План
Введення
1. Визначення вартості активів і пасивів.
2. Процес управління вартістю компанії
3. Використання системи мультиплікаторів в управлінні вартістю компанії
4. Структура капіталу (пасивів) і EPS
Висновок
Список літератури
Введення
У ході управління вартістю компанії необхідно правильно оцінити передумови її подальшого розвитку. І в процесі такого прогнозування на перший план часто висувається завдання не безумовного зростання вартості компанії, скільки збереження досягнутих фінансових позицій.
Щоб компенсувати будь-які вартісні втрати, прибуток компанії в процентному вираженні повинна бути вище понесених нею збитків. Наприклад, якщо компанія втратила 20% вартості активів, то вона повинна отримає 25% на кошти, що залишилися, щоб досягти рівня беззбитковості. Даний висновок виявляється справедливим і у зворотній часовій послідовності: якщо компанія отримує спочатку 50% прибутку, то подальший збиток у 33,33% поверне компанію до вихідних фінансовим позиціям.
1. Визначення вартості активів і пасивів.
Актив - це ресурс, здатний генерувати, створювати в майбутньому приплив грошових коштів, або скорочувати їх відтік. З бухгалтерських позицій: як актив виступає ресурс, який набуває фірма в якійсь попередній період з точним визначенням одержуваних майбутніх економічних вигод.
Основні аспекти управління компанією зводяться до таких функцій:
1) Інвестиційна складова, спрямована на розширене відтворення капіталу, інвестованого в короткострокові і довгострокові активи
Оцінка цієї діяльності може здійснюватися за такими показниками:
- Зростання майнового потенціалу,
- Зростання власного потенціалу,
- Перевищення темпів росту власного капіталу над темпами зростання валюти балансу,
- Ступінь капіталізації прибутку, підвищення прибутковості інвестицій,
- Підвищення швидкості обороту капіталу
2) фінансова складова, оцінка ефективності якої проводиться за динамікою наступних показників:
- Формування структури капіталу
а) види власного капіталу
б) види позикового капіталу
в) визначення фінансового важеля,
г) вибір співвідношення між ризиком та доходністю
- Структура розподілу балансового прибутку
3) контрольно-аналітична складова, оцінка ефективності якої передбачає:
- Прогнозування фінансових станів ринків, економічної кон'юнктури,
- Планування конкретної майбутньої фінансової діяльності,
- Облік витрат і результатів виробничої, фінансової та інвестиційної діяльності,
- Аналіз ефективності використання та вкладення капіталу
2. Процес управління вартістю компанії
Принципи управління компанією багато в чому припускають використання наступних концепцій і положень:
1) концепція інформаційної асиметрії, балансу економічних інтересів і економічного компромісу,
2) тимчасової вартості грошей і відповідні принципи дисконтування та компаудінга,
3) визначення часових періодів та тимчасового горизонту,
4) розрахунок ставки дисконтування та прибутковості інвестицій,
5) концепція динаміки грошових потоків,
Визначення вартості активів, управління вартістю компанії, зокрема, передбачає використання методів порівняльної оцінки і аналогій.
Порівняльна оцінка аналогічних активів компаній включає два аспекти:
- Перший - стандартизацію системи фінансових показників, вихідних даних у мультиплікатори прибутку, балансової вартості або обсягу продажів,
- Другий - встановлення порівнянних компаній, суб'єктів господарювання та усунення супутніх об'єктивних відмінностей.
3. Використання системи мультиплікаторів в управлінні вартістю компанії
Переваги та недоліки практичного застосування системи мультиплікаторів.
До основних переваг слід віднести:
-Можливість оцінки компанії швидше і простіше, ніж у випадку використання методу дисконтованих грошових потоків,
-Система пропонованих оцінок і мультиплікаторів більш зрозуміла «інвесторам»,
використання порівняльних оцінок з усередненими даними по галузі, з іншими компаніями дозволяє більш точно відображати відносну, а не внутрішню цінність фірми
Недоліки обумовлені тим, що:
- Порівняльні оцінки відносно легко компілюються,
- В ході обліку переважно поточного ринку виникають неминучі похибки проведених кількісних зіставлень,
- Точність розрахунків обмежується також недостатньою прозорістю використовуваних даних
Система переважних мультиплікаторів
1. Мультиплікатори прибутку
2. Аніматори балансової вартості
3. Аніматори виручки
Кожен з мультиплікаторів - прибутку, балансової вартості, виручки - є функцією, залежною величиною від трьох змінних:
а) потенціалу для формування грошових потоків,
б) економічного (промислового) зростання,
в) ділового та фінансового ризиків.
Конкретні показники зростання, ризиків, потенціалів змінюються в різних мультиплікатора.
До певної міри ці розбіжності можна зменшити, якщо використовувати спрощені моделі дисконтування грошових потоків, за допомогою яких розраховується цінність фірми, потім - цінність власного капіталу. І, нарешті, розраховані показники цінності використовуються для визначення мультиплікаторів.
Ціна / прибуток = | (зростання, мультиплікатори виплат, ризик)
Ціна / балансова вартість = | (зростання, мультиплікатор виплат, ризик, ROE)
Ціна / обсяг продажів = | (зростання, мультиплікатор виплат, ризик, маржа прибутку)
1. Мультиплікатори прибутку
Основними показниками даної категорії мультиплікаторів виступають: цінність / EBITDA, Р / Є.
У ході аналізу цих мультиплікаторів враховують їх динамічне співвідношення: більш низьке значення краще, ніж високе. Однак на що складається співвідношення складний вплив надає потенціал економічного зростання фірми, а також супутній високої господарської динаміці фінансовий ризик.
Цінність фірми / EBITDA = (ринкова вартість власного капіталу + ринкова вартість боргу - грошові кошти) / EBITDA
2. Аніматори балансового прибутку
У дану категорію мультиплікаторів входять наступні показники: P / BV, MV / BV, EV / BV.
Кожен з наведених показників по-різному характеризує господарську ефективність компанії.
Основний мультиплікатор даної категорії - P / BV - може істотно змінюватися в різних галузях, в залежності від якості інвестицій і і потенціалу перспективного розвитку.
3. Аніматори виручки
Найбільш «зручними» мультиплікаторами в даній категорії є P / Sales, цінність / обсяг продажів. Підвищену інформативність вони набувають для інвесторів, які розмістили гроші у власний капіталу фірми.
Вагома перевага даного типу мультиплікаторів полягає в тому, що в ході застосування різних систем бухгалтерського обліку суттєво спрощується процес зіставлення компаній у різних галузях, на різних ринках.
Основні етапи розрахунку мультиплікаторів
Перший етап - формування передумов і умов для
узгодженого визначення мультиплікатора, який
повинен бути розрахований за єдиною методологією і облікових
стандартам для всієї сукупності зіставляються
компаній,
Другий етап - використання вимагається статистичної бази
для перехресного розрахунку й подання
мультиплікатора не тільки у встановлених галузевих
рамках, а й у цілому по ринку. Іншими словами повинна
бути вироблена єдина методологія кількісного
розрахунку мультиплікатора в різних сферах
господарювання бізнесу,
Третій етап - виявлення єдиних фундаментальних чинників
(Аргументів) і ступеня їх впливу (коефіцієнтів
регресії) на зміни використовуваних мультиплікаторів,
Четвертий етап - вивчення у процесі порівняльного
аналізу «рівних» компаній і можлива кількісна
коригування виникаючих об'єктивних міжфірмових
відмінностей.
Примітка: порівнянна компанія - це фірма, грошові потоки якої, її потенційне зростання, її ризики адекватні аналогічним показникам оцінюваної компанії.
На практиці використовуються три способи зменшення виникають відмінностей:
- Суб'єктивні, професійні коригування,
- Модифіковані мультиплікатори,
- Галузева чи ринкова регресія.
Мультиплікатори прибутку
Найбільш складна проблема з використанням мультиплікатора Р / Е - це зміна показника прибутку на одну акцію, використовуваного при обчисленнях. Даний показник можна розрахувати в минулому, поточному та майбутнім періодах.
