ІНВЕСТИЦІЙНА СТРАТЕГІЯ КОРПОРАЦІЇ
ЗМІСТ
"1-2" ВСТУП ............................................ .................................................. .......... GOTOBUTTON _Toc419699969 _Toc419699969 3
1. ПРОБЛЕМИ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................................. .................................................. . GOTOBUTTON _Toc419699970 _Toc419699970 11
1.1. Основоположні аспекти діяльності корпорації ............ GOTOBUTTON _Toc419699971 _Toc419699971 11
1.2. Макроекономічні індикатори, що визначають формування інвестиційної стратегії корпорації .......................................... ..... GOTOBUTTON _Toc419699972 _Toc419699972 23
1.3. Стратегія управління фінансами корпорації ............................. GOTOBUTTON _Toc419699973 _Toc419699973 34
Висновки ................................................. .................................................. ...... GOTOBUTTON _Toc419699974 _Toc419699974 43
2. МЕТОДОЛОГІЯ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................................. .................................................. . GOTOBUTTON _Toc419699975 _Toc419699975 45
2.1. Інвестиційний портфель ................................................ ............... GOTOBUTTON _Toc419699976 _Toc419699976 48
2.2. Методика визначення економічної ефективності інвестиційного портфеля ............................................ ......................... GOTOBUTTON _Toc419699977 _Toc419699977 65
2.3. Методика визначення вартості пакета акцій .......................... GOTOBUTTON _Toc419699978 _Toc419699978 80
2.4. Інвестиційні ризики ................................................ ..................... GOTOBUTTON _Toc419699979 _Toc419699979 89
Висновки ................................................. .................................................. ...... GOTOBUTTON _Toc419699980 _Toc419699980 96
3. ПРАКТИЧНА РЕАЛІЗАЦІЯ ОСНОВНИХ ПОЛОЖЕНЬ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................... GOTOBUTTON _Toc419699981 _Toc419699981 98
3.1. Основні критерії прийняття рішення на інвестування ...... GOTOBUTTON _Toc419699982 _Toc419699982 98
3.2. Розробка інвестиційного проекту .......................................... GOTOBUTTON _Toc419699983 _Toc419699983 104
3.3. Придбання пакету акцій підприємства .................................... GOTOBUTTON _Toc419699984 _Toc419699984 115
Висновки ................................................. .................................................. .... GOTOBUTTON _Toc419699985 _Toc419699985 121
ВИСНОВОК ................................................. ............................................. GOTOBUTTON _Toc419699986 _Toc419699986 122
СПИСОК ЛІТЕРАТУРИ ................................................ ............................. GOTOBUTTON _Toc419699987 _Toc419699987 126
Одним з реальних втілень даної тенденції є фінансово-промислові об'єднання - корпорації. Формування цих складних по своїй структурі новоутворень, які за кордоном давно перетворилися на становий хребет загальногосподарського пристрої, пояснюється глибоким взаємопроникненням різних видів господарської діяльності, об'єднаних відтворювальними процесами. Таким чином, корпорації є в нашій економіці адаптаційної реакцією горизонтально і вертикально взаємозалежних підрозділів на введення ринкових відносин [28].
Керівні органи корпорації отримують можливість компетентно і, що найголовніше, оперативно здійснювати прямі управляючі на цілі блоки взаємопов'язаних виробництв, адекватно реагуючи на зміну потреб і зміни в навколишньому середовищі, і, таким чином збільшуючи гнучкість управління народним господарством в цілому.
Концентрація в корпораціях значних організаційних, технологічних та інтелектуальних ресурсів, а також науково-виробничого потенціалу повинна створити передумови для нарощування обсягів інвестицій в розробку і виробництво високоефективної і конкурентоспроможної продукції [31].
Однак, що склалася в даний час економічна ситуація виявляє ряд проблем при створенні сприятливого фінансового, інвестиційного та кредитного клімату в рамках корпорацій, а саме [5]:
¨ обмежені бюджетні можливості держави щодо підтримки нових економічних структур;
¨ відсутність в Росії достатнього обсягу вільних фінансових ресурсів, необхідних для створення насиченого ринку капіталів;
¨ небажання абсолютної більшості комерційних банків фінансувати довгострокові проекти.
Активізація інвестиційного процесу - найбільш актуальна і вельми болісно розв'язувана макроекономічна проблема. Зростання обсягів інвестицій і підйом економіки в цілому очікувався і прогнозувався, починаючи з 1993 р., однак виходу зі стану циклічного спаду не сталося до сих пір. У зв'язку з цим, як і раніше актуальне питання про пошуки ефективних джерел інвестицій і, як наслідок, про основні чинники інвестиційної активності.
Велика частина макроекономічних досліджень на цю тему [11, 18, 42], як правило, зводить коло факторів триваючого інвестиційного спаду до високих і нестабільним податках і дорогим кредитами. Цей же погляд характерний і для урядових кіл.
Крім того, в числі важливих чинників інвестицій все частіше називають загальну макроекономічну і політичну нестабільність. Однак, досліджень, присвячених природі такої нестабільності, явно не вистачає. Традиційний погляд на дану проблему вважає під політичною нестабільністю загрозу зміни курсу реформ, яка виникає у зв'язку з можливим приходом до влади опозиції, під економічною - перш за все, високу інфляцію. Якщо слідувати цьому розумінню, можна констатувати стійку стабілізацію в 1996 р. - за фактами явного зниження темпу зростання цін і перемоги Б. Єльцина на президентських виборах. Однак початок інвестиційного зростання відкладається, незважаючи на стабілізацію, з чого можна зробити висновок або про наявність інших, більш суттєвих чинників, що впливають на обсяги інвестицій, або про необхідність уточнення поняття стабільності.
Виходячи з реалій сучасної економіки можна припускати, що існують і інші чинники. На наш погляд основних чинників низької інвестиційної активності крім макроекономічних кілька, а саме:
¨ відсутність у основних учасників інвестиційного процесу продуманої інвестиційної стратегії, яка охоплювала б період до декількох років;
¨ загальна неготовність суб'єктів інвестиційного ринку розкривати інформацію про свій функціонуванні;
¨ система бухгалтерського обліку, що дозволяє інвестиційним реципієнтам приховувати отримані ресурси і вкривати їх нецільове використання;
¨ великі обсяги вивезення капіталів за кордон, що свідчить про високий ступінь криміналізації економіки.
У зв'язку з цим виникла актуальне завдання формування об'єктивних і науково-обгрунтованих критеріїв оптимізації інвестиційного портфеля, сформованого в рамках інвестиційної стратегії корпорації.
Це обумовлює актуальність дослідження проведеного по темі, обраної автором. У рамках проведеного дослідження автором запропоновано можливі шляхи вирішення перших двох із сформульованих вище проблем, застосування рішень, пропонованих автором дозволить оптимізувати фінансову систему корпорацій і збільшити їх інвестиційний потенціал.
¨ дослідити інвестиційну ситуацію в Росії в 1997-1998 рр..;
¨ дослідити структуру російського ринку інвестиційних капіталів;
¨ сформулювати основні критерії формування інвестиційної стратегії корпорації;
¨ дослідити можливості формування широко диверсифікованого інвестиційного портфеля;
¨ запропонувати апарат дослідження ефективності елементів інвестиційного портфеля;
¨ перевірити на практичних прикладах достовірність пропонованих теоретичних положень.
У дисертаційній роботі використані матеріали економічної та фінансової літератури, тематичних матеріалів періодичних видань, а також матеріали, отримані в процесі практичної роботи автора.
У ході дослідження використані дані фінансової звітності реальних підприємств-учасників різних корпорацій, на прикладі яких ілюструється практичне застосування пропонованого апарату. В якості прикладів в роботі використані гіпотетичні дані, найбільш характерно відображають специфіку розглянутого питання. У процесі роботи перевірка різних гіпотез проводилася за допомогою вивчення різних прикладів для встановлення типовості і застосовності конкретного методу та адаптації теоретичних методів до практичних умов.
Для вирішення поставлених завдань у роботі застосовано різні економіко-статистичні методи: середні величини, графіки, регресійні моделі, табличний метод, моделювання економічного процесу, графи.
Комплексне застосування апарату до портфелів, що складається з різних видів інвестицій, таких як: інтелектуальні, реальні, фондові - дозволяє, по-перше, використовувати практично необмежений спектр можливостей для диверсифікації портфеля і страхування його від ризиків, по-друге, маневрувати строками та доходністю на більш широкому полі можливостей. Такий підхід дозволяє чітко слідувати інвестиційної стратегії корпорації та за інших рівних умовах з більшим ступенем імовірності досягати запланованого результату.
¨ аналіз інвестиційної ситуації в Росії в 1997-1998 рр..;
¨ апарат і критерії формування інвестиційної стратегії корпорації;
¨ методика оцінки інвестиційного потенціалу корпорації;
¨ методика формування і управління широко диверсифікованого інвестиційного портфеля корпорації;
¨ методика визначення ефективності інвестиційного портфеля корпорації;
¨ методику управління ризиками, пов'язаними з інвестиційним портфелем корпорації.
Перший розділ "Проблеми формування інвестиційної стратегії корпорації" присвячена аналізу інвестиційної ситуації, що склалася в Росії в останні час, а також питань формування інвестиційної стратегії корпорацій в Росії. Проблеми інвестування розглянуті не тільки з точки зору корпорацій, але і з точи зору держави. На підставі цих досліджень дана комплексна оцінка причин низької інвестиційної активності в російській економіці.
Зокрема, проаналізовано основні аспекти діяльності корпорації, дано визначення корпорації, виділені і проаналізовані основні етапи корпоративного управління в Росії, введено поняття корпоративної середовища і суб'єктів корпоративних інтересів. Сформульовано принципи дослідження інвестиційного потенціалу корпорації, її кредитоспроможності.
Таким чином, у першому розділі сформульована методологічна база для наукового обгрунтування апаратів та критеріїв формування інвестиційної стратегії корпорації і створені передумови для формування наукового підходу до формування інвестиційного портфеля.
У другому розділі "Методологія формування інвестиційної стратегії корпорації" пропонується апарат та критерії формування інвестиційного портфеля корпорації, проводиться розгорнута класифікація інвестиційних цінностей за елементами інвестиційного портфеля. Сукупність інвестиційних цінностей розглядається як об'єкт управління.
Зокрема, у другому розділі розглядаються такі поняття як інвестиційна цінність, елемент інвестиційного портфеля, ефективність інвестиційної цінності. Ефективність інвестиційного портфеля розглядається з позицій ризику та прибутковості, пропонується життєвий цикл інвестиційного портфеля.
Також у другому розділі пропонуються способи і критерії визначення інвестиційної привабливості об'єктів інвестицій, пропонується методика визначення вартості пакета акцій підприємства. Всі методи і критерії розглядаються в рамках інвестиційної стратегії корпорації.
У третьому розділі "Практична реалізація основних положень інвестиційної стратегії корпорації" проводиться практична апробація застосовності методик, розроблених у другому розділі на фактичних прикладах.
Запропоновано практичні способи управління ризиками з метою їх мінімізації. Розглянуто приклад техніко-економічного обгрунтування будівництва заводу з виробництва метанолу. З іншого боку розглянуто варіант придбання контрольного пакету акцій підприємства. Зроблено висновки і рекомендації за результатами практичного застосування методик.
У висновку підводяться підсумки виконаної роботи, формулюються основні висновки, даються практичні рекомендації.
а) поточної ситуації на російському ринку; ЗМІСТ
"1-2" ВСТУП ............................................ .................................................. .......... GOTOBUTTON _Toc419699969 _Toc419699969 3
1. ПРОБЛЕМИ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................................. .................................................. . GOTOBUTTON _Toc419699970 _Toc419699970 11
1.1. Основоположні аспекти діяльності корпорації ............ GOTOBUTTON _Toc419699971 _Toc419699971 11
1.2. Макроекономічні індикатори, що визначають формування інвестиційної стратегії корпорації .......................................... ..... GOTOBUTTON _Toc419699972 _Toc419699972 23
1.3. Стратегія управління фінансами корпорації ............................. GOTOBUTTON _Toc419699973 _Toc419699973 34
Висновки ................................................. .................................................. ...... GOTOBUTTON _Toc419699974 _Toc419699974 43
2. МЕТОДОЛОГІЯ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................................. .................................................. . GOTOBUTTON _Toc419699975 _Toc419699975 45
2.1. Інвестиційний портфель ................................................ ............... GOTOBUTTON _Toc419699976 _Toc419699976 48
2.2. Методика визначення економічної ефективності інвестиційного портфеля ............................................ ......................... GOTOBUTTON _Toc419699977 _Toc419699977 65
2.3. Методика визначення вартості пакета акцій .......................... GOTOBUTTON _Toc419699978 _Toc419699978 80
2.4. Інвестиційні ризики ................................................ ..................... GOTOBUTTON _Toc419699979 _Toc419699979 89
Висновки ................................................. .................................................. ...... GOTOBUTTON _Toc419699980 _Toc419699980 96
3. ПРАКТИЧНА РЕАЛІЗАЦІЯ ОСНОВНИХ ПОЛОЖЕНЬ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ СТРАТЕГІЇ КОРПОРАЦІЇ ............................... GOTOBUTTON _Toc419699981 _Toc419699981 98
3.1. Основні критерії прийняття рішення на інвестування ...... GOTOBUTTON _Toc419699982 _Toc419699982 98
3.2. Розробка інвестиційного проекту .......................................... GOTOBUTTON _Toc419699983 _Toc419699983 104
3.3. Придбання пакету акцій підприємства .................................... GOTOBUTTON _Toc419699984 _Toc419699984 115
Висновки ................................................. .................................................. .... GOTOBUTTON _Toc419699985 _Toc419699985 121
ВИСНОВОК ................................................. ............................................. GOTOBUTTON _Toc419699986 _Toc419699986 122
СПИСОК ЛІТЕРАТУРИ ................................................ ............................. GOTOBUTTON _Toc419699987 _Toc419699987 126
Введення
Актуальність теми дослідження
Сформована в даний час в Росії економічна ситуація стала сприятливою основою для зародження і функціонування нових організаційних форм господарювання, основою діяльності яких є чітке законодавче та економічне розподіл функцій між господарем та управителем. У той же час реальна ситуація така, що без злиття виробництва та фінансових капіталів підприємствам все важче витримати вимоги постійно посилюється конкурентної боротьби. Тому об'єктивно складається тенденція укрупнення господарюючих суб'єктів і їх природного відбору з метою пристосування до ринкової економіки [9].Одним з реальних втілень даної тенденції є фінансово-промислові об'єднання - корпорації. Формування цих складних по своїй структурі новоутворень, які за кордоном давно перетворилися на становий хребет загальногосподарського пристрої, пояснюється глибоким взаємопроникненням різних видів господарської діяльності, об'єднаних відтворювальними процесами. Таким чином, корпорації є в нашій економіці адаптаційної реакцією горизонтально і вертикально взаємозалежних підрозділів на введення ринкових відносин [28].
Керівні органи корпорації отримують можливість компетентно і, що найголовніше, оперативно здійснювати прямі управляючі на цілі блоки взаємопов'язаних виробництв, адекватно реагуючи на зміну потреб і зміни в навколишньому середовищі, і, таким чином збільшуючи гнучкість управління народним господарством в цілому.
Концентрація в корпораціях значних організаційних, технологічних та інтелектуальних ресурсів, а також науково-виробничого потенціалу повинна створити передумови для нарощування обсягів інвестицій в розробку і виробництво високоефективної і конкурентоспроможної продукції [31].
Однак, що склалася в даний час економічна ситуація виявляє ряд проблем при створенні сприятливого фінансового, інвестиційного та кредитного клімату в рамках корпорацій, а саме [5]:
¨ обмежені бюджетні можливості держави щодо підтримки нових економічних структур;
¨ відсутність в Росії достатнього обсягу вільних фінансових ресурсів, необхідних для створення насиченого ринку капіталів;
¨ небажання абсолютної більшості комерційних банків фінансувати довгострокові проекти.
Активізація інвестиційного процесу - найбільш актуальна і вельми болісно розв'язувана макроекономічна проблема. Зростання обсягів інвестицій і підйом економіки в цілому очікувався і прогнозувався, починаючи з 1993 р., однак виходу зі стану циклічного спаду не сталося до сих пір. У зв'язку з цим, як і раніше актуальне питання про пошуки ефективних джерел інвестицій і, як наслідок, про основні чинники інвестиційної активності.
Велика частина макроекономічних досліджень на цю тему [11, 18, 42], як правило, зводить коло факторів триваючого інвестиційного спаду до високих і нестабільним податках і дорогим кредитами. Цей же погляд характерний і для урядових кіл.
Крім того, в числі важливих чинників інвестицій все частіше називають загальну макроекономічну і політичну нестабільність. Однак, досліджень, присвячених природі такої нестабільності, явно не вистачає. Традиційний погляд на дану проблему вважає під політичною нестабільністю загрозу зміни курсу реформ, яка виникає у зв'язку з можливим приходом до влади опозиції, під економічною - перш за все, високу інфляцію. Якщо слідувати цьому розумінню, можна констатувати стійку стабілізацію в 1996 р. - за фактами явного зниження темпу зростання цін і перемоги Б. Єльцина на президентських виборах. Однак початок інвестиційного зростання відкладається, незважаючи на стабілізацію, з чого можна зробити висновок або про наявність інших, більш суттєвих чинників, що впливають на обсяги інвестицій, або про необхідність уточнення поняття стабільності.
Виходячи з реалій сучасної економіки можна припускати, що існують і інші чинники. На наш погляд основних чинників низької інвестиційної активності крім макроекономічних кілька, а саме:
¨ відсутність у основних учасників інвестиційного процесу продуманої інвестиційної стратегії, яка охоплювала б період до декількох років;
¨ загальна неготовність суб'єктів інвестиційного ринку розкривати інформацію про свій функціонуванні;
¨ система бухгалтерського обліку, що дозволяє інвестиційним реципієнтам приховувати отримані ресурси і вкривати їх нецільове використання;
¨ великі обсяги вивезення капіталів за кордон, що свідчить про високий ступінь криміналізації економіки.
У зв'язку з цим виникла актуальне завдання формування об'єктивних і науково-обгрунтованих критеріїв оптимізації інвестиційного портфеля, сформованого в рамках інвестиційної стратегії корпорації.
Це обумовлює актуальність дослідження проведеного по темі, обраної автором. У рамках проведеного дослідження автором запропоновано можливі шляхи вирішення перших двох із сформульованих вище проблем, застосування рішень, пропонованих автором дозволить оптимізувати фінансову систему корпорацій і збільшити їх інвестиційний потенціал.
Мета дисертаційної роботи
Метою дисертаційної роботи було теоретичне обгрунтування, формування та практична апробація апарату і критеріїв створення інвестиційної стратегії корпорації в сучасних умовах. У рамках поставленої мети в роботі поставлені наступні завдання:¨ дослідити інвестиційну ситуацію в Росії в 1997-1998 рр..;
¨ дослідити структуру російського ринку інвестиційних капіталів;
¨ сформулювати основні критерії формування інвестиційної стратегії корпорації;
¨ дослідити можливості формування широко диверсифікованого інвестиційного портфеля;
¨ запропонувати апарат дослідження ефективності елементів інвестиційного портфеля;
¨ перевірити на практичних прикладах достовірність пропонованих теоретичних положень.
Об'єкт дослідження
Об'єктом дослідження в дисертаційній роботі з'явилися економічні відносини між учасниками ринку капіталів щодо здійснення інвестиційної діяльності.Предмет дослідження
Предметом дослідження в дисертації є інвестиційна стратегія корпорації як сукупність цілей і завдань щодо підвищення економічної ефективності інвестицій.Методика дослідження
Теоретичною та методологічною основою дисертаційної роботи послужили роботи класиків теорії фінансів, статистики, теорії управління та аналізу.У дисертаційній роботі використані матеріали економічної та фінансової літератури, тематичних матеріалів періодичних видань, а також матеріали, отримані в процесі практичної роботи автора.
У ході дослідження використані дані фінансової звітності реальних підприємств-учасників різних корпорацій, на прикладі яких ілюструється практичне застосування пропонованого апарату. В якості прикладів в роботі використані гіпотетичні дані, найбільш характерно відображають специфіку розглянутого питання. У процесі роботи перевірка різних гіпотез проводилася за допомогою вивчення різних прикладів для встановлення типовості і застосовності конкретного методу та адаптації теоретичних методів до практичних умов.
Для вирішення поставлених завдань у роботі застосовано різні економіко-статистичні методи: середні величини, графіки, регресійні моделі, табличний метод, моделювання економічного процесу, графи.
Наукова новизна роботи
Основний науковий результат, отриманий в дисертаційній роботі, полягає в розробці апарату і критеріїв формування інвестиційної стратегії корпорації. При цьому, під апаратом розуміється сукупність методів, прийомів і способів формування інвестиційної стратегії на підставі науково обгрунтованих критеріїв, таких як: мінімізація ризику, прибутковість інвестицій, стале зростання вартості портфеля та інКомплексне застосування апарату до портфелів, що складається з різних видів інвестицій, таких як: інтелектуальні, реальні, фондові - дозволяє, по-перше, використовувати практично необмежений спектр можливостей для диверсифікації портфеля і страхування його від ризиків, по-друге, маневрувати строками та доходністю на більш широкому полі можливостей. Такий підхід дозволяє чітко слідувати інвестиційної стратегії корпорації та за інших рівних умовах з більшим ступенем імовірності досягати запланованого результату.
Положення, що виносяться на захист
У результаті проведених досліджень на захист виносяться наступні наукові положення:¨ аналіз інвестиційної ситуації в Росії в 1997-1998 рр..;
¨ апарат і критерії формування інвестиційної стратегії корпорації;
¨ методика оцінки інвестиційного потенціалу корпорації;
¨ методика формування і управління широко диверсифікованого інвестиційного портфеля корпорації;
¨ методика визначення ефективності інвестиційного портфеля корпорації;
¨ методику управління ризиками, пов'язаними з інвестиційним портфелем корпорації.
Практична значимість роботи
Поява цієї роботи було обумовлено практичною необхідністю узагальнення практичного матеріалу, накопиченого автором у ході практичної діяльності. Тому пропоновані в роботі методики дозволяють перейти від інтуїтивного до наукового обгрунтування прийнятих у ході інвестиційного процесу управлінських рішень.Реалізація та апробація роботи
Основні положення дисертації використовуються при здійсненні інвестиційної діяльності на різних підприємствах і організаціях про що є відповідні акти про реалізацію.Публікації
Основні положення дисертаційної роботи опубліковані в двох друкованих працях загальним обсягом 5 друкованих аркушів.Структура роботи
Дисертаційна робота викладена на 129 сторінках друкованого тексту, включає 9 таблиць, 25 малюнків і складається з вступу, трьох розділів, висновків та списку використаної літератури, в якому 49 найменувань.Перший розділ "Проблеми формування інвестиційної стратегії корпорації" присвячена аналізу інвестиційної ситуації, що склалася в Росії в останні час, а також питань формування інвестиційної стратегії корпорацій в Росії. Проблеми інвестування розглянуті не тільки з точки зору корпорацій, але і з точи зору держави. На підставі цих досліджень дана комплексна оцінка причин низької інвестиційної активності в російській економіці.
Зокрема, проаналізовано основні аспекти діяльності корпорації, дано визначення корпорації, виділені і проаналізовані основні етапи корпоративного управління в Росії, введено поняття корпоративної середовища і суб'єктів корпоративних інтересів. Сформульовано принципи дослідження інвестиційного потенціалу корпорації, її кредитоспроможності.
Таким чином, у першому розділі сформульована методологічна база для наукового обгрунтування апаратів та критеріїв формування інвестиційної стратегії корпорації і створені передумови для формування наукового підходу до формування інвестиційного портфеля.
У другому розділі "Методологія формування інвестиційної стратегії корпорації" пропонується апарат та критерії формування інвестиційного портфеля корпорації, проводиться розгорнута класифікація інвестиційних цінностей за елементами інвестиційного портфеля. Сукупність інвестиційних цінностей розглядається як об'єкт управління.
Зокрема, у другому розділі розглядаються такі поняття як інвестиційна цінність, елемент інвестиційного портфеля, ефективність інвестиційної цінності. Ефективність інвестиційного портфеля розглядається з позицій ризику та прибутковості, пропонується життєвий цикл інвестиційного портфеля.
Також у другому розділі пропонуються способи і критерії визначення інвестиційної привабливості об'єктів інвестицій, пропонується методика визначення вартості пакета акцій підприємства. Всі методи і критерії розглядаються в рамках інвестиційної стратегії корпорації.
У третьому розділі "Практична реалізація основних положень інвестиційної стратегії корпорації" проводиться практична апробація застосовності методик, розроблених у другому розділі на фактичних прикладах.
Запропоновано практичні способи управління ризиками з метою їх мінімізації. Розглянуто приклад техніко-економічного обгрунтування будівництва заводу з виробництва метанолу. З іншого боку розглянуто варіант придбання контрольного пакету акцій підприємства. Зроблено висновки і рекомендації за результатами практичного застосування методик.
У висновку підводяться підсумки виконаної роботи, формулюються основні висновки, даються практичні рекомендації.
1. проблеми формування інвестиційної стратегії корпорації
1.1. Основоположні аспекти діяльності корпорації
У період реформування радянської, а потім російської економіки терміни "корпорація", "корпоративне управління" стали все частіше використовуватися в засобах масової інформації та в літературі, поступово формуючи уявлення про систему управління, яка використовується в корпораціях, як про один з найпростіших способів ефективного управління і виведення російських підприємств із кризи. Поряд з цим, активну і дедалі сильніше взаємодія з закордонними партнерами змусило російських менеджерів вивчати досвід передових корпорацій розвинених країн, а розробляється російське законодавство породило багато питань і сумнівів з цього приводу.б) цін, які потенційні покупці (серед яких, напевно, виявиться багато російських) можуть або хочуть запропонувати в звичайних умовах.
Аналіз замінної вартості
Найбільш кращим методом оцінки переробних активів є метод ДПС, який для розрахунку точної вартості повністю приймає до уваги ціну за сиру нафту, яку платить НПЗ, асортимент продукції та операційні витрати. Інший метод належить до порівнянних операціями. Однак, даний метод не повністю враховує різницю в рентабельності продукції з-за географічного положення НПЗ (наприклад, далеко чи близько від узбережжя), різницю в технологічній оснащеності НПЗ, операційних витратах і економічних показниках заводу.Третім методом є метод оцінки замінної вартості заводу. Він враховує вартість будівництва заводу заново за нинішньої вартості грошей і з застосуванням знижки з такою вартістю для розрахунку вартості такого нафтопереробного активу.
