Державний борг Російської Федерації 2

Державний борг Російської Федерації

Введення. Бюджетний дефіцит і державний борг

Велику увагу в останні роки приділяється дефіциту бюджету та зростаючого державного боргу. Бюджетний дефіцит - це та сума, на яку в даний рік витрати уряду перевершують його доходи; національний чи державний борг це загальна сума накопичених позитивних сальдо бюджету за вирахуванням дефіцитів, що мали місце в країні. У загальновживаному сенсі термін "державний борг" означає сукупність зобов'язань держави перед іноземними і внутрішніми кредиторами. Існують різні економічні методи, застосовувані державою для балансування бюджету та регулювання економічного циклу. Така політика спрямована на згладжування коливань економіки та подолання негативних наслідків спадів. Вона носить назву фіскальної політики.

Фіскальна політика в ході економічного циклу

Дискреційна фіскальна політика - свідоме маніпулювання податками і урядовими витратами з метою зміни реального обсягу національного виробництва та зайнятості, контролю над інфляцією і прискорення економічного зростання.

Фіскальна політика може бути використана для стабілізації економіки. Фундаментальна мета фіскальної політики полягає в тому, щоб ліквідувати безробіття чи інфляцію. У період спаду на порядку денному виникає питання про стимулюючої фіскальної політики. Вона включає:

1. Збільшення державних витрат, або

2. Зниження податків, або

3. Поєднання 1. і 2.

Якщо у вихідному пункті має місце збалансований бюджет, фіскальна політика повинна рухатися в напрямку урядового бюджетного дефіциту в період спаду або депресії. І навпаки, якщо в економіці має місце викликана надлишковим попитом інфляція, цієї нагоди відповідає стримуюча фіскальна політика. Вона включає:

1. Зменшення урядових витрат, або

2. Збільшення податків, або

3. Поєднання 1. і 2.

Фіскальна політика повинна орієнтуватися на позитивне сальдо урядового бюджету, якщо перед економікою стоїть проблема контролю над інфляцією. Проте важливо пам'ятати про те, що розміри чистого національного продукту залежать не тільки від різниці між урядовими витратами та податками (тобто від розмірів дефіциту та позитивного сальдо), а й від абсолютних розмірів бюджету. Головним показником бюджету вважається розмір бюджетного дефіциту (надлишку).

Бюджетні дефіцити і надлишки

При даній величині дефіциту державного бюджету його стимулюючий вплив на економіку буде залежати від методів фінансування дефіциту. Аналогічно: при даній величині бюджетного надлишку його дефляційний вплив залежить від того, як він буде ліквідуватися.

Позики або випуск нових грошей. Існують два різні способи, якими федеральний уряд може фінансувати дефіцит: за рахунок позик у населення (шляхом продажу процентних паперів, або за рахунок випуску нових грошей його кредиторам. Вплив на сукупні витрати буде в кожному випадку різна.

1. Запозичення. Якщо уряд виходить на грошовий ринок і розміщує там свої позики, воно вступає в конкуренцію з приватними підприємцями за фінансові кошти. Цей додатковий попит на засоби викличе зростання рівноважної процентної ставки, а інвестиційні витрати обернено пропорційні ставці відсотка. Отже, урядова запозичення буде мати тенденцію до підвищення рівня ставки відсотка, і, таким чином, буде виштовхувати деякі витрати приватних інвесторів і чутливі у величині відсотка споживчі витрати.

2. Створення грошей. Якщо державні витрати дефіцитного бюджету фінансуються за рахунок випуску нових грошей, виштовхування приватних інвестицій можна уникнути. Федеральні витрати можуть збільшуватися, не надаючи впливу на інвестиції чи споживання. Таким чином, створення нових грошей є за своїм характером більш стимулюючим способом фінансування дефіцитних витрат у порівнянні з розширенням позик.

Погашення боргу або бездіяльний бюджетний надлишок

Викликана надлишковим попитом інфляція вимагає фіскальних дій з боку уряду, які могли б сформувати бюджетний надлишок. Однак антиінфляційний ефект такого надлишку залежить від того, як уряд буде використовувати його.

1. Погашення боргу. Оскільки федеральний уряд має накопичену заборгованість, логічно, що уряд може використовувати додаткові кошти для погашення боргу. Цей захід, однак, може трохи знизити антиінфляційний вплив бюджетного надлишку. Викуповуючи свої боргові зобов'язання у населення, уряд передає свої ізбиочние податкові надходження назад на грошовий ринок, викликаючи падіння ставки відсотка і стимулюючи, таким чином, інвестиції і споживання.

2. Вилучення з обігу. З іншого боку, уряд може добитись більшого антиінфляційного впливу свого бюджетного надлишку просто за рахунок вилучення цих надлишкових сум, призупинивши будь-яке їх подальше використання. Вилучення надлишку означає, що уряд вилучає купівельну спроможність деяких розмірів із загального потоку доходів і витрат і утримує її. Якщо надлишкові податкові доходи не впорскується (вливаються) знову в економіку, то відсутня можливість витрачання навіть деякої частини бюджетного надлишку. Тобто вже немає ніяких шансів до того, що ці кошти створять інфляційний вплив, що протидіють дефляційного впливу надлишку як такого. Можна зробити висновок про те, що повне вилучення бюджетного надлишку є більш стримує мірою в порівнянні з використанням цих коштів для погашення державного боргу.

Варіанти політики: урядові витрати чи податки?

Що є найкращим в покритті інфляційних кризових відривів - урядові витрати чи податки? У значній мірі це питання вирішується по-різному залежно від поглядів і величини державного сектора. Ті економісти, які вважають, що державний сектор повинен бути розширений для того, щоб компенсувати різні похибки ринкової системи, можуть рекомендувати розширення сукупних витрат у період спаду за рахунок раста державних покупок і обмеження сукупних витрат у період зростання інфляції за рахунок збільшення податків. І навпаки, економісти, які вважають, що державний сектор зайво роздутий і неефективний, можуть виступати за зростання сукупних витрат у період спаду за рахунок скорочення податків, і в період росту інфляції пропонувати скорочення сукупних витрат за рахунок скорочення державних витрат. Важливо відзначити, що активна фіскальна політика, спрямована на стабілізацію економіки, може спиратися як на розширюється, так і на скорочується державний сектор.

Недискреційна політика: вбудовані стабілізатори.

В деякій мірі необхідні зміни до відносні рівні державних податків та витрат вносяться автоматично. Ця автоматична або вбудована стабільність не включається в розгляд дискреційної політики, тому що при цьому передбачається існування акордного податку (забезпечує стягування певного відсотка ЧНП). Вбудована стабільність виникає у зв'язку з тим, що в реальності податкова система забезпечує вилучення такого чистого податку (загальна величина податку за вирахуванням трансфертних платежів і субсидій), який варіює пропорційно величині ЧНП. Майже всі податки дають збільшення надходжень у міру зростання ЧНП. Зокрема, індивідуальний прибутковий податок має прогресивні ставки, отже у міру зростання ЧНП дає більш ніж пропорційне збільшення надходжень. У міру зростання ЧНП збільшуються податки з доходу корпорацій, з обороту і акцизи. І збільшується величина податків на зарплату у міру створення нових робочих місць. Трансферні платежі мають прямо протилежну поведінку. Виплати допомоги по безробіттю, допомоги по бідності, субсидій фермерам - всі вони скорочуються під час економічного підйому і зростають під час спаду виробництва.

Вбудований стабілізатор - будь-яка міра, яка має тенденцію збільшувати дефіцит державного бюджету (або скорочувати його позитивне сальдо) в період спаду і збільшувати його позитивне сальдо (чи зменшити його дефіцит) в період інфляції без необхідності прийняття будь-яких спеціальних кроків з боку політиків. Саме цим характеризується більшість сучасних податкових систем. Однак вбудовані стабілізатори не здатні скорегувати небажані зміни рівноважного обсягу ЧНП. Все, що роблять стабілізатори - обмеження розмаху чи глибини економічних коливань. Тому кейнсіанські економісти погоджуються, що для корекції спаду скільки-небудь значних масштабів потрібні дискреційні фіскальні заходи, тобто зміни податкових ставок, податкової структури і величини витрат. За оцінками, в США сьогодні вбудовані стабілізатори в змозі зменшити коливання національного доходу приблизно на третину.

Концепції балансу державного бюджету

Застосування активної фіскальної політики, згідно сучасним теоріям, не може дати щорічно збалансований бюджет. Таким чином, виникає питання, чи потрібно прагнути до збалансованого бюджету? Від відповіді на нього залежить фінансова політика уряду, а отже, і майбутнє країни. Існує два різні підходи до вирішення цієї проблеми.

1. Щорічно балансувальному бюджет. До "великої депресії" у США в 30-х рр.. щорічно балансувальному бюджет вважався метою державних фінансів. Однак при подальшому вивченні стало очевидним, що щорічно балансувальному бюджет практично виключає фіскальну діяльність держави як антициклічної, стабілізуючу силу. Гірше того, щорічно балансувальному бюджет поглиблює коливання економічного циклу. Припустимо, що економіка стикається з тривалим періодом безробіття та падіння доходів. За таких обставин податкові надходження автоматично скоротяться. Прагнучи збалансувати бюджет, уряд повинен або збільшити ставки податку, або скоротити державні витрати. Проблема полягає в тому, що ці заходи є стримуючими за своїм характером, кожна з них ще більше скорочує, а не стимулює сукупний попит. Основний висновок: щорічно балансувальному бюджет не є економічно нейтральним, така політика є проциклічною.

Деякі економісти виступають за бюджет, що балансується на щорічній основі для обмеження небажане і неекономічне розширення державного сектора. Бюджетниедефіціти дозволяють політичним діячам дарувати суспільству виграші, пов'язані зі зростанням урядових витрат, уникаючи при цьому відповідного підвищення податків. Економісти цього напрямку вважають, сто урядові витрати мають тенденцію зростати швидше, ніж варто було б, з-за політичної вигоди підвищення урядових витрат без підвищення податків або зниження податків.