Розрахунок мультиплікатора Р / Е в поточному перід:
P o / EPS o = PE = [коефіцієнт виплат * (1 + g n)] / (r e - g n)
Розрахунок форвардного мультиплікатора Р / Е:
P o / EPS 1 = форвардний PE = коефіцієнт виплат / (r e - g n),
де:
Коефіцієнт виплат = 1 - очікувані темпи росту / прибутковість власного капіталу = 1 - g n / ROE n
використовуючи останню формулу, отримуємо:
P o / EPS 1 = форвардний PE = P o / EPS 1 = форвардний PE =
= (1 - g n / ROE n) / (r e - g n),
Мультиплікатор Р / Е визначають наступні чинники:
1) даний показник зростає в міру збільшення прибутковості власного капіталу і сніжіается при її зменшенні,
2) мультиплікатор зменшується в міру зниження ризику господарсько-фінансової діяльності,
3) показник завжди зростає, якщо ROE більше r e
Одночасно слід зазначити, що даний показник РЕ залежить також від наступних показників:
А) розмірів прибутковості по безризикових активів,
Б) премії за ринковий ризик (додатковий дохід за вихід на фондовий ринок)
В) премії за розмір компанії (отримання додаткової дохідності за володіння акціями невеликих компаній).
Г) премії за покупку акцій вартості
Слід зазначити, що мультиплікатори Р / Е виявляються різними для різних періодів часу, ринків, галузей і компаній - ці відмінності обумовлені фундаментальними факторами: більше зростання, менший ризик і великі виплати сприяють підвищенню розглянутих мультиплікаторів. Разом з тим, за інших рівних умов у динаміці показника Р / Е можна виявити загальні моменти:
- Підвищення процентних ставок (підвищення безризикової ставки) буде сприяти збільшенню прибутковості власного капіталу і зниження значень мультиплікатора,
- Зростання очікуваних темпів зростання прибутку серед фірм буде приводити до зростання мультиплікатора,
У ході аналізу даного мультиплікатора необхідно враховувати, що динаміка змін прибутку і ціни акцій має ряд особливостей. Відзначаючи той факт, що зі зростанням прибутку компанії спостерігається тенденція підвищення ціни акцій, не можна не відзначити, що характер даної тенденції зазнає серйозні зміни у часі.
Порівнюючи мультиплікатор Р / Е в різні періоди часу без обліку змінилися фундаментальних змінних, призводить до помилкової інтерпретації мультиплікатора. Більш обгрунтованим видається порівняння фактично Р / Е з прогнозованими значеннями на основі фундаментальних даних, характерних для цієї компанії, у даний часовий період. Іншими словами не можна встановити наступного рівності: Δ EPS = Δ P. Реальна картина оказивется більш складною, і неоднозначною.
Аніматори «ціна / прибуток» часто використовуються в ході порівняльних аналізів по різних країнах з метою виявлення недооцінених або переоцінених ринків. Ринки з більш низькими значеннями Р / Е розглядаються як недооцінені, а з більш високими значеннями - як переоцінені.
Однак основною сферою використання мультиплікаторів, у тому числі, Р / Е є оцінка компаній. Крім зазначених функцій (переоцінка або недооцінка акцій) цей мультиплікатор використовується і для оцінки закритих або некотируваних акцій. Використання мультиплікаторів виявляється необхідним також:
1) при здійсненні злиттів і поглинань закритих компаній,
2) в ході первинного розміщення акцій,
3) в ході розміщення акцій у заставне забезпечення при отриманні кредиту,
4) при викупі частки одного акціонера іншими акціонерами.
У фінансовому аналізі поряд з мультиплікатором РЕ
використовується і зворотний показник - «прибуток / ціна». Останній мультиплікатор більш чітко відображає залежність мультиплікаторів двох найважливіших складових фінансового ринку - грошового ринку і ринку капіталів.
Мультиплікатор Е / Р виявляється досить еластичним по відношенню до динаміки ставок по казначейських облігаціях і спреду між ставками по казначейських облігаціях і казначейськими векселями. У свою чергу динаміка процентних ставок через показник ROE і r e сильно впливає на показник Р / Є.
Мультиплікатор Р / Е і темпи зростання ринку
У ході аналізу даного мультиплікатора слід враховувати, що в міру збільшення очікуваних темпів зростання ринку, розбіжності в показниках Р / Е починають зростати. З зростанням темпів зростання ринку точність показника Р / Е знижується.
Однією з найважливіших завдань в ході визначення мультиплікатора Р / Е є правильна оцінка показника EPS, який залежить від ряду фінансово-економічних величин.
4. Структура капіталу (пасивів) і EPS
У бухгалтерському варіанті розрахунок прибутку на одну акцію може бути здійснений за формулою:
EPS = Net Income / N (чистий прибуток / число звертаються акцій),
Або
EPS = (EBIT - Процентні платежі - Податкові платежі) / Число акцій в обігу
Вартість сукупних активів фірми дорівнює: A = S + B,
Де:
S - акціонерний капітал
B-сума боргових зобов'язань
Припустимо, що r-це прибутковість активів, тоді можна уявити, що: EBIT = r * A
Річна процентна ставка за зобов'язання дорівнює - i, тоді:
Процентні платежі складають - i * B
Якщо податкова ставка на прибуток дорівнює T, а прибуток (r * A-i * B), тоді обсяг податкових полатежей складе: Т (r * A-i * B),
А чистий дохід: (r * A-i * B) - T (r * A-i * B)
З урахуванням сказаного прибуток на одну акцію можна розрахувати наступним чином:
EPS = [(r * A-i * B) - T (r * A-i * B)] / N
Або:
EPS = (1 - T) (r * A-i * B) / N, позначимо
Введення
1. Визначення вартості активів і пасивів.
2. Процес управління вартістю компанії
3. Використання системи мультиплікаторів в управлінні вартістю компанії
4. Структура капіталу (пасивів) і EPS
5. Взаємозв'язок показників PBV, Р / Е, ROE
6. Управління та оцінка зростаючого бізнесуВисновок
Список літератури
Введення
У ході управління вартістю компанії необхідно правильно оцінити передумови її подальшого розвитку. І в процесі такого прогнозування на перший план часто висувається завдання не безумовного зростання вартості компанії, скільки збереження досягнутих фінансових позицій.
Щоб компенсувати будь-які вартісні втрати, прибуток компанії в процентному вираженні повинна бути вище понесених нею збитків. Наприклад, якщо компанія втратила 20% вартості активів, то вона повинна отримає 25% на кошти, що залишилися, щоб досягти рівня беззбитковості. Даний висновок виявляється справедливим і у зворотній часовій послідовності: якщо компанія отримує спочатку 50% прибутку, то подальший збиток у 33,33% поверне компанію до вихідних фінансовим позиціям.
У сучасній господарській практиці збереження капіталу виявляється більш важливою умовою для успішних довгострокових інвестицій, ніж збереження несподіваною великої прибутку.
1. Визначення вартості активів і пасивів.
Актив - це ресурс, здатний генерувати, створювати в майбутньому приплив грошових коштів, або скорочувати їх відтік. З бухгалтерських позицій: як актив виступає ресурс, який набуває фірма в якійсь попередній період з точним визначенням одержуваних майбутніх економічних вигод.