Зазвичай знижка відносно замінної вартості західноєвропейського НПЗ становить 30-40% або вище з поправкою на місце розташування заводу (якщо далеко від узбережжя - вище, і нижче, якщо близько до узбережжя).
У російських умовах звичайно використовується 10-20% замінна вартість у зв'язку з низькою задіяність заводів, необхідністю значної модернізації через низьку технологічної оснащеності і низького платоспроможного попиту.
Російська специфіка оцінки пакетів акцій
Також, враховуючи специфіку російського ринку, можна запропонувати ще два методи, що дозволяють істотно наблизити початкову ціну пакету акцій до ринкових котирувань:1. Метод розрахункової капіталізації.
2. Метод угруповань.
Суть методів наступна:
Якщо акції компанії, що поглинається не котируються на фондовому ринку, то визначення ринкової вартості можна проводити з використанням наступних вихідних даних:
¨ бухгалтерська звітність аналізованої компанії;
¨ бухгалтерська звітність компаній галузі, акції яких мають ринкову вартість (котируються на ринку);
¨ значення ринкових котирувань з акцій цих компаній.
Тоді прогнозована вартість акцій аналізованої компанії може бути розрахована за наступним алгоритмом:
1. Розраховується сукупна балансова вартість (S) компаній, акції яких котируються:
де
n - загальна кількість компаній, акції яких котируються.
2. Для кожної компанії розраховується питома вага (q) її валюти балансу в загальному кошику [13]:
3. Для кожної компанії розраховується коефіцієнт перевищення (k) розрахункової капіталізації над ринковою:
де
Кап Рин - ринкова капіталізація компанії;
Кап РАС - розрахункова капіталізація компанії, що дорівнює вартості її власних коштів.
4. Розраховується генеральний коефіцієнт перевищення (К):
5. Розраховується прогнозна ринкова капіталізація (s) аналізованої компанії:
За допомогою цих методів з'являється можливість придбання пакету акцій компанії, в якій зацікавлена корпорація за ціною, максимально близькою до ринкової і з найменшими витратами, тобто з максимальною ефективністю.
2.4. Інвестиційні ризики
В інвестиційній діяльності величезне значення має можливість обліку факторів невизначеності та ризику, які можуть призвести до втрат при управлінні інвестиційним портфелем. Керівництво корпорації не може не задаватися питаннями, з якими проблемами можна зіткнутися в інвестиційному процесі і як можна вийти з ситуації, що склалася. На жаль, брак статистичних даних не дозволяє російському інвестору оцінювати інвестиційні ризики з достатнім ступенем вірогідності, хоча в своїй практиці він має справу з таким рівнем ризику, при якому жоден західний підприємець не зважився б прийняти рішення про вкладення капіталу.Існує кілька значень слова "ризик". Для інвестиційного портфеля під ризиком, як правило, розуміються можливі небезпеки матеріальних та інших втрат, які можуть настати в результаті перетворення в життя ризикованого рішення в інвестиційному процесі.
У зв'язку з портфельним інвестуванням розрізняють три рівні ризику:
¨ допустимий ризик (втрати не перевищують розрахункову прибуток) веде тільки до зниження прибутковості портфеля;
¨ критичний ризик (можливі втрати перевищують розрахункову прибуток) - корпорація зазнає збитків;
¨ катастрофічний ризик (можливі втрати перевищують фінансові та майнові можливості корпорації) - корпорація розоряється.
Оцінка та заходи щодо зниження ризику значною мірою залежать від сукупної ринкової вартості портфеля, а також від його спрямованості: портфель агресивного зростання, капіталізаційних портфель, безризиковий портфель і т. д. Крім цього існує ряд закономірностей, які очевидні і без проведення розрахунків. Наприклад, збільшення термінів інвестиційного процесу автоматично підвищує показники ризику вкладень. Тому при здійсненні великих інвестицій необхідно ретельно прогнозувати можливі ризики й ретельно прораховувати ймовірність їх настання з використанням спеціального математичного апарату. Для невеликих за вартістю і за кількістю елементів портфелів достатній аналіз ризику, що проводиться на основі експертних оцінок.
Ризик є ймовірнісної категорією, тому його вимірюють як ймовірність настання певного рівня втрат. Кожна корпорація сама для себе встановлює допустиму ступінь ризику. Основним критерієм тут є дані про аналогічні інвестиційних цінностях.
Інвестиційні рішення приймаються з урахуванням зовнішніх і внутрішніх факторів ризику.
До зовнішніх факторів належать: майбутній рівень інфляції, зміна ринкового попиту і цін інвестиційну цінність, зміна ставки позичкового відсотка, податкові ставки і т. д.
До внутрішніх факторів належать: зміна строків погашення та вартості елемента інвестиційного портфеля, темпів зростання поточної прибутковості по елементу інвестиційного портфеля, потреби у фінансуванні для підтримки ліквідності інвестиційного портфеля і т. д.
Як правило, інвестор досліджує можливі інвестиційні ризики за кількома напрямками. Для інвестиційних портфелів можна виділити наступні напрямки:
1. Галузеві ризики:
¨ стан ринку;
¨ тенденції у розвитку конкуренції;
¨ рівень державного протекціонізму;
¨ значимість підприємства в масштабах регіону і Росії;
¨ ризик недобросовісної конкуренції.
2. Акціонерні ризики:
¨ ризик переділу акціонерного капіталу;
¨ узгодженість позицій великих акціонерів;
¨ дії федерального та місцевого керівництва щодо зміни розподілу акціонерного капіталу.
3. Коопераційні ризики:
¨ збутова, транспортна інфраструктура;
¨ фінансова інфраструктура;
¨ постачальницька інфраструктура;
4. Портфельні ризики:
¨ пропорції за елементами інвестиційного портфеля;
¨ види інвестиційних цінностей;
¨ складність переходу права власності на інвестиційну цінність.
5. Кредитні ризики:
¨ ризики нецільового використання позикових коштів;
¨ ризик безакцептного списання коштів з податків, штрафів, пені;
¨ ризик втрати позикових коштів при погіршенні макроекономічної ситуації;
¨ ризик низької якості гарантій по поверненню кредитів.
Фінансові ризики вирішуються за допомогою різних засобів і способів. Засобами вирішення фінансових ризиків є:
¨ уникнути;
¨ утримання;
¨ передача;
¨ зниження ступеня.
Під уникненням ризику розуміється просте ухилення від заходу, пов'язаного з ризиком. Однак уникнення ризику для підприємця часто означає відмову від отримання прибутку. Утримання ризику має на увазі залишення ризику за інвестором, тобто на його відповідальності. Корпорація, формуючи інвестиційний портфель, заздалегідь впевнена, що вона може за рахунок власних коштів покрити можливі втрати вартості і непередбачені збитки. Передача ризику означає, що інвестор передає відповідальність за фінансовий ризик комусь іншому, наприклад страховому товариству. У даному випадку передача ризику відбувається шляхом страхування інвестиційного ризику. Зниження ступеня ризику - скорочення ймовірності та об'єму втрат. При виборі конкретного засобу розв'язання інвестиційного ризику корпорація повинна виходити з таких принципів:
1) не можна ризикувати більше, ніж це може дозволити власний капітал;
2) треба думати про наслідки ризику;
3) не можна ризикувати багато чим заради малого.
При портфельних інвестиціях, тобто при формуванні портфеля, що складається із сукупності різних інвестиційних цінностей, які можна реалізувати в майбутньому, обсяг можливих збитків, як правило, менше суми, витраченої на формування портфеля. Співвідношення максимально можливого обсягу збитку й обсягу власних фінансових ресурсів корпорації є ступінь ризику, яку можна розрахувати за допомогою коефіцієнта ризику:
де
До Р - коефіцієнт ризику;
У - максимально можлива сума збитку від вкладень у конкретну інвестиційну цінність;
С - об'єм власних ресурсів корпорації.
Реалізація другого принципу вимагає, щоб інвестор, знаючи максимально можливу величину збитку, визначив би, до чого вона може призвести, яка ймовірність ризику, і прийняв би рішення про відмову від ризику (тобто від заходу), про прийняття ризику на свою відповідальність або про передачу ризику на відповідальність іншій особі.
Дія третього принципу особливо яскраво проявляється при передачі фінансового ризику. У цьому випадку він означає, що інвестор повинен визначити прийнятне для нього співвідношення між страховою премією і страховою сумою. Страхова премія, або страховий внесок, - це плата за страховий ризик страхувальника страховику. Страхова сума - це грошова сума, на яку застраховані матеріальні цінності (або громадянська відповідальність, життя і здоров'я страхувальника). Ризик не повинен бути утриманий, тобто інвестор не повинен приймати на себе ризик, якщо розмір збитку відносно великий у порівнянні з економією на страхової премії.
Для зниження ступеня фінансового ризику застосовуються різні способи, до основних з них відносяться:
¨ диверсифікація;
¨ придбання додаткової інформації про вибір і результати;
¨ лімітування;
¨ страхування;
¨ хеджування та ін
Диверсифікація представляє собою процес розподілу коштів, що інвестуються між різними елементами інвестиційного портфеля, які повинні бути не пов'язані між собою. На принципі диверсифікації базується діяльність інвестиційних фондів, які продають клієнтам свої акції, а отримані кошти вкладають у різні інвестиційні цінності, приносять стійкий середній дохід. Диверсифікація дозволяє уникнути частини ризику при розподілі інвестиційних ресурсів між різноманітними видами діяльності. Так, придбання інвестором акцій кількох різних акціонерних товариств замість тільки облігацій одного збільшує ймовірність отримання їм заздалегідь певного середнього доходу в кілька разів і відповідно знижує ступінь ризику.
В умовах перехідної економіки корпорації найчастіше змушені приймати інвестиційні рішення, коли результати невизначені та засновані на обмеженому обсязі інформації. Природно, що якби у інвестора була більш повна інформація, він міг би зробити кращий прогноз і знизити ризик. Такий підхід до інформації, як до джерела збільшення прибутку робить інформацію товаром. Інформація є дуже цінним товаром, за отримання якого інвестори платять великі гроші, а раз так, то інформаційний бізнес розвивається з збільшенням сукупного інвестиційного потенціалу учасників фінансового ринку. Вартість інформації оцінюється як різниця між очікуваною вартістю якого-небудь придбання, коли є повна інформація, і очікуваною вартістю, коли інформація неповна.
Лімітування - це встановлення ліміту, тобто граничних сум витрат, продажу, кредиту тощо Лімітування є важливим засобом зниження міри ризику і застосовується корпораціями при формуванні інвестиційних портфелів з різними інвестиційними стратегіями, наприклад, для встановлення лімітів по включенню в інвестиційний портфель інвестиційних цінностей однієї ризикової групи.
Сутність страхування виражається в тому, що інвестор готовий відмовитися від частини доходів для того, щоб мінімізувати ризик, тобто він готовий заплатити певну суму (очевидно меншу очікуваного доходу) за зниження ступеня ризику до нуля. Страхування фінансових ризиків є одним з найбільш поширених способів зниження його ступеня. Страхування - це особливі економічні відносини. Для них обов'язкова наявність двох сторін: страховика і страхувальника. Страховик створює за рахунок платежів різних страхувальників єдиний грошовий фонд (страховий або резервний фонд).
Для страхування характерні цільове призначення створюваного грошового фонду, витрачання його ресурсів лише на покриття втрат (надання допомоги) в заздалегідь обумовлених випадках; імовірнісний характер відносин, оскільки заздалегідь невідомо, коли настане відповідна подія, якою буде його сила і кого зі страхувальників воно торкнеться; зворотність коштів, оскільки дані кошти призначені для виплати відшкодування втрат по всім страхувальникам (а не для кожного окремо).
У процесі страхування відбувається перерозподіл коштів між учасниками створення страховому фонду, тобто відшкодування збитку одному або декільком страхувальникам здійснюється шляхом розподілу втрат на всіх. Число страхувальників, що внесли платежі протягом того або іншого періоду, більше числа отримують відшкодування.
Хеджування використовується в інвестиційній практиці для страхування інвестиційних ризиків. У загальному сенсі це страхування ризиків від несприятливих змін цін на будь-які інвестиційні цінності з віддаленим терміном погашення.
Мінімізація ризиків необхідна для збільшення прибутку корпорації від інвестиційної діяльності. У рамках інвестиційної стратегії може бути розроблена концепція боротьби з ризиками, відповідно до якої визначаються основні напрямки аналізу інвестиційних ризиків корпорації та методи мінімізації ризиків.
Висновки
Запропонована класифікація є загальною для всіх видів інвестицій, тому використання її для цілей управління інвестиційним портфелем корпорації є доцільним, однак, крім загальної класифікації інвестиційних цінностей, можна класифікувати і кожен їх вид.Головна мета інвестиційної стратегії корпорації полягає у формуванні інвестиційного портфеля, який представляє собою диверсифіковану сукупність вкладень у різні види активів. Портфель - зібрані воєдино різні інвестиційні цінності, службовці інструментом для досягнення конкретної інвестиційної мети інвестора.
Методом зниження ризику серйозних втрат служить диверсифікованість портфеля, тобто вкладення коштів у проекти і цінні папери з різними рівнями надійності та прибутковості. Ризик знижується, коли вкладені кошти розподіляються між безліччю різних видів вкладень. Диверсифікація зменшує ризик за рахунок того, що можливі невисокі доходи по одному елементу портфеля будуть компенсуватися високими доходами по іншому. Мінімізація ризику досягається за рахунок включення в портфель безлічі різних елементів, не пов'язаних тісно між собою, щоб уникнути синхронності циклічних коливань їхньої ділової активності.
Враховуючи специфіку російського ринку, можна запропонувати ще два методи, що дозволяють істотно наблизити початкову ціну пакету акцій до ринкових котирувань:
1. Метод розрахункової капіталізації.
2. Метод угруповань.
3. Практична реалізація основних положень інвестиційної стратегії корпорації
3.1. Основні критерії прийняття рішення на інвестування
Ефективність і зовнішнє середовище
Ефективність інвестиційної діяльності вельми важливо розглядати не тільки як кінцевий результат використовуваних в інвестиційному процесі цінностей (хоча це насправді так і відбувається), але і як процес, що має безліч зовнішніх впливів. У загальному значенні ефективність інвестиційної діяльності - є відношення кінцевої вартості наявних у розпорядженні інвестора інвестиційних цінностей до їх первісної вартості. Навіть з чисто математичної точки зору можна бачити, що все те, що впливає на вхідні або на вихідні параметри, викликає зміни в ефективності. Це означає, що поряд з інвестиційним процесом необхідно розглядати вхідні величини, вихідні величини, а також будь-які впливають на них фактори зовнішнього середовища.На рис. 3.1 інвестиційний процес показаний з точки зору системного підходу. Тут видно, що на ефективність впливають численні фактори, що діють як у зовнішньому середовищі, так і в ході інвестиційного процесу. Оскільки всі ці чинники впливають і один на одного, то можна сказати, що ясних, абсолютних шляхів до підвищення ефективності не існує. Багато спроб підвищення ефективності, як правило, провалюються саме тому, що менеджмент корпорації не зміг передбачити можливих результатів виконаних ними зусиль.
Ефективність інвестиційної діяльності
Оскільки поняття ефективності інвестиційної діяльності корпорацій дуже розмито, на нашу думку, необхідно визначити основні поняття ефективності, пов'язані з інвестиційної стратегії корпорацій. Результати (позитивні) Збільшення вартості інвестиційних цінностей Управління прибутком та витратами Зайнятість Соціальні вигоди Результати (негативні) Дефекти Фінансові втрати Безробіття Соціальні наслідки |
Рис. 3.1. Інвестиційний процес
Поточна ефективність інвестицій - поточна ринкова вартість інвестиційних цінностей, якими розпоряджається корпорація (на які корпорація має право власності у відповідність до ДК РФ), поділена на сумарні витрати корпорації (можливо, дисконтовані з урахуванням реальної прибутковості по безризикових інвестиційних операцій) з придбання даних інвестиційних цінностей.
Ефективність інвестиційного портфеля - сукупна вартість інвестиційних цінностей при ліквідації інвестиційного портфеля, поділена на суму витрат по формуванню та поточного управління інвестиційним портфелем.
У зв'язку з вищесказаним, економічна ефективність характеризується відносною величиною, що представляє співвідношення реального економічного ефекту (поточного або ліквідаційного) і авансованих витрат або економічного ефекту та поточних витрат [1]. Це співвідношення може бути як прямим (величина, що виражає економічний ефект, знаходиться в чисельнику дробу, тобто можна визначити, який ефект отриманий на одиницю вироблених витрат), так і зворотним (коли величина, що виражає економічний ефект, знаходиться в знаменнику дробу, тобто можна визначити, скільки коштів витрачено на отримання одиниці економічного ефекту) [2].
Авансовані витрати показують, ніж мала корпорація в конкретному періоді [2], тобто авансовані витрати дозволяють побічно оцінити інвестиційний потенціал корпорації. Поточні витрати виражаються у вигляді накопичених підсумків (витрати робочого часу, витрати матеріалів на виробництво, витрати на купівлю-продаж фінансових активів і т. д.) [4].
Загальний економічний ефект від інвестицій може представляти результат всієї інвестиційної діяльності корпорації. Загальний економічний ефект характеризується абсолютною величиною, причому як сукупна вартість інвестиційних цінностей - величиною позитивною, а як прибуток - може бути і негативною (збитки) [4].
Ефективність інвестиційної діяльності корпорації можна представити в наступному вигляді [4, 5, 17, 26]:
де
Е - ефективність;
Р - отриманий результат;
З - витрати для отримання результату.
Для попередньої і самої загальної оцінки ефективності інвестиційної діяльності корпорації, можна застосовувати показник ресурсної прибутковості корпорації (ДР К).
де
ВА '- сукупні активи корпорації, зменшені на величину збитків;
ВП '- сукупні пасиви корпорації, зменшені на величину прибутку.
Формула (3.2) вимагає деякого пояснення. У вітчизняній бухгалтерській практиці вартість сукупних активів дорівнює вартості сукупних пасивів і складає баланс корпорації. Проте, в балансі завжди відбивається і прибуток і збитки, причому збитки відображаються в активі, а прибуток - в пасиві балансу. При цьому, за наявності збитків корпорація ніколи не показує прибуток і навпаки. У зв'язку з цим, і відповідно до (3.2), якщо корпорація зазнає збитків, то сукупні активи, зменшені на величину збитків (ВА ') будуть менше сукупних пасивів, зменшених на величину прибутку (ВП'), оскільки прибуток дорівнює нулю. Тобто, ресурсна прибутковість корпорації менше одиниці, у зворотному випадку - більше. А значення ДР До дозволяє визначити ступінь збитковості або прибутковості ресурсів корпорації.
Для більш точного розрахунку показника ефективності скористаємося витратної формулою, заснованої на формулі (3.1). Як економічного ефекту від інвестиційної діяльності приймемо суму чистого прибутку (ПП) корпорації за досліджуваний період, а в якості витрат - всі витрати корпорації за досліджуваний період у відповідності з рахунком прибутків і збитків. Таким чином, ефективність інвестиційної діяльності корпорації можна виміряти за такою формулою [19, 87]:
| ПП Е = -----. (3.3) З |
В інвестиційному процесі постійно присутня множинність варіантів інвестування. Тому, для підвищення ефективності інвестиційного процесу, необхідно здійснювати інвестиції тільки у відповідності з прогнозованим рівнем прибутковості від конкретної інвестиційної цінності. Для ілюстрації оцінки ефективності з використанням методик, запропонованих у другому розділі розглянемо наступні гіпотетичні приклади.
Припустимо, що корпорація зацікавлена в початок виробництва певного виду продукції. Є фінансові ресурси в достатній кількості, необхідно вибрати один з варіантів інвестування з декількох можливих:
¨ покупка контрольного пакету акцій існуючого заводу, що виробляє даний вид продукції;
¨ будівництво нового заводу з виробництва даного виду продукції;
¨ покупка недобудованих потужностей у відповідному регіоні та дооснащення їх обладнанням для виробництва необхідної продукції.
Перед розрахунком необхідних показників вартості та привабливості того чи іншого варіанту, на нашу думку, необхідно провести попередній емпіричний або експертний аналіз привабливості варіанта інвестицій. Для цього по кожному даному варіанту представляється доцільним оцінити "плюси" і "мінуси" для вибору варіанта або варіантів і розрахунку показників.
Варіанти будемо розглядати по порядку. Для розгляду необхідно сформулювати питання, на які в ході проведення експертної оцінки повинні бути отримані позитивні або негативні відповіді. Первісна експертна оцінка буде проводитися за бінарним принципом, тобто допускаються відповіді "так / ні", "краще / гірше".
Як правило, питання упорядковуються по пріоритетності для корпорації. На нашу думку, питання повинні бути наступними:
1. Чи відповідає виробництво цікавить продукції інвестиційної стратегії корпорації?
2. Чи користується цікавить продукція попитом на внутрішньому і зовнішньому ринках?
3. Чи існують заводи, що виробляють цікавить вид продукції, на території Росії?
4. Чи є в структурі корпорації підприємства, що виробляють продукти-замінники або продукцію, аналогічну цікавить?
5. Наносять чи існуючі технології виробництва цікавить продукції шкоди навколишньому середовищі?
6. Чи існують технології виробництва кращі ніж використовувані на існуючих заводах?
7. Вигідніше будувати новий завод ніж купити існуючий?
8. Вигідніше купити існуючий завод ніж будувати новий?
9. Вигідніше будувати новий завод на базі існуючих недобудов?
Припустимо, для опитування запрошені п'ять експертів, які дали такі відповіді на поставлені питання (табл. 3.1).
Таблиця 3.1
Відповіді експертів
| Е. 1 | Е. 2 | Е. 3 | Е. 4 | Е. 5 | |
| В. 1 | та | та | та | та | та |
| В. 2 | та | та | та | та | та |
| В. 3 | та | та | та | та | та |
| В. 4 | немає | немає | немає | немає | немає |
| В. 5 | немає | немає | немає | немає | немає |
| В. 6 | та | та | немає | немає | - |
| В. 7 | та | немає | немає | - | та |
| В. 8 | немає | та | та | - | немає |
| В. 9 | немає | немає | немає | немає | немає |
¨ можливі недоліки існуючих на недобудовах систем комунікацій;
¨ жорсткі рамки зведених будівель;
¨ можливість несприятливої реакції населення та ін
Кошти, спрямовані на додаткове вивчення даних підстав, сильно здорожують проект, тому від організації виробництва на базі існуючих недобудов вирішено відмовитися. Вище керівництво корпорації на підставі результатів експертної оцінки приймає рішення про принципову можливість здійснення інвестицій у виробництво цікавить виду продукції і, внаслідок цього, про проведення досліджень при вибору одного з двох варіантів, що залишилися, оскільки ці варіанти схвалені експертами в рівній мірі. У зв'язку з цим, наступний етап інвестиційного дослідження полягає в розрахунку показників економічної ефективності по кожному з розглянутих варіантів. Цьому присвячені наступні параграфи роботи.
3.2. Розробка інвестиційного проекту
Загальні передумови інвестиційного проекту
У зв'язку зі зміною експортної політики керівництво сировинної корпорації приймає стратегічне рішення про зміну структури експорту. Суть рішення полягає в тому, щоб перейти від експорту первинних ресурсів до експорту продуктів переробки сировини. Таке завдання може бути актуальною для багатьох сировинних корпорацій вже в самий найближчий час з-за того, що ціни, наприклад на нафту, схильні останнім часом серйозних коливань, викликаним різними світовими фінансовими і політичними кризами.У зв'язку з цим керівництвом корпорації поставлено завдання з будівництва заводу для переробки сировини і виготовлення кінцевих продуктів (для нафтовидобувної галузі це можуть бути: бензин, мазут, пально-мастильні матеріали, для газодобувної: метанол, формалін і т. д.).
У світлі цього необхідно розробити інвестиційний проект з будівництва такого заводу. Сутність проекту полягає у складанні плану фінансових потоків інвестиційного процесу з метою мінімізації витрат.
Першою стадією реалізації даного інвестиційного проекту є оцінка потенційної ємності ринку. Необхідно відзначити, що для повноти аналізу необхідно порівнювати ситуацію, яка виникне після реалізації проекту з ситуацією, якщо проект не буде реалізований.
За оцінками західних аналітичних агентств (Bonner & Moore) попит на метанол буде залишатися високим і стабільним як мінімум до кінця тисячоліття. Традиційно, динаміка попиту на метанол нагадує динаміку зростання валового внутрішнього продукту (ВВП). Як правило обсяг виробництва метанолу нижче обсягів попиту на нього, тому у виробників є певні резерви зростання обсягів виробництва, обмежені лише наявністю виробничих потужностей.
Таким чином, можна зробити два висновки:
¨ по-перше, потреба в метанолі в 1998 році може підвищитися в порівнянні з 1997 роком;
¨ по-друге, досить висока потреба одним заводом покрита не буде.
Як випливає з оцінок західних аналітичних агентств обсяг виробництва метанолу менше, ніж обсяг потреб, тому конкуренція на обсяги попиту впливає мало.
1 - Р 2 = 0,6 |
Подальше зниження потреби (скорочення числа споживачів) |
Р 2 = 0,4 |
1 - Р 2 = 0,6 |
Р 2 = 0,4 |
Поточний стан |
Р 1 * Р 2 = 0,10 |
Р 1 * (1 - Р 2) = 0,15 |
(1 - Р 1) * Р 2 = 0,30 |
(1 - Р 1) * (1 - Р 2) = 0,45 |
Зниження потреби в метанолі (з'явився синтетичний замінник) |
Зростання потреби в метанолі (немає синтетичного замінника) |
Р 1 = 0,25 |
1 - Р 1 = 0,75 |
Зростання потреби (число споживачів зростає) |
Подальше зниження потреби (скорочення числа споживачів) |
Зростання потреби (число споживачів зростає) |
Рис.3.2. Імовірнісний граф зміни потреби в промисловому метанолі
Подальше зниження потреби (скорочення числа споживачів) |
Поточний стан |
Скорочення виробництва і реструктуризація експорту |
Збільшення виробництва |
Зниження потреби в метанолі (з'явився синтетичний замінник) |
Зростання потреби в метанолі (немає синтетичного замінника) |
Проект не прийнято |
Проект прийнятий |
Зростання потреби (число споживачів зростає) |
Рис.3.3. Дерево рішень за проектом виробництва і збуту промислового метанолу
Однак, для обгрунтування прийняття рішення по будівництву заводу необхідно спрогнозувати найбільш ймовірні варіанти розвитку подій (рис. 3.2).
