коливаннями у темпах зростання. Потім всі спрогнозовані доходи дисконтуються - їх майбутня величина приводиться до вартості грошей на дату проведення оцінки. Капіталізація передбачає, що надалі всі доходи компанії або будуть одного розміру, або будуть мати постійну величину середньорічних темпів зростання. Даний метод ис-користується в оцінці підприємств з відносно стабільними доходами, що знаходяться на стадії зрілості свого життєвого циклу, ринок збуту яких устоявся й не зазнає значних зрушень в довгостроковій перспективі. За допомогою горизонтального фінансового аналізу визначається потрібний у кожному конкретному випадку метод. Горизонтальний аналіз полягає в побудові однієї або декількох аналітичних таблиць, у яких абсолютні балансові показники доповнюються відносними темпами зростання (зниження). Як правило, за основу беруться базисні темпи за кілька років (суміжних періодів), що дозволяє аналізувати зміну окремих балансових статей, а також прогнозувати їх значення. Процес фінансового аналізу доповнює, а іноді й випереджає нормалізація ряду показників звітності. У першу чергу це стосується доходообразующіх показників, інших доходів і витрат, тобто нормалізація здійснюється при прогнозуванні такого елемента грошового потоку, як чистий прибуток. У даному випадку експертом-оцінювачем за наданою бухгалтерією документації були виключені нетипові види інших доходів і витрат за 2008 р. (штрафні санкції, списання заборгованості, продаж і ліквідація основних засобів), скоригована загальне сальдо. Далі представлений фрагмент вертикального фінансового аналізу - визначення частки загального сальдо в будь-якому показнику прибутку. Після цих дій оцінювач приймає рішення, як прогнозувати величину інших доходів і витрат протягом прогнозного періоду. Варіантів прогнозування може бути декілька: постатейне, прогнозування загальним сальдо з коригуванням на індекс споживчих цін або як певний відсоток від прибутку від реалізації, якщо, наприклад, протягом ряду років даний показник (після нормалізації доходів і витрат) залишається приблизно на одному і тому ж рівні. На основі розрахованих показників рентабельності, результатів горизонтального і вертикального аналізу та ретроспективної інформації за допомогою математичного апарату будуються тренди різних показників (наприклад, виручка, валовий прибуток, грошові потоки в цілому). Тренди служать основою для висновків про долю підприємства в постпрогнозний період, а також допомагають скласти варіанти (сценарії) розвитку підприємства. Важливо не тільки розраховувати фінансові співвідношення, але й доповнювати їх аналізом і математичним апаратом усереднення. Так, наприклад, логічно застосувати не середньоарифметичну, а метод ковзної середньої, якщо існує коливання показників за ряд років. Уявімо, що оцінювач прогнозує виручку за напрямками діяльності підприємства. Постановка внутрішнього управлінського обліку на підприємстві дозволяє провести прогноз собівартості роздільно, теж за напрямками діяльності. Оскільки виручка від іншої діяльності займає незначну величину у сумарній виручці підприємства, то оцінювач приймає рішення не виділяти в даному випадку елементи витрат, а провести розрахунок собівартості єдиної рядком по її частці у відповідній частині виручки.

За чотири роки (2005-2008 рр..) Оцінювач визначив відношення собівартості від іншої діяльності до виручки від іншої діяльності.

Було отримано діапазон від 61% до 89%. Бажаючи нівелювати вийшли відмінності, оцінювач застосовує метод ковзної середньої. Таким чином, у прогнозному періоді 2009 - 2012 рр.. частка собівартості у виручці коливається вже від 67% до 73%.