Основні аспекти управління компанією зводяться до таких функцій:
1) Інвестиційна складова, спрямована на розширене відтворення капіталу, інвестованого в короткострокові і довгострокові активи
Оцінка цієї діяльності може здійснюватися за такими показниками:
- Зростання майнового потенціалу,
- Зростання власного потенціалу,
- Перевищення темпів росту власного капіталу над темпами зростання валюти балансу,
- Ступінь капіталізації прибутку, підвищення прибутковості інвестицій,
- Підвищення швидкості обороту капіталу
2) фінансова складова, оцінка ефективності якої проводиться за динамікою наступних показників:
- Формування структури капіталу
а) види власного капіталу
б) види позикового капіталу
в) визначення фінансового важеля,
г) вибір співвідношення між ризиком та доходністю
- Структура розподілу балансового прибутку
3) контрольно-аналітична складова, оцінка ефективності якої передбачає:
- Прогнозування фінансових станів ринків, економічної кон'юнктури,
- Планування конкретної майбутньої фінансової діяльності,
- Облік витрат і результатів виробничої, фінансової та інвестиційної діяльності,
- Аналіз ефективності використання та вкладення капіталу
2. Процес управління вартістю компанії
Оцінка інвестицій |
Оцінка джерел фінансування |
Принципи управління компанією багато в чому припускають використання наступних концепцій і положень:
1) концепція інформаційної асиметрії, балансу економічних інтересів і економічного компромісу,
2) тимчасової вартості грошей і відповідні принципи дисконтування та компаудінга,
3) визначення часових періодів та тимчасового горизонту,
4) розрахунок ставки дисконтування та прибутковості інвестицій,
5) концепція динаміки грошових потоків,
Визначення вартості активів, управління вартістю компанії, зокрема, передбачає використання методів порівняльної оцінки і аналогій.
Порівняльна оцінка аналогічних активів компаній включає два аспекти:
- Перший - стандартизацію системи фінансових показників, вихідних даних у мультиплікатори прибутку, балансової вартості або обсягу продажів,
- Другий - встановлення порівнянних компаній, суб'єктів господарювання та усунення супутніх об'єктивних відмінностей.
3. Використання системи мультиплікаторів в управлінні вартістю компанії
Переваги та недоліки практичного застосування системи мультиплікаторів.
До основних переваг слід віднести:
-Можливість оцінки компанії швидше і простіше, ніж у випадку використання методу дисконтованих грошових потоків,
-Система пропонованих оцінок і мультиплікаторів більш зрозуміла «інвесторам»,
використання порівняльних оцінок з усередненими даними по галузі, з іншими компаніями дозволяє більш точно відображати відносну, а не внутрішню цінність фірми
Недоліки обумовлені тим, що:
- Порівняльні оцінки відносно легко компілюються,
- В ході обліку переважно поточного ринку виникають неминучі похибки проведених кількісних зіставлень,
- Точність розрахунків обмежується також недостатньою прозорістю використовуваних даних
Система переважних мультиплікаторів
1. Мультиплікатори прибутку
2. Аніматори балансової вартості
3. Аніматори виручки
Кожен з мультиплікаторів - прибутку, балансової вартості, виручки - є функцією, залежною величиною від трьох змінних:
а) потенціалу для формування грошових потоків,
б) економічного (промислового) зростання,
в) ділового та фінансового ризиків.
Конкретні показники зростання, ризиків, потенціалів змінюються в різних мультиплікатора.
До певної міри ці розбіжності можна зменшити, якщо використовувати спрощені моделі дисконтування грошових потоків, за допомогою яких розраховується цінність фірми, потім - цінність власного капіталу. І, нарешті, розраховані показники цінності використовуються для визначення мультиплікаторів.
Ціна / прибуток = | (зростання, мультиплікатори виплат, ризик)
Ціна / балансова вартість = | (зростання, мультиплікатор виплат, ризик, ROE)
Ціна / обсяг продажів = | (зростання, мультиплікатор виплат, ризик, маржа прибутку)
1. Мультиплікатори прибутку
Основними показниками даної категорії мультиплікаторів виступають: цінність / EBITDA, Р / Є.
У ході аналізу цих мультиплікаторів враховують їх динамічне співвідношення: більш низьке значення краще, ніж високе. Однак на що складається співвідношення складний вплив надає потенціал економічного зростання фірми, а також супутній високої господарської динаміці фінансовий ризик.
Цінність фірми / EBITDA = (ринкова вартість власного капіталу + ринкова вартість боргу - грошові кошти) / EBITDA
2. Аніматори балансового прибутку
У дану категорію мультиплікаторів входять наступні показники: P / BV, MV / BV, EV / BV.
Кожен з наведених показників по-різному характеризує господарську ефективність компанії.
Основний мультиплікатор даної категорії - P / BV - може істотно змінюватися в різних галузях, в залежності від якості інвестицій і і потенціалу перспективного розвитку.
3. Аніматори виручки
Найбільш «зручними» мультиплікаторами в даній категорії є P / Sales, цінність / обсяг продажів. Підвищену інформативність вони набувають для інвесторів, які розмістили гроші у власний капіталу фірми.
Вагома перевага даного типу мультиплікаторів полягає в тому, що в ході застосування різних систем бухгалтерського обліку суттєво спрощується процес зіставлення компаній у різних галузях, на різних ринках.
Основні етапи розрахунку мультиплікаторів
Перший етап - формування передумов і умов для
узгодженого визначення мультиплікатора, який
повинен бути розрахований за єдиною методологією і облікових
стандартам для всієї сукупності зіставляються
компаній,
Другий етап - використання вимагається статистичної бази
для перехресного розрахунку й подання
мультиплікатора не тільки у встановлених галузевих
рамках, а й у цілому по ринку. Іншими словами повинна
бути вироблена єдина методологія кількісного
розрахунку мультиплікатора в різних сферах
господарювання бізнесу,
Третій етап - виявлення єдиних фундаментальних чинників
(Аргументів) і ступеня їх впливу (коефіцієнтів
регресії) на зміни використовуваних мультиплікаторів,
Четвертий етап - вивчення у процесі порівняльного
аналізу «рівних» компаній і можлива кількісна
коригування виникаючих об'єктивних міжфірмових
відмінностей.
Примітка: порівнянна компанія - це фірма, грошові потоки якої, її потенційне зростання, її ризики адекватні аналогічним показникам оцінюваної компанії.
На практиці використовуються три способи зменшення виникають відмінностей:
- Суб'єктивні, професійні коригування,
- Модифіковані мультиплікатори,
- Галузева чи ринкова регресія.
Мультиплікатори прибутку
Найбільш складна проблема з використанням мультиплікатора Р / Е - це зміна показника прибутку на одну акцію, використовуваного при обчисленнях. Даний показник можна розрахувати в минулому, поточному та майбутнім періодах.
Розрахунок мультиплікатора Р / Е в поточному перід:
P o / EPS o = PE = [коефіцієнт виплат * (1 + g n)] / (r e - g n)
Розрахунок форвардного мультиплікатора Р / Е:
P o / EPS 1 = форвардний PE = коефіцієнт виплат / (r e - g n),
де:
Коефіцієнт виплат = 1 - очікувані темпи росту / прибутковість власного капіталу = 1 - g n / ROE n
використовуючи останню формулу, отримуємо:
P o / EPS 1 = форвардний PE = P o / EPS 1 = форвардний PE =
= (1 - g n / ROE n) / (r e - g n),
Мультиплікатор Р / Е визначають наступні чинники:
1) даний показник зростає в міру збільшення прибутковості власного капіталу і сніжіается при її зменшенні,
2) мультиплікатор зменшується в міру зниження ризику господарсько-фінансової діяльності,
3) показник завжди зростає, якщо ROE більше r e
Одночасно слід зазначити, що даний показник РЕ залежить також від наступних показників:
А) розмірів прибутковості по безризикових активів,
Б) премії за ринковий ризик (додатковий дохід за вихід на фондовий ринок)
В) премії за розмір компанії (отримання додаткової дохідності за володіння акціями невеликих компаній).
Г) премії за покупку акцій вартості
Слід зазначити, що мультиплікатори Р / Е виявляються різними для різних періодів часу, ринків, галузей і компаній - ці відмінності обумовлені фундаментальними факторами: більше зростання, менший ризик і великі виплати сприяють підвищенню розглянутих мультиплікаторів. Разом з тим, за інших рівних умов у динаміці показника Р / Е можна виявити загальні моменти:
- Підвищення процентних ставок (підвищення безризикової ставки) буде сприяти збільшенню прибутковості власного капіталу і зниження значень мультиплікатора,
- Зростання очікуваних темпів зростання прибутку серед фірм буде приводити до зростання мультиплікатора,
У ході аналізу даного мультиплікатора необхідно враховувати, що динаміка змін прибутку і ціни акцій має ряд особливостей. Відзначаючи той факт, що зі зростанням прибутку компанії спостерігається тенденція підвищення ціни акцій, не можна не відзначити, що характер даної тенденції зазнає серйозні зміни у часі.