Оптимальний варіант управлінського рішення знаходиться за формулою:
max Е = max (Е j + Е * j-1),
де
Е - ефективність варіанта рішення;
Е * j-1 - максимальна ефективність, отримана при прийнятті рішення на етапі (j-1);
Е j - ефективність отримана при прийнятті рішення на етапі j.
Відзначимо, що Е j визначається з урахуванням ймовірності її отримання, і виражається у прибутку, яку можливо отримати, якщо буде прийнято дане управлінське рішення (рис. 3.3). Альтернативні варіанти рішень приймаються після оцінки ймовірностей настання подій, відображених в ймовірносно графі.
Дана модель прийняття управлінських рішень часто буває досить ефективною в самих різних фінансових і інвестиційних ситуаціях. Єдиний її недолік полягає в затруднительности визначення ймовірностей настання різних подій. Для цього часто застосовують так званий експертний метод, але його використання в даному випадку є неефективним.
Структура витрат і сировинна база виробництва метанолу може бути проаналізована за типовими технологічними картами підприємств - виробників метанолу. Для аналізу сировинної бази можна використовувати динаміку структури витрат на виробництво метанолу (рис. 3.4), як першооснови багатьох найменувань продукції самого підприємства та підприємств інших галузей, що випускають синтетичні каучуки, смоли і волокна, пластмаси та моторні палива.
Рис. 3.4. Структура витрат на виробництво метанолу в 1997 році
Як видно з малюнка 3.4 більше 50% всіх витрат складають витрати на природний газ і електроенергію. Забезпеченість проектованого підприємства основними видами сировини може бути оцінена керівництвом корпорації як стабільна, так як постачальником природного газу є корпорація-інвестор, а постачальники електроенергії, як правило, працюють на сировину, що поставляється корпорацією-інвестором.
Тобто, необхідні умови для розробки та реалізації інвестиційного проекту з будівництва заводу з виробництва метанолу дотримані і мають сприятливу для корпорації-інвестора динаміку.
Однак, виконання необхідних умов для прийняття позитивного рішення про початок проекту недостатньо, іншою стороною або наступним кроком аналізу проекту є оцінка його ефективності, яка детально розглянута далі.
Оцінка ефективності проекту
На наступному кроці аналізу необхідно визначити інвестиційну та комерційну ефективність проекту. Відповідно до прийнятої практики інвестиційний проект зазвичай досліджується в динаміці за період, що охоплює фазу капітального будівництва і фазу виробництва продукції до його ліквідації. Тому, вихідні дані повинні відображати часову динаміку реалізації проекту і повинні давати уявлення про економічну кон'юнктуру, безпосередньо пов'язаної з виробництвом і збутом продукції: ринки збуту, можлива конкуренція, тенденції зміни цін на виробничу продукцію, основну сировину і матеріали, тенденції зміни інших витрат. Крім того, вони повинні враховувати ймовірні сценарії загальноекономічного розвитку, які знаходять своє відображення в інфляції, тенденції зміни ставки банківського відсотка з різних видів кредиту, курсу рубля по відношенню до долара та інших показників. При оцінці інвестиційної та комерційної ефективності необхідно використовувати показники ЧДД, ІД і ВНД.Грунтуючись на вітчизняному та зарубіжному досвіді можна припускати, що можливо побудувати завод протягом 28 місяців після підписання контракту на будівництво. Планований обсяг виробництва - 468 тис. тонн метанолу на рік.
Попередня кошторисна вартість будівництва складає 145 млн. дол США. Попередній термін залучення коштів становить 12 років, причому виплата кредитів буде здійснюватися після початку виробництва. Ці умови кредитування пропонують для будівництва заводів з виробництва експортних товарів, вироблених у Росії, зарубіжні банки.
Основні постачальники обладнання та підрядники на будівництво як правило в проектах вартістю більше 100 млн. дол США визначаються за допомогою тендерів. Це дозволяє досягти мінімально можливого рівня витрат на реалізацію проекту, а також встановити замінюємо вартість заводу на випадок його подальшого продажу. Тендер може проводитися в кілька етапів, у вигляді відкритого або закритого конкурсу.
До участі у тендері допускаються юридичні та фізичні особи, визнані у відповідності до законодавства про приватизацію покупцями і представлять в обумовлені в інформаційному повідомленні терміни оформлені належним чином нижченаведені документи:
¨ заявку;
¨ завірену банком копію платіжного документа, що підтверджує внесення завдатку на розрахунковий рахунок продавця;
¨ пропозицію про покупку, запечатаний в окремому конверті;
¨ належним чином оформлену довіреність на ім'я представника;
¨ документи, що підтверджують повноваження керівника;
¨ завірені нотаріально копії установчих документів, включаючи всі зміни і доповнення;
¨ довідку, що підтверджує розмір частки держави, органів державної влади та місцевого самоврядування, громадських організацій (об'єднань), благодійних та інших громадських фондів у їх статутному капіталі;
¨ копії балансових звітів за останні три роки діяльності;
¨ довідку з податкової інспекції за встановленою формою у разі здійснення операції на суму більше 10 000 мінімальних розмірів оплати праці.
При реєстрації заявнику видається повідомлення (із зазначенням часу реєстрації заявки), з отриманням якого він набуває статусу учасника аукціону.
Загальні умови проведення тендерів не є комерційною таємницею, вони можуть бути доведені до відома потенційних учасників різними способами. На нашу думку, необхідно проводити два тендери:
¨ будівельний підряд;
¨ поставка виробничого обладнання.
Проте, перевага може бути віддано та інжинірингової фірмі, яка забезпечить весь комплекс послуг. Основним критерієм може бути співвідношення "ціна / якість" або "ціна / термін будівництва заводу". Безсумнівно, що запропоновані умови повинні бути розглянуті кваліфікованої комісією у заздалегідь визначений термін.
При опитуванні комісія може висловлювати свою думку у вигляді експертної оцінки думок експертів. Російська специфіка диктує саме такий підхід для уникнення корупції та упередженого ставлення до потенційних підрядників. Основними питаннями для експертної оцінки, на нашу думку, можуть бути наступні:
¨ ринкова репутація підрядника;
¨ досвід участі в подібних проектах;
¨ кошторисна вартість послуг підрядника;
¨ термін виконання та графік оплати послуг по підряду;
¨ можливість залучення зв'язаних кредитів під здійснення проекту.
Ранжирувавши підрядників - учасників тендеру відповідно до оцінок експертів, можна отримати відповідь на поставлене запитання: з ким підписувати інвестиційний договір. У договорі визначаються умови фінансування, терміни будівництва, обсяги виробництва на постачався обладнанні. Після завершення тендерного етапу починається діяльність з реалізації проекту.
Таким чином, основні умови фінансування, терміни будівництва, і обсяги виробництва виявлено. Всю діяльність з реалізації проекту можна розбити на 2 групи: інвестиційну і операційну. До інвестиційної діяльності належить діяльність з будівництва та організації виробництва. До операційної діяльності відноситься діяльність, безпосередньо пов'язана з виробництвом метанолу.
Таблиця 3.2
Показники ефективності проекту
| Період | 1 рік | 2 рік | 3 рік | 4 рік | 5 рік | 6 рік | 7 рік | 8 рік | 9 рік | 1910 | 1911 | 1912 |
| Інвестиції наростаючим підсумком, тис. $ | 64440 | 128880 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 | 144990 |
| Відсотки | 861 | 2080 | 2732 | 2555 | 2297 | 2020 | 1724 | 1407 | 1066 | 702 | 311 | 0 |
| Обсяг пр-ва, тис. т | 47 | 117 | 117 | 117 | 117 | 117 | 117 | 117 | 117 | 117 | ||
| Виручка, тис. $ | 7020 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | 17550 | ||
| Погашення кредиту наростаючим підсумком, тис. $ | 0 | 0 | 7371 | 31941 | 56511 | 81081 | 105651 | 130221 | 154791 | 179361 | 203931 | 228501 |
| Залишок кредиту, тис. $ | 66151 | 137056 | 156375 | 142389 | 127399 | 111331 | 94109 | 75649 | 55862 | 34654 | 11922 | -12335 |
Відсотки по кредиту формуються за схемою складного відсотка по щоквартальної ставкою:
7% / 4 = 1,75%,
де
7% - ставка LIBOR (4%) + 3%.
За умови направлення на погашення кредиту і відсотків по ньому 35% щоквартальної виручки, можна розрахувати значення основних показників, що характеризують проект.
Чиста поточна вартість за проектом може дорівнює 12 235 тис. $, що свідчить про його загальної прибутковості, тобто проект може бути прийнятий до інвестування.
Рівень індексу рентабельності (ВД) рівний 1,57 показує досить високий рівень прибутковості проекту. Рівень ВНД показує, що проект може бути здійснений і при зростанні чинника дисконтування до 16%.
Таким чином, розглянутий проект може бути класифікований як довгострокові, середньодохідний, середньоризикової інвестиції. З точки зору інвестиційної стратегії корпорації даний проект є основою для формування інвестиційного портфеля середнього зросту.
Для розглянутого проекту можна виділити наступні основні види ризиків, які необхідно мінімізувати:
¨ ризик нежиттєздатності проекту;
¨ податковий ризик;
¨ ризик несплати заборгованостей.
Ризик нежиттєздатності проекту
Його сутність полягає в тому, що керівництво корпорації має бути впевнена, що передбачувані доходи від проекту будуть достатні для покриття витрат, виплати заборгованостей та забезпечення окупності будь-яких капіталовкладень в рамках проекту.Податковий ризик
Податковий ризик включає:¨ неможливість гарантувати податкову знижку через те, що проект не вступить в експлуатацію до певної дати;
¨ втрату виграшу на податках через те, що керівництво корпорації припинило роботи над уже функціонуючим, але економічно не виправдав себе проектом;
¨ зміна податкового законодавства, наприклад, збільшення податку на майно або зміна планової норми амортизації перед тим як запустити проект в експлуатацію;
¨ рішення податкової служби, що знижують податкові переваги в результаті здійснення проекту.
Ризик несплати заборгованостей
Навіть у ефективних проектів може спостерігатися тимчасове зниження доходів через короткотермінове падіння попиту на вироблений продукт, або із-за зниження цін через перевиробництво продукту на ринку. Щоб захистити будь-якого інвестора від таких несподіванок, передбачувані щорічні доходи від проекту повинні жорстко перекривати максимальні річні виплати по заборгованостях. Після здійснення корпорацією надійних заходів щодо зниження ризику несплати заборгованостей, керівництво корпорації може прийняти відповідні гарантії часткових або повних виплат заборгованостей у певні етапи технологічного циклу або в процесі реалізації продукції.Тому, програма з мінімізації ризиків повинна бути чітко проробленої, здійсненним і не знижувати ефективності технологічного циклу. Один з можливих варіантів програми з мінімізації ризиків представлений в табл. 3.3.
Таблиця 3.3
Програма мінімізації ризиків
| Вид ризику | Р | А | До важ | Спосіб мінімізації |
| I. Ризик нежиттєздатності проекту | ||||
| 1) ризик появи інновації (розробка синтетичного замінника метанолу) | 0,25 | 0,2 | 0,05 | Популяризація натуральних тканин |
| 2) Ризик зриву поставок з вини підрядника | 0,2 | 0,1 | 0,02 | Пошук декількох альтернативних постачальників |
| II. Скасування податкових пільг через затримку закінчення проекту | 0,2 | 0,5 | 0,1 | Розробка декількох сценаріїв реалізації проекту |
| III. Ризик несплати заборгованостей | 0,35 | 0,2 | 0,07 | Одержання гарантії банку-партнера |
Р - імовірність настання ризику;
А - актуальність ризику для даного виду проекту;
До важ - коефіцієнт важливості розраховується за формулою:
До важ = Р * А.
Також в ході аналізу ризику повинні розглядатися наступні види зовнішніх і внутрішніх впливів, які можуть вплинути на ефективність роботи заводу:
1. Зміна ставки порівняння (інфляції) - за результатами аналізу ефективності можна зробити висновок, що функціонування заводу ефективно навіть при 16% інфляції в доларовому еквіваленті.
2. Зниження виручки від реалізації можливо до 35% від планової.
3.3. Придбання пакету акцій підприємства
Незважаючи на те, що проект будівництва нового заводу досить ефективний, керівництвом корпорації може розглядатися варіант не тільки будівництва, але і придбання контрольного або всього пакета акцій вже діючого заводу. У результаті такого придбання діючий завод стає однією зі складових корпорації, тобто відбувається поглинання корпорацією діючого заводу.Дослідження юридичних аспектів поглинання виходить за рамки цієї дисертації, хоча основні положення поглинання описані у Федеральному законі "Про акціонерні товариства". Ми ж зупинимося на економічних аспектах даної операції і досліджуємо її ефективність. Розглянемо оцінку вартості пакета акцій підприємства при його поглинання корпорацією. Підприємство функціонує в нафтовидобувній галузі. Всі цифри щодо вартості є гіпотетичними.
Техніка попереднього порівняльного аналізу компаній
Перед проведенням аналізу вартості пакета акцій необхідно встановити вихідні дані щодо досліджуваної компанії. Для аналізу можна припустити таке:а) загальні запаси підприємства, що поглинається (тобто, 100% всіх дочірніх підприємств) - 274 620 тис. барелів;
б) запаси, на які у нього є права - 165 500 тис. барелів.
Порівняння робляться на підставі запасів АВС1 (табл. 3.4).
Нижня межа (Підприємство 3 - $ 0,24 / барель);
Припущене вартість досліджуваної компанії -
0,24 * 329,5 = $ 79,8 млн.
Таблиця 3.4
Вартість підприємства / запаси загальні
| Підприємства | Загальні запаси, тис. барелів | Вартість компанії, тис. $ | Ставлення, $ / барель |
| Підприємство 1 | 678 677 | 542 942 | 0,80 |
| Підприємство 2 | 158 796 | 50 815 | 0,32 |
| Підприємство 3 | 112 519 | 27 005 | 0,24 |
| Підприємство 4 | 134 611 | 74 036 | 0,55 |
| Підприємство 5 | 617 515 | 191 430 | 0,31 |
| Середнє | 0,44 |
Припущене вартість досліджуваного підприємства -
0,44 * 274,6 = $ 121 млн.
Таблиця 3.5
Вартість підприємства / надані запаси
| Підприємства | Надані запаси, тис. барелів | Вартість компанії, тис. $ | Ставлення, $ / барель |
| Підприємство 1 | 678 677 | 542 942 | 0,80 |
| Підприємство 2 | 158 796 | 50 815 | 0,32 |
| Підприємство 3 | 101 146 | 53 607 | 0,53 |
| Підприємство 4 | 212 306 | 233 537 | 1,10 |
| Підприємство 5 | 716 092 | 637 322 | 0,89 |
| Середнє | 0,73 |
При розрахунку нижньої межі виключаються Підприємство 1 і Підприємство 2, так як надані їм запаси рівні їх загальним запасам. В якості нижньої межі використовуються параметри Підприємства 3.
Використовуючи ту саму методику, що і в попередньому обчисленні (по 100% запасів) мається на увазі вартість досліджуваної корпорації є такою:
Нижня межа - $ 87,7 млн.
Верхня межа - $ 121 млн.
Природно, є певні обмеження щодо таких показників як "вартість підприємства / запаси". Наприклад, вони не розрізняють якісну різницю за активами, а також не розрізняють різницю між компаніями з різними етапами розробки активів. Однак, вона повинна розглядатися як супутня методом ДПС.
Таблиця 3.6
Основні умови угоди
У цьому випадку купується підприємство в розглянутому прикладі буде оцінюватися таким чином:
Крім розрахункової вартості підприємства, що поглинається необхідно враховувати й інші фактори, які можуть змінити вартість придбаного пакета:
¨ рівень конкурентної напруги між групами учасників торгів;
¨ структура процесу продажу, зокрема, можливість встановлення і ступінь контролю на підприємством, що поглинається в результаті придбання пакета;
¨ фінансове забезпечення операції придбання.
Попередня оцінка підприємства проводиться з використанням порівняльного аналізу підприємств, а також порівняльного аналізу операцій. Межі попередньої оцінки для підприємств, розглянутих раніше представлені в таблиці 3.7.
Таблиця 3.7
Попередня оцінка
¨ консорціум, ведений найбільшими російськими компаніями, ймовірно, у партнерстві із західними нафтовими компаніями і з західною фінансовою підтримкою, який побажає включити купується підприємство у свою нинішню діяльність;
¨ консорціум, ведений найбільшими західними компаніями з західною фінансовою підтримкою, який прагне завоювати місце на російському ринку за допомогою партнерської стратегічного придбання;
Для корпорації-інвестора необхідно мати на увазі, що інтереси всіх категорій учасників такі:
1. Російські нафтові та газові компанії, такі як: Газпром, ЛУКОЙЛ, ЮКСІ, Сиданко:
¨ віддадуть перевагу отримати повний контроль (75% + 1 акція) над об'єктом придбання, а потім включити її у свою операційну діяльність;
¨ компанії, більш орієнтовані на фінансову діяльність (ЮКСІ), можуть бути готові придбати менше акцій, ніж потрібно для контрольного пакету;
¨ потрібно західне фінансування.
2. Іноземні нафтові компанії, такі як: Shell, BP, Total, Elf, ARCO, Texaco, Mobil, Exxon, ENI / AGIP:
¨ основна мета - забезпечення доступу до російських запасів нафти;
¨ американські нафтові компанії, зокрема, сконцентрують свої зусилля на тому, щоб не дозволити європейським колегам обійти їх на російському ринку;
¨ основна заклопотаність - управління російськими операціями без надійного російського партнера;
¨ напевно виступлять у партнерстві з російськими нафтовими компаніями;
¨ основний упор буде зроблений на забезпеченні, в комбінації з російським партнером, принаймні керуючого контролю (50% + 1 акція);
¨ ймовірно побажають залишити купується підприємство як операційну одиницю, але чи захочуть провести реструктуризацію, і продати деякі її активи, наприклад НПЗ;
¨ можуть фінансувати свою участь у торгах самостійно, але принаймні, їм потрібно рефінансування на західних ринках капіталу.
3. Іноземні фінансові інвестори такі як: хеджованих фонди (напр. Сороса, Ермітаж, Тайгер, Картайл, ККР):
¨ скуповують акції зі зниженою вартістю і продають їх тоді, коли вони досягають повної вартості, що зазвичай відбувається після активної участі в реорганізації компанії;
¨ можливо укладуть партнерські угоди з західними нафтовими компаніями або російськими фінансовими структурами;
¨ віддадуть перевагу отримати, разом з партнером, контрольний пакет акцій, але будуть готові прийняти і меншість при відповідних дисконтних умовах.
4. Російські фінансові інвестори, такі як: Альфабанк, Мостбанк, Національний Резервний Банк:
¨ основний інтерес у купівлі дешевих акцій, тому навряд чи будуть прагнути до отримання контрольного пакету;
¨ деякі можуть бути зацікавлені в одержанні контролю над російською нафтовою компанією, але за дуже низьку вартість;
¨ більшість російських фінансових установ відчувають нестачу ліквідності для надання відповідних гарантій (за можливим винятком Ощадбанку), тому ймовірно будуть прагнути до партнерства із західними фінансовими інвесторами або західними нафтовими компаніями.
З урахуванням усього вищевикладеного можна припустити, що найбільш імовірною вартістю підприємства буде яке-небудь середнє значення з усіх можливих вартостей. У розглянутому прикладі - це близько 151 млн. $. Тобто вартість пакету в 75% з урахуванням премії може бути дорівнює 145 млн. $.
Таким чином, вартість будівництва заводу та придбання контрольного пакету акцій приблизно рівні за витратами, проте перевагу все-таки може бути віддано будівництва нового заводу, оскільки технології виробництва аналізованого виду продукції постійно прогресують. Причому, як показано вище загальна вартість придбаного заводу вища ніж будівництво нового.
Крім розрахункової вартості підприємства, що поглинається необхідно враховувати й інші фактори, які можуть змінити вартість придбаного пакета:
¨ рівень конкурентної напруги між групами учасників торгів;
¨ структура процесу продажу, зокрема, можливість встановлення і ступінь контролю на підприємством, що поглинається в результаті придбання пакета;
¨ фінансове забезпечення операції придбання.
Поряд із загальним реформуванням економіки однією з нагальних потреб сьогодення є створення і розвиток цивілізованих відносин між власниками і найманими працівниками в рамках формуються і активно розвиваються корпорацій. Одним з напрямків для поглиблення довіри між менеджментом корпорацій і акціонерами є відкритість у процесі формування інвестиційної стратегії корпорації. У зв'язку з цим у дисертаційному дослідженні виконано наступне:
¨ Досліджено інвестиційна ситуація в Росії. За даними дослідження можна зробити висновок про те, що інвестиційна ситуація в Росії, що склалася наприкінці 1997 - початку 1998 року, як і раніше залишається несприятливою, про що свідчать дані Держкомстату та Мінекономіки РФ. Для її поліпшення російські корпорації прагнуть вийти на міжнародний ринок капіталів, для чого створюють альянси з великими західними корпораціями і привертають консультаційні фірми зі світовим ім'ям для аудиту та інвестиційного аналізу.
¨ Досліджено російський ринок інвестиційних капіталів. Його розвиток в цілому збігається з інвестиційною ситуацією. Методи збільшення його обсягів знаходяться в більшій мірі в області державних гарантій стабільності російського ринку капіталів у цілому.
¨ Досліджено можливі критерії формування інвестиційної стратегії корпорації. У рамках інвестиційної стратегії одним з основних умов є корпоративна ефективність інвестиційного процесу, тому основним критерієм формування інвестиційної стратегії корпорації є ефективність інвестицій. У зв'язку з цим, в роботі запропоновані методика визначення ефективності інвестиційної діяльності та методи визначення ефективності інвестицій.
¨ Досліджено принципи диверсифікації інвестицій. У роботі зроблена спроба об'єднати інвестиції різних видів незалежно від напрямків вкладення коштів на основі загальних принципів. Цим досягається найбільш повна диверсифікація інвестиційних вкладень. З'являється можливість формування інвестиційних портфелів на основі основних загальних принципів. Інвестиційний портфель розглядається як динамічна сукупність інвестиційних цінностей, що є керованою підсистемою інвестиційної стратегії.
¨ У рамках запропонованої концепції формування інвестиційних портфелів запропонована методика дослідження ефективності елементів інвестиційного портфеля на основі введеної в дисертаційному дослідженні класифікації інвестиційних цінностей. Запропонована класифікація дозволяє виявити унікальні особливості видів інвестицій і більш чітко формулювати критерії їх ефективності.
¨ Одним з основних розділів запропонованої у дослідженні методології є розділ, присвячений розробці методів мінімізації ризиків у рамках інвестиційної стратегії. У зв'язку з цим, у роботі запропоновано класифікацію основних стратегічних ризиків та запропоновано способи їх мінімізації.
¨ Всі теоретичні положення проілюстровані і перевірені практичними прикладами, що дозволяє зробити висновок про їх практичної застосовності в процесі стратегічного інвестиційного планування.
На підставі отриманих у дисертаційному дослідженні наукових результатів можна сформулювати основні пропозиції та рекомендації:
¨ Процес формування ринку інвестиційних капіталів потребує не тільки в ринкових механізмах регулювання, а й нормативному правовому забезпеченні процесу.
¨ Розробка інвестиційної стратегії корпорації - це керований процес, причому інвестиційна стратегія є однією з основних складових частин фінансової стратегії корпорації.
¨ Диверсифікація - це один з найбільш прийнятних способів управління ризиками.
У цілому ж за результатами дисертаційного дослідження можна укласти наступне:
З точки зору залучення інвестицій в промисловість від комерційних банків та іноземних джерел корпорації є переважно в порівнянні з іншими формами власності. Це пояснюється тим, що вітчизняні фінансово-кредитні структури і зарубіжні інвестори виявляють крайню обережність у входженні в будь-які альянси з окремими підприємствами, а вважають за краще співробітництво з надійними і рентабельними акціонерними товариствами, у тому числі і з підтримуваними державою, інакше кажучи, з корпораціями .
З метою уникнення фінансування неперспективних і слабко обгрунтованих інвестиційних пропозицій доцільно організувати їх ретельний відбір за загальноприйнятими критеріями і показниками економічної ефективності. А це стане можливим тільки при проведенні політики інформаційної відкритості та доступності корпорацій для інвесторів і позичальників.
У цих умовах формування інвестиційної стратегії корпорації дозволяє передбачити перспективи розвитку відносин з контрагентами, сформулювати основні положення інвестиційної політики, розробити основні положення та принципи формування інвестиційних портфелів корпорації.
Акціонери отримують можливість оцінити можливості отримання доходів і зробити висновки про перспективність шляхів розвитку корпорації, пайовими власниками якої вони є.
Таким чином, інвестиційна стратегія корпорації охоплює широкий спектр питань, а її ухвалення впливає на всі елементи корпоративного середовища.
Авдєєв А.М., Павловец В.І. Економічні показники інвестиційних проектів в умовах інфляції. Економіка і комерція. № 3, 1994.
Баканов М. І., Шеремет А. Д. Теорія економічного аналізу. - М.: Фінанси і статистика. 1994. - 288 с.: Іл.
Балабанов І. Т. Основи фінансового менеджменту. Як управляти капіталом? - М.: Фінанси і статистика, 1995. - 384 с.: Іл.
Банківська справа: Довідковий посібник / під ред. Ю.А. Бабичевій. - М.: "Економіка", 1994. - 397 с.
Безсмертний С., Садовій Л. Аналіз існуючого стану та шляхи розвитку фінансово-промислових груп. Діловий експрес, № 11, 26.03.1996.
Бурков В. М. Управління великими системами. - М.: Сінтег, 1998, 432 с.
Ван Хорн Дж. К. Основи управління фінансами. М., Фінанси і статистика, 1996.
Волосів І. Іноземні інвестиції та реформування економіки. Діловий світ, 26.05.1994.
Вольніна М. Внутрішній аналіз зовнішніх інвестицій. Діловий експрес, 26.03.1996.
Грачова Є.Ю., Куфанова Н.А., Пепеляєв С.Г. Фінансове право Росії. Підручник. - М.: ТЕИС, 1995. - 232 с.