2. Бюджет, балансувальному на циклічній основі. Ідея такого бюджету передбачає, що уряд реалізує антициклічної політику і в той же самий час балансує бюджет. У цьому випадку бюджет не може балансуватися щорічно. Достатньо, щоб він був збалансований під час економічного циклу.

Логічне обгрунтування цієї концепції таке: для того, щоб протистояти спаду, уряд повинен знизити податки і збільшити витрати, таким чином свідомо викликаючи дефіцит бюджету. У ході подальшого інфляційного підйому необхідно підвищити податки й урізати урядові витрати. Що виникає в результаті позитивне сальдо бюджету може бути використано на покриття федерального боргу, що виник в період спаду. Таким чином, урядові фіскальні дії повинні створити позитивну антициклічної силу, і уряд навіть за цієї умови може збалансувати бюджет, але не на щорічній основі, а за період в декілька років.

Ключова проблема даної концепції в тому, що підйоми і спади в економічному циклі можуть бути неоднакові по глибині і тривалості, і, отже, завдання стабілізації вступає в протиріччя із завданням збалансування бюджету в ході циклу. Наприклад, тривалий і глибокий спад, за яким послідує короткий і скромний період процвітання, означатиме появу великого дефіциту в період спаду, маленького або ніякого позитивного сальдо в період процвітання і, отже, ніякого циклічного дефіциту бюджету.

І все-таки можливо, що питання про дефіцит або надлишку бюджету не є головним в економічній політиці уряду.

Принцип функціональних фінансів

У відповідності з ідеєю функціональних фінансів, питання про балансування бюджету - на щорічній або циклічної основі другорядне. Первинною метою федеральних фінансів є забезпечення неінфляційної повної зайнятості, тобто балансування економіки, а не бюджету. Якщо досягнення цієї мети супроводжується стійким позитивним сальдо або великим і усе зростаючим державним боргом - нехай буде так. Відповідно до цієї концепції, проблеми, пов'язані з державними дефіцитами або надлишками, незначні в порівнянні з надзвичайно небажаними альтернативами тривалих спадів або стійкої інфляції. Федеральний бюджет є, по-перше, і насамперед - інструментом досягнення і підтримки економічної стабільності. Уряд не повинен сумніватися, йдучи на введення будь-яких дефіцитів або надлишків для досягнення цієї мети.

У відповідь тим, хто висловлює стурбованість з приводу великих федеральних боргів, до яких може призвести проведення політики функціональних фінансів, її прихильники висувають три аргументи. По-перше, податкові надходження автоматично зростають в міру прискорення зростання економіки. Отже, при даному рівні урядових витрат дефіцит, успішно стимулює зростання обсягів рівноважного ЧНП, буде частково самоліквідуватися. По-друге, за даних правах щодо встановлення податків і здатності створювати гроші можливість уряду фінансувати дефіцит практично безмежна. І нарешті, зізнається, що проблеми, породжувані великим федеральним боргом, насправді набагато менш обтяжливі, ніж вважають більшість людей.

Державний борг

Сучасна фіскальна політика визнає використання бюджетних дефіцитів для цілей стабілізації економіки. А це може привести до утворення та зростання державного боргу.

Причинами виникнення державного боргу зазвичай є важкі періоди для економіки: війни, спади і т.д. Наприклад, під час війни треба переорієнтувати більшу частину ресурсів на виробництво військової продукції, що вимагає значних державних витрат, як вимагає їх і утримання армії. Є три варіанти фінансування: збільшення податків, випуск грошей і дефіцитне фінансування. Зростання оподаткування призводить до підриву трудових стимулів, випуск грошей створює інфляційний тиск, отже, більша частина військових витрат фінансується за рахунок продажу зобов'язань населенню. Інше джерело державного боргу - це спади. У періоди, коли національний дохід скорочується, або не може збільшуватися, податкові надходження автоматично скорочуються і приводять до бюджетних дефіцитів.

Ще одне джерело державного боргу згадані вище політичні інтереси, що призводять до збільшення урядових витрат і отже, збільшення бюджетного дефіциту.

У визначенні розмірів державного боргу існують різні підходи. Найбільш реалістичним вважається визначення частки державного боргу до ВНП або до експорту. Гола констатація абсолютних розмірів боргу ігнорує обсяг ВНП. Можна стверджувати, що багата нація має велику можливість витримувати державний борг значних розмірів у порівнянні з бідною нацією.

Багато економістів вважають, що основний тягар боргу полягає в необхідності щорічно відраховувати відсоткові платежі, що виникають як результат державного боргу. При досягненні певного рівня платежів з обслуговування державного боргу по відношенню до ВНП держава втрачає можливість подальшого економічного зростання. Особливо важливе співвідношення між іноземними і внутрішніми кредиторами уряду. Для Росії в даний час дуже гостро стоїть питання про нарощування державного боргу, для розгляду цього питання необхідно з'ясувати загальне економічне становище Росії.

Економічне становище Росії в даний час

Економічне становище Росії залишається вкрай складним і суперечливим. Основні моменти:

Загрозливі тенденції останніх років, пов'язані з глибоким спадом виробництва і зниженням життєвого рівня населення, зберігаються.

Обсяг валового внутрішнього продукту складає в даний час менше 60% від рівня 1990 року, а промислового виробництва менше половини.

Цей гігантський спад відбиває складне переплетення процесів як хворобливого оздоровлення економіки, так і її деградації. Оздоровлення виявляється у поступовому вимиванні непотрібної продукції, і переорієнтації на ту, яка відповідає ринковому попиту. Деградація пов'язана з загрозою зникнення цілого ряду галузей і виробництв, особливо орієнтованих на передові технології, з важким становищем в галузі науки, освіти та інших найважливіших сферах, від яких залежить майбутнє країни. Серед виробничих галузей спад більш інших вразив обробну промисловість, у тому числі легку і машинобудування. У його основі лежить не конкурентоспроможність багатьох галузей.

Рівень безробіття (що розраховується за методологією Міжнародної організації праці) досяг за 9 місяців 1996 року 9,2% по відношенню до економічно активного населення. Це ще не критичний, але дуже високий рівень. Соціальна гострота проблеми неухильно наростає. При цьому зберігається значне (в 2,5 рази) відставання зареєстрованого безробіття від вказаної вище величини. Значить основний потік пошуку роботи йде, минаючи служби зайнятості, безробіття набула переважно прихований, застійний характер, що відображає застійний характер всієї економічної ситуації. У 13 регіонах країни, де рівень зареєстрованого безробіття в 2 і більше разів перевищує середній, вона вже стає соціальним лихом.

Триває деяке зниження загального рівня реальних наявних доходів населення: в листопаді 1996 року вони склали 98% до рівня листопада попереднього року.

При цьому слід брати до уваги, що реальний стан в економіці серйозно спотворюється величезними обсягами неврахованих господарських операцій. За офіційними даними, на частку тіньової економіки припадає 20% ВВП. За розрахунками ж експертів Світового банку, заснованим насамперед даних про витрату електроенергії, вона охоплює 40% внутрішнього валового продукту. У країні немає достовірної інформації про дійсний стан справ в області обсягів виробництва і реалізації продукції, інвестицій, зайнятості, доходів та інших основних економічних параметрів.

Вплив передвиборчої президентської кампанії в першій половині 1996 року посилило, як зазначалося, політичну нестійкість, за яку довелося платити високу економічну ціну. Поряд з бюджетною кризою загострилася криза інвестиційний. Подальший розвиток економічних і соціальних реформ було практично паралізовано. Наслідки цих явищ не є короткостроковими і ще якийсь час будуть негативно позначатися на економічному становищі країни.

Поки обмеження грошової маси і внутрішнього попиту, не супроводжуване формуванням всієї системи передумов для активізації інвестування і зростання виробництва, призводить протягом більшої частини року до наростання економічного спаду. Так, якщо валовий внутрішній продукт скоротився в першому кварталі 1996 року на 3%, то у другому - на 6 і в третьому - на 9%, спад промислового виробництва склав відповідно 4,4,4,5 і 7%, а обсягу інвестицій в основний капітал - 10,18 і більше ніж 20%. В цілому за рік падіння промислового виробництва склало близько 5%, інвестицій в основний капітал - 18% проти відповідно 3% і 13% в 1995 році.

У складі промисловості як і раніше випереджаючим чином скорочується продукція легкої промисловості, машинобудування, деяких інших переробних галузей. Систематично знижується забезпеченість промислового виробництва замовленнями. Якщо в лютому вона становила 4,2 місяця, в червні - 2,7, то у вересні впала до 1 місяця.

Дуже важким залишається фінансове становище більшості підприємств. Наростаючі на цьому тлі затримки виплати заробітної плати та пенсій стають основним каталізатором загострення соціальної напруженості в країні, яка стає найбільш критичною за всі роки реформ. Істотно зростає число акцій громадського протесту.

У 1996 році отримано зерна у вазі після доробки 69000000 тонн, що помітно перевищує результати попереднього неврожайного року, коли було зібрано 63 мільйони тонн. Однак у порівнянні із середньорічними зборами 1991-1995 років, склали 88 мільйонів тонн, зберігається різке відставання.

Незважаючи на збільшений збір зерна, загальний обсяг сільськогосподарської продукції скоротився на 7%. Особливо за рахунок цукрових буряків, соняшнику, м'яса, молока, яєць. Падає поголів'я всіх основних видів худоби в усіх категоріях господарств. На загальному тлі найбільш стійким залишається виробництво сільськогосподарських культур і поголів'я худоби в господарствах населення.

Обвал інвестиційного процесу визначає вкрай гостру ситуацію зі станом основного капіталу. Знос основних фондів досяг критичного рівня. За опублікованими експертними оцінками, по відношенню до активної частини основних виробничих фондів він становить 60%. Майже на 60% зношене понад половини устаткування в нафтовидобувній промисловості, більше третини - в газовій. В електроенергетиці відпрацює найближчим часом проектний ресурс половина потужностей електростанцій. Велика частина магістральних нафтопроводів і понад третини газопроводів експлуатується від 20 до 30 років і більше, що вже призводило до великих аварій і їх загроза наростає.