Порівнюючи мультиплікатор Р / Е в різні періоди часу без обліку змінилися фундаментальних змінних, призводить до помилкової інтерпретації мультиплікатора. Більш обгрунтованим видається порівняння фактично Р / Е з прогнозованими значеннями на основі фундаментальних даних, характерних для цієї компанії, у даний часовий період. Іншими словами не можна встановити наступного рівності: Δ EPS = Δ P. Реальна картина оказивется більш складною, і неоднозначною.
Аніматори «ціна / прибуток» часто використовуються в ході порівняльних аналізів по різних країнах з метою виявлення недооцінених або переоцінених ринків. Ринки з більш низькими значеннями Р / Е розглядаються як недооцінені, а з більш високими значеннями - як переоцінені.
Однак основною сферою використання мультиплікаторів, у тому числі, Р / Е є оцінка компаній. Крім зазначених функцій (переоцінка або недооцінка акцій) цей мультиплікатор використовується і для оцінки закритих або некотируваних акцій. Використання мультиплікаторів виявляється необхідним також:
1) при здійсненні злиттів і поглинань закритих компаній,
2) в ході первинного розміщення акцій,
3) в ході розміщення акцій у заставне забезпечення при отриманні кредиту,
4) при викупі частки одного акціонера іншими акціонерами.
У фінансовому аналізі поряд з мультиплікатором РЕ
використовується і зворотний показник - «прибуток / ціна». Останній мультиплікатор більш чітко відображає залежність мультиплікаторів двох найважливіших складових фінансового ринку - грошового ринку і ринку капіталів.
Грошовий ринок Ринок короткострокових фінансових ресурсів |
Ринок капіталів Ринок довгострокових фінансових ресурсів |
Мультиплікатор Е / Р виявляється досить еластичним по відношенню до динаміки ставок по казначейських облігаціях і спреду між ставками по казначейських облігаціях і казначейськими векселями. У свою чергу динаміка процентних ставок через показник ROE і r e сильно впливає на показник Р / Є.
Мультиплікатор Р / Е і темпи зростання ринку
У ході аналізу даного мультиплікатора слід враховувати, що в міру збільшення очікуваних темпів зростання ринку, розбіжності в показниках Р / Е починають зростати. З зростанням темпів зростання ринку точність показника Р / Е знижується.
Однією з найважливіших завдань в ході визначення мультиплікатора Р / Е є правильна оцінка показника EPS, який залежить від ряду фінансово-економічних величин.
4. Структура капіталу (пасивів) і EPS
У бухгалтерському варіанті розрахунок прибутку на одну акцію може бути здійснений за формулою:
EPS = Net Income / N (чистий прибуток / число звертаються акцій),
Або
EPS = (EBIT - Процентні платежі - Податкові платежі) / Число акцій в обігу
Вартість сукупних активів фірми дорівнює: A = S + B,
Де:
S - акціонерний капітал
B-сума боргових зобов'язань
Припустимо, що r-це прибутковість активів, тоді можна уявити, що: EBIT = r * A
Річна процентна ставка за зобов'язання дорівнює - i, тоді:
Процентні платежі складають - i * B
Якщо податкова ставка на прибуток дорівнює T, а прибуток (r * A-i * B), тоді обсяг податкових полатежей складе: Т (r * A-i * B),
А чистий дохід: (r * A-i * B) - T (r * A-i * B)
З урахуванням сказаного прибуток на одну акцію можна розрахувати наступним чином:
EPS = [(r * A-i * B) - T (r * A-i * B)] / N
Або:
EPS = (1 - T) (r * A-i * B) / N, позначимо
N = S / P, де Р-ціна однієї акції
Остаточна розрахункова формула для EPS:
EPS = P (1-T) [r (B + S)-iB] / S = P (1-T) [r + (r-i) B / S]
Або в більш традиційних висловах:
EPS = P (1-T) [ROA + (ROA-rd) B / S]
Наведена формула дозволяє виявити кілька факторів, які роблять помітний вплив на величину прибутку на одну акцію, зокрема, можна стверджувати, що:
1) якщо (ROA-rd)> 0, то фірмі варто збільшувати обсяг позикових коштів і фінансовий важіль,
2) якщо ж (ROA - rd) <0, то нарощування позикових коштів буде сприяти зниженню прибутку на одну акцію і зменшення вартості компанії
Примітка
Одночасно слід підкреслити, що в сучасній фінансовій практиці використовується декілька видів прибутку на акцію:
-Базова прибуток на акцію, яка обчислюється в результаті розподілу прибутку, яка покладається власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість обертаються акцій,
-Разводнения прибуток на акцію, отримана шляхом ділення прибутку, належної власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість випущених акцій плюс всі невикористані опціони,
-Скоригована прибуток на акцію. Компанії можуть відображати в звітності та інші показники прибутку на акцію, багато показують прибуток, розраховану шляхом ділення прибутку до вирахування особливих статей та амортизації гудвілу, яка покладається власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість обертаються акцій. Такий аналітичний метод забезпечує більш точне розуміння показника прибутку на акцію та показника прибутку, використовуваного у фінансовій літературі.
Розглядаючи показник ROA (ROIC), необхідно відзначити, що він значною мірою визначає вихідну дохідність акціонерного капіталу ROE, яка до того ж залежить від співвідношення боргу і власного капіталу - фінансового левериджу компанії.
Згідно з цим графіком, прибутковість інвестованого капіталу не залежить від співвідношення позикових засобів і власного капіталу. Дане співвідношення впливає лише на показник ROE.
Аніматори балансового прибутку
У дану категорію мультиплікаторів входять наступні показники: P / BV, MV / BV, EV / BV.
Мультиплікатор «ціна / балансова вартість» або P / BV обчислюється як частка від ділення ринкової ціни (курсу) акції на поточну балансову вартість власного капіталу.
У ході розрахунку даного мультиплікатора слід, зокрема, враховувати, що:
- У компанії може існувати кілька класів акцій, ціни різних акцій можуть бути різними, і при цьому не зовсім зрозуміло, як балансову вартість слід розподіляти серед цих акцій,
- В ході обчислення балансової вартості власного капіталу не слід враховувати вартість наявних привілейованих акцій
Розрахунок мультиплікатора P / BV багато в чому базується на тих же фундаментальних змінних, за якими розраховується вартість в моделі дисконтованих грошових потоків.
Вихідною розрахункової формулою виступає:
P 0 = DPS 1 / (r e - g n),
Де:
P 0 - розрахункова ціна акції,
DPS 1 - очікувані дивіденди в наступному році на одну акцію,
r e - дохідність акції,
g n - темпи зростання дивідендів у нескінченному часовому періоді,
якщо DPS 1 = (EPS 1 * коефіцієнт виплат), то формула набуває вигляду:
P 0 = (EPS 1 * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
Визначаючи ROE = EPS 1 / БАЛАНСОВА ВАРТІСТЬ, отримуємо:
P 0 = (BV 0 * ROE * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
Далі:
P 0 / BV 0 = PBV = (ROE * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
P 0 / BV 0 = (ROE * (1 + g) * коефіцієнт виплат) / (r e - g n),
Дана формула помітно спрощується якщо уявити темпи зростання в наступному вигляді:
g = (1 - коефіцієнт виплат) * ROE,
нарешті, отримуємо:
P / BV = (ROE - g n) / (r e - g n)
Якщо прибутковість власного (акціонерного) капіталу перевищує прибутковість акцій, то поточна ціна буде більшою за балансову вартості власного капіталу. Якщо ж ROE виявляється менше r e, то ціна виявляється нижче балансової вартості власного капіталу.