Боргів С. І., Перської В. В. Інвестиційне співробітництво на території Росії. М.: Промінь, 1993.
Єфімова М.Р., Петрова О.В., Румянцев В.М. Загальна теорія статистики: Підручник. - М.: ИНФРА-М, 1996 - 416с.
Єфремов В. С. Стратегія бізнесу. Концепції та методи планування. - М.: Финпресс, 1998, 192 с.
Зарубкін Л. Деякі проблеми інвестиційної політики та нормалізації незавершеного будівельного виробництва. / / Питання економіки. - 1990. - № 8. - С. 58-66.
Інституційні перетворення - основа реформування економіки. Діловий експрес, 15.03.95 р.
Корпоративне управління. Власники, директора і наймані працівники акціонерного товариства. - Пер. з англ. - М.: "Джон Уайлі енд Санз", 1996 р., 240 с.
Котлер Ф. Основи маркетингу. Пер. з англ. М., Прогрес, 1992.
Круглов М. И. Стратегічне управління компанією. Підручник для ВУЗів. - М.: РДЛ, 1998, 768 с.
Лаврушин О.І. Організація і планування кредиту. М., Фінанси і статистика, 1991.
Мамаєв В., Балотін В. Фінансово-промислові групи: від державної допомоги до самофінансування. - Економіка і життя. Ваш партнер, 1994, № 18. - 15 с.
Маркова О.М. Сахарова Л.С. Сидоров В.М. Комерційні банки і їх операції. М., Банки і біржі, ЮНИТИ, 1995.
Мартинов А. С. та ін Росія: Стратегія інвестування і кризовий період. - М.: ПАІМС, 1994.
Мескон М. Х., Альберт М., Хедоурі Ф. Основи менеджменту. - М.: Справа, 1998, 704 с.
Методичні рекомендації щодо оцінки ефективності інвестиційних проектів та їх відбору для фінансування (офіційне видання). - М.: НПКВЦ "Терінвест". - 1994.
Моісеєва М. Х., Аніскін Ю. П. Сучасне підприємство: конкурентоспроможність, маркетинг, оновлення. Т. 1 і 2. - М.: Зовнішторгвидав, 1993.
Павлова Л.М. Корпоративні цінні папери: емісія та операції підприємств і банків. - М.: Інтел-Синтез, 1998, 528 с.
Постанова Уряду РФ від 13.10.1995 р. № 1016 "Про комплексну програму стимулювання вітчизняних та іноземних інвестицій в економіку Російської Федерації".
Постанова Уряду РФ від 15 квітня 1995 р. № 336 "Про заходи щодо розвитку ринку цінних паперів в Російській Федерації". Ринок цінних паперів. - № 8. - М.: 1995.
Постанова Уряду РФ від 16.01.1995 р. № 48 "Про програму сприяння формуванню фінансово-промислових груп".
Промислів Б.Д., Жученко І.А. Логістичні основи управління матеріальними та грошовими потоками. (Проблеми, пошуки, рішення). - М.: Нафта і газ, 1994. - 103 с.
Рейтлян Я.Р. Аналітична основа ухвалення управлінських рішень. М., Фінанси і статистика, 1989.
Сааті Т. Прийняття рішень. Метод аналізу ієрархій. М., Радіо і зв'язок, 1993.
Садвакасов К., Сагдієв А. Довгострокові інвестиції банків. Аналіз. Структура. Практика. - М.: "Ось-89", 1998. 112 с.
Серьогін В. П. Іноземні інвестиції в Росії: правове регулювання. - М: Іздатцентр, 1997, 126 с.
Теплова Т. В. Фінансові рішення: стратегія і тактика. Навчальний посібник. - М.: Магістр, 1998, 264 с.
Управління за результатами: Пер. з фін. / Заг. ред. і предисл. Я.А. Леймана. - М.: Видавнича група "Прогрес", 1993. - 320 с.
Усоскин В.М. Сучасний комерційний банк. Управління та операції. М.: Все для вас, 1993 р.
Федеральний Закон від 30.11.1995 р. № 190-ФЗ "Про фінансово-промислові групи".
Філатов В. Проблеми інвестиційної політики в індустріальній економіці перехідного періоду. / / Питання економіки. - 1994. - № 7, с. 412.
Фінансово-кредитний словник у 3 т. М., Фінанси і статистика, 1994.
Фінанси і банки Росії. Інформаційно-видавниче агентство "Оглядач", 1995.
Фінанси: Підручник / В.М. Родіонова, Ю.Я. Вавілов, Л.І. Гончаренко та ін; Під ред. В.М. Родіонової. - М.: Фінанси і статистика, 1993. - 400 с.: Іл.
Хомініч І. П. Фінансова стратегія компаній: Наукове видання. - М.: Изд-во Росс. екон. академії, 1998, 156 с.
Черкасов В.Є. Плотіцина П.А. Банківські операції: матеріали, аналіз, розрахунки. М., Метаінформ, 1995.
Четиркін Є.М. Методи фінансових і комерційних розрахунків. - М.: "Дело", 1992. - 320 с.
Шарп У. Інвестиції. - М.: Инфра-М, 1997, 1024 с.
Шумпетер І. Теорія економічному розвитку. - М.: Прогрес, 1982.
Юдіної А. Ю. Конкуренція: теорія і практика. Навчально-практичний посібник. - М.: АКаЛіС, 1996.
Використовуючи ту саму методику, що і в попередньому обчисленні (по 100% запасів) мається на увазі вартість досліджуваної корпорації є такою:
Нижня межа - $ 87,7 млн.
Верхня межа - $ 121 млн.
Природно, є певні обмеження щодо таких показників як "вартість підприємства / запаси". Наприклад, вони не розрізняють якісну різницю за активами, а також не розрізняють різницю між компаніями з різними етапами розробки активів. Однак, вона повинна розглядатися як супутня методом ДПС.
Попередній порівняльний аналіз операцій
Для аналізу операцій використовується остання за часом операція з придбання пакета акцій аналогічної компанії. У розглянутому прикладі, припустимо, що пакет купується на наступних умовах (табл. 3.6).Таблиця 3.6
Основні умови угоди
| Показник | Значення |
| Сума, виплачена за пакет, тис. $ | 72 573 |
| Придбаний пакет акцій | 45% |
| Припущене вартість придбаного підприємства, тис. $ | 161 273 |
| Запаси придбання, тис. барелів | 293 225 |
| Припущене вартість / запаси | 0,55 |
| Запаси підприємства, тис. барелів | 274 620 |
| Припущене вартість / запаси | 0,55 |
| Припущене вартість підприємства, млн. $ | 151 |
¨ рівень конкурентної напруги між групами учасників торгів;
¨ структура процесу продажу, зокрема, можливість встановлення і ступінь контролю на підприємством, що поглинається в результаті придбання пакета;
¨ фінансове забезпечення операції придбання.
Попередня оцінка підприємства проводиться з використанням порівняльного аналізу підприємств, а також порівняльного аналізу операцій. Межі попередньої оцінки для підприємств, розглянутих раніше представлені в таблиці 3.7.
Таблиця 3.7
Попередня оцінка
| Активи | Метод оцінки | Попередня вартість, млн. $ | |
| Від | До | ||
| Видобувні активи | 50,3 | 73,7 | |
| Порівнянна компанія | 50,3 | 62,9 | |
| Порівнянна операція | 53,6 | 73,7 | |
| Активи з переробки і транспортування | 29,5 | 47,3 | |
| Переробка | Замінна вартість | 25,3 | 26,5 |
| Маркетинг | Замінна вартість | 4,2 | 20,8 |
| Попередня вартість | 79,8 | 121 | |
| Передбачувана премія за контрольний пакет | 20% | 16 | 24 |
| ЗАГАЛЬНА ПОПЕРЕДНЯ ВАРТІСТЬ | 96 | 145 | |
Структура процесу продажу
Як показав досвід проведення торгів по нафтових компаніям існує декілька категорій учасників, які, ймовірно, об'єднаються в два типи консорціумів:¨ консорціум, ведений найбільшими російськими компаніями, ймовірно, у партнерстві із західними нафтовими компаніями і з західною фінансовою підтримкою, який побажає включити купується підприємство у свою нинішню діяльність;
¨ консорціум, ведений найбільшими західними компаніями з західною фінансовою підтримкою, який прагне завоювати місце на російському ринку за допомогою партнерської стратегічного придбання;
Для корпорації-інвестора необхідно мати на увазі, що інтереси всіх категорій учасників такі:
1. Російські нафтові та газові компанії, такі як: Газпром, ЛУКОЙЛ, ЮКСІ, Сиданко:
¨ віддадуть перевагу отримати повний контроль (75% + 1 акція) над об'єктом придбання, а потім включити її у свою операційну діяльність;
¨ компанії, більш орієнтовані на фінансову діяльність (ЮКСІ), можуть бути готові придбати менше акцій, ніж потрібно для контрольного пакету;
¨ потрібно західне фінансування.
2. Іноземні нафтові компанії, такі як: Shell, BP, Total, Elf, ARCO, Texaco, Mobil, Exxon, ENI / AGIP:
¨ основна мета - забезпечення доступу до російських запасів нафти;
¨ американські нафтові компанії, зокрема, сконцентрують свої зусилля на тому, щоб не дозволити європейським колегам обійти їх на російському ринку;
¨ основна заклопотаність - управління російськими операціями без надійного російського партнера;
¨ напевно виступлять у партнерстві з російськими нафтовими компаніями;
¨ основний упор буде зроблений на забезпеченні, в комбінації з російським партнером, принаймні керуючого контролю (50% + 1 акція);
¨ ймовірно побажають залишити купується підприємство як операційну одиницю, але чи захочуть провести реструктуризацію, і продати деякі її активи, наприклад НПЗ;
¨ можуть фінансувати свою участь у торгах самостійно, але принаймні, їм потрібно рефінансування на західних ринках капіталу.
3. Іноземні фінансові інвестори такі як: хеджованих фонди (напр. Сороса, Ермітаж, Тайгер, Картайл, ККР):
¨ скуповують акції зі зниженою вартістю і продають їх тоді, коли вони досягають повної вартості, що зазвичай відбувається після активної участі в реорганізації компанії;
¨ можливо укладуть партнерські угоди з західними нафтовими компаніями або російськими фінансовими структурами;
¨ віддадуть перевагу отримати, разом з партнером, контрольний пакет акцій, але будуть готові прийняти і меншість при відповідних дисконтних умовах.
4. Російські фінансові інвестори, такі як: Альфабанк, Мостбанк, Національний Резервний Банк:
¨ основний інтерес у купівлі дешевих акцій, тому навряд чи будуть прагнути до отримання контрольного пакету;
¨ деякі можуть бути зацікавлені в одержанні контролю над російською нафтовою компанією, але за дуже низьку вартість;
¨ більшість російських фінансових установ відчувають нестачу ліквідності для надання відповідних гарантій (за можливим винятком Ощадбанку), тому ймовірно будуть прагнути до партнерства із західними фінансовими інвесторами або західними нафтовими компаніями.
З урахуванням усього вищевикладеного можна припустити, що найбільш імовірною вартістю підприємства буде яке-небудь середнє значення з усіх можливих вартостей. У розглянутому прикладі - це близько 151 млн. $. Тобто вартість пакету в 75% з урахуванням премії може бути дорівнює 145 млн. $.
Таким чином, вартість будівництва заводу та придбання контрольного пакету акцій приблизно рівні за витратами, проте перевагу все-таки може бути віддано будівництва нового заводу, оскільки технології виробництва аналізованого виду продукції постійно прогресують. Причому, як показано вище загальна вартість придбаного заводу вища ніж будівництво нового.
Висновки
Перед проведенням аналізу вартості пакета акцій необхідно встановити вихідні дані щодо досліджуваної компанії.Крім розрахункової вартості підприємства, що поглинається необхідно враховувати й інші фактори, які можуть змінити вартість придбаного пакета:
¨ рівень конкурентної напруги між групами учасників торгів;
¨ структура процесу продажу, зокрема, можливість встановлення і ступінь контролю на підприємством, що поглинається в результаті придбання пакета;
¨ фінансове забезпечення операції придбання.
ВИСНОВОК
Економічні та політичні зміни, що відбуваються в Росії в останні роки зумовили необхідність організаційно-структурних перетворень як в економіці так і в країні в цілому. Як показує практика розвинених країн і невеликий вітчизняний досвід одним із шляхів вирішення цього завдання є формування корпорацій в різних галузях промисловості.Поряд із загальним реформуванням економіки однією з нагальних потреб сьогодення є створення і розвиток цивілізованих відносин між власниками і найманими працівниками в рамках формуються і активно розвиваються корпорацій. Одним з напрямків для поглиблення довіри між менеджментом корпорацій і акціонерами є відкритість у процесі формування інвестиційної стратегії корпорації. У зв'язку з цим у дисертаційному дослідженні виконано наступне:
¨ Досліджено інвестиційна ситуація в Росії. За даними дослідження можна зробити висновок про те, що інвестиційна ситуація в Росії, що склалася наприкінці 1997 - початку 1998 року, як і раніше залишається несприятливою, про що свідчать дані Держкомстату та Мінекономіки РФ. Для її поліпшення російські корпорації прагнуть вийти на міжнародний ринок капіталів, для чого створюють альянси з великими західними корпораціями і привертають консультаційні фірми зі світовим ім'ям для аудиту та інвестиційного аналізу.
¨ Досліджено російський ринок інвестиційних капіталів. Його розвиток в цілому збігається з інвестиційною ситуацією. Методи збільшення його обсягів знаходяться в більшій мірі в області державних гарантій стабільності російського ринку капіталів у цілому.
¨ Досліджено можливі критерії формування інвестиційної стратегії корпорації. У рамках інвестиційної стратегії одним з основних умов є корпоративна ефективність інвестиційного процесу, тому основним критерієм формування інвестиційної стратегії корпорації є ефективність інвестицій. У зв'язку з цим, в роботі запропоновані методика визначення ефективності інвестиційної діяльності та методи визначення ефективності інвестицій.
¨ Досліджено принципи диверсифікації інвестицій. У роботі зроблена спроба об'єднати інвестиції різних видів незалежно від напрямків вкладення коштів на основі загальних принципів. Цим досягається найбільш повна диверсифікація інвестиційних вкладень. З'являється можливість формування інвестиційних портфелів на основі основних загальних принципів. Інвестиційний портфель розглядається як динамічна сукупність інвестиційних цінностей, що є керованою підсистемою інвестиційної стратегії.
¨ У рамках запропонованої концепції формування інвестиційних портфелів запропонована методика дослідження ефективності елементів інвестиційного портфеля на основі введеної в дисертаційному дослідженні класифікації інвестиційних цінностей. Запропонована класифікація дозволяє виявити унікальні особливості видів інвестицій і більш чітко формулювати критерії їх ефективності.
¨ Одним з основних розділів запропонованої у дослідженні методології є розділ, присвячений розробці методів мінімізації ризиків у рамках інвестиційної стратегії. У зв'язку з цим, у роботі запропоновано класифікацію основних стратегічних ризиків та запропоновано способи їх мінімізації.
¨ Всі теоретичні положення проілюстровані і перевірені практичними прикладами, що дозволяє зробити висновок про їх практичної застосовності в процесі стратегічного інвестиційного планування.
На підставі отриманих у дисертаційному дослідженні наукових результатів можна сформулювати основні пропозиції та рекомендації:
¨ Процес формування ринку інвестиційних капіталів потребує не тільки в ринкових механізмах регулювання, а й нормативному правовому забезпеченні процесу.
¨ Розробка інвестиційної стратегії корпорації - це керований процес, причому інвестиційна стратегія є однією з основних складових частин фінансової стратегії корпорації.
¨ Диверсифікація - це один з найбільш прийнятних способів управління ризиками.
У цілому ж за результатами дисертаційного дослідження можна укласти наступне:
З точки зору залучення інвестицій в промисловість від комерційних банків та іноземних джерел корпорації є переважно в порівнянні з іншими формами власності. Це пояснюється тим, що вітчизняні фінансово-кредитні структури і зарубіжні інвестори виявляють крайню обережність у входженні в будь-які альянси з окремими підприємствами, а вважають за краще співробітництво з надійними і рентабельними акціонерними товариствами, у тому числі і з підтримуваними державою, інакше кажучи, з корпораціями .
З метою уникнення фінансування неперспективних і слабко обгрунтованих інвестиційних пропозицій доцільно організувати їх ретельний відбір за загальноприйнятими критеріями і показниками економічної ефективності. А це стане можливим тільки при проведенні політики інформаційної відкритості та доступності корпорацій для інвесторів і позичальників.
У цих умовах формування інвестиційної стратегії корпорації дозволяє передбачити перспективи розвитку відносин з контрагентами, сформулювати основні положення інвестиційної політики, розробити основні положення та принципи формування інвестиційних портфелів корпорації.
Акціонери отримують можливість оцінити можливості отримання доходів і зробити висновки про перспективність шляхів розвитку корпорації, пайовими власниками якої вони є.
Таким чином, інвестиційна стратегія корпорації охоплює широкий спектр питань, а її ухвалення впливає на всі елементи корпоративного середовища.
Список літератури
Абалкін Л. І., Аганбегян А. Г. та ін Політична економія. - М.: Політвидав, 1990.Авдєєв А.М., Павловец В.І. Економічні показники інвестиційних проектів в умовах інфляції. Економіка і комерція. № 3, 1994.
Баканов М. І., Шеремет А. Д. Теорія економічного аналізу. - М.: Фінанси і статистика. 1994. - 288 с.: Іл.
Балабанов І. Т. Основи фінансового менеджменту. Як управляти капіталом? - М.: Фінанси і статистика, 1995. - 384 с.: Іл.
Банківська справа: Довідковий посібник / під ред. Ю.А. Бабичевій. - М.: "Економіка", 1994. - 397 с.
Безсмертний С., Садовій Л. Аналіз існуючого стану та шляхи розвитку фінансово-промислових груп. Діловий експрес, № 11, 26.03.1996.
Бурков В. М. Управління великими системами. - М.: Сінтег, 1998, 432 с.
Ван Хорн Дж. К. Основи управління фінансами. М., Фінанси і статистика, 1996.
Волосів І. Іноземні інвестиції та реформування економіки. Діловий світ, 26.05.1994.
Вольніна М. Внутрішній аналіз зовнішніх інвестицій. Діловий експрес, 26.03.1996.
Грачова Є.Ю., Куфанова Н.А., Пепеляєв С.Г. Фінансове право Росії. Підручник. - М.: ТЕИС, 1995. - 232 с.
Боргів С. І., Перської В. В. Інвестиційне співробітництво на території Росії. М.: Промінь, 1993.
Єфімова М.Р., Петрова О.В., Румянцев В.М. Загальна теорія статистики: Підручник. - М.: ИНФРА-М, 1996 - 416с.
Єфремов В. С. Стратегія бізнесу. Концепції та методи планування. - М.: Финпресс, 1998, 192 с.
Зарубкін Л. Деякі проблеми інвестиційної політики та нормалізації незавершеного будівельного виробництва. / / Питання економіки. - 1990. - № 8. - С. 58-66.
Інституційні перетворення - основа реформування економіки. Діловий експрес, 15.03.95 р.
Корпоративне управління. Власники, директора і наймані працівники акціонерного товариства. - Пер. з англ. - М.: "Джон Уайлі енд Санз", 1996 р., 240 с.
Котлер Ф. Основи маркетингу. Пер. з англ. М., Прогрес, 1992.
Круглов М. И. Стратегічне управління компанією. Підручник для ВУЗів. - М.: РДЛ, 1998, 768 с.
Лаврушин О.І. Організація і планування кредиту. М., Фінанси і статистика, 1991.
Мамаєв В., Балотін В. Фінансово-промислові групи: від державної допомоги до самофінансування. - Економіка і життя. Ваш партнер, 1994, № 18. - 15 с.
Маркова О.М. Сахарова Л.С. Сидоров В.М. Комерційні банки і їх операції. М., Банки і біржі, ЮНИТИ, 1995.
Мартинов А. С. та ін Росія: Стратегія інвестування і кризовий період. - М.: ПАІМС, 1994.
Мескон М. Х., Альберт М., Хедоурі Ф. Основи менеджменту. - М.: Справа, 1998, 704 с.
Методичні рекомендації щодо оцінки ефективності інвестиційних проектів та їх відбору для фінансування (офіційне видання). - М.: НПКВЦ "Терінвест". - 1994.
Моісеєва М. Х., Аніскін Ю. П. Сучасне підприємство: конкурентоспроможність, маркетинг, оновлення. Т. 1 і 2. - М.: Зовнішторгвидав, 1993.
Павлова Л.М. Корпоративні цінні папери: емісія та операції підприємств і банків. - М.: Інтел-Синтез, 1998, 528 с.
Постанова Уряду РФ від 13.10.1995 р. № 1016 "Про комплексну програму стимулювання вітчизняних та іноземних інвестицій в економіку Російської Федерації".
Постанова Уряду РФ від 15 квітня 1995 р. № 336 "Про заходи щодо розвитку ринку цінних паперів в Російській Федерації". Ринок цінних паперів. - № 8. - М.: 1995.
Постанова Уряду РФ від 16.01.1995 р. № 48 "Про програму сприяння формуванню фінансово-промислових груп".
Промислів Б.Д., Жученко І.А. Логістичні основи управління матеріальними та грошовими потоками. (Проблеми, пошуки, рішення). - М.: Нафта і газ, 1994. - 103 с.
Рейтлян Я.Р. Аналітична основа ухвалення управлінських рішень. М., Фінанси і статистика, 1989.
Сааті Т. Прийняття рішень. Метод аналізу ієрархій. М., Радіо і зв'язок, 1993.
Садвакасов К., Сагдієв А. Довгострокові інвестиції банків. Аналіз. Структура. Практика. - М.: "Ось-89", 1998. 112 с.
Серьогін В. П. Іноземні інвестиції в Росії: правове регулювання. - М: Іздатцентр, 1997, 126 с.
Теплова Т. В. Фінансові рішення: стратегія і тактика. Навчальний посібник. - М.: Магістр, 1998, 264 с.
Управління за результатами: Пер. з фін. / Заг. ред. і предисл. Я.А. Леймана. - М.: Видавнича група "Прогрес", 1993. - 320 с.
Усоскин В.М. Сучасний комерційний банк. Управління та операції. М.: Все для вас, 1993 р.
Федеральний Закон від 30.11.1995 р. № 190-ФЗ "Про фінансово-промислові групи".
Філатов В. Проблеми інвестиційної політики в індустріальній економіці перехідного періоду. / / Питання економіки. - 1994. - № 7, с. 412.
Фінансово-кредитний словник у 3 т. М., Фінанси і статистика, 1994.
Фінанси і банки Росії. Інформаційно-видавниче агентство "Оглядач", 1995.
Фінанси: Підручник / В.М. Родіонова, Ю.Я. Вавілов, Л.І. Гончаренко та ін; Під ред. В.М. Родіонової. - М.: Фінанси і статистика, 1993. - 400 с.: Іл.
Хомініч І. П. Фінансова стратегія компаній: Наукове видання. - М.: Изд-во Росс. екон. академії, 1998, 156 с.
Черкасов В.Є. Плотіцина П.А. Банківські операції: матеріали, аналіз, розрахунки. М., Метаінформ, 1995.
Четиркін Є.М. Методи фінансових і комерційних розрахунків. - М.: "Дело", 1992. - 320 с.
Шарп У. Інвестиції. - М.: Инфра-М, 1997, 1024 с.
Шумпетер І. Теорія економічному розвитку. - М.: Прогрес, 1982.
Юдіної А. Ю. Конкуренція: теорія і практика. Навчально-практичний посібник. - М.: АКаЛіС, 1996.
[1] "Великий комерційний словник". М.: 1996, с. 132
[2] Як правило, термін "господарюючий суб'єкт" застосовується як збірний для будь-якої з організаційно-правових форм підприємницької діяльності: внутрішньодержавної, міжнародної, у т. ч. транснаціональної і т. д. У даному контексті поняття господарюючий суб'єкт тотожне поняттю як підприємства, так і корпорації.
З цього визначення випливає обов'язковість наявності як мінімум кількох принципових умов для успішного функціонування корпорації [21]: розвиненість економіки, освоєний населенням підприємництво, співіснування різних форм власності (що захищаються державою і шанованих населенням), достатня кількість професійних керуючих (менеджерів). Тому без виконання цих умов і до тих пір, поки в масштабах держави (окремого регіону) або в окремій галузі не будуть створені необхідні нормативні та економічні передумови для успішної діяльності корпорацій, говорити про ефективну реалізацію принципів корпоративного управління передчасно.
У зв'язку з цим, узагальнення накопиченого за роки економічних реформ досвіду допоможе, на наш погляд, зрозуміти суть перетворень в системах управління російських корпорацій. Незважаючи на відносну нетривалість процесу перерозподілу власності в Росії, вже можна виділити певні етапи формування структур корпоративного управління, виявити витоки помилок і оман і запропонувати шляхи їх подолання.
Етапи становлення корпоративного управління
На різних етапах розвитку економіки Росії закладалися передумови створення ефективної корпоративної середовища, але в той же час виникали певні суперечності в системах корпоративного управління, з якими доводиться мати справу на практиці і в даний час. Кожен етап втілює нову стадію розуміння керівництвом країни економічних проблем і вироблення шляхів їх вирішення, тому межі етапів умовні і можуть бути змінені у будь-яку сторону у відповідності із існуючими критеріями. На наш погляд тимчасові рамки та ключові проблеми кожного з етапів можуть бути описані в такий спосіб.Період до 1987 року: економічні методи централізованого управління показали свою неспроможність; відчуження більшості працівників від реальної участі в управлінні спонукало багатьох спробувати себе в зароджується дрібному кооперативному бізнесі або індивідуальному підприємництві, а відсутність чіткої законодавчої бази і знань практичної економіки швидко привело багатьох до краху ілюзій швидкого збагачення; корпоративність як система управління виробництвом усе більше ототожнювалася з клановістю партійно-номенклатурної еліти і викликала суперечливе ставлення підприємців-початківців.
Корпоративна середовище в цей період була схожа на систему партійно-господарських активів: всі ключові пости на підприємствах розподілялися не у відповідності з професіоналізмом керуючих, а за старими партійно-номенклатурним зв'язків. Це було викликано, на наш погляд, трьома причинами:
¨ відсутність вітчизняних висококваліфікованих незалежних керуючих на ринку праці;
¨ неготовність підприємств високо оплачувати кваліфіковану працю зарубіжних керуючих;
¨ залишки тоталітарного світогляду в обох системах і, у зв'язку з цим, низьке бажання взаємопроникнення накопиченого досвіду між країнами з розвиненою ринковою економікою і країнами колишнього соціалістичного табору.
