Південно-Уральський державний університет
РЕФЕРАТ
З дисципліни ФІНАНСОВИЙ МЕНЕДЖМЕНТ
Тема: Оцінка портфельного ризику. Бюджетні індекси. Поняття бета-коефіцієнта
Студентка 3 курсу
групи 352 СТБЗу
Соколова Ю.С.
Керівник
Вершиніна В.А.
ЧЕЛЯБІНСЬК
2004
ЗМІСТ
1. Оцінка портфельного ризику ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .3
2. Бюджетні індекси ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .4
3. Поняття бета-коефіцієнта ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... .6
БІБІЛІОГРАФІЧЕСКІЙ СПИСОК ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... 15
1. Оцінка портфельного РИЗИКУ
Сучасний підхід до проблеми оцінки ризику включає два, досить різних, доповнюють один одного, підходи: метод оцінки величини під ризиком - VAR (Value At Risk), що базується на аналізі
статистичної природи ринку, і метод аналізу чутливості портфеля до змін параметрів ринку (Stress or Sensitivity Testing).
VAR є корисним критерієм оцінки ризику особливо за наявності додаткової інформації про кореляцію інструментів. Однак, консервативніші - ігнорувати кореляції, оскільки вони нерідко
порушуються, зокрема в періоди криз, тобто під час значних несподіваних зрушень ринку. Крім того, сильна кореляційна залежність VAR зручна для охочих "заховати" ризик - просто
вводь негативну кореляцію і ризик обнуляється. Кореляції - не є прямими спостережуваними величинами ринку і, отже, відкриті як для чесної, так і для іншої гри. VAR має одне важливе привабливе властивість - все вимір ризику зведено до одного числа, і
звести до цього числа спілкування, як з клієнтом, так і з топ менеджером, найбільш просто і водночас наукоподібно. Але чи добре це? Можливо це дешевше і простіше, але навряд чи безпечніше. VAR викидає всі значні і цікаві деталі, необхідні для реального розуміння ринкових ризиків, не вказує, який ринок дає внесок в ризик, які структурні зміни портфеля піддають більшому ризику.
Відповіді на ці запитання можна отримати за допомогою методу аналізу чутливості портфеля до змін параметрів ринку (Stress Testing). VAR, за визначенням, концентрується на очікуваний
99% (95%) рівень достовірності. І саме Stress Testing дозволяє аналізувати поведінку портфеля в умовах реалізації ймовірності залишилися 1% (5%) подій.
Ідея даного методу проста - аналіз варіацій підходящої цільової функції (наприклад, прибутковості або сучасної вартості портфеля) в залежності від варіацій параметрів ринку (кривої прибутковості, мінливості ринкових цін, обмінних курсів тощо). Проблема, як завжди в якості реалізації. Stress testing дозволяє вирішити проблему різких стрибків і викидів в задачі про портфелі. Це інструмент аналізу впливу багатьох, якщо не всіх основних видів параметрів ризику одночасно, таких як, зрушення, зміна нахилу або вигини кривої прибутковості, зміна абсолютної величини прибутковості і мінливості і т.д.
Т.ч., для заданого портфеля можна дослідити зміну його параметрів (прибутковості, сучасної вартості) як при короткострокових, так і при тривалих змінах ринку, що виражаються в різких і
плавних зміни прибутковості інструментів, їх кореляцій аж до моделювання кризових ситуацій.
Визначивши криву прибутковості для даного інструменту на основі, наприклад, ставок міжбанківського кредиту, прибутковості державних паперів, курсу долара або інфляційних даних, можна потім дослідити поведінку портфеля по відношенню до зміни нахилу цієї кривої (тобто,
наприклад, до різкого або плавного зміни темпу інфляції), або до появи різких стрибків у коротко та довгостроковій перспективі, що дозволить визначити спектр рішень при виникненні відповідного ризику.