За даними Мінбуду, за п'ять останніх років оновлення виробничих фондів знизилася в 7 разів, коефіцієнт їх вибуття зменшився з 2 до 1 / 3%. У країні відбувається на ділі проїдання основного капіталу.

Завантаження виробничих потужностей становить, як правило, близько 50%, але збільшити її в багатьох випадках неможливо, оскільки зношене обладнання не дозволяє виробляти продукцію, конкурентоспроможну не тільки на зовнішньому, але і на внутрішньому ринках.

Ці важкі наслідки нездоланні за короткі терміни. За розрахунками незалежних експертів, навіть за найсприятливішого розвитку подій в області інвестицій не вдасться зупинити процес старіння основних фондів у цілому по народному господарству ще протягом 5-7 років.

У 1995 році в ряді галузей промисловості склалися своєрідні "точки зростання" виробництва, у тому числі - в металургії, окремих виробництвах хімічної промисловості, мінеральних добрив, паперової промисловості та ін В основному, це зростання було викликане розширенням експорту. Такий шлях типовий для початку економічного зростання у перехідний період, коли ще великі обмеження внутрішнього попиту. Однак у зв'язку з відставанням протягом тривалого часу темпу падіння курсу рубля від темпу зростання внутрішніх цін, що приводить до подорожчання і зниження ефективності експорту, зростання в більшості із зазначених галузей "згас".

Правда виникають окремі регіональні "точки зростання", особливість яких полягає в тому, що вони пов'язані з динамікою не тільки окремих, але цілих груп галузей. У їх числі можна назвати регіони Липецька, Череповця та ін

Деякий час тому спостерігалися ознаки пожвавлення в житловому будівництві. Воно є одним з найбільш перспективних кінцевих продуктів, збільшення якого здатне потягнути за собою по ланцюжку зростання інших галузей виробництва. Однак і в цій сфері останнім часом почався спад і площа знову введених упорядкованих квартир склала за 9 місяців 1996 року лише 91% у порівнянні з аналогічним періодом попереднього року. Інтенсивно збільшується тільки зведення приватного житла: його обсяг виріс в 1995 році на 28%, за 9 місяців 1996 року - на 21%.

Позитивні явища в економіці рідкісні, нестійкі і поки недостатні, щоб переломити загальну ситуацію.

Досягнуто відносна стабілізація курсу рубля. Після багатьох років безрезультатних зусиль позначаються, нарешті, наслідки політики, спрямованої на придушення інфляції. За офіційними даними, зростання споживчих цін скоротився з 3,2% у грудні 1995 року і 4,1% в січні 1996 року до 1,2% у жовтні і 1,9% у листопаді 1996 року. У серпні вперше відбулося ледь помітне (на 0,2%) зниження загального індексу споживчих цін, що виводиться Держкомстатом, у вересні він зріс на 0,3%. По окремих продуктів спостерігалося часом абсолютне зниження цін, не пов'язане з їх сезонною динамікою.

Таке тривале збереження низької інфляції могло б стати великим досягненням, якби воно супроводжувалося істотним зменшенням банківського відсотка і створенням інших умов, що сприяють поліпшенню інвестиційного клімату. Але цього поки не відбувається. Та й деяке підвищення інфляції наприкінці року не може не викликати тривогу, хоча воно поки незначно і не виключено, що носить сезонний характер.

Зростають обороти зовнішньої торгівлі. Різкий, більш ніж удвічі, спад зовнішньої торгівлі, що почався в 1991 році і тривав хоч і у відносно щонайменше до 1993 року, вдалося переламати, після чого відбувається помітний її зростання. Загальний обсяг експорту виріс в 1995 році на 18%, імпорту - на 15%. Аналогічні дані без урахування країн СНД: 25% з експорту і 12% по імпорту. Позитивне сальдо зовнішньоторговельного балансу склало в 1995 році недосяжну в минулому величину: 22,8 млрд. доларів.

Схожі тенденції зберігаються і в 1996 році: зовнішньоторговельний оборот виріс за 9 місяців 1996 року на 10%, у тому числі експорт на 8, а імпорт - на 12%, позитивне сальдо торгового балансу склало за 11 місяців 22,2 млрд. доларів. Вперше випереджаючими темпами збільшується оборот з країнами СНД. При цьому зберігається традиційний для Росії відсталий характер структури експорту, де переважають поставки за кордон паливно-сировинних ресурсів. Експорт машин і устаткування зростав випереджаючими темпами, але частка його становить лише 9,4%.

Складність економічної ситуації визначає строкатість оцінок сформованих умов для бізнесу з боку підприємців в ході різних соціологічних опитувань. Характерні в цьому відношенні думки представників підприємств-членів торгово-промислових палат, в число яких входять зазвичай найбільш підприємливі та міцні господарники. Якщо рік тому лише близько 10% керівників територіальних ТПП і організацій-членів ТПП називали можливості для підприємливих людей хорошими, то в 1996 році їх число хоч і невелика, але майже подвоїлася (19%). 43% представників організацій-членів ТПП розраховують на збереження своїх ринкових позицій, а майже чверть (24%) на їх поліпшення.

Разом з тим, зрушення на краще ще недостатньо помітні і не вплинули на загальні негативні показники економічної динаміки. Це говорить про те, що країна стоїть перед небезпекою переходу від спаду до відносно тривалого застою. Ключова проблема досягнення економічного зростання, минаючи застій, полягає в активізації інвестиційної діяльності, розширення капітальних вкладень у виробництво. Сприяння розвитку інвестиційного процесу стає одним з провідних напрямків діяльності всієї системи торгово-промислових палат Росії. Проблемам інвестиційної політики в Росії, активізації інвестиційної діяльності держави і комерційних структур було присвячено Правління Торгово-промислової палати РФ у жовтні 1996 року.

Зараз необхідні умови для інтенсивного інвестування ще не склалися. Але потрібно дивитися вперед і посилено готувати грунт для подолання економічного спаду, щоб не допустити подальшого затягування його на невизначений час.

Історія державного боргу Росії

Кредитна історія Росії почалася в 1769 р., коли Катерина II зробила першу позику в Голландії. За наступні два з половиною століття Російська імперія зайняла на ринку приблизно 15 млрд. руб. Велика частина цих коштів напередодні революції була погашена. На той час найстаршими позиками в складі російського державного боргу залишалися 6%-і позики 1817-18 рр.. Їх загальний капітал становив 93 млн. руб., А непогашена частина до 1 січня 1913р. дорівнювала 38 млн. руб. На графіку відображена динаміка державного боргу Російської імперії на початку XX ст.: Сума заборгованості зросла в період російсько-японської війни і революції, а потім стабілізувалася.

Протягом усього XIX ст. і на початку XX ст. витрати перевищували його доходи. У другій половині XIX ст. уряд активно фінансував будівництво залізниць, а також викуповувала в скарбницю приватні лінії.

Прагнучи згладити вплив екстраординарних витрат на структуру бюджету, воно розділяло бюджет на звичайний і надзвичайний. Перший поповнювався з традиційних джерел доходів (податки, акцизи тощо), дохідну частину другого на 90% складали кошти отримані від внутрішніх і зовнішніх позик. Саме позикові кошти йшли на фінансування будівництва залізниць, ведення воєн і боротьбу зі стихійними лихами. При сприятливому положенні частина надзвичайного бюджету йшла на покриття витрат по довгостроковій оплаті державних позик. Платежі по позиках (відсотки і погашення) здійснювалися за рахунок звичайного бюджету.

Випуск нових позик був в безпосередній компетенції царя і міністерства фінансів. Проте після скликання Державної Думи вона отримала право затверджувати кожен конкретний позику. Час і умови позики як і раніше визначалися за рішенням уряду.

Здебільшого державних боргів виплачувалося 4% річних. Сума всіх паперів з дохідністю становила понад 2,8 млрд. золотих рублів - близько 2 / 3 всього ринку.

Усі цінності, які розміщуються в той час на ринку, поділялися на 3 категорії: · короткострокові; · довгострокові; · безстрокові; Термін обігу короткострокових зобов'язань обмежувався законом і коливався від 3 місяців до 1 року. Купюри випуску не повинні були перевищувати 500 руб. Право емісії по короткострокових зобов'язаннях надавалося особисто міністрові фінансів з умовою, що загальна сума зобов'язань в кожен момент не перевищить 50 млн. руб. У 1905 р. права міністра було розширено до 200 млн. руб. з правом випуску короткострокових зобов'язань, у тому числі і на іноземних ринках. Державне казначейство і приватні особи мали право враховувати ці зобов'язання в Державному банку, відсотки вважалися у вигляді дисконту.

Основу державного боргу складали довгострокові і безстрокові позики. Довгострокові позики могли полягати на достатньо тривалі терміни - 50-80 років. Практикувався випуск безстрокових зобов'язань, коли держава зобов'язувалася виплачувати тільки договірний відсоток, тобто для власника позику ставав рентою. Уряд залишала за собою право примусової скупки даного інструменту за номінальною вартістю. У цьому випадку позика погашався тиражами. Іноді держава скуповувало облігації на біржі.

Також існувало формальне визначення внутрішніх і зовнішніх позик. Перші орієнтувалися на іноземного покупця і звернення за кордоном. Другі були розраховані на російський ринок. Цей поділ не мало ніякого економічного значення, тому що ніяких обмежень на купівлю іноземних випусків для російських підданих і внутрішніх іноземців не існувало.

У 1906 р. в Основному Законі була стаття 114: "Під час обговорення державної розпису не підлягають виключенню чи скорочення призначення платежі за боргами й на інших прийнятим на себе Російським Державою зобов'язаннями." Законодавці заздалегідь припиняли спокуса порушити одне з основних правил ринку - платити вчасно і повністю.

Російський уряд в результаті тривалих і кровопролитних зусиль зуміло створити репутацію надійного позичальника, який діє на ринку акуратно, не зловживаючи своїм державним статусом.