Період з 1987 року по 1991 рік: відцентрові сили впевнено вели до розпаду монополізованої і централізованої організації господарства; заохочується самостійність і дозволена оренда підприємств спонукали директорський корпус до поетапного підпорядкування підприємств групам працівників, що розділяли позицію перших керівників, тобто корпоративність набувала відтінок лояльності влади; передбачене законодавчими нормами участь колективів в управлінні підприємствами через ради трудових колективів не отримало розвитку в силу непідготовленості працівників до ефективної участі в управлінні і небажання керівників "ділитися владою". У цей період закладалися основи корпоративності директорського корпусу і структур, наближених до партійно-номенклатурним органам управління, але вже з'явилися паростки народжуваної корпоративного середовища. Крім промисловості в Росії з'явився і почав розвиватися банківський і страховий капітал. З'явилися джерела і перші інструменти накопичення капіталу.
Період з 1991 року по 1994 рік: активна чекова приватизація, під час якого відбулося первинне перерозподіл власності серед директорського корпусу і сформованих фінансово-банківських структур; участь у приватизації було можливо насамперед через відкрите і приховане співпрацю з адміністрацією регіонів і Держкоммайна; створювані в ході приватизації на базі великих державних підприємств акціонерні товариства вже можна було відносити до корпорацій, але нерозробленість акціонерного права, недооціненість майна, а також непідготовленість персоналу підприємств зводили корпоративне управління до традиційних методів управління, які у виконанні непрофесійних менеджерів приводили до подальшого розвалу підприємств і банкрутства. У той же час почав складатися певний корпоративний стиль взаємин окремих структур, таких, як банківський капітал, нафтогазові підприємства та інші, коли на зміну державним органам управління приходять самокеровані компанії. Відчуженість же більшості населення від активних процесів участі в управлінні власністю, втрата робочих місць і економічна безграмотність сформували негативне ставлення до всіх процесів реформування економіки.
Але саме в цей період були закладені основи справжньої корпоративності серед нових підприємницьких структур, створених молодими (освіченими, честолюбними) підприємцями, у яких було тільки два шляхи: або увійти до кооперації з колишніми державними структурами, або протиставити їм цивілізований бізнес, заснований на досвіді зарубіжних корпорацій [25]. До того ж на прийняті в корпораціях рішення почало впливати вже отримане якісне зарубіжна освіта в нових для російської економіки сферах: на фінансовому та фондовому ринку, на ринку зобов'язань, в маркетингу, менеджменті. Активне взаємопроникнення західних і російських корпорацій, спільна робота на російському фондовому ринку неминуче підштовхували російські корпорації до розуміння особливостей корпоративного управління.
Період з 1994 року по теперішній час: грошова приватизація в умовах прийняття законів про акціонерні товариства, про ринок цінних паперів, Цивільного кодексу РФ, уточнення законодавства про приватизацію. Активно формується інфраструктура ринку: інвестиційні компанії і фонди, депозитарії та реєстратори, пайові інвестиційні фонди, страхові компанії, аудиторські та консалтингові компанії, пенсійні фонди та ін Великі зарубіжні компанії відкривають у Росії свої філії, представництва або створюють спільні фірми.
Основний тягар проблеми залучення інвестицій переміщається з федерального центру на регіони. Регіональні власті приймають місцеві закони про утворення страхових фондів для залучення інвестицій, а об'єктом купівлі-продажу відповідно до прийнятих регіональними законами стає земля і інші об'єкти нерухомості.
На цьому тлі проявляється слабка підготовленість російських менеджерів, особливо вищого ешелону управління, до вибору стратегії розвитку, залученню капіталів та інвестицій, утримання та завоювання ринків збуту, обліку справжньої мотивації партнерів по бізнесу. Все це призводить до подальшого перерозподілу власності, але вже на тлі розуміють свої права акціонерів. Корупція і свавілля тіньового капіталу змушують вищий менеджмент вибирати одне з двох напрямів: або входити в контакт з мафіозними структурами і поступово втрачати управління, або будувати таку систему корпоративних відносин, яка дозволяла б зберегти і себе, і власність.
Аналіз показав [26], що корпоративне управління стало будуватися на базисі відпрацьованих і дієвих норм у сфері фінансів, цінних паперів, управління, трудових взаємин, контрактних зобов'язань, договірної діяльності, організаційних структур, маркетингу. За наявності базових державних документів і накопиченого досвіду можна будувати систему корпоративних відносин на рівні конкретної корпорації, задаючи таким чином орієнтири для всієї російської економіки. У кожному конкретному випадку корпорація в особі її вищого менеджменту (а в умовах Росії це часто поки самі власники) робить вибір на користь поступового включення працівників в систему ділових взаємин у сфері власності замість жорсткого управління найманим персоналом. Це представляє найважливішу тенденцію в становленні та формуванні нормальних корпоративних відносин.
Баланс інтересів
Багаторічна суперечлива практика роботи корпорацій дала аналітичним і консалтинговим фірмам дуже великий матеріал для узагальнення та вироблення єдиних норм та рекомендацій з корпоративного управління [10, 21]. Так, у США в 1992 році підготовлені Американським інститутом права "Принципи управління корпораціями". Регулярно готує пропозиції Круглий стіл з питань бізнесу. Все це створює певну впорядкованість в розумінні суті корпоративних відносин та інтересів самих різноманітних структурних категорій суспільства. У процесі функціонування корпорації в її корпоративну середу втягуються тим чи іншим способом різні категорії людей, тому керівництво корпорації в процесі прийняття рішень має враховувати інтереси таких економічних складових суспільства як:Споживачі, які вимагають до себе найпильнішої уваги з боку корпорації. Без споживачів вона просто не зможе існувати. Споживачі хочуть отримати від неї якісні товари та послуги, прийнятні ціни, хороше обслуговування та правдиву рекламу. Якщо корпорація не прагне направити сили на задоволення потреб споживачів, то це можна назвати головним стратегічним прорахунком корпорації, з-за якого її може спіткати невдача як в довгостроковому, так і в короткостроковому періоді. Це обумовлено тим, що ставлення суспільства до корпорації в значній мірі формується в точках продажу товарів і послуг.
Службовці, суть відносин яких з корпорацією переходить від звичайних вимог справедливої оплати праці та до інших аспектів взаємин роботодавця з працівником: рівність можливостей, захист здоров'я на робочому місці, фінансова безпека, невтручання в особисте життя, свобода самовираження та забезпечення відповідного рівня життя.
Місцеве населення, на яке корпорації мають найбільший вплив у процесі виробництва. Саме тут від них чекають особистої участі у вирішенні місцевих проблем: освіта, організація транспорту, умови для відпочинку, система охорони здоров'я, вирішення проблем навколишнього середовища. У Росії де багато містоутворюючих підприємств ця проблема особливо актуальна, тому саме тут корпорації перш за все повинні пояснювати суть і характер своєї діяльності.
Суспільство в цілому, на яке корпорації впливають на національному та міжнародному рівні. Їх діяльність виявляється об'єктом пильної уваги різних груп та організацій, включаючи академічні кола, урядові структури та засоби масової інформації. Від корпорацій чекають участі у вирішенні проблем національного і міжнародного масштабу. У той же час їхньої першої і головним обов'язком перед суспільством є турбота про підтримку власної економічної життєздатності в якості виробника товарів і послуг, як наймач і творця робочих місць. Однією з головних світових проблем, особливо в даний час, є проблема екологічної безпеки виробництва.
Постачальники, більшу частину яких складають, як правило, малі підприємства, які очікують від співпраці з великими компаніями справедливих торговельних відносин і своєчасних платежів. Взаємовідносини великих корпорацій і їх постачальників являють собою важливу ланку будь-якої економічної системи, бо саме існування малого бізнесу залежить від чесного ставлення до нього з боку корпорацій.
Акціонери вступають з корпорацією в особливі відносини: вони роблять можливим само існування корпорації як постачальники "ризикового" капіталу, необхідного для її виникнення, розвитку та зростання. Інтереси акціонерів повинні враховуватися у всіх найважливіших діях суспільства. Тобто, корпоративне середовище є областю взаємодії корпорації як об'єкту з тими, на кого вона може в силу своїх можливостей впливати (рис. 1.1).
У всіх принципових рішеннях корпорації повинен бути досягнутий баланс інтересів учасників корпоративних відносин, що підвищує їхню важливість і значимість. У цих цілях великі корпорації, як правило, розробляють і затверджують наступний приблизний перелік документів, що регламентують правила взаємовідносин і які визначають структуру в рамках корпоративної середовища [17]:
¨ кодекс поведінки;
¨ рекомендації з оплати і винагород службовцям, забезпечення рівних прав для службовців, невтручання в їхнє приватне життя, свободу самовираження;
Суспільство в цілому |
Місцеве населення |
Постачальники |
Зовнішнє середовище |
Службовці |
Корпорація |
Акціонери |
Споживачі |
Корпоративне середовище |
- Корпоративні відносини |
Рис. 1.1. Корпоративне середовище
¨ норми і правила, що стосуються охорони навколишнього середовища, забезпечення здоров'я та безпеки на робочому місці;
¨ норми і правила, що пропонують постійну турботу про підвищення якості вироблених товарів і послуг, проведення прийнятної політики ціноутворення, а також дотримання етичних аспектів рекламної діяльності;
¨ норми і правила, що визначають пріоритети благодійної діяльності корпорації;
¨ програми інформування, підготовки і навчання менеджерів проблем корпоративних відносин.
Все це складає вельми важливу частину корпоративного права, представляє інтерес і для формування системи корпоративних взаємин, що складаються в Росії.
Природно, що накопичений західний досвід не панацея від усіх наших проблем. Що стосується російських умов необхідно враховувати особливості як економічного, так і соціального розвитку суспільства, світогляд більшості обивателів, рівень готовності наших громадян до сприйняття норм корпоративної культури. Без таких поправок західні рекомендації по корпоративному управлінню можуть показатися вишукуваннями пересичених бізнесменів, непридатними до нашої реальності. З іншого боку, в цих рекомендаціях є видимим дуже сильний колективістський дух соціалізму, що також мало сприяє сприйняттю кращих і ефективніших методів і систем.
Цілі та структура
Перш ніж розглядати систему та порядок формування інвестиційної стратегії, на наш погляд, необхідно розглянути шляхи можливого безболісного входження корпорацій в систему нормального корпоративного управління. Як показує аналіз, для цього вищому менеджменту корпорацій належить виконати великий обсяг різнобічної, багатопланової роботи, заснованої на вимогах сучасного менеджменту, маркетингу, права. Ця робота складається з наступних основних етапів [3]:¨ суворе визначення цілей діяльності корпорації та способів мотивації її власників;
¨ реструктуризація корпорації до рівня самоврядних структур під контролем власників;
¨ вибір організаційної структури, адекватної поставленим цілям: збут продукції, виробництво, інновації, маркетинг;
¨ розробка єдиних принципів роботи корпорації у вигляді місії, філософії чи іншого основоположного документа;
¨ зміна філософії оплати праці персоналу, особливо вищих менеджерів.
Переходячи від марксистського принципу "справедливої оплати по праці" до оплати праці, що враховує реальний внесок кожного працівника як в отримання поточного прибутку, так і у формування капіталізованого прибутку корпорації, інтереси вищого менеджменту корпорації стикаються з інтересами великих акціонерів і, зокрема, з проблемою їх особистої зацікавленості. Якщо пакет акцій значний, то і вплив акціонера вагомо в прийнятті рішень і частка прибутку, розподілена як дивіденди за підсумками звітного періоду, значна .. Якщо ж пакет акцій відносно малий, то мотивація зсувається в область отримання високої оплати за підсумки роботи. Тому реальна система оплати праці в корпораціях повинна враховувати три компоненти [8]:
¨ пряма оплата праці за виконувану роботу на основі контракту;
¨ дохід від частки акцій за підсумками фінансового року;
¨ додаткові виплати та пільги (бонуси), які визначаються в кожній корпорації внутрішніми документами.
При такій схемі оплати праці вищі менеджери повинні отримувати сумарно високий дохід, стимулюючий до інтенсивної праці, до збільшення частки належної їм капіталізованого прибутку, до розширення соціальних виплат і гарантій в корпорації. Цей шлях природним чином зніме наявні в Росії протиріччя між високою оплатою праці вищих менеджерів корпорацій і результатами роботи самих корпорацій.
Організація єдиної фінансової, інвестиційної та кредитної діяльності
Розвиток корпорацій сьогодні безпосередньо залежить від правильно організованої фінансової діяльності та в її рамках кредитної та інвестиційної діяльності. Оскільки реструктуризація корпорацій і створення самоврядних структур призводить до взаємодії великої кількості юридичних осіб, вищий менеджмент корпорації повинен "спроектувати" принципи фінансової, інвестиційної та кредитної стратегії на основі таких головних цілей [42]:¨ консолідація структурних підрозділів корпорації щодо податків;
¨ створення додаткових виробничих потужностей у результаті злиття підприємств;
¨ проникнення через посередництво корпорації у виробництво і збут різних товарів;
¨ проведення єдиної політики та здійснення єдиного контролю за дотриманням загальних інтересів корпорації;
¨ прискорення процесу диверсифікації;
¨ організація внутрішніх інвестиційних потоків;
¨ централізація участі в капіталі інших підприємств та ін
Кредитна стратегія корпорації повинна бути орієнтована насамперед на оптимізацію мобілізуються ресурсів за рахунок залучення капіталів шляхом випуску та роботи з цінними паперами, активної взаємодії із зарубіжними фондами і організаціями, використання офшорних і вільних економічних зон, акумулювання коштів працівників корпорацій у недержавних (може бути і заснованих в рамках корпорації) пенсійних фондах, страхових компаніях, в депозитах банків і фінансових компаній, а також у капіталі підприємств - учасників корпорації. Таким чином, успішна фінансова діяльність корпорації обумовлена як своєчасними та ефективними рішеннями вищого менеджменту в поточній роботі, так і в питаннях стратегії, яка повинна розроблятися не тільки на основі внутрішньо корпоративної фінансової системи, але і з урахуванням тенденцій основних макроекономічних індикаторів, в тому числі: динаміки фінансового ринку та фіскальної політики держави.
1.2. Макроекономічні індикатори, що визначають формування інвестиційної стратегії корпорації
Грошово-кредитна політика
Згідно з даними досліджень, проведених Інститутом проблем перехідного періоду (ІПП), на початку 1998 року спостерігалося деяке посилення інфляційних процесів, викликане сезонним підвищенням цін і їх реакцією на швидке збільшення грошової маси М2, що спостерігалося весною-літом 1997 року. У січні приріст споживчих цін склав 1,5%, що відповідає 19,56% в річному численні. Однак, у лютому 1998 року інфляція склала 0,9-1,1%, що відповідало 11,35-14,03% в перерахунку на рік.
|
|
|
|
Рис. 1.2. Прогноз інфляції
Підвищення темпів інфляції, що сталася взимку 1997-1998 рр.. було, швидше за все, викликано не тільки сезонними чинниками, але й об'єктивно високими темпами зростання грошової маси М2 у першому півріччі 1997 р. На думку експертів ІПП, перші шість місяців 1998 року будуть більш інфляційними. Так, за першим варіантом приріст споживчих цін за першу половину поточного року складе 8%, а по другому - 7,6% (рис. 1.2).
Істотні коливання цін на ринку державних цінних паперів та валютному ринку, що спостерігалися в січні 1998 року змусили Центральний банк РФ вжити ряд стабілізаційних заходів. Зокрема, 2 лютого була підвищена ставка рефінансування до 42% річних. Одночасно ЦБР підвищив норми резервування для комерційних банків, а також ставки по ломбардних кредитах та операцій РЕПО.
Деяка стабілізація на ринку ГКО-ОФЗ і валютному ринку дозволила ЦБ РФ послабити вжиті заходи. Так, з 17 лютого ставка рефінансування була знижена на 3 процентних пункти - до 39% річних. В умовах зниженої до рівня 27-33% середньої прибутковості на ринку ГКО-ОФЗ дане рішення носило скоріше символічний характер, тому, на нашу думку, найближчим часом слід очікувати подальшого зниження ставки до 34-36% річних.
Фінансові ринки
Ринок ГКО-ОФЗ. У лютому 1998 на ринку державних цінних паперів з'явилася певна тенденція до стабілізації. Після ряду зроблених на початку місяця ЦБ РФ заходів рівень прибутковості на вторинному ринку державних цінних паперів став стійко знижуватися з 38-40% до 30-32% річних (з 3,0-3,2% до 2,4-2,6% на місяць). Обсяги торгів виросли в порівнянні з січнем в 1,5-2 рази. У справжніх умовах при збереженні нестійкої ситуації на інших секторах російського фінансового ринку даний рівень прибутковості ГКО-ОФЗ є прийнятним як для інвесторів, так і для Центрального банку та Уряду РФ. Тому протягом найближчого місяця прибутковості державних цінних паперів будуть коливатися в діапазоні 28-34% річних. Однак, тимчасова структура дохідності у лютому мала більш позитивний нахил по відношенню до грудня 1997 року, що свідчить про більш обережних очікуваннях інвесторів.Ситуація на первинному ринку також істотно змінилася. Якщо на першому аукціоні місяці аукціонна премія склала 10-15%, то на наступному аукціоні премія була зовсім негативною (-5% по відношенню до прибутковості аналогічного випуску на попередніх торгах).
У лютому Міністерство Фінансів розмістило чотири випуски ДКО (21111, 21112, 21113, 21114) та два випуски ОФЗ-ПД (25018 - додатковий транш, 25021 - два додаткових траншу, 25022). Заявлена сума емісії склала 71 млрд. руб. за номіналом, розміщено 48,5 млрд. руб. за номіналом (68% від заявленого). Виручка склала 30,6 млрд. руб. Попит перевищив пропозицію на 3% і склав 73,1 млрд. руб. за номіналом. Перевага в попиті віддавалася випусків ДКО. Так перевищення попиту над заявленим обсягом емісії ДКО склало 20%, в той час як попит на ОФЗ виявився меншим пропозиції на 5%. При цьому запитувана дилерами прибутковість не влаштовувала емітента, що позначилося на обсягах розміщення (35% від попиту).
Фондовий ринок. Стрімкий січневе падіння котирувань на російському фондовому ринку, що склало близько 28%, було викликане як зовнішніми, так і внутрішніми причинами. Серед перших можна виділити швидку девальвація валют Південно-східної Азії на початку 1998 року, зниження найбільших азіатських фондових індексів і, як наслідок, погіршення фінансової стійкості інвестиційних компаній даного регіону, закривали свої позиції на Emerging Markets, у тому числі і в Росії. Серед внутрішніх причин, пов'язаних із зовнішніми причинами як економічно, так і психологічно, можна виділити суттєві коливання на російському валютному ринку і ринку державного боргу.
У середині лютого 1998 року на російському ринку акцій переважали досить спокійні настрої. Однак зниження цін на нафту на світових ринках, що послідувало за дипломатичним рішенням іракського питання зробило негативний вплив на акції нафтових компаній. Так, наприклад котирування по акціях НК "Лукойл" і НК "Татнефть" за останній тиждень знизилися на 4-5%, а по акціях НК "Сургутнафтогаз" - на 5-6%. Увага портфельних інвесторів змістилося на користь компаній інших галузей, що викликало певне зростання їх котирувань. Зокрема, з 19 по 27 лютого ціна акцій РАТ "ЄЕС Росії" виросла на 10,2%, АТ "Іркутськенерго" - на 5%, АТ "Мосенерго" - на 6,3%. Таким чином, невелика амплітуда коливань індексу РТС-1 у лютому пояснюється, головним чином, компенсуючим впливом динаміки акцій з різних секторів економіки, а не загальним застоєм ринку (рис. 1.3). Цікавою особливістю поведінки російського індексу є відсутність будь-якої значимої реакції, добре спостерігається на всьому періоді з 1997 по 1998 рр.., На швидке зростання Dow Jones Industrial Average.
|
|
Рис. 1.3. Динаміка основних фондових індексів США і Росії
Ринок міжбанківських кредитів. Нестабільність на ринку ГКО-ОФЗ, що мала місце на початку 1998 року визначила діапазон коливань ставок і на ринку міжбанківських кредитів. Зокрема, в січні-лютому ставки по рублевих кредитах коливалися в діапазоні 25-35% річних. Це відбувалося на тлі зростання тижневих обсягів виданих кредитів (у січні) і їх стабілізації на рівні 7-8 млрд. рублів в лютому. Крім того, на початку 1998 року з 78,5% (у січні) до 86,6% (у лютому) зросла частка одноденних кредитів. Зміна в структурі наданих кредитів відбулося, головним чином, за рахунок частки триденних кредитів.
Валютний ринок. Подія, що сталася в кінці 1997 р. - початку 1998 р. істотний тиск на національну валюту змусило Центральний банк РФ коригувати темпи зростання офіційного обмінного курсу долара. Скорочення чистих міжнародних резервів з 17,8 млрд. доларів до 16,5 млрд. доларів (на 7,9%) за перші півтора місяці 1998 р. було викликане масованими інтервенціями ЦБ РФ з метою відновлення прийнятного рівноваги як на терміновому, так і на спот-ринку, зруйнованого черговим витком кризи на ринку державних цінних паперів, що спричинило за собою зростання попиту на валюту.
У грудні 1997 р. офіційний обмінний курс долара збільшився з 5917 руб. / $ До 5960 руб. / $, Тобто на 0,73%, що відповідає 9,08% в перерахунку на рік. У січні 1998 року темпи девальвації рубля виросли в півтора рази. Так, у січні офіційний курс долара збільшиться з 5,960 руб. / $ До 6,023 руб. / $, Тобто на 1,06%. Це відповідає 13,45% річних. На ММВБ курс долара виріс з 5,998 руб. / $ До 6,045 руб. / $, Тобто на 0,78% (9,82% на рік). У лютому 1998 р. тиск на рубль ослабло і темпи зростання обмінного курсу долара знизилися до рівня кінця 1997 р. Офіційний курс долара в лютому виріс з 6,023 руб. / $ До 6,070 руб. / $, Тобто на 0,78% (9,78% річних). Незважаючи на значні коливання протягом місяця, обмінний курсу долара на ММВБ в кінці лютого був зафіксований на рівні 6,045 руб. / $, Що відповідає курсу на кінець січня. Подальша динаміка обмінного курсу долара буде перебувати в певній залежності від накопичення ЦБ РФ чистих міжнародних резервів. Їх очікуваний вихід на докризовий рівень в другому кварталі 1998 року буде означати початок зниження темпів девальвації рубля. Такий розвиток подій може в черговий раз зробити форвардні котирування по долару США суттєво переоціненими.
У кінці січня - початку лютого 1998 р. курс рубль / марка відбив значні коливання німецької марки до долара США і інших провідних світових валют. Причиною для цього послужили очікування підвищення Бундесбанком облікової ставки. Однак рішення не було прийнято і курс марки дещо знизився, не досягнувши при цьому січневого рівня.
У січні 1998 року офіційний курс німецької марки по відношенню до російського рубля знизився з 3,3609 грн. / DM до 3,3536 грн. / DM, що відповідає -0,22% або -2,58% в перерахунку на рік. На ММВБ марка зросла з 3345 руб. / DM до 3350 руб. / DM (0,15% на місяць або 1,81% на рік). У лютому офіційний курс рубль / марка знизився до 3,3407 грн. / DM. Це відповідає -0,38% на місяць або -4,52% в перерахунку на рік. На ММВБ курс марки наприкінці лютого склав 3,3449 грн. / DM. Таким чином, за місяць зменшення курсу склало 0,15% або 1,81% у перерахунку на рік.
Сумарний брутто-оборот валютного сектору на ММВБ по долару США і німецької марки в січні 1998 року склав 9437,6 і 127,1 млн. деномінованих рублів відповідно. У лютому 1998 р. брутто-оборот валютного сектору на ММВБ дещо знизився: по долару США він склав 6892,1 млн. рублів, а за німецької марки - близько 76,9 млн. рублів.
Таблиця 1.1
Індикатори фінансових ринків
| місяць | Жовтень | Листопад | Грудень | Січень | Лютий |
| місячна інфляція | 0,2% | 0,6% | 1,0% | 1,5% | 1,0% |
| розрахункова річна інфляція за тенденцією цього місяця | 2,43% | 7,44% | 12,68% | 19,56% | 12,68% |
| ставка рефінансування ЦБ РФ | 21% | 28% | 28% | 28% | 39% |
| аукціонна ставка по ДКО (на кінець місяця) | 19,91% | 28,20% | 33,55% | 41,38% | 32,25% |
| аукціонна ставка по ОФЗ (на кінець місяця) | 18,81% | 25,67% | 25,67% | 31,44% | 35,49% |
| аукціонна ставка за ОГСЗ (на кінець місяця) | 19,00% | 19,00% | 19,00% | 19,00% | 19,80% |
| дохідність до погашення випусків ДКО (% на рік) з термінами | |||||
| менше 1 місяця | 21,49% | 14,45% | 30,98% | 29,57% | 29% |
| 1-6 місяці | 19,71% | 23,00% | 36,19% | 33,02% | 33% |
| більше 6 місяців | 18,44% | 24,93% | 31,94% | 34,18% | 37% |
| середня ставка по всіх випусках | 19,60% | 22,37% | 33,82% | 32,63% | 35% |
| середня по всіх випусках прибутковість до погашення ОФЗ (% на рік) | 21,67% | 30,82% | 36,29% | 33,30% | 38% |
| оборот ринку ГКО-ОФЗ за місяць (млрд. руб.) | 81660 | 91882 | 52488 | 42733 | 62000 |
| ставка МБК-INSTAR (% на рік на кін. міс.) по кредитах на: | |||||
| 1 день | 6,57% | 21,47% | 36,13% | 27,97% | 28,0% |
| 1 тиждень | 20,45% | 25,88% | 33,93% | 28,00% | 29,0% |
| 2 тижні | 25,00% | 30,00% | 36,00% | 33,00% | 32,0% |
| 1 місяць | 22,00% | 24,00% | 28,00% | 36,15% | 35,0% |
| оборот ринку МБК за місяць (млрд. Руб.) | 100262 | 109866 | 83258 | 31362 | 34000 |
| курс USD на кінець місяця на ММВБ (грн.) | 5887 | 5917 | 5960 | 6,023 | 6,070 |
| курс DM на кінець місяця на ММВБ (грн.) | 3414 | 3457 | 3361 | 3,3536 | 3,3407 |
| середній темп росту курсу USD за місяць по тенденції (% на рік) | 5,67% | 6,29% | 9,08% | 13,45% | 9,78% |
| середній темп зростання курсу DM за місяць по тенденції (% на рік) | 36,31% | -14,38% | 1,56% | -2,58% | -4,52% |
| сумарний брутто-оборот по USD і DM на ММВБ за місяць (млрд. руб.) | 3077 | 4099 | 10234 | 9564,7 | 6980 |
| оборот фондового ринку в РТС за місяць (млн. Доларів США): | 2693 | 926 | 1240 | 1269 | 1150 |
| зміна індексу РТС-1 за місяць (%) | -15,3% | -22,2% | 20,81% | -28,35% | 8,87% |
Інвестиції в реальний сектор економіки
У 1997 р. в умовах загострення кризи бюджетної системи та реалізації жорсткої фінансово-кредитної політики, незважаючи на вжиті заходи щодо перегляду податкових пільг на користь стимулювання виробничих інвестицій в основний капітал призупинення спаду ділової активності в капітальному будівництві не сталося.Таблиця 1.2
Динаміка інвестицій в основний капітал в 1997 році у% до відповідного періоду попереднього року
| I квартал | II квартал | III квартал | IV квартал | 1997 рік у% до 1996 | |
| Інвестиції в основний капітал | 91,2 | 91,7 | 97,8 | 101,3 | 94,5 |
| в тому числі по об'єктах: | |||||
| виробничого призначення | 98,1 | 96,0 | 102,8 | 102,2 | 98,5 |
| невиробничого призначення | 80,3 | 85,0 | 89,6 | 95,5 | 88,1 |
| Введення житлових будинків | 89,6 | 80,3 | 110,4 | 98,1 | 100,0 |
Високі інвестиційні ризики обмежують можливості використання потенціалу приватних вітчизняних та іноземних інвестицій для розвитку російської економіки. Негативно впливає на зміну інвестиційного клімату відсутність достовірної інформації про виробничу і фінансової діяльності підприємств.