У цілому, мультиплікатор P / BV визначається наступними чинниками:
1) прибутковістю власного капіталу, він виступає лінійно зростаючою функцією від ROE,
2) мультиплікатор підвищується в міру зростання коефіцієнта виплат при будь-яких даних темпах зростання,
3) співвідношення P / BV знижується в міру збільшення ризику, підвищення ріскованногості операцій призводить до підвищення показника r e,
4) підвищення темпів зростання компанії сприяє збільшенню мультиплікатора.
Співвідношення P / BV і прибутковість власного капіталу
Даний мультиплікатор помітно залежить від прибутковості власного капіталу. Це вплив стає більш очевидним у ході аналізу диференціала (ROE - r e). Чим більше ця різниця, тим вище значення мультиплікатора. У графічній ілюстрації залежність PBV = f (ROE - r e) можна представити таким чином:
Різниця між прибутковістю власного капіталу та доходністю акцій визначає здатність компанії отримувати надлишкову прибутковість у порівнянні із середньоринковими показником.
Виникнення надлишкової прибутковості зумовлене різними фінансово-економічними процесами, зокрема, воно пояснюється і моделлю «п'яти сил конкуренції», розробленої М. Портером (влада продавця, влада покупця, загроза, пов'язана з появою товарів - замінників, загроза входу нових фірм у галузь, конкурентність галузі).
Можливі співвідношення PBV і (ROE - r e) можна розглянути за допомогою матриці, яка дозволяє проводити необхідні коригування ціни або прибутковості компанії. Формування такої матриці розширює можливості встановлення факту "недооцінки" або "переоцінки" торгованих акцій конкретної фірми.
(ROE - r e)
Мультиплікатор Р / Е і ризик
Розглядаючи взаімосвзі конкретного мультиплікатора і ризику, слід зазначити, що підвищення прибутковості акцій призводить до зменшення вартості компанії, яка створюється в результаті очікуваного зростання. У свою чергу темпи економічного зростання компанії пов'язані з показниками ризику.
Р / Е
Коефіцієнт бета
Така взаємозалежність спостерігається в компаніях з різними темпами розвитку, коли темпи росту становлять 4-5% і коли 22-25%.
Використовувані мультиплікатори можна досліджувати з урахуванням існуючих кількісних взаємозв'язків між фінансовими показниками. Наявність таких кількісних взаємозв'язків свідчить про єдиній методологічній основі проведеного аналізу зростання компанії
Аніматори виручки
Даний мультиплікатор P / S визначає цінність власного капіталу (або бізнесу) щодо створюваної виручки. Він показує залежність ціни акції від отриманої або прогнозованої виручки компанії, тобто розкриває динамічну взаємозалежність змін капіталізації компанії і її виручки. Коефіцієнт кореляції між значеннями виручки та індексом РТС, відповідно до проведених співробітниками ІФК «Солід» розрахунками, становить 0,935. Ще вище виявляється кореляція між значеннями приросту виручки та індексом РТС - в даному випадку він становить 0,965.
Недоліки мультиплікатора:
Значний обсяг виручки може до певної міри спотворювати результативність господарської діяльності компанії - вона може створюватися за рахунок неефективно використовуваних позикових коштів.
У практичній діяльності використовуються два види аналізованого показника:
Мультиплікатор «ціна / обсяг продажів» = ринкова цінність власного капіталу / виручка
Розрахункова формула даного мультиплікатора виглядає наступним чином:
P / S = Р о / обсяг продажів = маржа чистого прибутку * коефіцієнт виплат (1 + g n) / (r e - g n)
Мультиплікатор «цінність підприємства / обсяг продажів» = (ринкова цінність власного капіталу + ринкова цінність боргу - грошові кошти) / обсяг виручки
І даний показник визначається:
Цінність фірми / обсяг продажів = EV / Sales = EBIT (1-T) / Sales * (1 - коефіцієнт рефінансування) / (r e - g n)
Аніматори виручки характеризуються меншими змінами між фірмами у порівнянні з іншими мультиплікаторами.
Фактори, що сприяють практичному використанню даного мультиплікатора:
- На відміну від індикаторів типу Р / Е та P / BV мультиплікатор P / S застосовується навіть для проблемних компаній, а також для дуже молодих фірм,
- P / S залежить від бухгалтерських показників виручки і тому спирається на більш точну комерційну інформацію,
- P / S є не настільки високо волатильним показником
Крім того, для розрахунку показника відносно легко розрахувати всі вихідні параметри.
6. Управління та оцінка зростаючого бізнесу
Економічний розвиток фірми виражається, перш за все, в збільшенні обсягів грошових потоків, продажів. У свою чергу, можливе зростання грошових потоків передбачає збільшення обсягів інвестицій в основні засоби виробництва, необоротні активи, що ставить завдання досягнення збалансованого операційного важеля.
Розширення обсягів інвестиційної діяльності здійснюється, головним чином, за рахунок додаткових фінансових ресурсів. Необхідність додаткового фінансування, його обсягів безпосередньо пов'язана з конкретними джерелами залучення коштів.
Таким чином, управління економічним зростанням фірми вимагає підвищеної уваги до формування операційного та фінансового важелів, їх правильного співвідношення. Рішення ж цієї задачі виражається в підтримці кращого співвідношення показників: обсягів реалізації, операційної ефективності і фінансових ресурсів.
Поняття коефіцієнт стійкого зростання (Sustainable Growht Rate - SGR) визначається як мінімальний річний приріст продажів, який слід визначати на прогнозованих коефіцієнти ділової активності, заборгованості та виплати дивідендів.
Модель сталого зростання
Варіант А. Майбутні коефіцієнти показників балансу і результатів діяльності залишаються стабільними. . Компанія не вдається до зовнішніх запозичень капіталу, а необхідні фінансові ресурси формуються тільки за рахунок нерозподіленого прибутку.
Для розрахунку коефіцієнта стійкого економічного розвитку
в умовах стабільної ринкової кон'юнктури необхідні такі розрахункові показники:
A / S - коефіцієнт капіталомісткості (активи / продажу)
NP / S - коефіцієнт чистої рентабельності (чистий прибуток / продаж)
B - коефіцієнт нерозподіленого прибутку (1 - в - це коефіцієнт виплат по дивідендах)
D / E - фінансовий важіль, співвідношення вартості позикових і власних коштів)
So - обсяг продажів за минулий період
ΔS - абсолютна зміна обсягу продажів за поточний період в порівнянні з минулим періодом
Коефіцієнт капіталомісткості, зворотне значення коефіцієнта
оборотності активів, відображає ефективність операційної діяльності компанії. Чим менше значення цього коефіцієнта, тим більше ефективно використовуються ресурси.
У свою чергу, розрахунок коефіцієнта ефективності операційної діяльності здійснюється з урахуванням наступних факторів:
- Управління середнім періодом дебіторської задалженностью,
- Управління товарно-матеріальними запасами,
- Управління основними засобами виробництва,
- Управління ліквідністю
Здатність фірми керувати оборотні і необоротні
активами виражається в коефіцієнті чистої рентабельності, який є відносним показником ефективності операційної діяльності.
Основною умовою сталого розвитку компанії виступає
рівність приросту вартості активів збільшення приросту обязательст власного капіталу:
1) Приріст активів = ΔS * A / S
2) Збільшення власного капіталу = b * NP / S * (So + ΔS)
3) Збільшення сумарних зобов'язань = b * NP / S * (So + ΔS) * D / E
Отже, в цілому:
ΔA = ΔS + ΔD,
в розрахунковій формулі, з урахуванням позначень:
ΔS * A / S = b * NP / S * (So + ΔS) + [b * NP / S * (So + ΔS)] * D / E
В остаточному варіанті отримуємо:
ΔS / S = SGR = [b * NP / S * (1 + D / E)] / [A / S - b * NP / S * (1 + D / E)]
Розрахункова величина - це максимальні темпи збільшення обсягу продажів, які "узгоджуються" з фінансовими коефіцієнтами пасивів. Така відповідність забезпечує фінансово-економічну стійкість фірми, але не максимально можливі темпи зростання, які надаються в конкретних ринкових умовах.