Запозичення фінансових ресурсів використовувалося з різними цілями, і далеко не завжди метою для реалізація якого-небудь конкретного проекту. Інтереси фінансової стабільності, нехай навіть у короткостроковому періоді, мали першорядне значення. Це дозволяло слідувати виробленої економічної політиці, не змінюючи її курсу.

Відмовившись платити борги своїм і іноземним громадянам, уряд Радянської Росії заклав основу нової фінансової культури. У результаті облігації, видані як частину зарплати, виявилися просто папірцями.

Сучасна ситуація на ринку державного боргу Загальна сума зобов'язань держави за випущеними і непогашеними державними позиками, отриманими кредитами та відсотками по них, виданими державою гарантіям являє собою державний борг.

Залежно від ринку розміщення, валюти та інших характеристик державний борг поділяється на зовнішній і внутрішній. До першого відносяться кредити іноземних держав; міжнародних фінансових організацій, державні позики, деноміновані в іноземній валюті і розміщені на зарубіжних ринках. До другого належать кредити від національних банків; державні позики, деноміновані в національній валюті і розміщені на національному ринку. Він складається із заборгованості минулих років і знову виниклої заборгованості. Внутрішній державний борг регулюється законом "Про державний борг Російської Федерації".

Державний зовнішній борг Росії, згідно з проектом бюджету-98, збільшиться на 1 січня 1999 року до 140,8 млрд. дол (на 1 січня 1997 р. - 125 млрд. дол, 1 січня 1998 р. - 130,8 млрд. дол). У наступній діаграмі відображено склад зовнішнього боргу за видами: 1 - борг іноземним урядам, 2 - іноземним комерційним банкам та фірмам, 3 - міжнародним організаціям.

Загальний обсяг державних зовнішніх запозичень на 1998 року запланований у розмірі 9,6 млрд. дол

У тому числі передбачається залучити зовнішні облігаційні позики на суму 3,4 млрд. долл., кошти Міжнародного валютного фонду - 2,0 млрд. дол, Міжнародного банку реконструкції та розвитку - 1,2 млрд. дол (незв'язані кредити) і 1 , 08 млрд. дол (пов'язані кредити).

Пов'язані позики Європейського банку реконструкції та розвитку очікуються на рівні 0,12 млрд. дол, урядів іноземних держав - 1,8 млрд. дол

Внутрішній борг Російської Федерації

На сьогоднішній день існують 3 основні форми покриття державного боргу:

1) Добровільний, ринковий кредит - розміщення цінних паперів на вільному (або майже вільному) ринку. До цінних паперів, розміщених таким чином, належать державні короткострокові зобов'язання (ДКО), облігації федерального позики (ОФЗ), облігації ощадної позики (ОСЗ). Загальний обсяг державного боргу за цими паперами на 1.01.1996 становив трохи більше 80 трлн. руб., а обсяг чистого боргу, тобто без паперів у портфелі ЦБ, можна оцінити в 70 трлн. руб. ;

2) Вимушений квазіринкові кредит - ринкове оформлення фактичного державного боргу. Так з'явилися на світ облігації внутрішньої валютної позики (ОВВЗ), казначейські зобов'язання (КЗ), векселі Мінфіну, переоформили на Мінфін заборгованість підприємств за банківськими кредитами, наданими під державні програми. Сюди ж можна віднести портфель державних паперів ЦП, сформований з метою підтримки власне ринку. Величина квазіринкові боргу на 1.01.1996 становила близько 50 трлн. руб. ;

3) Дружній (адміністративний) кредит ЦП Мінфіну. Залишок такого кредиту на початок 1996р. досягав 60 трлн. руб.

Таким чином, з приблизно 180 трлн. руб. державного боргу на 1.01.1996 лише менше 40% (до 70 трлн. руб.) дійсно за всіма параметрами відповідають формальним критеріям цивілізованості. Менше 30% припадає на примусовий і трохи більш 30% - на адміністративний кредит.

За балансом при такому підрахунку залишається неврахований, але фактично існуючий, борг бюджету різним економічним суб'єктам за невиконаними зобов'язаннями. Це - примусовий, неринковий кредит. На федеральному рівні він становить 10-15% врахованого державного боргу.

У результаті на початок 1996 року внутрішній державний борг (ГД) продовжував мати переважно нецивілізований фасад, а сам ринок державних цінних паперів відповідає зовнішніх критеріїв цивілізованості приблизно на 60%.

Стан ринку державних короткострокових облігацій

Ринок ГКО-ОФЗ-ПК (державних короткострокових облігацій і облігацій федерального позики зі змінним купоном; далі, для простоти викладу - ринок ДКО) є найбільш розвинений і об'ємний сектор фінансового ринку Росії. Ще рік тому у розглянутого сегмента існувало два найпотужніших конкурента - валютний ринок і ринок міжбанківських кредитів (МБК). Оскільки ринок ДКО був задуманий, як вагомий, а надалі і основне джерело фінансування державних витрат, існування конкурентів ретельно пестуемого дітища завдавало владі постійний головний біль. Сьогодні можна констатувати, що приводів для занепокоєння в уряду суттєво поменшало: ринок МБК був значною мірою знищений банківською кризою в серпні 1995 року, а валюта, внаслідок стабільності та передбачуваності курсової динаміки (що, в свою, чергу, стало наслідком кардинального зниження темпів інфляції і жорсткої курсової політики Центрального банку) в значній мірі втратила свою привабливість як актив.

Регламентація ринку

Основні регламентуючі документи: Постанова уряду РФ від 08.02.93 № 107 "Про випуск державних короткострокових бескупонних облігацій" (зі змінами та доповненнями від 27.09.94); Постанова уряду РФ від 13.06.95 № 95 "Про генеральних умовах випуску та обігу облігацій федеральних позик ".

Крім того, періодично приймаються зміни та доповнення до перерахованих документів, а також інструктивні листи ЦБ, МФ РФ, ГНС, присвячені деталізації та уточнення окремих питань, пов'язаних з функціонуванням цього ринку.

Характеристика інструментів ринку та їх номенклатури.

На ринку ГКО сьогодні звертаються інструменти двох типів. Емітентом обох інструментів є Міністерство Фінансів РФ.

Перший тип - власне ДКО - являє собою облігації номіналом 1 000 000 (один мільйон) грн, що випускаються в обіг з дисконтом і по настанні дати погашення погашаються емітентом за номіналом. Дохід інвестора утворюється за рахунок різниці між ціною покупки і номіналом (при погашенні) або між ціною купівлі й ціною продажу (при достроковий продаж). Дохід інвестора, за існуючим на даний момент порядку, оподаткуванню не підлягає.

Другий тип - ОФЗ - являє собою облігації того ж номіналу з плаваючим купоном. Ставка купона визначається виходячи з рівня прибутковості ГКО і розраховується як середньозважене за останні чотири торгові сесії (по обороту торгів сесій) до дня оголошення чергового купона значення середньозваженої (за оборотом торгів випусків) прибутковості випусків ГКО, дата погашення яких знаходиться в інтервалі + / - 30 днів до дати погашення оголошуваної купона. Ставка купона нового оголошується не пізніше, ніж за 7 днів до початку відліку нового купонного періоду. Дати початку та закінчення купонних періодів ОФЗ оголошуються при розміщенні конкретного випуску. Тривалість купонного періоду, як правило, становить 91 день. Нарахований купонний дохід (НКД) обчислюється на кожен день і додається до ціни (віднімається з ціни) угоди з ОФЗ при їх купівлі (продажу). Дохід інвестора складається з нарахованого купонного доходу і різниці цін при купівлі та погашення (продажу). Купонний дохід по існуючому порядку оподаткування податком не обкладається, тоді як прибуток, отриманий за рахунок різниці цін, оподатковується за загальною ставкою податку на прибуток.

Нумерація випусків ГКО-ОФЗ здійснюється наступним чином: 21071RMFS 23001RMFS 22056RMFS 24009RMFS Перша цифра (2) означає тип інструменту - ГКО-ОФЗ. Друга цифра означає клас конкретного випуску: 1 - тримісячні ГКО, 2 - шестимісячні ГКО, 3 - річні ГКО, 4 - ОФЗ. Наступні три цифри означають порядковий номер випуску усередині класу. Букви "RMF" означають найменування емітента: Russian Ministry of Finance. Остання буква "S" означає слово "State", тобто статус цінних паперів - "державні".

Починаючи з лютого 1996 року в Торговій системі ринку ДКО звертаються також облігації РАО "Високошвидкісні магістралі" (далі - ВСМ), які за умовами обігу та статусом прирівняні до ОФЗ з тією лише різницею, що до ставки чергового купона ВСМ призначається визначена умовами випуску премія ( по першому випуску ВСМ - 10% до ставки купона відповідної ОФЗ). Дані облігації випущені під гарантії держави.

Історія розвитку системи ГКО

Історія ринку ГКО налічує три з половиною роки. Перші торги відбулися в травні 1993 року. Спочатку торги здійснювалися двічі на тиждень і тільки в торговому залі ММВБ (Московська Міжбанківська Валютна Біржа, MICEX), що є Торговій та Депозитарної системою ринку ДКО. Номінал перших випусків ДКО становив 100 000 рублів. Нижче перераховані основні події у розвитку ринку.

18.05.93 випуск в обіг першого випуску ГКО (термін обігу - 3 місяці); 22.12.93 випуск в обіг першого шестимісячного випуску ДКО; середина червня 1994 р. - перехід на щоденний режим торгів ДКО; 13.10.94 випуск в обіг перші папери номіналом 1 000 000 рублів (21 021); 26.10.94 випуск в обіг першого (і поки єдиного) річного випуску ДКО; 14.06.95 випуск в обіг першого випуску ОФЗ (термін обігу - 1 рік); початок 1995 г - підключення до торгів перше віддалене торгової майданчика; 07.02.96 випуск в обіг першого випуску ОФЗ з терміном обігу 2 роки (24 006); початок 1996 г - зміна механізму допуску до торгів ДКО нерезидентів, що дозволило їм репатріювати прибуток від операцій з ДКО; травня 1996 г - попереднє розділення офіційних дилерів ДКО на категорії; серпня 1996 р. - зміна механізму допуску до торгів ДКО нерезидентів, що дозволило їм брати участь також і у вторинних торгах, 31 жовтня 1996 р - остаточне розділення офіційних дилерів ДКО на дві категорії і зміна організації торгів; жовтня 1996 р - початок проведення операцій РЕПО на ринку ГКО.