На ринку капіталу домінує недержавний сектор економіки на частку якого припадає понад 4 / 5 загального обсягу інвестицій в національну економіку.
З формуванням нової інституційної структури спостерігається зміна структури інвестицій в основний капітал за джерелами фінансування. Частка позабюджетних коштів у структурі інвестицій в основний капітал в 1997 р. досягла 88%, проти 65,7% у 1993 р. Характерною особливістю зміни структури позабюджетних джерел фінансування інвестицій є стійке підвищення частки коштів спільних підприємств та індивідуальних забудовників. У структурі джерел фінансування інвестицій в основний капітал систематично знижується частка бюджетних коштів, при цьому співвідношення федерального бюджету і бюджетів суб'єктів федерації і місцевих бюджетів змінюються у бік підвищення ролі і значення останніх. Якщо в 1992 р. кошти бюджетів суб'єктів Федерації і місцевих бюджетів становили 38% у загальному обсязі фінансування інвестицій з консолідованого бюджету, то 1996-1997 рр.. їх частка перевищила 50%.
З реструктуризацією виробництва посилюється диференціація підприємств за фінансовими показниками. Реальні обсяги коштів підприємств, що використовуються на інвестиційні цілі, знижуються в зв'язку зі складним фінансовим становищем більшості підприємств і зростанням числа збиткових виробництв. Зниження рентабельності виробництва зумовило зменшення частки прибутку в джерелах фінансування інвестицій з 16,2% у 1996 р. до 15,7% (за попередньою оцінкою) в 1997 р.
У 1997 р. продовжувалося збереження тенденції підвищення частки інвестицій у будівництво об'єктів виробничого призначення, що намітилася ще в 1995р. На будівництво, розширення, реконструкцію і технічне переозброєння виробничих об'єктів у 1997 р. було використано 263500 млрд. руб., що становить 64,4% в загальному обсязі проти 61,7% в 1996 р. При зниженні загального обсягу інвестицій в порівнянні з минулим роком на 5,5%, інвестиції у виробниче будівництво скоротилися на 1,5%, а в III кварталі 1997 р. вперше за останні п'ять років було досягнуто їх зростання на 2,8% в порівнянні з III кварталом 1996
У структурі інвестицій в основний капітал у виробничі об'єкти в поточному році продовжує підвищуватися частка вкладень в паливно-енергетичний комплекс. За попередніми даними на інвестиції в нафтогазові галузі була спрямована чи не п'ята частина всіх інвестицій в російську економіку проте становище в галузі не покращується. Безумовно, позитивним явищем для російської економіки є посилення інтенсивності вкладень в галузі інфраструктури, зокрема з транспорт і зв'язок.
Основним джерелом фінансування інвестицій є власні кошти підприємств і позикові ресурси. У більшості випадків інвестиційна діяльність у поточному році обмежилася залученням у виробництво резервних потужностей. Реальні обсяги коштів підприємств, що використовуються на інвестиційні цілі, знижуються в зв'язку зі складним фінансовим становищем більшості підприємств і зростанням числа збиткових виробництв.
В даний час підприємства проявляють велику обачність при прийнятті інвестиційних рішень, ніж це спостерігалося напередодні і на першому етапі реформи. Пріоритети діяльності зміщуються від простого нарощування масштабів виробництва дослідженню тенденцій зміни попиту і формування ринку збуту.
Аналіз інвестиційної діяльності дозволяє зробити висновок, що інвестори недооцінюють реальних і потенційних можливостей і стратегічної вигоди від вкладень в майбутнє економічне зростання. Безумовно позитивний вплив на формування сприятливого інвестиційного клімату в майбутньому 1998 може надати проведення раціональної виваженої політики на фондовому ринку, що забезпечує відновлення балансу інтересів фінансового та реального секторів економіки.
Кон'юнктура промисловості
Обсяг платоспроможного попиту на продукцію основної частини підприємств (62%) останні три місяці стабілізувався. Однак негативні значення балансу відповідей (зростання-зниження) говорять про те, що в цілому по промисловості попит продовжує знижуватися. У січні попит ріс тільки в кольоровій металургії. В інших галузях попит скорочувався, причому найбільш інтенсивно - у будівництві та харчової промисловості.У січні 1998 р. промислової продукції було вироблено менше, ніж у грудні - баланс відповідей став негативним. Січневе зниження випуску підприємствами прогнозувалося: листопадові і грудневі очікування були самими песимістичними в минулому році. Зростання виробництва в січні зареєстрований тільки в металургії.
Оцінки випуску явно демонструють сезонний характер січневого спаду. Частка відповідей "нижче норми" навіть знизилася до 77% і виявилася кращою для останніх 50 місяців.
Відчутне падіння випуску в січні після кількох місяців зростання вплинуло на оцінки запасів готової продукції. Вперше за останні 14 місяців у промисловості отримано більше повідомлень про надлишкові запаси (баланс +2%). Відповіді про нестачу запасів переважають лише в кольоровій металургії, легкої та харчової галузях. Погіршення оцінок запасів відбувалося при зберігається зниження їх обсягів - баланс (зростання-зниження) залишається негативним вже сьомий квартал поспіль. У січні обсяги запасів зменшилися у всіх галузях, крім будівельній індустрії.
З травня 1997 р. не менше 80% підприємств повідомляє про незмінність своїх цін. Баланс відповідей інших позитивний, але незначно відрізняється від нуля - повідомлення про збільшення цін майже врівноважуються повідомленнями про їх зниження. У січні абсолютне зниження цін (негативний баланс) зареєстровано в кольоровій металургії, будівельній індустрії та деревообробної промисловості.
Скорочення обсягів запасів готової продукції в найближчі місяці в промисловості продовжиться. Особливо інтенсивно цей процес буде відбуватися в чорній металургії та деревообробці. Збільшення обсягів можливо в будіндустрії, машинобудівної та легкої галузях.
Таким чином, негативні тенденції російської економіки виражаються як в динаміці реального виробництва, так і в динаміці фондових індексів. Однак, уповільнення спаду і намітилися перспективи зростання є, на наш погляд, позитивними передумовами розвитку економіки.
У ситуації, що склалася одним з ключових питань управління є правильний розподіл інвестиційних ресурсів між різними видами інвестиційних цінностей. У зв'язку з цим, формування інвестиційної стратегії і проводять у її рамках процес інвестування повинні бути підпорядковані жорстким вимогам стратегії управління фінансами корпорації.
1.3. Стратегія управління фінансами корпорації
Структура системи управління корпоративними фінансами
Система управління корпоративними фінансами являє собою сукупність двох підсистем: керуючої і керованої. Однак, зважаючи на складну організаційної структури самої корпорації структура взаємозв'язків в системі управління фінансами корпорації досить різноманітна. У зв'язку з цим вимагає уточнення поняття управління. Управління - процес вироблення і здійснення керуючих впливів керуючої підсистемою корпорації [24].Керуючий вплив - цілеспрямований вплив на керовану підсистему для досягнення поставленої мети управління. Вироблення керуючих впливів включає збір, обробку, передачу необхідної інформації, прийняття рішень.
Специфіка корпоративного управління полягає в тому, що керована підсистема являє собою, як правило, сукупність незалежних один від одного підприємств, які взаємодіють між собою для досягнення стратегічних цілей корпорації. Особливість даної взаємодії полягає в тому, що кожне підприємство сукупності є невід'ємною її частиною, що дозволяє розглядати сукупність як єдине ціле при здійсненні процесу управління. Оскільки операції розподілені між підприємствами, підприємства можна розташувати в порядку виконання операцій з переробки сировини таким чином, що продукція попереднього є сировиною для наступного. Впорядковані таким чином підприємства являють собою технологічний ланцюжок.
Таким чином, технологічний ланцюжок (ТЦ) - впорядкована в порядку виконання операцій з переробки сировини сукупність господарюючих об'єктів, що здійснюють виробничу діяльність із виготовлення кінцевого продукту ТЦ в рамках повного технологічного циклу.
Цілі об'єднання підприємств у корпорації:
1. Підвищення ефективності функціонування корпорації за рахунок того, що кожен з її учасників зацікавлений у кінцевому результаті.
2. Можливість більш швидкого отримання коштів для здійснення виробничої програми. Оскільки процес контролю з боку фінансових інститутів (кредиторів) полягає тільки у контролі за діяльністю керуючої компанії.
Для держави створення корпоративних холдингів вигідно тим, що дозволяє підвищити бюджетну ефективність, за рахунок підвищення збирання податків [36]. Також створення ТЦ дозволяє позбутися від кризи неплатежів, оскільки витрати підприємств-учасників ТЦ об'єднуються і в кінцевому підсумку гасяться за рахунок споживача кінцевого продукту ТЦ.
Таким чином, ТЦ і корпорація - це об'єднання підприємств, для яких в даний час дуже гостро стоїть проблема управління. Для здійснення процесу управління керівництву корпорації, по-перше, необхідно чітко уявляти собі, наскільки ефективно взаємодіють підприємства в рамках корпорації, по-друге, необхідно на кожному етапі відстежувати і виявляти вузькі місця в технологічному циклі. Структура управління корпорацією представлена на мал. 1.4 [34].
Кожен з департаментів виконує власні функції в корпорації:
Виробничий департамент - виконує функції управління виробництвом, а Комерційний департамент - функції управління збутом в рамках, відведених виробничим планом, складеним у відповідності зі стратегією функціонування корпорації.
КЕРУЮЧА КОМПАНІЯ |
Виробничий департамент |
Фінансовий департамент |
Юридичний департамент |
Комерційний департамент |
Аналітичне управління |
Оперативне управління |
Відділ статистики |
Відділ грошового регулювання |
Економічний відділ |
Зовнішньоекономічний відділ |
Відділ планування |
Виробниче підприємство № 1 |
Підприємство збуту № 1 |
Підприємство збуту № N |
Виробниче підприємство № N |
......... |
......... |
Рис. 1.4. Структура керуючої компанії
Юридичний департамент - розробляє нормативні документи і додаткові зміни в статуті корпорації, контролює виконання статутних положень, займається складанням договорів (про спільну діяльність, про видачу кредиту і т.д.).
У процесі управління бульшее увагу слід приділяти Фінансовому департаменту, який є основним департаментом у керуючої компанії.
У фінансовий департамент входять:
¨ відділ статистики, який виконує роботу з накопичення та аналізу статистичної інформації, надання інформаційно-довідкових послуг;
¨ економічний відділ, який займається підготовкою звітів про діяльність корпорації, аналізом фінансового стану підприємств-учасників;
¨ відділ планування, здійснює планування виробництва відповідно до стратегії функціонування корпорації, планування ефективності діяльності підприємств-учасників корпорації, а також корпорації в цілому, складання інвестиційних проектів.
¨ відділ грошового регулювання, що займається розподілом прибутку в рамках спільної діяльності підприємств-учасників корпорації, розподілом кредитних ресурсів;
¨ зовнішньоекономічний відділ, що відповідає за встановлення зовнішньоекономічних зв'язків, складання зовнішньоторговельних контрактів.
Об'єднавши функції вищеперелічених департаментів можна сказати, що в обов'язки керуючої компанії входить: планування виробництва, мотивація, контроль, визначення стратегії, збір інформації про функціонування інших підприємств, взаємодія з фіскальними органами, розподіл прибутку в рамках технологічного ланцюжка.
Для складних організаційних структур, таких як корпорація, система керування являє собою замкнутий процес (рис. 1.5) [24].
Як правило, управління корпорацією побудовано за принципом федеративного устрою. Вище керівництво корпорації визначає політику в цілому, а керівники підприємств політику діяльності свого підприємства у відповідності з політикою та інтересами корпорації. Корпорація, у свою чергу, виступає єдиною юридичною особою перед державою, (наприклад, єдиним платником податків).
Планування |
Організація |
Мотивація |
Контроль |
Рис. 1.5. Процес управління
Оскільки кожна корпорація має певні цілі функціонування, управління повинне вестися у відповідності з цими цілями. Етапи управління по цілях представлені на рис. 1.6 [23].
Вироблення цілей |
Планування дій |
Перевірка і оцінка роботи |
Коригувальні заходи |
Рис. 1.6. Етапи процесу управління за цілями
У той же час управління корпорацією ускладнене тим, що інформація, яка необхідна для контролю за діяльністю всіх підприємств-учасників, найчастіше неоднорідна, а також тим, що часом неможливо отримати повну інформацію про функціонування всіх підприємств в конкретний момент часу.
Для ефективного здійснення процесу управління керуюча компанія повинна визначити і погодити з підпорядкованими підприємствами перелік і обсяг інформації про функціонування кожного підприємства, що надається підприємствами-учасниками керуючої компанії.
Перелік і обсяг повинні містити достатню кількість інформації для отримання повної і достовірної картини про ситуацію на підприємстві.
Фінансова стратегія корпорації
У рамках фінансової діяльності будь-якого господарюючого суб'єкта [2] неодмінно виникають дві равноважние завдання:1. Завдання залучення ресурсів для здійснення господарської діяльності.
Залучені ресурси складаються з [37, 39]:
¨ акціонерного капіталу (ресурсів, одержуваних на відносно невизначений термін з умовою виплати винагороди інвестору у вигляді дивідендів);
¨ позичкового капіталу (ресурсів, одержуваних у спеціалізованих кредитно-фінансових інститутів на основі терміновості, зворотності і платності);
¨ кредиторської заборгованості (ресурсів, одержуваних у партнерів по бізнесу і держави у вигляді відстрочок по платежах та авансів);
¨ реінвестованого прибутку і фондів (ресурсів, одержуваних в результаті успішної комерційної діяльності самого господарюючого суспільства, амортизаційних відрахувань).
Господарюючий суб'єкт для залучення ресурсів виходить на позичковий ринок капіталів, на якому відбувається кругообіг пропонованих до розміщення ресурсів. Оскільки обсяг пропонованих ресурсів істотно менше ніж обсяг попиту на них, неминуче виникає конкурентна боротьба за найбільш дешеві ресурси. Потенційні вкладники порівнюють потенційні об'єкти вкладення коштів, вивчають їх інвестиційну привабливість і т. д.
Таким чином, інвестиційна привабливість господарюючого суб'єкта - це сукупність характеристик, що дозволяє інвестору оцінити наскільки той чи інший об'єкт інвестицій привабливішою від інших. У результаті виникає завдання поліпшення інвестиційної привабливості корпорації як у короткостроковому так і в довгостроковому періоді. У зв'язку з цим, вищому керівництву необхідно сформувати кредитну стратегію, основним завданням якої стала б оптимізація показників інвестиційної привабливості.
З іншого боку в безпосередньому зв'язку з першим завданням перед корпорацією незмінно виникає друга.
2. Задача розподілу отриманих ресурсів (інвестування).
Інвестиції діляться на [10]:
¨ реальні (ресурси спрямовуються у виробничі процеси);
¨ фінансові (ресурси спрямовуються на придбання фінансових інструментів: емісійних та похідних цінних паперів, об'єктів тезаврації, банківських депозитів);
¨ інтелектуальні інвестиції (підготовка фахівців на курсах, передача досвіду, вкладення в розробку технологій).
Для оцінки інвестиційних можливостей необхідно дослідити кредитоспроможність, яка представляє собою сукупність характеристик, що дозволяють оцінити інвестиційний потенціал корпорації.
Інвестиційну привабливість і кредитоспроможність підприємств корпорації можна представити як основні складові її фінансового потенціалу (рис. 1.7) [9, 20].
Домашні господарства (Фізичні особи) Ділові підприємства Держава Державні установи Фінансові інститути Закордон |
Домашні господарства (Фізичні особи) Ділові підприємства Держава Державні установи Фінансові інститути Закордон |
Сектора, що відчувають нестачу фінансових ресурсів |
Перерозподіл фінансових ресурсів |
Пропозиція капіталу (попит на зобов'язання) |
Сектора, мають надлишок фінансових ресурсів |
Аналіз інвестиційної привабливості |
Аналіз кредитоспроможності |
Рис. 1.7. Система аналізу фінансового потенціалу суб'єктів фінансової системи
Оскільки обсяг інвестиційних ресурсів суб'єкта обмежений, а потенційні об'єкти інвестицій володіють різною інвестиційною привабливістю, суспільству необхідно оптимально розподіляти свої інвестиційні ресурси. У зв'язку з цим виникає необхідність формування інвестиційної стратегії корпорації.
У сукупності інвестиційна стратегія і кредитна стратегія складають фінансову стратегію корпорації (рис. 1.8) [15].
Стратегія являє собою детальний всебічний комплексний план, призначений для того, щоб забезпечити здійснення місії корпорації і досягнення її цілей [24].
Оскільки корпорація представляє собою сукупність господарюючих суб'єктів, що функціонують у різних сферах економіки, за доцільне структурувати підрозділу корпорації по цілям і завданням, які вони виконують в рамках групи [33].
Фінанси корпорації |
Кредитна стратегія |
Інвестиційна стратегія |
Аналіз напрямків покращення інвестиційної привабливості |
Аналіз напрямків поліпшення кредитоспроможності |
Оцінка необхідного сукупного обсягу фінансування |
Оцінка обсягів інвестиційних ресурсів |
Визначення обсягу власних фінансових джерел |
Визначення виду інвестиційного портфеля |
Узагальнення кредитних альтернатив фінансового ринку |
Узагальнення інвестиційних альтернатив |
Здійснення запозичень |
Здійснення інвестицій |
Рис. 1.8. Фінансова стратегія корпорації
На підставі такого розподілу функцій розробка фінансової стратегії грунтується на сукупності фінансових функцій підрозділів корпорації (рис. 1.9).
Корпорація |
Маркетинг |
Фінанси, кредит і страхування |
Виробництво |
· Прогноз витрат на збут · Прогноз обсягів виробництва · Прогноз витрат на виробництво · Прогноз витрат на рекламу |
· Кредитування виробництва · Операції на фінансовому ринку · Страхування ризиків · Розрахунково-касове обслуговування · Депозитарне обслуговування |
· Формування прибутку від виробничої діяльності · Емісія цінних паперів · Поліпшення інвестиційної привабливості · Оптимізація кредиторської заборгованості |
Рис. 1.9. Фінансові функції підрозділів корпорації
Процес розробки стратегії включає кілька етапів [3, 19]:
1. Оцінка довгострокових перспектив.
2. Прогноз розвитку.
3. Усвідомлення мети.
4. Аналіз сильних і слабких сторін.
5. Узагальнення стратегічних альтернатив.
6. Розробка критеріїв оптимізації.
7. Вибір оптимальної стратегії.
8. Планування заходів.
Після вироблення загальної фінансової стратегії корпорації спеціальні підрозділи у відповідності зі стратегією корпорації, а також відповідно до стану фінансового ринку розробляють інвестиційну і кредитну стратегії корпорації. Такий підхід дозволяє, з одного боку, "діректіровать" діяльність підрозділів, тобто направити різні аспекти діяльності корпорації в єдине русло (директриса або вектор) відповідно до місії корпорації, а з іншого боку, гнучка і продумана фінансова стратегія дозволяє вищому менеджменту корпорації планувати розвиток інших напрямків діяльності.
Висновки
Сучасна реальність обгрунтовує обов'язковість наявності декількох принципових умов для успішного функціонування корпорації: розвиненість економіки, освоєний населенням підприємництво, співіснування різних форм власності (що захищаються державою і шанованих населенням), достатня кількість професійних керуючих (менеджерів).На різних етапах розвитку економіки Росії закладалися передумови створення ефективної корпоративної середовища, але в той же час виникали певні суперечності в системах корпоративного управління, з якими доводиться мати справу на практиці і в даний час.
На ринку капіталу домінує недержавний сектор економіки на частку якого припадає понад 4 / 5 загального обсягу інвестицій в національну економіку.
Основним джерелом фінансування інвестицій є власні кошти підприємств і позикові ресурси. У більшості випадків інвестиційна діяльність у поточному році обмежилася залученням у виробництво резервних потужностей. Реальні обсяги коштів підприємств, що використовуються на інвестиційні цілі, знижуються в зв'язку зі складним фінансовим становищем більшості підприємств і зростанням числа збиткових виробництв.
Для ефективного здійснення процесу управління керуюча компанія повинна визначити і погодити з підпорядкованими підприємствами перелік і обсяг інформації про функціонування кожного підприємства, що надається підприємствами-учасниками керуючої компанії.
У рамках фінансової діяльності корпорації неодмінно виникають дві равноважние завдання:
1. Завдання залучення ресурсів для здійснення господарської діяльності.
2. Задача розподілу отриманих ресурсів (інвестування).
Інвестиційну привабливість і кредитоспроможність підприємств корпорації можна представити як основні складові фінансового потенціалу корпорації.
Стратегія являє собою детальний всебічний комплексний план, призначений для того, щоб забезпечити здійснення місії суспільства та досягнення його цілей.
2. методологія формування Інвестиційної стратегії корпорації
Як і будь-який інший процес, підлеглий досягнення певної мети, інвестиційний процес потребує в управлінні. Для цього інвестиційний процес корпорації будується на основі інвестиційної стратегії, яка розробляється з використанням різних фінансово-економічних методів, які в сукупності становлять науково-фінансову методологію формування інвестиційної стратегії корпорації.Науково-фінансова методологія являє собою систему загальних правил (принципів), а також спеціальних прийомів і методів економічного дослідження. Вони складають теоретичну базу теорії фінансів. Тобто, дослідження інвестиційної стратегії корпорації необхідно проводити тільки у зв'язку з головними цілями функціонування корпорації.
Таким чином, інвестиційна стратегія корпорації розробляється відповідно до цілей її функціонування, в зв'язку з цим всі корпоративні інвестиції повинні розглядатися як один з основних способів досягнення головної мети корпорації (рис. 2.1).
КОРПОРАЦІЯ |
Управляюча компанія |
Мета корпорації - приріст капіталу |
Спосіб досягнення мети - корпоративні інвестиції |
Інвестиційний процес - інвестиційна стратегія |
Рис. 2.1. Необхідність розробки інвестиційної стратегії
Опис інвестиційної стратегії як і будь-якого багатогранного поняття не вичерпується лише простим визначенням. Інвестиційна стратегія, на нашу думку, є структурованою сукупністю кількох взаємозалежних аспектів, таких як: інституційний, економічний, нормативно-правової, інформаційно-аналітичний та інші (рис. 2.2).
Інвестиційна стратегія |
Нормативно-правовий аспект |
Економічний аспект |
Інстітуціональ-ний аспект |
Інформаційно-аналітичний аспект |
- Напрями інформаційного обміну |
Рис. 2.2. Інвестиційна стратегія як система
Інституційний аспект інвестиційної стратегії являє собою сукупність таких основних складових частин як: види інвестицій, інвестиційний портфель, ризики. У рамках інституційного аспекту виділяються основні керовані підсистеми, існуючі в корпоративних інвестицій (рис. 2.3).
Нормативно-правовий аспект інвестиційної стратегії складається з таких основних частин: по-перше, законодавчі та інші нормативні правові акти держави, що утворюють юридичну основу і формують фіскальну середу, в рамках яких корпорація формує інвестиційну стратегію і здійснює інвестиційний процес, по-друге, облікова політика корпорації, внутрішні регулюючі документи, які дозволяють забезпечувати єдиний інвестиційний процес в рамках підрозділів корпорації.
Інституційний аспект |
Ризики |
Види інвестицій |
Інвестиційний портфель |
Стратегія поглинання |
Портфельна стратегія |
Стратегія ризику |
Рис. 2.3. Структура інституційного аспекту інвестиційної стратегії
Економічний аспект - сукупність економічних частин інвестиційної стратегії, до яких належать: система економічних показників для оцінки інвестиційної стратегії, управління, фінансування інвестиційного процесу. У рамках економічного аспекту виділяються основні методи, критерії та цілі інвестиційної стратегії (рис. 2.4).
Інформаційно-аналітичний аспект інвестиційної стратегії являє собою систему обробки інформації (СОІ), що складається з наступних частин: підсистема збору і сортування інформації, підсистема зберігання інформації, підсистема пошуку, підсистема аналізу інформації. СОІ є базисом оперативного інформаційного обміну в рамках корпоративної інвестиційної стратегії, дозволяє оперативно реагувати на зміни в юридичних засадах і фіскальної середовищі, прогнозувати економічні перспективи ринків і планувати зміни в межах інституційного аспекту і коригувати основні частини економічного аспекту інвестиційної стратегії.