2. БЮДЖЕТНІ ІНДЕКСИ Бюджетний індекс, показник для вивчення динаміки матеріального рівня життя, званий іноді індексом «вартості життя». Відрізняється від індексу цін тим, що зважується за вагами не поточного, а базисного періоду. Розрахунок Бюджетного індексу здійснюється за формулою
У СРСР числення Бюджетного індексу розпочато в 1922. Побудова Бюджетного індексу для окремих економічних груп населення (так як купівельна спроможність у них різна) і для окремих товарних груп і нетоварних державних послуг (блага з громадських фондів, а також надання державою жител і дотацій по квартирній платі) дає найбільш достовірну картину рівня споживання. Оскільки, як правило, блага з громадських фондів (дотації для дитячих установ, для відпочинку, лікування тощо) отримують головним чином сім'ї низькооплачуваних, то це певною мірою скорочує відмінності в рівні життя високооплачуваних і низькооплачуваних. Разом з тим, коли держава бере на себе частину сімейних витрат (наприклад, при навчанні дитини в інтернаті), купівельні можливості сім'ї підвищуються. Ціни, які беруть участь у бюджетному наборі, беруться з бюджетних записів (споживчі бюджети) про фактично сплачених за товари сумах, а середні ціни купівлі обчислюються на їх базі. Вони відрізняються від прейскурантних, оскільки одні й ті ж товари купуються в різних місцях (державна торгівля, кооперація, колгоспний ринок). На основі групових індексів можна побудувати різні комбінації узагальнюючих індексів, у тому числі кон'юнктурний індекс. Радянська статистика застосовує для обчислення реальних доходів трудящих індекс доходів населення, що оцінює в порівнянних цінах грошові і натуральні доходи і пільги, надані державою.
У країнах з розвиненою економікою Бюджетний індекс, розраховані офіційною статистикою, і Бюджетний індекс, одержувані робочими організаціями, різко відрізняються один від одного. Офіційна статистика не дає справжньої картини, так як нерідко з бюджетних обстежень виключаються низькооплачувані сім'ї, в споживанні яких більш висока питома вага товарів широкого споживання (зростання цін, на які найбільш значний), а також за рахунок порушення репрезентативності бюджетного набору, реєстрації його лише в великих містах.
3. ПОНЯТТЯ БЕТА-КОЕФІЦІЄНТА
БЕТА-КОЕФІЦІЄНТ - показник, що характеризує вплив загальної ситуації на ринку цінних паперів в цілому на динаміку ціни окремого цінного паперу, показник ступеня ризику від інвестиційного портфеля або до конкретних цінних паперів. Відображає ступінь стійкості курсу даних акцій в порівнянні з рештою фондовим ринком; встановлює кількісне співвідношення між коливаннями ціни даної акції і динамікою цін ринку в цілому. Якщо цей коефіцієнт вище 1, значить, акція нестійка; при бета-коефіцієнті нижче 1 - більш стійка; саме тому консервативні інвестори в першу чергу цікавляться цим коефіцієнтом і вважають за краще акції з низьким його рівнем.
Застосування бета-методу базується на класифікації пов'язаних з проектом ризиків. А саме, всі вони поділяються на ризик непередбаченого припинення проекту (наприклад, через банкрутство, неплатоспроможність, безперспективності геологічного об'єкта) і варіаційний ризик, що обумовлює мінливість дохідності проекту протягом періоду його реалізації. Останній, у свою чергу, підрозділяється на систематичний і несистематичний.
Систематичний ризик пов'язаний з загальноринковим коливаннями цін на ресурси і прибутковості фінансових інструментів, несистематичний - відбиває мінливість прибутковості даного проекту (або цінного паперу, випущеної для фінансування проекту). У класичному бета-методі враховується тільки варіаційний систематичний ризик. Норма дисконту Е, що враховує цей ризик, розраховується за моделлю оцінки капітальних активів:
де
R - середньоринкова прибутковість (дохідність інвестицій в "середньоринковий" пакет акцій, що має ту ж структуру, що і вся сукупність обертаються на ринку акцій);
При використанні цього методу необхідно мати на увазі наступні обставини.
1. Під прибутковістю цінного паперу тут розуміється відношення очікуваного річного доходу по цьому паперу до її ринкової вартості.