Організація ринку і механізм торгів

Як згадувалося вище, Торговій та Депозитарної системою для ринку ГКО служить ММВБ. Торги здійснюються як в торговому залі, так і з віддалених робочих місць. Крім того, існують віддалені регіональні майданчики в Новосибірську, Санкт-Петербурзі, Єкатеринбурзі, Ростові-на-Дону.

Торгова система. Всім учасникам ринку в Торговій системі відкриті індивідуальні рахунки депо. Підставою для виникнення права власності на ДКО служить виписка з реєстру угод ММВБ, що підтверджує зарахування облігацій на рахунок депо інвестора. Існують рахунку депо двох типів - рахунок дилера (про дилерів див. нижче) і рахунок інвестора. Не допускається виникнення дебетового сальдо по рахунку депо.

Грошові кошти, переказані інвестором в систему або утворилися в результаті продажу ним облігацій, зараховуються на грошовий рахунок, проте, на відміну від рахунків депо, грошові рахунки не індивідуальні - кожен дилер має два рахунки: рахунок "А", на якому обліковуються власні кошти дилера , і рахунок "В", на якому враховуються сукупні грошові кошти інвесторів. В обов'язки дилера входить відстеження неможливості виникнення дебетового залишку по коштах в інвестора. З моменту початку проведення операцій РЕПО ті первинні дилери, які допущені до їх проведення, можуть протягом певного часу мати дебетовий залишок за своїм грошовим рахунком. Ліміт здійснюваного подібним чином кредитування дилера Центральним Банком і його ставка встановлюються ЦБ.

Розрахунки. Кошти від продажу та / або погашення облігацій перераховуються ММВБ дилерам на наступний робочий день після здійснення відповідних операцій. Покупка облігацій можлива (крім випадків проведення операцій РЕПО в межах встановлених лімітів) лише в межах позитивного залишку коштів на грошовому рахунку; таким чином, переказ коштів, необхідних для купівлі облігацій, повинен бути здійснений, як мінімум, за один робочий день до здійснення операції. Всі розрахунки по коштах здійснюються до 11.00 торгового дня.

Агентом емітента на ринку виступає Центральний банк РФ.

Всі операції з ДКО здійснюються через уповноважених дилерів ЦП (далі - дилери). Дилери, починаючи з 31.10.96, розділені на дві категорії: первинні і вторинні. Первинні дилери мають зобов'язання щодо участі в аукціонах (про аукціони і вторинних торгах див. нижче): вони зобов'язані забезпечувати грошовий попит в розмірі не менше 1% емісії чергового випуску (до поділу дилерів - 0,2%) і зобов'язані за квартал викупити не менше 1% випущених в обіг облігацій. За це вони мають перевагу у вигляді можливості виставляти в Торговій системі заявки на покупку / продаж облігацій на вторинних торгах. Крім того, для первинних дилерів не обмежується частка неконкурентних заявок (див. нижче) на аукціонах. Вторинні дилери не мають зобов'язань щодо участі в аукціонах, але й не мають можливості на вторинних торгах виставляти свої заявки: якщо заявка, що вводиться вторинним дилером в Торгову систему, не задовольняється наявною в системі зустрічній заявкою первинного дилера, заявка вторинного дилера, автоматично зникає. Таким чином, за "повинність" у вигляді підвищених зобов'язань щодо участі в аукціонах первинні дилери мають можливість заробляти на спреді виставляються ними двосторонніх котирувань.

Слід відзначити, що клієнти первинних дилерів не мають подібних переваг перед клієнтами вторинних: механізм введення заявок по всіх клієнтських рахунків депо ідентичний такому для заявок вторинних дилерів.

Торги ДКО поділяються на первинні (аукціони) і вторинні.

На аукціонах, як правило, проводяться один раз на тиждень, по середах, відбувається розміщення нових випусків або додаткових траншей випусків, вже обертаються на ринку. Учасниками аукціону подаються заявки двох типів: конкурентні (із зазначенням конкретної ціни і кількості паперів) і неконкурентні (із зазначенням суми заявки; означають згоду учасника придбати папери за середньозваженою ціною аукціону). Всі заявки вводяться в Торгову систему. Частка неконкурентних заявок обмежується (для вторинних дилерів та клієнтів) емітентом при оголошенні параметрів майбутнього випуску (здійснюється за тиждень до аукціону). Емітент встановлює ціну відсікання - мінімальну ціну задоволених аукціонів, після чого їм розраховується середньозважена ціна аукціону.

У робочі дні тижня, не зайняті аукціонами, проводяться вторинні торги, на яких будь-який учасник може вільно купити або продати будь-який з обертаються на ринку випусків. Торгова сесія, як правило, проводиться з 11.00 до 13.00. В окремі дні (як правило, в скорочену з тих чи інших причин робочий тиждень) ЦБ може змінити час проведення торгової сесії або призначити вторинні торги у день проведення аукціону. У таких випадках учасники сповіщаються завчасно.

Емітент має право здійснювати на вторинних торгах дорозміщення випущених раніше в обіг випусків (в межах розмірів оголошеної емісії) або їх дострокове погашення, регулюючи, таким чином, обсяги і тимчасову структуру державного боргу. В обох випадках інформація про такі операції включається в біржову зведення окремим пунктом.

Кількісні показники ринку (станом на 10.11.96).

Кількість випусків в обігу: ДКО - 29 ОФЗ - 7 ВСМ - 2 Строки звернення випусків: ГКО 3 ... 227 днів ОФЗ - 108 ... 710 днів ВСМ - 110 ... 327 днів Загальний номінальний обсяг боргу на ринку ГКО - 222921000000000. рублів. ГКО - 192477000000000. руб. ; ОФЗ (без урахування НКД) - 30219000000000. руб. ; ВСМ - 0,225 трлн. руб. ; Капіталізація ринку - 197556000000000. руб., з них: ДКО - 168230000000000. руб. ; ОФЗ (без урахування НКД) - 29107000000000. руб. ; ВСМ - трлн. руб. - 0219000000000. руб.

Дюрація ринку (тільки ДКО; середньозважене за капіталізацією випусків ГКО час до погашення) - 107 днів.

Середньозважена дохідність ГКО інтегрована, розрахована виходячи із загального обсягу номінального, капіталізації ринку і дюрації - 49,4% річних. Обсяг випуску ГКО-ОФЗ.

Державний внутрішній борг стрімко зростає. Значна частина його доводиться на державні цінні папери, насамперед державні короткострокові зобов'язання (ДКО) та облігації федеральної позики (ОФП). Збільшення їх випуску пов'язане передусім із прагненням забезпечити відшкодування дефіциту державного бюджету неінфляційним методами.

Головна мета такого підходу - створити умови для економічного зростання і сталого поповнення на його основі доходів бюджету. До досягнення зростання основним джерелом погашення попередніх випусків державних цінних паперів стають нові їх випуски, тобто побудова так званої фінансової піраміди. Якщо перехід до зростання виробництва затягнеться, існує ризик і небезпеку того, що настане момент, коли на ринку буде недостатньо коштів для покупки зростаючих обсягів нових цінних паперів, необхідних для погашення вже перебувають в обігу, і витрати бюджету з їх погашення перевищать надходження. Крім того, експансія державних цінних паперів поглинає кошти, необхідні для інвестицій, і стримує зниження банківського відсотка, без якого стимулювання інвестиційного процесу неможливо.

Фактично ці небезпеки починають відчуватися на практиці. Уже в середині 1996 року у зв'язку зі складністю бюджетної ситуації та прагненням виконувати передвиборчі обіцянки обсяг державного боргу в наймасовіших цінних паперах - державних короткострокових облігаціях (ДКО) та облігаціях федеральної позики (ОФП) перевищив 150 трлн. рублів, що планувалося тільки на кінець року. З кінця 1995 року по кінець вересня 1996 року цей борг зріс з 77,4 до 200900000000000. рублів, тобто в 2,6 рази, а по відношенню до ВВП (у перерахунку на рік) - з 4,7 до 9,5%. Ця відносна величина ще не є високою в порівнянні з багатьма іншими країнами. Однак гострота проблем, пов'язаних з його обслуговуванням, наростає.

Складніше стає забезпечувати погашення зростаючого обсягу облігацій за рахунок нових їх випусків. Це ускладнює зниження їх прибутковості, а відповідно і банківського відсотка. Складніше стає забезпечувати надходження від їх продажу до бюджету. Бюджетна їх ефективність (відношення суми надходжень до бюджету до приросту державного боргу) знизилася у вересні 1996 року до 14,8% в порівнянні з 29,4% у вересні 1995 року, а в окремі місяці вона трохи відрізнялася від нуля.

Зростають витрати бюджету з погашення та обслуговування державного боргу. У бюджеті 1996 року на ці цілі передбачено спрямувати 13,3% загальної суми витрат, а в бюджеті 1997 року - вже 16,3%.

У сформованих умовах скорочення прибутковості державних цінних паперів до рівня, порівнянного з рівнем інфляції, їх переструктуризація на користь середньострокових і особливо довгострокових, вихід з ними на світові фінансові ринки для продажу іноземним інвесторам стають в ряд найбільш гострих проблем економічної політики, без вирішення яких неможливо розраховувати ні на поворот до інвестиційної діяльності, ні на економічне зростання.

Важливо також забезпечити широке представництво різних комерційних структур на первинних торгах, щоб протидіяти монопольному поведінки уповноважених банків, які домагаються підвищеної прибутковості державних зобов'язань.

У проекті державного бюджету 1997 року передбачена зміна пропорції між внутрішніми і зовнішніми джерелами фінансування дефіциту державного бюджету: у порівнянні з 1996 роком обсяг зовнішніх запозичень збільшується на 8,7 трлн. рублів, а внутрішніх зменшується на 6,6 трлн. рублів. При цьому обсяг емісії державних цінних паперів очікується в сумі 330 трлн. рублів (дещо менше, ніж у 1996 році).