Згідно цій формулі, можна зробити висновок про те, що досягнення коефіцієнта зростання залежить від зовнішніх перменних ринків реалізації продукції та від успішності маркетингової діяльності компанії.
Множачи останній вираз (чисельник і знаменник) на величину (S / A), отримуємо спрощений варіант формули:
SGR = [b * NP / E] / [1 - b * NP / E]
Варіант В. Оцінка при змінних чинниках.
У випадку зміни ринкових умов збільшення обсягу продажів і адекватний приріст власного капіталу не збалансовані за часом, мають різну динаміку розвитку. При такому варіанті коефіцієнт стійкого розвитку розраховується наступним чином:
SGR = [(E + New E - Div) (1 + D / E) * S / A] / {[1-NP / S * [(1 - NP / S * (1 + D / E)] * S / A} * 1/So - 1.
Дана модель дозволяє враховувати неминучі зміни в структурі капіталу компанії.
Основні рушійні фактори стійкого росту
Відповідно до даної схеми, коефіцієнт стійкого зростання можна розрахувати за формулою:
SGR = ROE * (1-b)
Розрахунковий показник сталого зростання є граничне значення, яке може бути досягнуто даною фірмою без коригування її економічних показників або зміни фінансового важеля.
Якщо компанія вкладає свою нерозподілений прибуток у необоротні активи, збільшуючи позикові кошти в ступені, достатньому для того, щоб зберігати постійний леверидж, і якщо при цьому всі види активів генерують грошові потоки (виручку з таким же коефіцієнтом), як і колись, а коефіцієнти рентабельності продажів залишаються колишніми, то величини у звіті про прибутки та збитки і в балансі будуть збільшуватися з таким же коефіцієнтом.
Коефіцієнт стійкого зростання, помножений на суму активів, представляє ту суму фінансування, яку фірма може формувати без зміни структури свого капіталу і без використання додаткових емісій.
Якщо компанія прагне зростати з більшою швидкістю, ніж представлений розрахунковий коефіцієнт стійкого розвитку, то вона буде відчувати брак фінансування.
Потреби в додатковому фінансуванні можуть бути розраховані за формулою:
Обсяг додаткового фінансування =
= (Фактичний ріст-стійке зростання) * сума активів.
У графічній ілюстрації недолік фінансування і капіталовкладень виглядає следущим чином:
Якщо потреби у фінансуванні не можуть бути компенсовані за рахунок нерозподіленого прибутку, накопиченої за попередні періоди, то необхідно збільшувати фінансовий леверидж або здійснювати додаткову емісію акцій.
Розглянуті аспекти визначення коефіцієнта стійкого зростання компанії сприяють більш детального дослідження різних варіантів фінансової політики, формування найбільш ефективної інвестиційної стратегії.
Висновок
Оцінка бізнесу - це завершальний етап процесу комплексної діагностики фірми. Ця оцінка значною мірою виявляється об'єктивної, залишаючи при цьому відкритим ряд питань.
Існування безлічі методів оцінки, обумовлено тим, що кожен з методів має свої недоліки та обмеження, використовується в конкретних складних ринкових ситуаціях. Тому у всіх випадках оцінка бізнесу не може носити абсолютно точного характеру.
Список літератури
1. Річард Брейлі, Стюарт Майерс. Принципи корпоративних фінансів. М, 1997.
2. Т. Копеланд, Т. Коллер, Дж.Мюррін. Управління вартістю компанії. М. .2003
3. Асват Дамодаран. Інвестиційна оцінка. Інструменти і методи оцінки будь-яких активів. М., 2004
4. Паскаль Костантіно. Аналіз ефективності інвестицій методом Досвід провідних компаній. М., Вершина, 2007.
5. Френк Дж. Фабоцці. Управління інвестиціями. Инфра - М, Москва, 2000р.
6. Вільям Шарп, Гордон Дж.Александер, Джеффрі В. Бейлі. Інвестиції. М, 1997.
7. Ерік Хелферт. Техніка фінансового аналізу. М, 1996.
8. Ю. Брігхем, Л. Гапенскі. Фінансовий менеджмент. Спб., 1997р.
9. Джеймс К. Ван Хорн. Основи фінансового менеджменту. М., 2005.
10. В. М. Рутгайзер. Оцінка вартості бізнесу. Навчальний посібник. М., 2007.
11. І. А. Егерев. Вартість бізнесу: Мистецтво управління. Навчальний посібник. М., 2003.
12. Сідні Коттл, Роджер Ф Мюррей, Франк Е. Блок. «Аналіз цінних паперів» Грема і Додда. ЗАТ «Олімп-Бізнес», Москва 2000 р .
13. Річард Дж. Тьюлз, Едвард С. Бредлі. Фондовий ринок. «Инфра - М, Москва, 2000р.
14. Лівінгстон Г Дуглас. Аналіз ризиків операцій з облігаціями на ринку цінних паперів. М, 1998.
15. М.М. Треньов. Управління фінансами. «Фінанси та статистика», М, 1999.
16. І.С. Меньшиков. Фінансовий аналіз цінних паперів. «Фінанси та статистика», М, 1998р.
17. Financial Times Management. Майстерність Фінанси. ЗАТ «Олімп - Бізнес», М, 1998р.
Остаточна розрахункова формула для EPS:
EPS = P (1-T) [r (B + S)-iB] / S = P (1-T) [r + (r-i) B / S]
Або в більш традиційних висловах:
EPS = P (1-T) [ROA + (ROA-rd) B / S]
Наведена формула дозволяє виявити кілька факторів, які роблять помітний вплив на величину прибутку на одну акцію, зокрема, можна стверджувати, що:
1) якщо (ROA-rd)> 0, то фірмі варто збільшувати обсяг позикових коштів і фінансовий важіль,
2) якщо ж (ROA - rd) <0, то нарощування позикових коштів буде сприяти зниженню прибутку на одну акцію і зменшення вартості компанії
Примітка
Одночасно слід підкреслити, що в сучасній фінансовій практиці використовується декілька видів прибутку на акцію:
-Базова прибуток на акцію, яка обчислюється в результаті розподілу прибутку, яка покладається власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість обертаються акцій,
-Разводнения прибуток на акцію, отримана шляхом ділення прибутку, належної власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість випущених акцій плюс всі невикористані опціони,
-Скоригована прибуток на акцію. Компанії можуть відображати в звітності та інші показники прибутку на акцію, багато показують прибуток, розраховану шляхом ділення прибутку до вирахування особливих статей та амортизації гудвілу, яка покладається власникам звичайних акцій, на середньозважену кількість обертаються акцій. Такий аналітичний метод забезпечує більш точне розуміння показника прибутку на акцію та показника прибутку, використовуваного у фінансовій літературі.
Розглядаючи показник ROA (ROIC), необхідно відзначити, що він значною мірою визначає вихідну дохідність акціонерного капіталу ROE, яка до того ж залежить від співвідношення боргу і власного капіталу - фінансового левериджу компанії.
Згідно з цим графіком, прибутковість інвестованого капіталу не залежить від співвідношення позикових засобів і власного капіталу. Дане співвідношення впливає лише на показник ROE.
дохідність |
леверидж |
ROIC |
ROE |
ROIC |
ROE |
Аніматори балансового прибутку
У дану категорію мультиплікаторів входять наступні показники: P / BV, MV / BV, EV / BV.
Мультиплікатор «ціна / балансова вартість» або P / BV обчислюється як частка від ділення ринкової ціни (курсу) акції на поточну балансову вартість власного капіталу.