При відсутності інформації про плановані капітальних вкладеннях на підприємстві в найближчі роки оцінювач може, спираючись на раніше проведений фінансовий аналіз, розрахувати величину необхідних капітальних вкладень у грошовому вираженні. Для цього прогнозується величина первісної вартості основних засобів, виявляється збільшення основних коштів (як варіант - через прогнозування відсотка надходження основних засобів за період, рік), прогнозується величина первісної вартості нематеріальних активів і виявляється її приріст по роках. У ході фінансового аналізу, як правило, розраховується ефективна (гранична) ставка податку на прибуток, тобто визначається відношення сплаченого за певний період (рік) податку на прибуток до величини прибутку до оподаткування. Величина такої ефективної ставки зазвичай рідко збігається із закріпленою законодавством податковою ставкою (20%). Розрахункове значення може коливатися від 16% до 24-25%, що пов'язано зі сформованою практикою сплати податку на прибуток, а також з пільгами з оподаткування конкретного підприємства. При розрахунку вартості бізнесу методом дисконтування грошових потоків прогнозне значення податку на прибуток обчислюють за допомогою середньої за ряд років ефективної податкової ставки, беручи її за відносно постійну величину. Це дає більш точну картину при визначенні чистого прибутку як одного з остаточних елементів грошового потоку. За допомогою коефіцієнта оборотності власного оборотного капіталу (СОК) визначається ефективність використання поточних активів. Високе значення даного коефіцієнту свідчить про ефективне використання поточних активів, швидкої оборотності дебіторської заборгованості і запасів. У той же час підвищення значення коефіцієнта пов'язане з ризиком короткостроковій неплатоспроможності. Якщо обсяг реалізації зростає і при цьому період збору дебіторської заборгованості та оборотність запасів не змінюються, то власний оборотний капітал повинен збільшуватися. При стабільній фінансовій стійкості організації повинна збільшуватися в динаміці частка власного оборотного капіталу, темп росту власного капіталу повинен бути вище темпу росту позикового капіталу, а темпи зростання дебіторської і кредиторської заборгованості повинні врівноважувати один одного. При прогнозуванні такого елемента грошового потоку, як зміна власного оборотного капіталу, спочатку визначається частка СОК у виручці по звітності самого підприємства (деякі оцінювачі називають це співвідношення «коефіцієнт закріплення»), яку потім обов'язково порівнюють зі середньогалузевим значенням. Таким чином, розраховане раніше в складі коефіцієнтного фінансового аналізу співвідношення безпосередньо використовується при побудові грошових потоків. У разі якщо прийнято рішення прогнозувати СОК постатейно, через розрахунок оборотності всіх статей, що входять до нього, оцінювач також спирається на результати фінансового аналізу (в частині того ж коефіцієнтного аналізу), а саме на оборотність таких статей, як «Запаси», «ПДВ» , «Дебіторська заборгованість», «Кредиторська заборгованість».

Оцінювач аналізує дані показники за ряд минулих років, приймає рішення про рівень відповідного коефіцієнта оборотності, який буде взятий для усього прогнозного періоду. Далі складається невеликий прогнозний баланс в частині оборотного капіталу, розраховується значення СОК і його зміна по роках прогнозного періоду. Роль фінансового аналізу полягає і в перевірці отриманих оцінювачем прогнозних значень показників, а також співвідношень на «здоровий глузд». Часто незайвим буває зіставити, наприклад, частку собівартості у виторзі - в середньому за три роки, що передують прогнозному періоду, з аналогічним співвідношенням по роках прогнозного періоду. Якщо вийшли значні розбіжності, то необхідно проаналізувати причини, переконавшись, що не було допущено ні логічних, ні технічних помилок. Крім розрахунку показників та елементів грошового потоку результати фінансового аналізу застосовуються і при розрахунку ставки дисконтування.

Визначивши фінансову структуру підприємства у ретроспективі, оцінювач зіставляє її з середньоринковими рівнем і приймає рішення, які дані (по ринку або по самому підприємству) використовувати при розрахунку середньозваженої вартості капіталу. Якщо перевага виявляється середньоринкового співвідношенню, то необхідно передбачити поступовість нарощування частки позикових коштів, тобто оцінювачу доводиться використовувати плаваючу ставку дисконтування. Якщо ж оцінювач застосовує грошовий потік для власного капіталу і розраховує ставку дисконтування за моделлю кумулятивного побудови, то тут йому необхідно орієнтуватися на те, які показники в більшій мірі відображають ризик (ризик фінансової структури, ризик рентабельності, ризик диверсифікації тощо).