2. Оскільки інфляційний зміна цін враховується в розрахунках ефективності шляхом дефлірованія всіх цін, то використовувані в даному методі показники прибутковості повинні бути реальними (дефлірованний), а не номінальними.
3. Середньоринкова прибутковість, хоча і використовується в наведеній формулі, повинна розглядатися як відома абстракція - повна інформація щодо дохідності всіх обертаються на ринку акцій зазвичай не має. Тому на практиці цей показник розраховують за обмеженою кількістю представницьких цінних паперів, наприклад, за акціями "блакитних фішок".
4. Встановити коефіцієнт b для конкретного проекту, точно дотримуючись даного вище визначення, ні теоретично, ні практично неможливо - він залежить від непередбачуваного поведінки учасників фінансового ринку протягом усього періоду реалізації проекту і від невідомої реакції (реальних або потенційних) акціонерів на дивідендну політику фірми, навіть якщо остання визначена в проектних матеріалах. Тому зазвичай бета-коефіцієнти встановлюються "за аналогією".
Оцінка
На першому етапі вибирається аналізований період і збираються наявні дані про прибутковість акцій підприємства-аналога і про середньоринкової прибутковості на окремі дати в цьому періоді. Для m-го спостереження ці показники позначимо через d m і R m. При збільшенні обсягу такої інформації розрахунки стають більш точними, проте якщо при цьому аналізований період "розширюється в минуле", то одержувані значення
На другому етапі за величинами d m і R m спочатку розраховуються відповідні середні (dср і Rср), а потім обчислюється
Подібні коефіцієнти (історичні бета-коефіцієнти) для різних підприємств і груп підприємств розраховуються багатьма фахівцями і агентствами і часто публікуються в пресі.
Необхідно відзначити ряд важливих особливостей бета-методу, які необхідно враховувати при спробах його застосування.
1. Цей метод виходить з принципово іншої трактування поняття ризику, різко відрізняється від прийнятої в проектній практиці. А саме, тут ризик пов'язується з будь-якими, позитивними чи негативними відхиленнями прибутковості проекту від середньої. Тим самим, якщо оцінювати ефективність проекту, орієнтуючись тільки на один, базисний сценарій його реалізації (а саме тоді і застосовується бета-метод), то в цьому сценарії повинні бути передбачені середні значення всіх показників.
Між тим, при формуванні базисного сценарію зазвичай виходять не з середніх, а з помірно песимістичних значень параметрів проекту. Тому при застосуванні бета-методу всі техніко-економічні параметри проекту, включаючи і ціни, повинні бути скоректовані убік поліпшення. Здавалося б, перейти від проектних показників до середніх нескладно, проте це не завжди так. По-перше, при такому переході зміняться всі варіанти проекту, у зв'язку з чим перевагу базисного варіанту може бути поставлена під питання. По-друге, виникнуть проблеми з формуванням проектів, орієнтованих на "страхування" підприємства від несприятливих змін економічного оточення. Наприклад, спотвориться оцінка ефективності проекту, що передбачає створення великих запасів сировини в передбаченні можливого підвищення цін на нього, якщо "в середньому" ціни будуть знижуватися.
2. Навіть якщо підприємство-аналог і проектоване випускають подібну продукцію, на ціну їх акцій впливають й інші чинники: структура капіталу, дивідендна політика, ступінь диверсифікації виробництва і т.д. Має значення і та обставина, що взаємини з державою у проектованого підприємства та підприємства-аналога можуть бути різними. Тому некритичне поширення значення
3. Якщо зв'язати ризик проекту з коливаннями дохідності акцій підприємства, то ЧДД відобразить оцінку проекту не з точки зору підприємства, а з точки зору його акціонерів. Між тим, оцінка ефективності участі підприємства у проекті та оцінка ефективності проекту для акціонерів цього підприємства - це два різних розрахунку, в яких використовуються різні норми дисконту, і бета-метод скоріше підходить для другого, а не для першого.