Економічний аспект |
Фінансування інвестиційного процесу |
Процес управління |
джерела фінансування; залучення фінансування; |
показники структури; показники обсягу; показники динаміки; показники ефективності інвестицій; критерії управління |
Рис. 2.4. Структура економічного аспекту інвестиційної стратегії
Таким чином, інвестиційна стратегія - єдина високоінтегрованих система, що складається з різних аспектів, нерозривно пов'язаних між собою для досягнення головної мети корпорації (рис. 2.1). Розглянемо більш детально основні аспекти інвестиційної стратегії корпорації.
2.1. Інвестиційний портфель
Складові інвестиційного портфеля
Сучасний процес інвестування представляє собою придбання інвестором різних активів. Активи, придбані в процесі інвестування, в подальшому для зручності будемо називати інвестиційними цінностями. Відповідно до прийнятих у світовій практиці положень будь-яка сукупність інвестиційних цінностей, що знаходяться у власності одного інвестора називається інвестиційним портфелем [38]. Його складовими є так звані елементи інвестиційного портфеля, що представляють собою інвестиційні цінності різних видів. Кожен вид інвестицій має власні відмінні риси, але перед тим, як охарактеризувати види інвестицій в цілому, на нашу думку, необхідно класифікувати інвестиційні цінності відповідно до видів інвестицій наступним чином:¨ за ступенем матеріалізації: матеріальні, нематеріальні;
¨ по віддаленості повернення вкладених коштів: короткострокові, середньострокові і довгострокові;
¨ за ступенем ризику: високого ризику, середнього ризику, низького ризику;
¨ за обсягом необхідних інвестиційних ресурсів: дорогі, середньої вартості, дешеві;
¨ щодо цільового використання: спекулятивні, прямої участі;
Розглянемо види класифікації більш детально.
Ступінь матеріалізації як виявляється з її назви дозволяє розрізняти такі інвестиційні цінності: права, технології, інтелектуальний потенціал персоналу - як нематеріальні інвестиційні цінності - з одного боку, і нерухомість, устаткування - як матеріальні інвестиційні цінності - з іншого.
Віддаленість повернення вкладених коштів - показник, що дозволяє з певною ймовірністю прогнозувати термін повернення коштів і, як наслідок, формувати план фінансових потоків корпорації.
Ступінь ризику дозволяє інвестору встановлювати прийнятну плату за ризик або певний рівень доходу при вкладенні в конкретну інвестиційну цінність. Причому, високо інвестиції як правило називаються венчуром; інвестиції середнього ризику - це найбільш поширена і численна група, до якої відносяться практично всі корпоративні цінні папери, типові інвестиційні проекти, а також інвестиції в перепідготовку персоналу; низькоризикованих інвестиційні цінності: державні цінні папери, об'єкти тезаврації та ін
Розрахунок обсягу необхідних інвестиційних ресурсів проводиться на етапі оцінки інвестиційних можливостей інвестора. Він дозволяє на попередньому етапі розділити об'єкти на прийнятні для інвестицій і неприйнятні за обсягами необхідних ресурсів для конкретного інвестора.
Цільове використання інвестиційних цінностей може бути охарактеризоване наступним чином. Спекулятивні інвестиційні цінності використовуються для перепродажу. У цьому випадку набувається інвестиційна цінність і утримується в руках інвестора як завгодно довгий термін, після закінчення якого вона може бути продана за ціною, вищою, ніж ціна придбання (наприклад, акції підприємств - блакитних фішок). При цьому інвестор не бере безпосередньої участі у зміні ринкової вартості даної інвестиційної цінності. З іншого боку, інвестиційні цінності прямої участі дозволяють інвесторові впливати на зміну їх ринкової вартості (власний інвестиційний проект, акції дочірніх підприємств і т. д.).
Розглянута класифікація є загальною для всіх видів інвестицій, тому використання її для цілей управління інвестиційним портфелем корпорації представляється доцільним. У той же час, крім великої різноманітності самих інвестиційних інструментів, привабливих для корпоративних інвестицій, на ринку присутні різновиди інвестиційних можливостей і за видами інвестицій.
Об'єкти реальних інвестицій (капіталовкладень) можуть бути різними за характером. Типовим об'єктом капіталовкладень можуть бути витрати на земельні ділянки, будівлі, обладнання. Крім витрат на різного роду придбання інвестору доводиться також виконувати інші численні витрати, які дають прибуток лише через тривалий період часу. Такими реальними витратами є, наприклад, інвестиції в удосконалювання продукції, довгострокову рекламу, збутову мережу, реорганізацію підприємства.
Основним завданням при виборі напрямку інвестування є визначення економічної ефективності вкладення коштів у інвестиційну цінність (об'єкт інвестицій). По кожному об'єкту доцільно складати окремий інвестиційний план.
Отже, об'єктами реальних інвестицій є [2]:
1. Будуються, реконструюються або розгортаються підприємства, будівлі, споруди (основні фонди).
2. Програми федерального, регіонального чи іншого рівня.
Реальні інвестиції можуть охоплювати як повний науково-технічний і виробничий цикл створення продукції (ресурсу, послуги), так і його елементи (стадії): розширення або реконструкція діючого виробництва, організація нового виробництва або випуск нової продукції, утилізація і т. д.
Об'єкти реальних інвестицій класифікуються за:
¨ обсягами інвестицій;
¨ спрямованості проекту;
¨ характером і змістом інвестиційного циклу;
¨ характером і ступеня участі держави;
¨ ефективності використання вкладених коштів.
Виділяють такі форми реальних інвестицій:
1. Грошові кошти та їх еквіваленти.
2. Земля.
3. Будівлі, споруди, машини і обладнання, вимірювальні й іспитові кошти, оснащення та інструмент, будь-яке інше майно, що використовується у виробництві і що має ліквідністю.
Об'єкти фінансових інвестицій можуть бути класифіковані наступним чином.
Цінні папери, до яких відповідно до ст. 143 ГК РФ ставляться: державна облігація, облігація, вексель, чек, депозитний і ощадний сертифікати, банківська ощадна книжка на пред'явника, коносамент, акція, приватизаційні та інші документи, які Федеральними законами або відповідно до них віднесено до цінних паперів.
Також до об'єктів фінансових інвестицій належать об'єкти тезаврації, тобто, паперові гроші або золото, що накопичуються населенням з метою страхування заощаджень від інфляційного знецінення, а також під загрозою втрат в періоди політичних та економічних криз.
Об'єкти фінансових інвестицій можна класифікувати за кількома ознаками:
¨ за видом майнових вимог: боргові (облігації, векселі і т. д.), майнові (акції, об'єкти тезаврації і т. д.);
¨ за способом передачі прав: іменні (іменні векселі, іменні акції і т. д.), на пред'явника (ощадні книжки на пред'явника, грошові кошти);
¨ за ступенем упредметнення: матеріальні (золото, грошові кошти і т. д.), нематеріальні (бездокументарні цінні папери і т. д.).
До об'єктів інтелектуальних інвестицій відносяться: технології, кваліфікація співробітників, результати наукових досліджень.
Інвестиції в технології можна охарактеризувати як витрати на вдосконалення діючих, а також на розробку і впровадження нових виробничих процесів, причому виробничий процес у даному розрізі розуміється як опис сукупності дій з переділу сировини в готову продукцію.
Інвестиції в кваліфікацію співробітників можуть здійснюватися у вигляді витрат на навчання, підвищення кваліфікації, перекваліфікацію працівників [27].
Інвестиції в результати наукових досліджень являють собою витрати на проведення досліджень в інтересах інвестора, тобто витрати на оплату наукового звіту, що представляється на замовлення інвестора.
У зв'язку з цим, об'єкти інтелектуальних інвестицій можна класифікувати наступним чином:
¨ по терміновості оплати: оплачувані одноразово і періодично;
¨ за значенням: прикладні та фундаментальні.
Таким чином, крім загальної класифікації інвестиційних цінностей, можна класифікувати і кожен їх вид.
Структура портфеля
Головна мета інвестиційної стратегії корпорації полягає у формуванні інвестиційного портфеля, який представляє собою диверсифіковану сукупність вкладень у різні види активів (рис. 2.5). Портфель - зібрані воєдино різні інвестиційні цінності, службовці інструментом для досягнення конкретної інвестиційної мети інвестора.Формуючи портфель, інвестор виходить зі своїх "портфельних міркувань", які уявляю собою бажання власника коштів мати їх у такій формі й у такому місці, щоб вони були безпечними, ліквідними і високоприбутковими [11].
Тому, основними принципами формування інвестиційного портфеля є безпека і прибутковість вкладень, їх стабільне зростання, висока ліквідність. Під безпекою розуміються невразливість інвестицій від потрясінь на ринку інвестиційного капіталу і стабільність одержання доходу.
Інвестиційний портфель |
Реальні інвестиції |
Високоприбуткові, але високо |
Середньодохідних, але среднеріскованние |
Низькодохідні, але низькоризикованих |
Високоприбуткові, але високо |
Середньодохідних, але среднеріскованние |
Низькодохідні, але низькоризикованих |
Інтелектуальні інвестиції |
Високоприбуткові, але високо |
Середньодохідних, але среднеріскованние |
Низькодохідні, але низькоризикованих |
Рис. 2.5. Структура інвестиційного портфеля
Ліквідність інвестиційних цінностей - це їх здатність швидко і без втрат у ціні перетворюватися на готівку. Як правило, найбільш низькою ліквідністю має нерухомість.
Жодна з інвестиційних цінностей не володіє всіма перерахованими вище властивостями. Тому неминучий компроміс. Якщо цінний папір надійна, то дохідність буде низькою, тому що ті, хто віддає перевагу надійність, будуть пропонувати високу ціну. Головна мета при формуванні портфеля складається в досягненні найбільш оптимального сполучення між ризиком і доходом для інвестора. Іншими словами, відповідний набір інвестиційних інструментів покликаний знизити ризик втрат вкладника до мінімуму й одночасно збільшити його доход до максимуму.
Методом зниження ризику серйозних втрат служить диверсифікованість портфеля, тобто вкладення коштів у проекти і цінні папери з різними рівнями надійності та прибутковості. Ризик знижується, коли вкладені кошти розподіляються між безліччю різних видів вкладень. Диверсифікація зменшує ризик за рахунок того, що можливі невисокі доходи по одному елементу портфеля будуть компенсуватися високими доходами по іншому. Мінімізація ризику досягається за рахунок включення в портфель безлічі різних елементів, не пов'язаних тісно між собою, щоб уникнути синхронності циклічних коливань їхньої ділової активності [8].
Оптимальна кількість елементів портфеля залежить від можливостей інвестора, найбільш розповсюджена величина - від 8 до 20 різних елементів інвестиційного портфеля.
Функції корпорації з управління інвестиційним портфелем
Для цілей управління інвестиційний портфель - це сукупність як пов'язаних, так і не пов'язаних між собою елементів. До непов'язаним елементів відносяться інвестиційні цінності, походження яких не представляє собою пов'язаних подій (наприклад, золото та перепідготовка кадрів). З іншого боку, до пов'язаних елементів відносяться інвестиційні цінності, про які можна сказати, що вони походять з одного джерела (акції та облігації одного емітента, державні цінні папери різних видів).Управління портфелем являє собою процес реалізації певних зв'язків між всіма його елементами. З цих позицій поняття управління портфелем можна описати таким чином: управління портфелем - визначення, встановлення, регулювання і розвиток співвідношень між елементами портфеля, що забезпечують досягнення поставлених перед портфелем цілей [32].
На практиці успішність управління портфелем залежить від того, наскільки великі ресурси, що дозволяють досягти поставленої перед портфелем мети, і як вони використовуються. Як наслідок виникає проблема оптимального розміщення обмеженого обсягу ресурсів. Однак у загальному випадку проблема оптимального розподілу ресурсів між інвестиційними цінностями є частиною інвестиційної стратегії корпорації.
Управління є надзвичайно складним видом діяльності в будь-якій галузі народного господарства. Управління інвестиційним портфелем в цьому сенсі - не виняток. Оскільки процес формування та подальшої реструктуризації портфеля представляє не одномоментну, а розтягнуту в часі діяльність, то, на нашу думку, управління портфелем являє собою інвестиційний процес. У цьому принцип системності стосовно до управління інвестиційним процесом, тобто погляд на нього як на систему, цілком природний. Звідси випливає можливість декомпозиції і структуризації процесу управління інвестиційним портфелем.
При розгляді чи вивченні будь-яких процесів можна виділити ряд аспектів (підходів) до досліджуваного явища. Найбільш поширені з них: функціональний, динамічний, предметний.
Функціональний аспект відображає загальний підхід до проблеми управління і передбачає розгляд основних функцій управління (видів управлінської діяльності):
АНАЛІЗ МОЖЛИВОСТЕЙ, ПЛАНУВАННЯ, ОРГАНІЗАЦІЯ, МОТИВАЦІЯ, диспетчеризація, КОНТРОЛЬ, РЕГУЛЮВАННЯ.
Функції управління вважаються центральним поняттям: вони виконуються на всіх рівнях управлінської діяльності, в кожній фазі реалізації проекту, для всіх його процесів і керованих об'єктів (елементів).
Послідовність функцій управління утворює своєрідний цикл (рис. 2.6).
Аналіз стану портфеля потрібно, якщо необхідність втрутитися в інвестиційний цикл. З аналізу починається вся робота над портфелем, надалі аналізуються всі характеристики портфеля: ступінь матеріалізації, віддаленість повернення вкладених коштів, ступінь ризику, обсяг необхідних інвестиційних ресурсів, цільове використання.
1 |
7 |
2 |
6 |
3 |
5 |
4 |
Аналіз можливостей |
Планування |
Організація |
Диспетчирування |
Мотивація |
Контроль |
Регулювання |
Рис. 2.6. Цикл управління корпорацією
Динамічний підхід до управління портфелем передбачає розгляд основної діяльності з реалізації інвестиційної стратегії як тривалого процесу. Цей підхід пов'язаний з логікою здійснення заходів у рамках управління інвестиційним портфелем. Укрупнене ці процеси такі:
АНАЛІЗ ПРОБЛЕМИ, РОЗРОБКА КОНЦЕПЦІЇ ПОРТФЕЛЯ, БАЗОВЕ і детального планування, ФОРМУВАННЯ ПОРТФЕЛЯ, РЕСТРУКТУРИЗАЦІЯ, ЛІКВІДАЦІЯ ПОРТФЕЛЯ.
Слід зазначити, що діяльність по здійсненню заходів у рамках інвестиційної стратегії реалізується на різних організаційних рівнях і в різних підрозділах корпорації, тому вона сама потребує в управлінні. У цьому також виявляються властивості управління інвестиційним портфелем як системи.
Сфера управління портфелем представлена на рис. 2.7.
Визначення потреб |
Планування |
Реалізація рішень |
Контроль |
Управління портфелем |
Організація |
Концепція рішень Розробка рішень |
Спеціальне |
Функції |
управління |
управління |
Рис. 2.7. Сфера управління портфелем
Система управління реалізацією стратегії - це процес, який, як і сама реструктуризація портфеля, потребує керівництва. Слід підкреслити, що одним з факторів, що визначають успіх управління портфелем, є використання системного підходу та спеціально розробленою методологією.
Узагальнюючи сказане про функції управління, можна коротко резюмувати особливості їх виконання, які повинні забезпечити високу ефективність при управлінні портфелем:
¨ всеосяжність, тобто максимальне охоплення всіх рівнів і всіх елементів процесу управління портфелем;
¨ безперервність виконання заходів на всіх етапах управління інвестиційним портфелем.
Виконання цих вимог потребує значних зусиль і фінансовими витратами. Тому на практиці доводиться обмежувати управлінську діяльність, щоб вона не перетворилася на самоціль і не розорила інвестора. Забезпечення раціонального виконання функцій управління портфелем - завдання як методології управління інвестиційним процесом, так і керуючих корпорації.
Розглядаючи питання про формування портфеля, інвестор повинен визначити для себе значення основних параметрів, якими він буде керуватися. До них відносяться:
¨ тип портфеля;
¨ поєднання ризику та прибутковості портфеля;
¨ складу портфеля;
¨ схема управління портфелем.
1. Існує два типи портфелів:
а) портфель, орієнтований на переважне одержання доходу за рахунок високого рівня прибутку від інвестиційних проектів, а також відсотків і дивідендів по цінних паперах;
б) портфель, спрямований на збільшення обсягів виробництва по видах продукції, а також на переважний приріст курсової вартості вхідних у нього цінних паперів.
2. У портфель обов'язково повинні входити різні за ризиком та прибутковості елементи. Причому, в залежності від намірів інвестора, частки разнодоходних елементів можуть варіюватися. Це завдання випливає із загального принципу, який діє на інвестиційному ринку: чим більш високий потенційний ризик несе інструмент, тим більше високий потенційний доход він повинен мати, і, навпаки, чим нижче ризик, тим нижче ставка доходу.
3. До першого складу портфеля визначається в залежності від інвестиційних цілей вкладника - можливе формування портфеля, що обумовлює більший або менший ризик. Виходячи з цього інвестор може бути агресивним або консервативним. Агресивний інвестор схильний до високого ступеня ризику. У своїй інвестиційній діяльності він робить акцент на вкладення в ризиковані папери та проекти. Консервативний інвестор схильний до зниження рівня ризику. Він вкладає кошти в стабільно працюючі підприємства, а також в облігації і короткострокові цінні папери.
4. На практиці існує кілька схем управління портфелем, кожна з яких визначає поведінку інвестора в тій чи іншій ситуації.
Перша схема. Інвестор заздалегідь визначає межі, в рамках яких відбувається поділ інструментів по ризику, терміну і прибутковості, таким чином формуються кошики з певними характеристиками. Кожній кошику відводиться певний фіксований вага (частка) в інвестиційному портфелі. Ця частка залишається постійною з плином часу. Склад кошиків може змінюватися під впливом різних факторів:
¨ макроекономічної ситуації;
¨ зміни критеріїв інвестора;
¨ змін, що відбулися з проектом або цінним папером.
Друга схема. Інвестор дотримується гнучкої шкали ваг кошиків в інвестиційному портфелі. Спочатку портфель формується виходячи з певних вагових співвідношень між кошиками та його елементами. Надалі вони переглядаються залежно від результатів аналізу фінансової ситуації на ринку й очікуваних змін кон'юнктури товарного і фінансового попиту.
І та, й інша схема управління портфелем передбачає ієрархічний підхід до аналізу та відбору як елементів кошиків, так і елементів портфеля. Суть ієрархічного підходу показано на рис. 2.8. Він дозволяє чітко розподілити повноваження та обов'язки в групі інвестиційного менеджменту фірми.
Керівник групи або інвестиційного відділу виконує функцію управління складом портфеля: визначає критерії розподілу інструментів по корзинах, визначає ваги кошиків в портфелі, здійснює координацію дій у випадку перерозподілу інструментів між кошиками. Кожний підлеглий, як правило, займається або "веде" одну або кілька кошиків.
Інвестиційний портфель |
Кошик № 1 |
Керівник інвестиційного відділу |
Функції: визначення ваг кошиків; визначення кількості кошиків з метою диверсифікації ризику; визначення критеріїв розподілу інструментів по корзинах; визначення доцільності переміщення елемента з кошика в кошик |
Функції: визначення елементів кошика; пошук та обробка інформації про елементи кошика; розрахунок значень критеріїв для кожного елемента кошика |
Співробітник інвестиційного відділу |
Управління |
Управління |
Рис. 2.8. Функції управління інвестиційним портфелем в ієрархічній системі управління
Управління портфелем інвестиційних проектів включає, як і управління будь-яким складним об'єктом зі змінним складом, планування, аналіз і регулювання складу портфеля. Крім того, управління будь-яким портфелем включає в себе здійснення діяльності по його формуванню і підтримці з метою досягнення поставлених інвестором перед портфелем цілей при збереженні необхідного рівня його ліквідності і мінімізації витрат, пов'язаних з ним.
У загальному вигляді структура управління портфелем інвестиційних проектів показана на рис. 2.9.
Управління портфелем |
Поточне управління |
Перспективне управління |
Інвестування |
Поточний контроль за станом портфеля |
Планування і вироблення стратегії |
Аналіз та дослідження |
Рис. 2.9. Структура управління портфелем інвестиційних проектів
Існують два варіанти організації управління портфелем інвестиційних проектів. Перший - це виконання всіх управлінських функцій, пов'язаних з портфелем, його власником на самостійній основі.
Другий варіант - це передача більшої частини функцій по управлінню портфелем іншій особі у формі трасту.
У першому випадку інвестор повинен вирішити такі завдання з організації управління:
1. Визначити цілі й тип портфеля.
2. Розробити стратегію і поточну програму управління портфелем.
3. Реалізувати операції, пов'язані з управління портфелем.
4. Провести аналіз і виявити проблеми.
5. Прийняти і реалізувати коригувальні рішення.
У другому випадку основне завдання інвестора - правильно визначити об'єкт трасту (інвестиційні, громадські фонди, спеціалізіруемие інвестиційні інститути тощо) для управління портфелем.
Стандартні мети портфеля інвестиційних проектів наведено на рис. 2.10.
Цілі формування портфеля |
Отримання відсотка |
Розвиток виробництва |
Збереження капіталу |
Рис. 2.10. Цілі портфеля інвестиційних проектів
Інвестиційна стратегія
Цілі портфеля можуть бути альтернативними і відповідати різним типам портфелів. Наприклад, якщо ставиться мета одержання відсотка, то перевага при формуванні портфеля віддається високоризикованим, низьколіквідні, але обіцяють високий прибуток проектам. Якщо ж основна мета інвестора - збереження капіталу, то перевага віддається добре розробленими проектами, з невеликим ризиком, високою ліквідністю, але з заздалегідь відомою невеликий прибутковістю.Поняття ліквідності портфеля може розглядатися як здатність:
¨ швидкого перетворення всього портфеля або його частини в грошові кошти (з невеликими витратами на реалізацію);
¨ своєчасного погашення зобов'язань перед кредиторами, повернення їм запозичених грошових ресурсів, за рахунок яких був сформований портфель або його частину. У даному випадку на перший план виходить питання про відповідність термінів залучення джерел, з одного боку, та формування на їх основі вкладень коштів, з іншого.
Управління інвестиційним портфелем здійснюється в рамках загальної фінансової стратегії корпорації, відповідно до портфельними стратегіями, сформульованими в рамках інвестиційної стратегії корпорації:
¨ низького ризику і високої ліквідності;
¨ високої прибутковості і високого ризику;
¨ довгострокових вкладень;
¨ спекулятивна і ін
Конкретні інвестиційні стратегії визначаються:
1. Фінансовою стратегією корпорації.
2. Типом і цілями портфеля.
3. Станом ринку (його наповненістю і ліквідністю, динамікою відсоткової ставки, легкістю або утрудненістю залучення позикових коштів, рівнем інфляції).
4. Наявністю законодавчих пільг або, навпаки, обмежень на інвестування.
5. Загальноекономічними чинниками (фаза господарського циклу і т.д.).
6. Необхідністю підтримки заданого рівня ліквідності і прибутковості при мінімізації ризику.
7. Типом стратегії (короткострокова, середньострокова і довгострокова).
Природно, різні фактори, а отже, і різні стратегії комбінуються між собою, накладаються один на одного, і внаслідок цього з'являються складні комбіновані варіанти портфельної стратегії.
2.2. Методика визначення економічної ефективності інвестиційного портфеля
Крім витрат на різного роду придбання керуючої компанії корпорації доводиться також виконувати інші численні витрати, які дають прибуток лише через тривалий період часу. Такими витратами є, наприклад, інвестиції в дослідження, вдосконалення продукції, довгострокову рекламу, розвиток збутової мережі за видами продукції, реорганізацію підприємств і навчання персоналу.Основним завданням при виборі напрямку інвестування є визначення економічної ефективності вкладення коштів у ту чи іншу інвестиційну цінність як елемент інвестиційного портфеля. По кожному елементу доцільно складати окремий інвестиційний план. Одним з основних елементів інвестиційного плану є визначення ефективності інвестиційного портфеля.
Визначення показників ефективності інвестиційного портфеля
Оцінка економічної ефективності інвестиційного портфеля є одним з найбільш відповідальних етапів передінвестиційної досліджень. Вона включає розрахунок і оцінку прямих і непрямих показників (рис. 2.11) [2, 22]. Зокрема, для реальних інвестицій проводиться детальний аналіз та інтегральна оцінка всієї техніко-економічної та фінансової інформації.Методи оцінки ефективності інвестиційного портфеля засновані переважно на порівнянні ефективності (прибутковості) інвестицій у різні інвестиційні цінності в залежності від їх ваги. При цьому в якості можливих альтернатив вкладенням коштів у розглянуту інвестиційну цінність виступають інвестиції в найбільш надійні і найбільш ліквідні інвестиційні цінності.
Показники |
Прямі |
Непрямі |
Попередні |
¨ сума витрат; ¨ термін бездіяльності; ¨ інвестиційна привабливість |
¨ NPV; ¨ ВНД; ¨ рентабельність; ¨ прибутковість; ¨ термін окупності |
¨ термін функціонування; ¨ кількість елементів портфеля |
¨ ліквідність інвестиційної цінності; ¨ оцінка середовища інвестиційної цінності; ¨ оцінка тренду в галузі |
Розрахункові |
Репутація інвестиційної цінності |
Експертна оцінка інвестиційної цінності |
Рис. 2.11. Система показників для оцінки ефективності інвестицій
З позицій керуючої компанії корпорації реалізація інвестиційного проекту може бути представлена у вигляді двох взаємопов'язаних процесів:
¨ вкладення коштів інвестиційну цінність;
¨ отримання доходів від вкладених коштів.
Ці два процеси протікають послідовно (з розривом між ними або без нього) або на деякій часовому відрізку паралельно. В останньому випадку передбачається, що віддача від інвестицій починається ще до моменту завершення процесу вкладень. Обидва процеси мають різну розподілу інтенсивності в часі, що значною мірою визначає ефективність інвестицій.
При цьому безпосереднім об'єктом фінансового аналізу та визначення економічної ефективності інвестиційного портфеля є прямі фінансові потоки (т.зв. саsh flow - потоки готівки), що характеризують обидва ці процесу у вигляді суперпозиції (накладення), тобто перед потенційним інвестором є картина сукупних грошових потоків. У випадку виробничих інвестицій інтенсивність результуючого потоку платежів формується як різниця між інтенсивністю (витратами в одиницю часу) інвестицій та інтенсивністю чистого доходу.