Уряд розраховує на те, що їх прибутковість знизиться в 1997 році до 25%.

Ємність ринку і прибутковість ДКО

Офіційні підходи та оцінки місткості ринку державних боргових зобов'язань, якщо такі існують, не опубліковані в жодних джерелах.

Тому, при оцінці ємності ринку можливі два принципових підходи. Перший спрямований на отримання абсолютних, другий - відносних (індикативних) оцінок ємності ринку.

Абсолютні оцінки можуть бути отримані на основі аналізу стану і динаміки наступних економічних параметрів:

Доходів суб'єктів економіки, в результаті агрегіруемих у ВВП;

Ліквідності суб'єктів економіки, що одержує узагальнений вираз в грошових агрегатах, або, як варіант, в ресурсах кредитної системи.

Відносні оцінки, покликані дати уявлення про використані і резервних можливостях ринку, можуть базуватися на стані наступних показників:

Величини і динаміки відносної прибутковості ринкових інструментів державного боргу. Базовими для обчислення показників відносної прибутковості інструментів ГД повинні виступати рівень раціонально очікуваної інфляції, а також рівень ставок по кредитних і депозитних операціях з терміном, аналогічним періоду обігу інструментів ГД;

Динаміки коефіцієнта приросту державного боргу до приросту обсягу запозичень: ККД = (К-В) / К, де ККД - коефіцієнт приросту боргу; К - обсяг запозичень, брутто; В - обсяг коштів, повернутих кредиторам (таким чином, різниця К-У представляє собою обсяг нетто-запозичень);

Динаміки портфеля Банку Росії в загальному обсязі ГД.

Відносні показники безпосередньо не дають можливості оцінити ємнісні (спросових) параметри ринку, проте вони служать хорошими індикаторами для встановлення фактів виходу ринку на або за межі нормальних спросових можливостей і, таким чином, відчутно допомагають визначити базові параметри абсолютних оцінок. Особливо це стосується початкової фази розвитку ринку, коли індикативні показники грають, можливо, вирішальну роль для формування вихідної бази критеріїв абсолютних оцінок. Оскільки російський фондовий ринок у цілому і ринок ГД зокрема переживають саме цю стадію становлення, природно почати вивчення ємності ринку з аналізу стану і динаміки індикативних показників.

Характеристика ситуації на кінець 1994 року і кінець 1995 року відносно абсолютної і відносної прибутковості інструментів ГД в узагальненому вигляді представлена ​​в таблиці.

Протягом практично всього періоду функціонування добровільної (з наведеними вище застереженнями) форми МД вартість його обслуговування була істотно завищеною, тому виникає питання, про те яка дохідність інструментів ГД може бути визнана нормальною? Для відповіді на це питання слід, перш за все, прийняти до уваги, що вкладення в ГД є безризиковим або, у всякому разі, найменш ризиковим вкладенням в рамках всіх альтернативних інвестиційних рішень на російському ринку. Звідси дохідність інструментів ГД повинна бути, зокрема, нижче депозитної прибутковості.

Коефіцієнт приросту боргу протягом 1995 виявляв загальну тенденцію до зниження. За підсумками першого кварталу він становив 26,5%, у другому - 34,3%, у третьому - 15,2%, у четвертому - 18,9%.

Дані про стан портфеля ЦБ не публікуються, проте деякі непрямі дані свідчать про те, що частка портфеля ЦП в загальному обсязі ринку в 1995 р., особливо у зв'язку з кризою банківської ліквідності росла.

У результаті індикативні оцінки, перш за все дані з порівняльної прибутковості інструментів ГД, свідчать про те, що спросових можливості ринку були вичерпані вже до другої половини 1995р. У третьому кварталі 1995р. стало очевидно, що ситуація на ОРЦБ розвивається стихійно, без серйозних організаційних змін. Тенденції найважливіших індикативних показників ринку свідчили про граничний напрузі його можливостей.

Система обслуговування ГД являє собою потужний інструмент перерозподілу доходів виробничого сектора на користь фінансового сектора. Даний висновок відноситься як до добровільної, так і до примусової формам запозичення. У першому випадку використовується опосередкований спосіб перерозподілу через аномальний рівень прибутковості інструментів. У другому - практикується безпосередній спосіб перерозподілу через нееквівалентні, монопольно низькі ціни покупки інструментів ГД фінансовими посередниками у первинних власників, які представляють головним чином виробничий сектор. Очевидним результатом такого перерозподілу є відносне скорочення доходів у виробничого сектора і зростання доходів у фінансового сектора. При цьому частина надприбутків використовується фінансовим сектором відверто непродуктивно. Частина надприбутків використовується "продуктивно", тобто вкладається в розвиток бізнесу, однак тих його видів, які не здатні забезпечити формування фундаменту для збалансованої та високоорганізованої економіки (імпорт споживчих товарів, експорт сировини). Лише несуттєва частина таких доходів витрачається з метою дійсного розвитку економіки через участь у капіталі підприємств і надання коштів на модернізацію технології.

Економічним підсумком функціонування ринкової системи ГД виступає загальне суттєве звуження інвестиційних можливостей економіки.

Підходи до аналізу ринку ГКО

У 1995 році на фінансовому ринку Росії з'явилися і активно розвиваються термінові контракти на курс ГКО-ОФЗ. Передумовами для розвитку цього ринку є: збільшення обсягів операцій на реальному ринку ГКО, зростання числа професійних учасників ринку, поліпшення інформаційної інфраструктури фінансового ринку (поява систем передачі інформації реального часу про хід торгів). Торгівля терміновими інструментами ведеться на трьох майданчиках - ф'ючерсні контракти звертаються на біржах МЦФБ, РТСБ, (запускаються на ММВБ), форвардні контракти звертаються на майданчику МФД. Предметом ф'ючерсних контрактів є середньозважені ціни на папери кількох випусків ГКО-ОФЗ (різних за термінами погашення), а також ціни відсікання та середньозваженої найближчого аукціону. Саме ці контракти виявилися найбільш ліквідними, на відміну від контрактів на індекс прибутковості ГКО, які вводилися на біржі МЦФБ ще в 1994 році. Строки звернення найбільш ліквідних контрактів становлять 2 - 4 тижні.

Істотна відмінність термінових контрактів на курс ДКО (в тому вигляді, в якому вони зараз торгуються) від традиційного інструмента - валютних ф'ючерсів крім відмінності базових активів, полягає в тому, що при малому терміну обігу вони набагато сильніше реагують на зміни цін на реальному ринку. Тому необхідно приділити увагу методам аналізу безпосередньо ринку ДКО.

Граничні умови для аналізу

Необхідно відзначити, що ринок ГКО створений державою для вирішення завдань держави. Тільки з урахуванням цього обмеження можна взагалі міркувати про процеси на ринку ГКО. Сьогодні, коли можливі ситуації, при яких держава (в особі, наприклад, "Ощадбанку") володіє більше 40% ринку ГКО, яку методику аналізу необхідно постійно перевіряти на адекватність реальності ринкових процесів, що є необхідною умовою можливості аналізувати що-небудь на фінансовому ринку взагалі. Тим не менш, держава, вирішуючи свої завдання за допомогою цього ринку - фінансування бюджету і грошове регулювання - змушене враховувати інтереси інвесторів.

Аналіз очікувань учасників ринку ГКО

Один з можливих підходів для аналізу очікувань учасників ринку заснований на вивченні поведінки кривої ефективної дохідності. Для побудови цієї кривої по осі Х відкладаються дні до погашення випусків ГКО, що обертаються на ринку. По осі Y відповідно значення їх ефективних доходностей. Формула розрахунку ефективної прибутковості: Еф. дох. _i = (1 + r _i / m) ^m-1 де: r _i - дохідність до погашення i-го випуску; m = 365 / t, де t - термін до погашення i-го випуску.

Реінвестиції, згідно з цією формулою, виробляються для кожного випуску за ставкою прибутковості погашення цього випуску, що існує на момент розрахунку. Цей простий за формою графік є дуже непоганим індикатором ринкових настроїв. При цьому, чим сильніше нахил кривої, тим сильніше ринкові очікування падіння ставки. Дворічні спостереження за поведінкою розподілу ефективної дохідності дозволяють розглядати її як один з базових середньострокових (4-8 днів) індикаторів з точки зору достовірності. Коли ринок адекватний ринковим процесам, побудова та аналіз цієї нескладної кривої істотно допомагає прийняттю правильного інвестиційного рішення.

Деякі методи технічного аналізу ринку ГКО

Якщо крива ефективної прибутковості і рух кривої "інтегрованої прибутковості" ринку відображають багато в чому свідомі чинники поведінки інвесторів, то облік "несвідомих" мотивів як інвесторів, так і емітента не вдається описати логічними категоріями. Коли послідовні міркування при поясненні чергового "незрозумілого" аукціону або повороту ставки призводять до висновку - "логіки тут не шукай", корисно подивитися на технічний аналіз ситуації, що склалася.

Існують різні підходи і методи технічного аналізу для прийняття рішень на ринку ГКО. Основними є два індикатори, які аналізують окремі випуски ДКО і дають сигнали на покупку / продаж облігацій. Метод MACD цікавий тим, що він виокремлює "лінійну" складову тренда ДКО (середньостроковий тренд облігації за визначенням зростаючий, тому будь-які трендові індикатори з вікном 7 і більше днів майже завжди показують зростання ринку).