Значення фінансових показників, які найбільшою мірою відображають зазначені ризики, беруться з коефіцієнтного фінансового аналізу. Далі оцінювач визначає премії за ризик, спираючись на допущення про приналежність середнього рівня ризикового діапазону до медіа або середньогалузевого / середньому по таким самим підприємствам галузі показником, обчислюючи «місце» ризику за показником підприємства, вартість якого оцінюється (фрагмент галузевого фінансового аналізу).

Порівняльний підхід

Порівняльний підхід - сукупність методів оцінки вартості об'єкта, заснованих на порівнянні об'єкта оцінки з аналогами, щодо яких є інформація про ціни. Об'єктом-аналогом для цілей оцінки визнається об'єкт, схожий з об'єктом оцінки за основними економічними, матеріальним, технічним та іншим характеристикам, що визначає його вартість [2]. У процесі пошуку аналогів існує первинна і вторинна вибірка. Первинна вибірка - це пошук аналогів у відповідності зі специфікою оцінюваного підприємства, підбір найбільш близьких аналогів за критеріями порівнянності з об'єктом оцінки. Вторинна вибірка - це скоригована первинна вибірка.

Сфера застосування прийомів і результатів фінансового аналізу в порівняльному підході до оцінці не така широка, як у дохідній. Можна виділити два очевидні напрямки.

1. Фінансовий аналіз дозволяє виявити з первинної вибірки підприємств-аналогів ті підприємства, які більшою мірою можна порівняти з підприємством - об'єктом оцінки, з яким порівнюються всі фінансові співвідношення і коефіцієнти.

Проведене оцінювачем порівняння та складання вторинної вибірки повинно бути обгрунтовано розрахунками. Для забезпечення достовірності результатів оцінювач повинен забезпечити презентативного вибору аналогів об'єкта оцінки та іншої інформації, що використовується. У разі вибору підприємства-аналога, що належить до іншої галузі, оцінювач повинен обгрунтувати свій вибір, підтверджуючи аналогічність порівнюваних підприємств коефіцієнтами.

2. При проведенні фінансового аналізу розраховуються мультіплікатори5, за допомогою яких згодом визначається вартість підприємства - об'єкта оцінки і вносяться необхідні корективи. Коригування цінових мультиплікаторів, які враховують взаємозв'язок між цінами угод і фінансовими або виробничими показниками, здійснюються за допомогою фінансових коефіцієнтів, які демонструють наявність найбільшою взаємозв'язку з базою мультиплікатора.

Витратний підхід

Витратний підхід - сукупність методів оцінки вартості об'єкта оцінки, заснованих на визначенні витрат, необхідних для відтворення або заміщення об'єкта оцінки з урахуванням зносу і старіння. Витратами на відтворення об'єкта оцінки є витрати, необхідні для створення точної копії об'єкта оцінки з використанням застосовувалися при створенні об'єкта оцінки матеріалів і технологій. Витратами на заміщення об'єкта оцінки є витрати, необхідні для створення аналогічного об'єкта з використанням матеріалів та технологій, що застосовуються на дату оцінки [2]. Оцінка бізнесу витратним підходом здійснюється на підставі величини тих активів і зобов'язань, які придбало підприємство за період свого функціонування на основі принципу заміщення. Вертикальний аналіз дозволяє побачити питома вага кожної статті балансу в його загальному підсумку, що допомагає відслідковувати й прогнозувати структурні зміни у складі активів та їх джерел покриття. Якщо не розглядати в рамках витратного підходу оцінку дочірніх і залежних товариств (окрему оцінку бізнесу), а зосередитися саме на визначенні вартості всіх інших статей активів і пасивів, які беруть участь у розрахунках за методом чистих активів, то при визначенні прямому взаємозв'язку фінансового аналізу і розрахунків за витратним підходу мова піде в першу чергу про масовій оцінці запасів, дебіторської та кредиторської заборгованості.

Для коригування вартості даних видів оборотних активів з урахуванням вартості грошей у часі використовують коефіцієнти оборотності розглянутих статей. Перед цим відповідно до наданих розшифровками експерт-оцінювач аналізує склад і структуру запасів дебіторської заборгованості. На етапі фінансового аналізу виробляються нормалізують коригування: зі складу запасів виключаються неліквідні, а в складі дебіторської заборгованості виявляються заборгованості, неможливі до стягнення. Далі проводиться коригування статей з урахуванням їх середньорічної оборотності, яка була визначена за допомогою коефіцієнтного фінансового аналізу.