У ході розрахунку даного мультиплікатора слід, зокрема, враховувати, що:
- У компанії може існувати кілька класів акцій, ціни різних акцій можуть бути різними, і при цьому не зовсім зрозуміло, як балансову вартість слід розподіляти серед цих акцій,
- В ході обчислення балансової вартості власного капіталу не слід враховувати вартість наявних привілейованих акцій
Розрахунок мультиплікатора P / BV багато в чому базується на тих же фундаментальних змінних, за якими розраховується вартість в моделі дисконтованих грошових потоків.
Вихідною розрахункової формулою виступає:
P 0 = DPS 1 / (r e - g n),
Де:
P 0 - розрахункова ціна акції,
DPS 1 - очікувані дивіденди в наступному році на одну акцію,
r e - дохідність акції,
g n - темпи зростання дивідендів у нескінченному часовому періоді,
якщо DPS 1 = (EPS 1 * коефіцієнт виплат), то формула набуває вигляду:
P 0 = (EPS 1 * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
Визначаючи ROE = EPS 1 / БАЛАНСОВА ВАРТІСТЬ, отримуємо:
P 0 = (BV 0 * ROE * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
Далі:
P 0 / BV 0 = PBV = (ROE * коефіцієнт виплат) / (r e - g n)
P 0 / BV 0 = (ROE * (1 + g) * коефіцієнт виплат) / (r e - g n),
Дана формула помітно спрощується якщо уявити темпи зростання в наступному вигляді:
g = (1 - коефіцієнт виплат) * ROE,
нарешті, отримуємо:
P / BV = (ROE - g n) / (r e - g n)
Якщо прибутковість власного (акціонерного) капіталу перевищує прибутковість акцій, то поточна ціна буде більшою за балансову вартості власного капіталу. Якщо ж ROE виявляється менше r e, то ціна виявляється нижче балансової вартості власного капіталу.
У цілому, мультиплікатор P / BV визначається наступними чинниками:
1) прибутковістю власного капіталу, він виступає лінійно зростаючою функцією від ROE,
2) мультиплікатор підвищується в міру зростання коефіцієнта виплат при будь-яких даних темпах зростання,
3) співвідношення P / BV знижується в міру збільшення ризику, підвищення ріскованногості операцій призводить до підвищення показника r e,
4) підвищення темпів зростання компанії сприяє збільшенню мультиплікатора.
Співвідношення P / BV і прибутковість власного капіталу
Даний мультиплікатор помітно залежить від прибутковості власного капіталу. Це вплив стає більш очевидним у ході аналізу диференціала (ROE - r e). Чим більше ця різниця, тим вище значення мультиплікатора. У графічній ілюстрації залежність PBV = f (ROE - r e) можна представити таким чином:
P / BV |
| |||||||
Різниця між прибутковістю власного капіталу та доходністю акцій визначає здатність компанії отримувати надлишкову прибутковість у порівнянні із середньоринковими показником.
Виникнення надлишкової прибутковості зумовлене різними фінансово-економічними процесами, зокрема, воно пояснюється і моделлю «п'яти сил конкуренції», розробленої М. Портером (влада продавця, влада покупця, загроза, пов'язана з появою товарів - замінників, загроза входу нових фірм у галузь, конкурентність галузі).
Можливі співвідношення PBV і (ROE - r e) можна розглянути за допомогою матриці, яка дозволяє проводити необхідні коригування ціни або прибутковості компанії. Формування такої матриці розширює можливості встановлення факту "недооцінки" або "переоцінки" торгованих акцій конкретної фірми.
PBV
| Переоціненість Високий мультиплікатор PBV і низький спред (ROE - r e) | Високий мультиплікатор PBV і високий спред (ROE - r e) |
| Низький мультиплікатор PBV і низький спред (ROE - r e) | Недооціненість Низький мультиплікатор PBV і високий спред (ROE - r e) |
Мультиплікатор Р / Е і ризик
Розглядаючи взаімосвзі конкретного мультиплікатора і ризику, слід зазначити, що підвищення прибутковості акцій призводить до зменшення вартості компанії, яка створюється в результаті очікуваного зростання. У свою чергу темпи економічного зростання компанії пов'язані з показниками ризику.
Коефіцієнт бета
Така взаємозалежність спостерігається в компаніях з різними темпами розвитку, коли темпи росту становлять 4-5% і коли 22-25%.
Використовувані мультиплікатори можна досліджувати з урахуванням існуючих кількісних взаємозв'язків між фінансовими показниками. Наявність таких кількісних взаємозв'язків свідчить про єдиній методологічній основі проведеного аналізу зростання компанії
5. Взаємозв'язок показників PBV, Р / Е, ROE
PBV = 2,76 |
ROE = 15,87% |
Р / Е = 17,37 |
30367 Акціонерний капітал |
83742 Ринкова капіталізація |
4820 Прибуток |
Аніматори виручки
Даний мультиплікатор P / S визначає цінність власного капіталу (або бізнесу) щодо створюваної виручки. Він показує залежність ціни акції від отриманої або прогнозованої виручки компанії, тобто розкриває динамічну взаємозалежність змін капіталізації компанії і її виручки. Коефіцієнт кореляції між значеннями виручки та індексом РТС, відповідно до проведених співробітниками ІФК «Солід» розрахунками, становить 0,935. Ще вище виявляється кореляція між значеннями приросту виручки та індексом РТС - в даному випадку він становить 0,965.
Недоліки мультиплікатора:
Значний обсяг виручки може до певної міри спотворювати результативність господарської діяльності компанії - вона може створюватися за рахунок неефективно використовуваних позикових коштів.
У практичній діяльності використовуються два види аналізованого показника:
Мультиплікатор «ціна / обсяг продажів» = ринкова цінність власного капіталу / виручка
Розрахункова формула даного мультиплікатора виглядає наступним чином:
P / S = Р о / обсяг продажів = маржа чистого прибутку * коефіцієнт виплат (1 + g n) / (r e - g n)
Мультиплікатор «цінність підприємства / обсяг продажів» = (ринкова цінність власного капіталу + ринкова цінність боргу - грошові кошти) / обсяг виручки
І даний показник визначається:
Цінність фірми / обсяг продажів = EV / Sales = EBIT (1-T) / Sales * (1 - коефіцієнт рефінансування) / (r e - g n)
Аніматори виручки характеризуються меншими змінами між фірмами у порівнянні з іншими мультиплікаторами.
Фактори, що сприяють практичному використанню даного мультиплікатора:
- На відміну від індикаторів типу Р / Е та P / BV мультиплікатор P / S застосовується навіть для проблемних компаній, а також для дуже молодих фірм,
- P / S залежить від бухгалтерських показників виручки і тому спирається на більш точну комерційну інформацію,
- P / S є не настільки високо волатильним показником
Крім того, для розрахунку показника відносно легко розрахувати всі вихідні параметри.
6. Управління та оцінка зростаючого бізнесу
Економічний розвиток фірми виражається, перш за все, в збільшенні обсягів грошових потоків, продажів. У свою чергу, можливе зростання грошових потоків передбачає збільшення обсягів інвестицій в основні засоби виробництва, необоротні активи, що ставить завдання досягнення збалансованого операційного важеля.
Розширення обсягів інвестиційної діяльності здійснюється, головним чином, за рахунок додаткових фінансових ресурсів. Необхідність додаткового фінансування, його обсягів безпосередньо пов'язана з конкретними джерелами залучення коштів.
Таким чином, управління економічним зростанням фірми вимагає підвищеної уваги до формування операційного та фінансового важелів, їх правильного співвідношення. Рішення ж цієї задачі виражається в підтримці кращого співвідношення показників: обсягів реалізації, операційної ефективності і фінансових ресурсів.
Поняття коефіцієнт стійкого зростання (Sustainable Growht Rate - SGR) визначається як мінімальний річний приріст продажів, який слід визначати на прогнозованих коефіцієнти ділової активності, заборгованості та виплати дивідендів.
Модель сталого зростання
Варіант А. Майбутні коефіцієнти показників балансу і результатів діяльності залишаються стабільними. . Компанія не вдається до зовнішніх запозичень капіталу, а необхідні фінансові ресурси формуються тільки за рахунок нерозподіленого прибутку.