При дослідженні ринку ГКО по всіх випусків, індикатор MACD з параметрами (5-10-5) правильно "передбачав" подальша поведінка ринку в 64 випадках з 87 аналізованих. Аналіз проводився з 1.10.95 по 15.02.96 року по всіх випусках ГКО. Позитивною вважалася робота індикатора в разі, якщо після його сигналу вниз протягом двох наступних за сигналом торгових днів ціни опускалися нижче цін закриття дня сигналу; і для сигналу вгору - підвищення цін закриття торгів протягом двох торгових сесій, наступних за сигналом, на величину, переважаючу прирощення цін на облігацію за моделлю лінійного росту ДКО. Зі зміною самого ринку (його параметрів по частоті торгів, складом учасників і т.п.) індикатори та / або їх параметри безумовно будуть зазнавати зміни. Співвідношення числа правильних і хибних сигналів індикатора наводиться нами виключно з метою продемонструвати можливість застосування підходу з використанням технічних індикаторів. Цей підхід в жодному разі не передбачає використання сигналів з ​​"чорного ящика". Тільки уважне вивчення ситуації з різних сторін дозволяє приймати чи не приймати результати роботи індикаторів до уваги. Другий "емпіричний" індикатор (автор Григорій Аксьонов) заснований на порівнянні цінових параметрів торгових сесій. Він більш простий у використанні і працює, на відміну від MACD і багатьох інших технічних індикаторів, з перших днів звернення випуску (немає необхідності накопичувати дані про котирування для розрахунку плаваючих середніх і т.п.). Цей індикатор дає сигнал на купівлю у разі, якщо ціна закриття поточного торгового дня вище ціни max попереднього торгового дня, і сигнал на продаж, якщо ціна закриття два рази поспіль нижче попередньої ціни закриття.

Число "правильних" сигналів (за методикою аналізу попереднього індикатора) становить 81 з 102 аналізованих.

Аналізуючи ринок ДКО через "призму" описаних вище методик, найбільш сильні сигнали щодо купівлі / продажу тих чи інших випусків отримуються у випадках, коли всі методи показують один результат. Технічні індикатори показують зростання цін по більшості випусків - покупка найдальших за термінами погашення паперів дозволить одержати прибутковість на ринку ГКО істотно вище, ніж прибутковість до погашення будь-якого випуску. Відповідно, якщо спостерігається зворотний процес (зростання ставки), то купівля ближніх паперів застрахує від локальних збитків.

З максимальною ефективністю можна використовувати описані вище підходи на терміновому ринку ДКО.

Спекуляції з ф'ючерсними контрактами на курс ДКО

Найбільш дохідні (і, безсумнівно, найбільш ризиковані) спекуляції з ф'ючерсними контрактами "в одну сторону". Входження в ринок (відкриття позицій) по цій стратегії виправдано лише тоді, коли у Інвестора є серйозні аргументи для прийняття подібного рішення. Вибір терміновості контрактів (термін до виконання) залежить від методу, на який спираються при прийнятті рішення. Наприклад, якщо аналіз технічних індикаторів дав вірний результат і ціни на ринку пішли в розрахункову сторону, то оптимальним представляється відкриття позицій за контрактами на курс ДКО з досить близьким строком погашення (на сьогодні це термін до 2-х тижнів). Контракти з "дальніми" термінами виконання можуть відреагувати слабкіше, якщо не дивлячись на локальний тренд, очікування учасників ринку не змінилися. І, навпаки, якщо середньостроковий інструмент - припустимо розподіл ефективної прибутковості, дозволяє судити про зміну пріоритетів інвесторів на реальному ринку, і цей аналіз підтверджується динамікою руху кривої інтегрованої прибутковості ринку, то відкриття позицій за контрактами з "далеким" терміном виконання (враховуючи сьогоднішню швидкість зміни ситуації на ринку ГКО, під далеким термінами можна розуміти 2 тижні і більше) дозволить витягти максимальний дохід від вибору правильного рішення.

Інша, менш ризикована стратегія спекуляцій на ф'ючерсному ринку ГКО полягає у відкритті протилежних позицій за контрактами на випуски ДКО з різним терміном обігу. Наприклад, купуємо контракти з терміном виконання через два тижні по паперу, термін до погашення якої становить сьогодні 47 днів (тобто в момент виконання контракту папері залишиться до погашення 33 день) і продаємо контракти з тим же терміном виконання - через два тижні, на випуск ГКО, строк до погашення якого становить сьогодні 124 дні (тобто в момент виконання контракту папері залишиться до погашення 110 днів). Цю стратегію має сенс використовувати при виконанні наступних умов:

1. крива ефективної дохідності, побудована за цінами, зафіксованими в котируваннях ф'ючерсних контрактів з виконанням через два тижні (в продовження наведеного прикладу) аналогічна за формою розподілу ефективної дохідності today на реальному ринку ГКО;

2. технічний аналіз випусків ГКО і аналіз руху кривої інтегрованої прибутковості ринку показує можливий розворот або корекцію існуючого тренда процентних ставок на ринку ГКО.

Згідно з умовою 2, ми цілком можемо розраховувати на зміну очікувань учасників ринку і, як наслідок, на зміну форми розподілу ефективної прибутковості. Відкриття довгих позицій по "ближнім" або "середнім" паперами (за критерієм терміну до погашення) з одночасним відкриттям коротких позицій по дальнім, дозволяє зіграти на посиленні очікування до зростання ставки на ринку ДКО. Відповідно, зворотна операція - посилення очікувань до падіння ставки. Вибираючи цю стратегію, ми тим самим мінімізуємо ризик - не вгадати абсолютні значення по прибутковості випусків, на які укладаються контракти.

Зовнішній борг Російської Федерації

Проблема зовнішньої заборгованості вимагає постійного контролю, оскільки може надавати дуже серйозний негативний вплив на розвиток країни в довгостроковій перспективі. Не можна забувати, що глибокий більш ніж десятирічний криза в Латинській Америці, що супроводжувався тривалим спадом виробництва і винятково високою інфляцією, був спровокований саме великими зовнішніми боргами.

Гострота проблеми зовнішнього боргу для Росії визначається спадщиною, що дістався від Радянського Союзу. На початок 1994 року, за офіційними даними, заборгованість колишнього СРСР із урахуванням накопичуваних відсотків становила 104 млрд. доларів, а знову утворена заборгованість - 8,8 млрд. доларів. Іншими словами, на частку боргу колишнього Союзу, прийнятого на себе Росією, доводилося понад 90% зовнішнього боргу країни. Офіційні джерела не давали більш пізніх даних, а судячи з публікацій, в даний час цей борг перевищує 120 млрд. доларів.

Років десять тому навряд чи хто-небудь міг припустити, що Росія виявиться у вельми непривабливому становищі ненадійного боржника, вимушеного просити відстрочки по непосильним для неї боргових платежах, і що проблема управління зовнішнім боргом стане постійною турботою її економічних і фінансових органів. З одного боку, підтвердилися побоювання ненадійною платоспроможності наших боржників з країн, що розвиваються та країн СЕВа, а з іншого - по ряду причин виявилося неможливим уникнути швидкого наростання валютної заборгованості західним кредиторам. Пов'язано це було в основному з дефіцитністю платіжного балансу і державного бюджету, погіршенням цінових умов зовнішньої торгівлі, загальним скороченням товарного експорту та поставок військової техніки.

Після розпаду СРСР в кінці 1991р. Росії в терміновому порядку довелося взяти на себе боргові зобов'язання перед іноземними кредиторами. У підсумку зовнішній борг збільшився з 29 млрд. дол (50% експорту) в 1985 р. до 119 млрд. дол (260%) в 1994 р. і в 1995 р. - 130 млрд. дол (265%).

Прийнявши на себе всі зовнішні борги, Росія за умовами "нульового варіанту" стала одночасно правонаступником і по всіх зарубіжних фінансових активів СРСР. Начебто загальні розміри цих активів перевищують суму контрактних зобов'язань за отриманими іноземними кредитами, проте реальна ситуація зараз складається таким чином, що з позицій поточного платіжного балансу Росії дуже незначні надходження від зазначених фінансових активів далеко не рівнозначні великим платежах з обслуговування зовнішньої заборгованості. І справа тут аж ніяк не в розбіжності графіків відповідних надходжень і платежів.

Загальна заборгованість третіх країн за державними кредитами колишнього СРСР оцінюється орієнтовно в 170 млрд. дол При цьому слід враховувати, що переважна частина кредитів виражена в колишніх інвалютних рублях, і її перерахування в сучасні долари пов'язаний з чималими складнощами і суперечностями. Тому іноді пропонується вважати, що нам повинні з цих кредитів приблизно 100 млрд. інвалютних рублів і 7 млрд. дол За деякими оцінками, більше половини боргів можна віднести до безнадійних. За різними оцінками, Росія може отримати від своїх боржників лише від 15 до 20 млрд. дол, та й то протягом 20-25 років. Як видно, взяті на себе Росією союзні борги набагато вагоміше протистоять їм фінансових активів. Якщо прийняти орієнтовно цю різницю на рівні 50 млрд. дол, то при реальній частці Росії в кредитних зобов'язаннях СРСР близько 60% збиток від нульового варіанту визначається в 20 млрд. дол (40% від 50 млрд. дол.) Реальна цифра може виявитися ще більш вагомою.

Кредитори держави об'єднані у Паризький клуб, в якому всі питання вирішуються з політичної точки зору, на відміну від суто комерційного підходу учасників Лондонського клубу, куди входять в основному закордонні банки-кредитори.

До 1991р. Зовнішекономбанк вважався першокласним позичальником, йому давали кредити великі банки Японії, США, Швейцарії і, особливо, Німеччини. У підсумку вони виявилися власниками великих прострочених заборгованостей на мільйони доларів. Природно, що багато з них захотіли продати ці борги. Інші ж, розраховуючи на погашення в найближчому майбутньому цих заборгованостей, купували їх. Виникненню ринку сприяло знеособлення боргів, тобто незалежно від терміну погашення і процентної ставки вони стали являти собою єдиний інструмент.

Деякі банки прагнули позбутися цих кредитних угод, інші їх купували з великим дисконтом від номінальної вартості, за якою видавався цей кредит. Солідний обсяг зовнішнього боргу і досить велика кількість банків, що бажають купити і продати боргові зобов'язання, зумовили високу ліквідність інструменту зовнішніх боргів.

За чотири роки функціонування ринку зовнішнього боргу Росії вироблений механізм торгівлі.