На основі середньорічної оборотності визначаються терміни повернення вилучених з обігу коштів. Дисконтування, як правило, проводиться за ставкою, яка приносить інвестору найменшу за ризиком прибутковість (безризикова ставка). Коефіцієнт оборотності дебіторської заборгованості показує кількість оборотів дебіторської заборгованості за рік. Повільна оборотність дебіторської заборгованості обмежує короткострокову ліквідність компанії, з іншого боку, короткий період збору заборгованості може вказувати на кредитну політику, що обмежує продажу, а також відображає ймовірність повернення кредиту і можливість розплати з кредиторами. Чим вище коефіцієнт оборотності кредиторської заборгованості, тим швидше підприємство розраховується зі своїми постачальниками і реалізує свою продукцію. Зниження оборотності може означати як проблеми з оплатою рахунків, так і більш ефективну організацію взаємовідносин з постачальниками, що забезпечує більш вигідний, налагоджений графік платежів і використовує кредиторську заборгованість як джерело отримання дешевих фінансових ресурсів. Прийнято орієнтуватися на рекомендовані значення оборотності дебіторської і кредиторської заборгованості в 35 днів: у відповідності зі стандартним терміном розрахунків, прийнятим на ринку, - протягом одного місяця плюс п'ять банківських робочих днів для проходження документів (рахунків і платіжок) у банках продавця і покупця.

ВИСНОВОК

Фінансовий аналіз і оцінка по своїй суті максимально пов'язані один з одним: завдяки правильному, структурованого аналізу оцінювачу простіше обгрунтовувати прийняті їм допущення і обмеження в ході проведення оцінки. Фінансовий аналіз характеризує стан підприємства, яке, у свою чергу, визначає його конкурентоспроможність, потенціал у діловому співробітництві, дає можливість судити про те, в якій мірі гарантовані економічні інтереси самого підприємства та його партнерів. Деякі експерти користуються прикладними програмами, які проводять фінансовий аналіз за певних форм звітності, коли в певні осередки заносяться дані з форм звітності, а у підсумку програма видає стандартний текст - розшифровку коефіцієнтів, таблиці, графіки, діаграми. На думку автора, цей варіант можливий, але виключно як підготовчий етап до детального дослідження, проведеного самим експертом-оцінювачем, тому що без розрахунку коефіцієнтів, без аналізу складу і структури активів неможлива подальша оцінка. Помилку роблять ті експерти-оцінювачі, які намагаються максимально розширити фінансовий аналіз, використавши всі можливі прийоми і методики, не замислюючись про те, як отримані результати будуть використані далі, при розрахунках вартості в рамках трьох підходів до оцінки. У даній ситуації фінансовий аналіз не є самодостатнім, не є самоціллю оцінювача, а виступає одним з інструментів, служить базою, на яку спирається оцінювач, обгрунтовуючи свою логіку в розрахунках за трьома підходам до оцінки.

СПИСОК ВИКОРИСТАНОЇ ЛІТЕРАТУРИ

1. Федеральний закон від 29 липня 1998 р. № 135-ФЗ «Про оціночну діяльність в РФ». - Http://www.rg.ru/2006/08/01/ocenka-dok.html.

2. Федеральний стандарт оцінки № 1 від 20 липня 2007 р. № 256 «Загальні поняття оцінки, підходи та вимоги до проведення оцінки». - Http://www.rg.ru/2007/09/04/otsenka-standart1-dok.html.

3. Федеральний стандарт оцінки № 3 від 20 липня 2007 р. № 254 «Вимоги до звіту про оцінку». - Http://www.rg.ru/2007/09/04/otsenkastandart1- dok.html.

4. Ван Хорн Дж. К. Основи управління фінансами. - М.: Фінанси і статистика, 2000.

3. Фінансовий менеджмент: теорія і практика / За ред. Є.С. Стоянової. - М.: Перспектива, 2000.

4. Шеремет А.Д., Сайфулін Р.С. Методика фінансового аналізу. - М.: Инфра-М, 1995.