Для розрахунку коефіцієнта стійкого економічного розвитку
в умовах стабільної ринкової кон'юнктури необхідні такі розрахункові показники:
A / S - коефіцієнт капіталомісткості (активи / продажу)
NP / S - коефіцієнт чистої рентабельності (чистий прибуток / продаж)
B - коефіцієнт нерозподіленого прибутку (1 - в - це коефіцієнт виплат по дивідендах)
D / E - фінансовий важіль, співвідношення вартості позикових і власних коштів)
So - обсяг продажів за минулий період
ΔS - абсолютна зміна обсягу продажів за поточний період в порівнянні з минулим періодом
Коефіцієнт капіталомісткості, зворотне значення коефіцієнта
оборотності активів, відображає ефективність операційної діяльності компанії. Чим менше значення цього коефіцієнта, тим більше ефективно використовуються ресурси.
У свою чергу, розрахунок коефіцієнта ефективності операційної діяльності здійснюється з урахуванням наступних факторів:
- Управління середнім періодом дебіторської задалженностью,
- Управління товарно-матеріальними запасами,
- Управління основними засобами виробництва,
- Управління ліквідністю
Здатність фірми керувати оборотні і необоротні
активами виражається в коефіцієнті чистої рентабельності, який є відносним показником ефективності операційної діяльності.
Основною умовою сталого розвитку компанії виступає
рівність приросту вартості активів збільшення приросту обязательст власного капіталу:
1) Приріст активів = ΔS * A / S
2) Збільшення власного капіталу = b * NP / S * (So + ΔS)
3) Збільшення сумарних зобов'язань = b * NP / S * (So + ΔS) * D / E
Отже, в цілому:
ΔA = ΔS + ΔD,
в розрахунковій формулі, з урахуванням позначень:
ΔS * A / S = b * NP / S * (So + ΔS) + [b * NP / S * (So + ΔS)] * D / E
В остаточному варіанті отримуємо:
ΔS / S = SGR = [b * NP / S * (1 + D / E)] / [A / S - b * NP / S * (1 + D / E)]
Розрахункова величина - це максимальні темпи збільшення обсягу продажів, які "узгоджуються" з фінансовими коефіцієнтами пасивів. Така відповідність забезпечує фінансово-економічну стійкість фірми, але не максимально можливі темпи зростання, які надаються в конкретних ринкових умовах.
Згідно цій формулі, можна зробити висновок про те, що досягнення коефіцієнта зростання залежить від зовнішніх перменних ринків реалізації продукції та від успішності маркетингової діяльності компанії.
Множачи останній вираз (чисельник і знаменник) на величину (S / A), отримуємо спрощений варіант формули:
SGR = [b * NP / E] / [1 - b * NP / E]
Варіант В. Оцінка при змінних чинниках.
У випадку зміни ринкових умов збільшення обсягу продажів і адекватний приріст власного капіталу не збалансовані за часом, мають різну динаміку розвитку. При такому варіанті коефіцієнт стійкого розвитку розраховується наступним чином:
SGR = [(E + New E - Div) (1 + D / E) * S / A] / {[1-NP / S * [(1 - NP / S * (1 + D / E)] * S / A} * 1/So - 1.
Дана модель дозволяє враховувати неминучі зміни в структурі капіталу компанії.
Основні рушійні фактори стійкого росту
-0,48% Стійке зростання |
15,87 ROE |
-3% Відсоток утримання |
3,83 ROIC |
4,14 ллеверідж |
103% Коеф. виплати |
3,66 Чиста маржа |
1,05 оборотність активів |
4967 дивіденди |
4820 прибуток |
Відповідно до даної схеми, коефіцієнт стійкого зростання можна розрахувати за формулою:
SGR = ROE * (1-b)
Розрахунковий показник сталого зростання є граничне значення, яке може бути досягнуто даною фірмою без коригування її економічних показників або зміни фінансового важеля.
Якщо компанія вкладає свою нерозподілений прибуток у необоротні активи, збільшуючи позикові кошти в ступені, достатньому для того, щоб зберігати постійний леверидж, і якщо при цьому всі види активів генерують грошові потоки (виручку з таким же коефіцієнтом), як і колись, а коефіцієнти рентабельності продажів залишаються колишніми, то величини у звіті про прибутки та збитки і в балансі будуть збільшуватися з таким же коефіцієнтом.
Коефіцієнт стійкого зростання, помножений на суму активів, представляє ту суму фінансування, яку фірма може формувати без зміни структури свого капіталу і без використання додаткових емісій.
Якщо компанія прагне зростати з більшою швидкістю, ніж представлений розрахунковий коефіцієнт стійкого розвитку, то вона буде відчувати брак фінансування.
Потреби в додатковому фінансуванні можуть бути розраховані за формулою:
Обсяг додаткового фінансування =
= (Фактичний ріст-стійке зростання) * сума активів.
У графічній ілюстрації недолік фінансування і капіталовкладень виглядає следущим чином:
Темп зростання |
Стійке зростання |
Фактичне зростання |
Недолік капіталу |
час |
Якщо потреби у фінансуванні не можуть бути компенсовані за рахунок нерозподіленого прибутку, накопиченої за попередні періоди, то необхідно збільшувати фінансовий леверидж або здійснювати додаткову емісію акцій.
Розглянуті аспекти визначення коефіцієнта стійкого зростання компанії сприяють більш детального дослідження різних варіантів фінансової політики, формування найбільш ефективної інвестиційної стратегії.
Висновок
Оцінка бізнесу - це завершальний етап процесу комплексної діагностики фірми. Ця оцінка значною мірою виявляється об'єктивної, залишаючи при цьому відкритим ряд питань.
Існування безлічі методів оцінки, обумовлено тим, що кожен з методів має свої недоліки та обмеження, використовується в конкретних складних ринкових ситуаціях. Тому у всіх випадках оцінка бізнесу не може носити абсолютно точного характеру.
Список літератури
1. Річард Брейлі, Стюарт Майерс. Принципи корпоративних фінансів. М, 1997.
2. Т. Копеланд, Т. Коллер, Дж.Мюррін. Управління вартістю компанії. М. .2003
3. Асват Дамодаран. Інвестиційна оцінка. Інструменти і методи оцінки будь-яких активів. М., 2004
4. Паскаль Костантіно. Аналіз ефективності інвестицій методом Досвід провідних компаній. М., Вершина, 2007.
5. Френк Дж. Фабоцці. Управління інвестиціями. Инфра - М, Москва, 2000р.
6. Вільям Шарп, Гордон Дж.Александер, Джеффрі В. Бейлі. Інвестиції. М, 1997.
7. Ерік Хелферт. Техніка фінансового аналізу. М, 1996.
8. Ю. Брігхем, Л. Гапенскі. Фінансовий менеджмент. Спб., 1997р.
9. Джеймс К. Ван Хорн. Основи фінансового менеджменту. М., 2005.
10. В. М. Рутгайзер. Оцінка вартості бізнесу. Навчальний посібник. М., 2007.
11. І. А. Егерев. Вартість бізнесу: Мистецтво управління. Навчальний посібник. М., 2003.
12. Сідні Коттл, Роджер Ф Мюррей, Франк Е. Блок. «Аналіз цінних паперів» Грема і Додда. ЗАТ «Олімп-Бізнес», Москва
13. Річард Дж. Тьюлз, Едвард С. Бредлі. Фондовий ринок. «Инфра - М, Москва, 2000р.
14. Лівінгстон Г Дуглас. Аналіз ризиків операцій з облігаціями на ринку цінних паперів. М, 1998.
15. М.М. Треньов. Управління фінансами. «Фінанси та статистика», М, 1999.
16. І.С. Меньшиков. Фінансовий аналіз цінних паперів. «Фінанси та статистика», М, 1998р.
17. Financial Times Management. Майстерність Фінанси. ЗАТ «Олімп - Бізнес», М, 1998р.