Ув'язнена дилерами угода оформляється угодою між покупцем і продавцем. Потім відбувається переоформлення боргу Зовнішекономбанку з одного кредитора на іншого. ВЕБ веде реєстр кредиторів і дає згоду на подібну перезапис. І хоча випадків відмови в такому переоформлення зафіксовано не було, сам процес займає тривалий час. Формально боку залишають 21 робочий день, для того щоб переписати права власності з продавця на покупця. При цьому в угоду включено положення про те, що сторони докладуть максимум зусиль для дотримання цього строку. Однак на практиці це не завжди вдається - угода вимагає тривалого обміну листами: спочатку відбувається підтвердження угоди між контрагентами, потім продавець надсилає запит на reassignment (перереєстрацію) до Уповноваженого, отримує від нього позитивну відповідь, після чого разом з покупцем переписує сам кредит.

Для спрощення угод час від часу створюються синдикати, куди входять основні західні інвестиційні банки, які торгують даним інструментом. Ці синдикати за посередництва великих аудиторських фірм, таких як Arthur Anderson, Price Waterhouse та ін, кліринг угоди між собою. У результаті замість тисяч перереєстрацій виникає необхідність лише в декількох з участю початкових і кінцевих власників.

Існує і більш простий спосіб торгівлі, який воліють вітчизняні банки, - нейтінг (netting): банк продає куплений кредит колишньому власникові до закінчення стандартного терміну в 21 день, виробляючи таким чином подобу арбітражної угоди, яка не вимагає ніякого оформлення. Привабливість таких угод з точки зору російських банків у тому, що можна отримати прибуток, не залучаючи додаткові кошти.

Вплив зовнішнього боргу на національну економіку

Чим обременительнее накопичений зовнішній борг, тим більшою мірою його обслуговування втягується у взаємодію з функціонуванням всієї національної економіки та її фінансової сфери.

Позначимо характер взаємодії зовнішніх запозичень з відповідними сферами економіки країни. Перш за все важливий характер небезпеки надмірного зростання зовнішнього боргу з позицій державного бюджету, грошово-кредитної системи, міжнародної кредитоспроможності країни. Для державного бюджету в 3-хзвенном кредитному циклі (залучення, використання, погашення) несприятливі наслідки надмірного зростання зовнішнього боргу пов'язані в основному зі стадією його погашення; нові ж позики для поточного бюджетного періоду, навпаки, обіцяють можливість послабити навантаження на податкові та інші звичайні дохідні джерела, дозволяють більш гнучко маневрувати на всіх стадіях бюджетного процесу. У той же час несприятливо може складатися графік платежів за зовнішнім боргом. У кожному разі ступінь і наслідки взаємодії залежать головним чином від відносної величини нагромадилося зовнішнього боргу.

У платіжного балансу аналогічний характер взаємодії з борговими циклом: на зміну бажаним додатковим валютних надходженнях приходить період розплати за обов'язком. Тут у цілому високий рівень взаємодії, оскільки саме сальдо з поточних статей платіжного балансу може виступати основним обмежувачем у зовнішніх запозиченнях і управлінні інвалютними обов'язком, а за певних обставин - навіть диктувати необхідність відстрочки боргових платежів. В умовах обтяжливого зовнішнього боргу істотно зростають труднощі у зміцненні довіри до національної валюти, протидії інфляції, в забезпеченні необхідними валютними резервами і валютної конвертованості. Особливе місце при цьому займає питання про можливі несприятливі наслідки у випадку надмірної девальвації національної валюти, щодо заниження її реального курсу. Збільшення в подібних умовах реального тягаря платежів за зовнішнім боргом підтверджується практикою низки країн.

Згідно із введеним в 1994р. порядку формування російського державного бюджету всі платежі в ньому за зовнішнім боргом враховуються тепер в рублевому еквіваленті. Це обмежує можливості Росії збільшувати боргові виплати, оскільки вона має зобов'язання перед МВФ щодо граничних розмірів бюджетного дефіциту. При заниженому курсі рубля штучно завищується рублевий еквівалент бюджетних витрат за борговими платежами, а тим самим і розміри бюджетного дефіциту.

Одним з елементів управління зовнішнім боргом країни є розробка програми зовнішніх запозичень. Ряд основних положень з цього питання передбачено урядовою постановою від 16 жовтня 1993р. № 1060 і федеральним законом від 26 грудня 1994р. № 76-Ф3. Граничним розміром державних зовнішніх запозичень є щорічно затверджується у формі федерального закону максимальний обсяг використання кредитів на майбутній фінансовий рік. Як правило, він не повинен перевищувати річного обсягу платежів з обслуговування і виплати основної суми державного зовнішнього боргу. У граничних розмірах не враховуються кредити і запозичення у відносинах з іншими державами-учасниками СНД; їх суми визначаються в законі про федеральний бюджет. Щорічно урядом готується програма державних зовнішніх запозичень і надаються зовнішніх кредитів з виділенням кредитів (позик), кожен з яких перевищує 100 млн. дол

Обмежувачем розмірів зовнішніх запозичень може служити установка на підтримку в певних межах показників боргової залежності, що використовуються у світовій практиці, в тому числі на основі зіставлення заборгованості і боргових платежів з ВВП і експортом. Необхідно враховувати, що для Росії, як і для інших країн з великою територією, об'єктивно закономірний відносно низький питома вага експорту в національному продукті. Саме з цієї причини, а також через неповну ще інтеграції у світову економіку нам, очевидно, слід віддавати перевагу не ВВП, а експорту як для індикатора рівня боргової залежності.

Для оцінки гостроти боргової проблеми існують різні критерії. Найбільш типові з них пов'язують розмір боргу і потреби його погашення та виплати відсотків з величиною експорту, від якого залежать потенційні можливості обслуговування кредитів.

Кордоном небезпеки вважається перевищення суми боргу в порівнянні з експортом в 2 рази, підвищеної небезпеки - в 3 рази. За даними за 1995 рік, величина заборгованості перевищувала загальну суму експорту трохи більше ніж в 1,5 рази, а експорту в країни далекого зарубіжжя приблизно в 1,9 рази. Вона за цим критерієм не досягла ще небезпечної межі, хоча потрібен ретельний контроль, щоб впритул не наблизитися до неї.

Складніше ситуація з проблемою погашення боргу і сплати відсотків по ньому. Кордоном небезпеки вважається відношення процентних платежів до експорту 15-20%, кордоном підвищеної небезпеки: 25-30%. У 1995 році зобов'язання країни з погашення кредитів і платежів відсотків складали (без урахування реструктуризації) 27,6 млрд. доларів (35% до загальної суми експорту і 43% до експорту в далеке зарубіжжя), фактично було виплачено 14,4 млрд. доларів ( 18 і 25% відповідно). Оскільки зазначені суми містять не тільки відсотки, а й погашення боргу, поки ситуація з урахуванням відстрочок платежів ще не досягла критичної межі, хоч і наближається до неї. В даний час повне обслуговування зовнішнього боргу країні не під силу. Відмова ж від платежів означав би неплатоспроможність держави, що не тільки стало би важким ударом по його престижу у світі, але і паралізувало б імпорт, оголивши внутрішній ринок і завдавши непоправної шкоди населенню, поставивши на порядок денний питання про введення карткової системи.

Нещодавно досягнута безпрецедентна довгострокова (на 25 років) реструктуризація заборгованості перед іноземними державами (Паризький клуб, загальна сума боргу якому становить близько 40 млрд. доларів, реструктурізуемая частина - 37,6 млрд.) і банками (Лондонський клуб, борг якого сягає 25 млрд. доларів), яка стала, за загальною оцінкою, найбільшим досягненням російської економічної дипломатії.

Відповідно до умов погашення реструктурізуемой частини боргу почнеться в 2002 році і має завершитися в 2020 році. Чи не реструктуризованої залишилися лише борги комерційним фірмам, на частку яких припадає близько 5-6% суми боргу колишнього СРСР.

Все це принципово полегшує ситуацію на найближчу перспективу. Так, в 1996 році Росія повинна буде виплатити Паризькому клубу як відсотки 2 млрд. доларів замість 8 млрд. доларів за первинними зобов'язаннями. Стає реальним укластися в загальну суму платежів в 8,5 млрд. доларів, передбачену в бюджеті на 1996 рік.

При сприятливому сценарії подальшого розвитку є всі можливості досягти в 2002 році, коли почнеться період погашення, принципово нової ситуації в економіці, що робить ці виплати не настільки критичними.

Однак проблема вимагає постійної уваги та контролю. Посильность до того часу погашення боргу залежатиме від трьох основних чинників: масштабів зростання виробництва та доходів бюджету, темпів зростання експорту, забезпечення сталого активного сальдо торговельного та платіжного балансів та накопичення валютних резервів.

Особливої ​​уваги вимагає обмеження нарощування нового боргу. Доцільно також використовувати при необхідності таку форму зменшення заборгованості, як продаж в обмін на борг частини акцій російських підприємств.

Використана література:

1. Алфьоров В. "Ринок зовнішнього боргу Росії", "Ринок цінних паперів", № 1 / 1996.

2. Колчин С. "Зовнішній борг Росії", "Власть" № 9 / 1996.

3. Рибалко Г. П. "Про зовнішні запозичення Росії", "Фінанси", № 7 / 1995.

4. Симановський А. Ю. "Державний борг: тягар цивілізації", "Гроші та кредит", № 6 / 1996.

5. Статистичні дані про ринок державних цінних паперів, сервер Центрального Банку РФ (http://www. Cbr. Ru).

6. Тихонов А. "Борги Російська імперія віддавала завжди", "Ринок цінних паперів", № 1 / 1996.

7. Торгово-промислова Палата РФ. Доповідь за 1996 рік, сервер Російської інформаційної мережі ділового співробітництва (http://www. Rcbnet. Ru).

[1] У чисельнику - з урахуванням реінвестування, без урахування податкових пільг; в знаменнику - з урахуванням реінвестування і податкових пільг.

[2] Рівень раціональних інфляційних очікувань визначався як (Rt - 2 + Rt - - 1 + 0,5 Rt) / 2,5, де Rt - 2, Rt - 1, Rt - інфляція за рівнем споживчих цін за відповідний період, t - місяць оцінки (грудень).