4. В "чистому вигляді" бета-метод враховує тільки один тип ризиків. Здавалося б, у формулу можна внести поправки на інші види ризиків (наприклад, врахувати ймовірність "катастроф", див. нижче приклад ב). Однак врахувати варіаційні несистематичні ризики так не вдається. Справа в тому, що їх перелік при бета-методі не задається і залишається тільки гадати, врахований або не врахований цим методом якийсь конкретний вид ризиків. Так, неясно, чи враховується ризик серйозного відмови основного технологічного обладнання. З одного боку, така відмова - річ суто індивідуальна, що відноситься саме до даного проекту. З іншого боку, на підприємстві-аналогу теж є аналогічне обладнання і відмови його, начебто, повинні були бути враховані в
Таблиця 7
Методи встановлення бета-коефіцієнтів, які спираються на експертні оцінки
| Всього | Ступінь ризику | |||||||||
| Фактор ризику | 1. низька | 2. середня | 3. висока | |||||||
| клас ризику | ||||||||||
| 1.1 | 1.2 | 1.3 | 2.1 | 2.2 | 2.3 | 3.1 | 3.2 | 3.3 | ||
| Відповідне значення | 0 | 0,25 | 0,5 | 0,75 | 1,0 | 1,25 | 1,5 | 1,75 | 2,0 | |
| Загальноекономічні фактори (див. табл.1 - 3) | ||||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| Галузеві фактори | ||||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| Фактори ризику на рівні фірми | ||||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| х | |||||||||
| Ризик неузгодженості інтересів | ||||||||||
| Можливість проведення політики на шкоду інтересам власників цінних паперів фірми | х | |||||||||
| Разом кількість спостережень | 17 | 0 | 1 | 0 | 1 | 4 | 5 | 4 | 1 | 2 |
| Розрахунок середньозваженого | 23,0 | 0 | 0,25 | 0 | 0,75 | 4 | 6,25 | 6 | 1,75 | 4 |
Якщо врахувати зазначені обставини, задача встановлення
Вище йшлося про бета-метод "в чистому вигляді". Між тим, він може бути модифікований і тим самим краще пристосований до оцінки ефективності інвестиційних проектів. Одна з таких модифікацій запропонована Дженсеном:
де
У цьому випадку проблема зводиться до оцінки двох останніх параметрів формули, для чого можуть бути використані рекомендації пофакторного підходу. До речі, доречно звернути увагу на те, що в модифікації Дженсена бета-метод зближується з пофакторно. Це дозволяє частину премії за ризик, пов'язану з варіаційним систематичним ризиком, розраховувати бета-методом (якщо буде встановлено
Інша модифікація бета-методу запропонована Хамадом в [7] (цитовано за [4]). Тут показано, що бета-коефіцієнт залежить від ставки p податку на прибуток і співвідношення d позикового і власного капіталу, що характеризує одночасно і фінансову стійкість фірми, і пов'язаний з цим фінансовий ризик. З урахуванням цієї обставини формула приймає вигляд:
Вхідний сюди параметр
У той же час неясно, чи можна використовувати формулу Хамад в ситуаціях, коли d змінюється в ході реалізації проекту, для встановлення диференційованих по кроках норм дисконту.
СПИСОК
1. Бірман Г., Шмідт С. Економічний аналіз інвестиційних проектів. -М.: Банки і біржі, ЮНИТИ, 1997.
2. Борисов А.Б. Великий економічний словник. - М.: Книжковий світ, 2003. - 895 с.
3. Брігхем Ю., Гапенскі Л. Фінансовий менеджмент. У 2-х т. Том 1. Санкт-Петербург: Економічна школа, 1997.
4. Валдайцев С.В. Оцінка бізнесу та інновацій. - М.: Філін, 1997.
5. Ван Хорн Дж. К. Основи управління фінансами. - М.: Фінанси і статистика, 1996.
6. Корельський В.Ф., Гаврилов Р.В. Біржовий словник: У 2 т.-М., 2000
7. Лімітовскій М.А. Основи оцінки інвестиційних та фінансових рішень. - М.: декан, 1996.
8. Недосекін А.О., Воронов К.І. Аналіз ризику інвестицій з застосуванням нечітких множин / / Управління ризиком, 2000, № 1.
9. http://www.vmgroup.sp.ru