Під чистим доходом розуміється дохід, отриманий у кожному часовому інтервалі, за вирахуванням всіх платежів, пов'язаних з його отриманням (поточними витратами на управління портфелем, податки і т.д.).
ЧД = Д - Р,
де
ЧД - чистий дохід;
Д - доходи від інвестиційних цінностей, що знаходяться в портфелі;
Р - витрати, вироблені для отримання доходу.
Оцінка ефективності здійснюється за допомогою обчислення сукупності прямих розрахункових показників або критеріїв ефективності інвестиційного портфеля. Ці показники і методи їх розрахунку будуть розглянуті нижче. Усі вони мають одну важливу особливість.
Витрати і доходи, рознесені за часом, приводяться до одного (базового) моменту часу. Базовим моментом часу зазвичай є дата, що визначається виходячи з характеристик інвестиційної цінності (для фінансових інвестицій - дата покупки фінансового активу, для реальних - дата початку виробництва продукції, а для інтелектуальних - дата початку наукової діяльності).
Процедура приведення різночасних платежів до базової дати називається дисконтуванням. Економічний сенс цієї процедури полягає в наступному. Нехай задана деяка ставка позичкового відсотка r і потік платежів (позитивних чи негативних) Р (t), початок якого збігається з базовим моментом часу приведення. Тоді дисконтована величина платежу Р (t), виконаного в момент, віддалений від базового на величину t інтервалів (місяців, років), дорівнює деякій величині Рd (t), яка, будучи виданої під позичковий відсоток r, дасть у момент t величину Р ( t). Таким чином, дисконтована величина платежу Р (t) дорівнює [2, 25]:
Величина позичкового відсотка r називається нормою дисконтування (приведення) або трактується як норма (або ступінь) переваги доходів, отриманих зараз, доходами, які будуть отримані в майбутньому
При виборі ставки дисконтування орієнтуються на існуючий або очікуваний усереднений рівень позикового відсотка. Ставка дисконтування, що використовується в ринковій економіці, в значній мірі залежить від господарської кон'юнктури, перспектив економічного розвитку країни, світового господарства і є предметом серйозних досліджень і прогнозів.
Методичний підхід до оцінки ефективності інвестиційного портфеля
Оцінка ефективності інвестиційного портфеля є визначення та обчислення показників, значення яких дозволяють керівництву корпорації з певною ймовірністю визначити привабливість тієї чи іншої інвестиційної цінності.Набір показників залежить від наступних характеристик проекту:
¨ сукупна вартість;
¨ термін реалізації;
¨ плановану кількість елементів інвестиційного портфеля.
Чим вище значення кожної характеристики, тим більше показників розраховуються для прийняття рішення про інвестування.
Для розрахунку основних показників, без яких оцінити ефективність інвестування не представляється можливим, в якості базового моменту приведення різночасних платежів, як правило, береться початкова дата формування інвестиційного портфеля.
Для оцінки ефективності виробничих інвестицій в основному застосовуються такі показники [25, 41]: чистий приведений дохід, внутрішня норма прибутковості, термін окупності капітальних вкладень, рентабельність проекту і крапка беззбитковості. Для фондових інвестицій: прибутковість до погашення, дивідендна ставка, ліквідність, динаміка курсової вартості.
Перераховані показники є результатами зіставлень розподілених у часі доходів з інвестиціями та витратами на виробництво.
Чистий приведений дохід
В основі більшості методів визначення економічної ефективності інвестиційних проектів в ринковій економіці лежить обчислення чистого приведеного доходу (net divsent value).Чистий приведений дохід (NPV) являє собою різницю дисконтованих на один момент часу (зазвичай на рік початку реалізації проекту) показників доходів і витрат (капітальних вкладень)
Потоки доходів і капітальних вкладень зазвичай подаються у вигляді єдиного потоку - чистого потоку платежів, рівного різниці поточних доходів і витрат. Орієнтиром при встановленні норми дисконтування є ставка банківського відсотка або прибутковість вкладень коштів у цінні папери
Чистий приведений дохід NPV обчислюється при заданій нормі дисконтування (приведення) за формулою:
де:
t - роки реалізації інвестиційного проекту (t = 1, 2, 3, ..., T);
P (t) - чистий потік платежів (готівки) у році t;
d - ставка дисконтування.
Економічний сенс ставки дисконтування наступний: її величина відповідає мінімально прийнятною для інвестора нормі доходу на капітал (як правило, ставка залучення депозитів у комерційних банках).
Чистий потік платежів включає в якості доходів прибуток від виробничої діяльності і амортизаційні відрахування, а як витрати - інвестиції у капітальне будівництво, відтворення вибувають у період виробництва основних фондів, а також на створення і накопичення оборотних коштів.
Вплив інвестиційних витрат і доходів від них на NPV можна представити в більш наочному вигляді, записавши формулу (2.1) наступним чином:
де:
t n - рік початку виробництва продукції;
t c - рік закінчення капітального будівництва;
KV (t) - інвестиційні витрати (капітальні вкладення) у році t.
Відзначимо, що замість річного інтервалу у цих формулах можуть використовуватися і менші часові інтервали - місяць, квартал, півріччя
Рік початку виробництва продукції t n може не співпадати з роком закінчення будівництва
Випадок t = t n> t c означає тимчасову затримку виробництва продукції після завершення будівництва, а випадок t = t n <t c означає запуск виробництва до завершення будівництва.
Внутрішня норма прибутковості
Внутрішня норма прибутковості (англ. internal rate of return - IRR) - показник, що дозволяє оцінити ступінь привабливості альтернативного розміщення ресурсів. Економічний зміст цього показника можна пояснити наступним чином. В якості альтернативи вкладень фінансових коштів в інвестиційний проект розглядається приміщення тих же коштів (так само розподілених за часом вкладення) під певний банківський відсоток. Розподілені в часі доходи, отримані від реалізації інвестиційного проекту, також поміщаються на депозитний рахунок у банку під той же відсоток.При ставці позичкового відсотка, що дорівнює внутрішній нормі прибутковості, інвестування фінансових коштів у проект дасть у підсумку той же сумарний дохід, що і приміщення їх в банк на депозитний рахунок.
Таким чином, при цій ставці позикового відсотка обидві альтернативи приміщення фінансових коштів економічно еквівалентні. Якщо реальна ставка позичкового відсотка менше внутрішньої норми прибутковості проекту, то інвестування коштів у нього вигідно, і навпаки. Отже, IRR є граничної ставкою позичкового відсотка, що розділяє ефективні і неефективні інвестиційні проекти.
Зі сказаного випливає, що рівень IRR повністю визначається внутрішніми даними, що характеризують інвестиційний проект.
Ніякі припущення про використання чистого доходу за межами проекту не розглядаються.
Методика визначення внутрішньої норми прибутковості залежить від конкретних особливостей розподілу доходів від інвестицій і самих інвестицій. У загальному випадку, коли інвестиції і віддача від них задаються у вигляді потоку платежів, IRR визначається як рішення наступного рівняння відносно невідомої величини d *:
де
d * = IRR - внутрішня норма прибутковості, відповідна потоку платежів Р (t).
Рівняння (2.3) еквівалентно алгебраическому рівнянню ступеня Т і зазвичай вирішується методом ітерацій.
Ясно, що величина IRR залежить не тільки від співвідношення сумарних капітальних вкладень і доходів від реалізації проекту, але і від їх розподілу в часі. Чим більше розтягнуто в часі процес отримання доходів у результаті зроблених вкладень, тим нижче значення внутрішньої норми прибутковості.
Як правило існує єдине значення IRR. Однак на практиці можуть зустрічатися більш складні випадки, коли це рівняння має кілька позитивних коренів. Це може, наприклад, статися, коли вже після початкових інвестицій у виробництво виникає необхідність великої модернізації або заміни обладнання на діючому виробництві. В останньому випадку слід керуватися найменшим значенням з отриманих рішень.
Термін окупності інвестицій
Термін окупності (payback method) - це один з найбільш часто застосовуваних показників, особливо для попередньої оцінки ефективності інвестицій.Термін окупності визначається як період часу, протягом якого інвестиції будуть повернуті за рахунок доходів, отриманих від реалізації інвестиційного проекту. Більш точно під терміном окупності розуміється тривалість періоду, протягом якого сума чистих доходів, дисконтованих на момент завершення інвестицій, дорівнює сумі інвестицій.
Для визначення терміну окупності можна скористатися формулою (2.2), видозмінивши її відповідним чином. Ліву частину цієї формули прирівняємо нулю і будемо вважати, що всі інвестиції зроблені в момент закінчення будівництва. Тоді невідома величина h періоду з моменту закінчення будівництва, що задовольняє цим умовам, і буде строком окупності інвестицій.
Рівняння для визначення терміну окупності можна записати у вигляді:
де
KV - сумарні капіталовкладення в інвестиційний проект.
Зауважимо, що в цьому рівнянні t = 0 відповідає моменту закінчення будівництва. Величина h, розглянута як номер інтервалу терміну окупності, визначається шляхом послідовного підсумовування членів ряду дисконтованих доходів до тих пір, поки не буде отримана сума, рівна обсягом інвестицій або перевищує його.
Позначимо сукупний дохід на момент часу m через S m, тоді
причому, момент часу m обраний таким чином, що
S m <К V <S m +1.
Тоді термін окупності приблизно дорівнює
Очевидно, що на величину терміну окупності, крім інтенсивності надходження доходів, істотно впливає використовувана норма дисконтування доходів. Природно, що найменший термін окупності відповідає відсутності дисконтування доходів, монотонно зростаючи в міру збільшення ставки відсотка.
На практиці можуть зустрітися випадки, коли термін окупності інвестицій не існує (або дорівнює нескінченності). При відсутності дисконтування ця ситуація виникає, тільки якщо термін окупності більше періоду отримання доходів від виробничої діяльності. При дисконтуванні доходів термін окупності може просто не існувати (прагнути до нескінченності) за певних співвідношеннях між інвестиціями, доходами і нормою дисконтування.
Визначимо термін окупності інвестиційного проекту для випадку, коли потік платежів є постійною величиною.
Для цього покладемо у формулі (2.4) Р (t) = P = const.
Тоді сума
є сумою членів геометричної прогресії.
При
Очевидно, при будь-якому кінцевому h, S h <S. Звідси випливає, що необхідною умовою існування кінцевого терміну окупності h є виконання нерівності:
що еквівалентно:
Нерівність (2.6) можна використовувати для оцінки існування терміну окупності реальних проектів, якщо інтенсивність надходження доходів можна апроксимувати деякою середньою величиною, постійною протягом всього виробничого періоду.
Зауважимо, що при визначенні терміну окупності інвестицій останні не піддавалися дисконтуванню, а просто підсумовувалися. Іноді корисно визначати термін окупності інвестицій, здійснюючи їх приведення до моменту закінчення будівництва, поряд з доходами по тій же відсоткової ставки.
У цьому випадку при нормі дисконтування, що дорівнює внутрішній нормі прибутковості, термін окупності інвестицій дорівнює виробничому періоду, протягом якого доходи від виробничої діяльності позитивні. Таким чином, IRR є граничною нормою дисконтування, при якій термін окупності існує. Вона може бути також орієнтиром при оцінці граничного значення норми дисконтування, що відповідає існуванню терміну окупності і в разі відсутності дисконтування інвестицій.
Основний недолік терміну окупності як показника ефективності капітальних вкладень полягає в тому, що він не враховує весь період функціонування виробництва і, отже, на нього не впливають доходи, які будуть отримані за межами терміну окупності.
Такий захід, як термін окупності, повинна використовуватися не як критерій вибору інвестиційного проекту, а лише у вигляді обмеження при прийнятті рішення. Це означає, що якщо термін окупності більше деякого прийнятого граничного значення, то інвестиційний проект виключається зі складу аналізованих.
Рентабельність проекту
Показник рентабельності (benefit-cost ratio), або індекс дохідності (profitability index) інвестиційного проекту, представляє собою відношення наведених доходів до наведених на ту ж дату інвестиційним витратам.Використовуючи ті ж позначення, що і у формулі (2.2), отримаємо формулу рентабельності (R) у вигляді:
Як видно з цієї формули, в ній порівнюються дві частини приведеного чистого доходу - доходна та інвестиційна.
Якщо при деякій нормі дисконтування d * рентабельність проекту дорівнює одиниці, це означає, що наведені доходи дорівнюють приведеним інвестиційним витратам і чистий приведений дохід дорівнює нулю. Отже, d * є внутрішньою нормою прибутковості проекту. При нормі дисконтування, меншій IRR, рентабельність більше 1.
Таким чином, перевищення над одиницею рентабельності проекту означає певну його додаткову прибутковість при розглянутої ставкою відсотка. Випадок, коли рентабельність проекту менше одиниці, означає його неефективність при даній ставці відсотка.
Прибутковість до погашення
Прибутковість до погашення - один з основних показників для оцінки привабливості того або іншого цінного паперу. Розрахунок його полягає в обчисленні суми доходу, що приходить на рубль вкладених коштів. Це дозволяє оцінити ефективність інвестицій і порівняти різні папери між собою [29].Прибутковість до погашення розраховується як відношення доходу виплачується за цінним папером до вартості її придбання
де
R - дохідність до погашення;
P r - price of return - ціна погашення цінного паперу;
P b - price of buying - ціна придбання цінного паперу.
Якщо необхідно розрахувати поточну прибутковість то у формулі (2.8) ціна погашення замінюється поточною ринковою вартістю цінного паперу. Таким чином, в будь-який момент часу можна виміряти поточну вартість і дохідність інвестиційного портфеля.
Дивідендна ставка
Дивідендна ставка використовується для оцінки привабливості акцій корпорацій на фінансовому ринку, зазвичай розглядається в динаміці і дозволяє судити про обсяги одержуваної корпорацією емітентом прибутку.Ліквідність
Як і будь-яка інвестиційна цінність кожен цінний папір має певну ціну в кожен момент часу, тобто поточну вартість. Ця вартість залежить від багатьох параметрів, але практично завжди вона опосередковано відображає ситуацію у корпорації - емітенті. У такій ситуації у зв'язку з поняттям вартості та поточної ціни паперів виникло поняття ліквідності. Ліквідність цінного паперу відображає рівень втрат при реалізації цінного паперу негайно. Тому ліквідність може бути виміряна як співвідношення ціни попиту та ціни пропозиції, причому чим менше ця різниця, тим ліквідніше папір і навпаки.У цьому випадку ліквідність дорівнює
де
Л ЦБ - ліквідність цінного паперу;
P d - demand price - поточна ціна попиту;
P of - offer price - поточна ціна пропозиції.
Цілком закономірно, що можуть існувати й інші формули для визначення ліквідності, але економічний сенс ліквідності від цього не зміниться.
Динаміка курсової вартості
Кожна цінний папір має певну курсову вартість на біржовому або позабіржовому ринку. Курсова вартість відображає реальну вартість цінного паперу, тому вона може відрізнятися від номінальної у багато разів. Динаміка курсової вартості показує як змінюються уподобання учасників ринку цінних паперів стосовно конкретної папері. Якщо курсова вартість коливається разом з коливаннями фондових індексів, то папір має середню надійність, у разі знижувальної тенденції в зміні курсової вартості слід очікувати несприятливих звісток. У випадку, якщо курсова вартість паперу зростає, то можна зробити висновок про її інвестиційної привабливості.Існують різні моделі прогнозу курсової вартості, відповідно до яких можна з певним ступенем впевненості прогнозувати зміни курсової вартості. Проте як і будь-який прогноз, результати прогнозу курсової вартості можуть бути недостовірними, тому що на ринок впливає дуже багато чинників.
Порівняння показників ефективності
Всі розглянуті показники ефективності інвестиційного проекту тісно пов'язані між собою. Це пояснюється тим, що всі вони будуються на основі дисконтування потоку платежів. Але не завжди інвестиційний проект, кращий за одним показником, буде також кращим і за іншими показниками, так, як передумови та особливості розрахунку кожного показника розрізняються.Внаслідок розбіжностей в оцінках інвестиційного проекту, які можуть спостерігатися при використанні різних показників ефективності, виникає питання про перевагу тих чи інших вимірників ефективності.
Аналіз сучасного стану корпорацій показує, що найбільш часто використовуваним показником ефективності інвестицій є внутрішня норма прибутковості, а другим за частотою застосування - чистий наведений дохід.
Всі інші показники ефективності інвестицій використовуються значно рідше. Слід при цьому зазначити, що обидва зазначених вище показника доцільно застосовувати одночасно, так як внутрішню норму прибутковості можна розглядати як якісний показник, що характеризує прибутковість одиниці вкладеного капіталу, а чистий приведений дохід є абсолютним показником, що відображає масштаби інвестиційного проекту і одержуваного доходу.
Крім формалізованих критеріїв оцінки ефективності при прийнятті рішення про доцільність фінансування інвестиційного проекту враховуються різні обмеження і неформальні критерії. В якості обмежень можуть виступати граничний термін окупності інвестицій, вимоги з охорони навколишнього середовища, безпеки персоналу та ін неформальними критеріями можуть виступати: проникнення на перспективний ринок збуту продукції, витіснення з ринку конкуруючих компаній, політичні мотиви і т.п.
2.3. Методика визначення вартості пакета акцій
Стратегія поглинання компаній
Як і в багатьох інших галузях людського життя в інвестиційному процесі дуже рідко можна зустріти чисті інвестиції певного виду (будь то реальні, фінансові чи інтелектуальні). Одним з найбільш характерних прикладів може служити інвестування корпорацією ресурсів на придбання або поглинання компанії, коли набуваючи певний пакет акцій корпорація отримує у власність реальні активи.У зв'язку з цим стратегічний підхід до питання корпоративного інвестування з метою поглинання компанії може бути заснований на п'яти основних положеннях:
¨ культура діяльності, спрямована на всемірне підтримку довгострокових партнерських відносин з контрагентами корпорації;
¨ концентрація зусиль на найбільш ефективних секторах економіки та інвестиційних цінностях, з якими є досвід роботи;
¨ потужне розподіл активів і пасивів;
¨ ефективна інтеграція різних елементів інвестиційного портфеля;
¨ фінансові можливості, що поєднують новаторські методи структуризації зі стійким балансом;
¨ глобальний охоплення.
Дані стратегічні посилки дозволяють з великою часткою впевненості говорити про наявність у корпорації ефективних інструментів інвестування, особливо в сфері придбання пакетів акцій. У рамках стратегії поглинання необхідна чітка методологічна основа прийнятих рішень.
У зв'язку з цим, для визначення вартості пакета акцій корпораціями, як правило, використовуються наступні методи:
¨ аналіз дисконтних потоків коштів;
¨ порівняльний аналіз компаній;
¨ порівняльний аналіз операцій;
¨ аналіз замінної вартості.
У випадку з аналізом дисконтних потоків коштів, зокрема, найважливішу роль зазвичай відіграє якість інформації про компанії, що поглинається, як джерело вихідної інформації для забезпечення якості оцінки кінцевої вартості.
Крім формальних на ринкову ціну впливають і інші фактори:
¨ рівень конкурентної напруги між групами учасників торгів при проведенні тендера;
¨ структура процесу продажу, зокрема, обсяг купуються акцій, а також можливість реструктуризації компанії, що купується після придбання;
¨ проблема забезпечення фінансових умов придбання.
Оцінка компанії, що купується зазвичай розглядається з двох позицій:
¨ вартість як єдиної організації (сукупна вартість);
¨ вартість основних складових частин (пооб'єктна вартість).
Метод оцінки дисконтного потоку коштів ("ДПС")
Дана оціночна процедура є загальною методологією, що використовується при оцінці компаній. За наявності відповідної якості інформації розглянутий метод зазвичай є пріоритетним для використання корпорацією як потенційним покупцем.Для проведення оцінки ДПС нам буде потрібно, як мінімум, така інформація:
1. Загальна інформація про компанії, що купується:
¨ наявність і характеристика пакетів акцій в основних дочірніх підприємствах - з правом голосу і загального капіталу;
¨ соціальні витрати - поточні та майбутні зобов'язання;
¨ рівень заборгованості - дочірні підприємства.
2. Обсяг виробництва (визначається по кожному виду виробленої продукції):
Витрати - структура витрат, інформація за якою надається у форматі обліку нарахування (російський стандарт бухобліку), проте, для зарубіжних інвесторів необхідно надавати структуру витрат у форматі обліку готівки:
¨ прямі витрати з на виробництво;
¨ понесені витрати на обслуговування;
¨ транспортні витрати (підтвердити);
Програма капітальних витрат:
¨ понесені витрати на введення в експлуатацію основних засобів;
¨ понесені витрати на маркетинг і просування продукції.
3. Прогнози / плани збуту
Розрахунки, пропорції та тенденції по внутрішньому ринку, колишнього СРСР та експортного ринку:
¨ неплатежі;
¨ прострочені платежі;
¨ бартерні розрахунки.
Експортні частки
Дані минулих періодів за обсягами виробництва.
Характеристики якості виробленої продукції (екологічна безпека, патенти, ліцензії, товарні знаки).
Дані по структурних підрозділах:
¨ обсяг виробництва;
¨ програма з модернізації виробництва;
¨ програма освоєння нових видів продукції.
4. Переробка і транспортування (визначається по кожному дочірньому підприємству):
¨ потужності з переробки сировини і напівфабрикатів;
¨ обсяги давальницької сировини;
¨ інвестиційна програма, зміни в рентабельності виробництва;
¨ джерела сировини, програма логістики;
¨ збут продукції, частка оптової, роздрібної. Дані за минулі періоди;
¨ активи матеріально-технічного забезпечення;
¨ торгові представництва - кількість, місце розташування, тенденції.
5. Розрахунки, пропорції та тенденції:
¨ неплатежі;
¨ прострочені платежі;
¨ бартерні розрахунки
Алгоритм розрахунку вартості компанії при використанні методу ДПС включає:
¨ прогнозування вільних операційних потоків коштів, які компанія має намір накопичити за певний період часу ("прогнозований період");
¨ оцінку вартості компанії по закінченні прогнозованого періоду ("кінцева вартість");
¨ визначення відповідного ступеня доходу, що відбиває ризиковий профіль компанії та країни в цілому ("дисконтна ставка").
Основні кроки алгоритму представлені на рис. 2.12.
КРОК 1 Оцінка минулих потоків коштів |
КРОК 2 Прогноз потоку коштів |
КРОК 3 Визначення дисконтної ставки |
КРОК 4 Оцінка кінцевої вартості |
КРОК 5 Визначення загальної вартості |
КРОК 6 Визначення вартості акцій |
Рис. 2.12. Етапи оцінки вартості пакета акцій компанії
Обчислення вільного потоку коштів
Вільний операційний потік коштів являє собою кошти, накопичені компанією до вартості боргових зобов'язань (виплачених відсотків та амортизації) акцій (дивідендів). Вільний потік коштів потім прогнозується на майбутнє, зазвичай на період до 10 років.Обчислення дисконтної ставки
Прибуток, що отримується власниками акцій і боргових зобов'язань, являє собою вартість боргового зобов'язання, що залежить від ринкової вартості цього зобов'язання, а також вартість акції, яка залежить від ринкової вартості цих акцій. Середнє значення, визначене згідно з ринковою вартістю, називається середньозваженої вартості капіталу (СРК). Прогнозовані вільні потоки коштів дисконтуються відповідно до ССК.Основна формула для визначення ССК виглядає наступним чином
де
Rd - вартість боргового зобов'язання до сплати податків;
Tc - маргінальні податкові ставки для компанії;
D - ринкова вартість боргового зобов'язання;
E - ринкова вартість акцій;
Re - вартість акцій до податків.
Вартість акцій може визначатися за допомогою Моделі Оцінки Капітальних Активів ("МОКА"). Дана модель будується на тій підставі, що різниця в прибутку являє собою необхідну ступінь ризику, проте винагороді підлягає лише та частина цієї різниці, яка не схильна до диверсифікації. Модель визначає різницю, не піддану диверсифікації, і пов'язує очікувану прибуток з цією ступенем ризику. Основну формулу моделі МОКА можна представити так:
У даному випадку Rf представляє ставку, вільну від ризику (зазвичай це державні облігації або інші види урядових боргових інструментів на ринках, що розвиваються); b - ступінь ризику, який не піддається диверсифікації; а Rm - ринковий ризик. Премія з ринкового ризику представлена різницею між значеннями Rf і Rm. Ризик, не схильний до диверсифікації, тобто b, може бути визначений шляхом ділення коваріанта компанії з ринком на загальну варіацію самого ринку.
де
Cov im - коваріація компанії, що купується з ринком;
Обчислення кінцевої вартості
Кінцева вартість (КС) зазвичай визначається з використанням формули зростання до нескінченності або термінальної кратності.Формула зростання до нескінченності є такою:
FcFn представляє потоки коштів після закінчення прогнозованого періоду, а g - очікувану ступінь зростання цих потоків. Дана формула повинна бути нормалізована для використання в повних циклах діяльності в тих галузях промисловості, які мають циклічну структуру. Основний недолік оцінки кінцевої вартості полягає в припущенні того, що компанія досягла стадії сталого функціонування.
Метод порівняльного аналізу компаній
Оцінку компанії також необхідно проводити шляхом аналізу деяких показників компаній, які можуть зрівнятися з аналізованої. Наприклад, при аналізі пакета нафтової компанії можна скористатися даними з кількох гіпотетичним компаніям: Компанія 1, Компанія 2, Компанія 3, Компанія 4, Компанія 5.Показники, які будуть розглядатися:
1. Вартість компанії до запасів.
2. Ринкова капіталізація до запасів.
3. Ціна до потоку коштів.
Знову-таки, аналіз показника ціни до потоку коштів буде залежати в основному від якості отриманої інформації.
Співвідношення вартості до запасів і ринкової капіталізації до запасів компанії будуть розраховуватися щодо загальних запасів і тих, на які у неї є права (тобто, після поправки на дрібні пакети акцій у виробничих об'єднаннях). Запаси, на які у компанії є права, розраховуються на підставі комерційного (без права голосу) пакета акцій.
Порівняльний аналіз операції поглинання
У ході подальших досліджень також є доцільним аналіз схожих випадків придбання акцій на російському ринку. Підставою до використання даного методу є те, що він забезпечує належну ступінь реалізму щодо випадків придбання акцій російських компаній російськими компаніями. Інші методики оцінки можуть призвести до отримання певних показників вартості акцій. Однак, ці показники можуть виявитися нереальними в контексті:Цей текст може містити помилки.
Міжнародні відносини та світова економіка | Диплом
Схожі роботи:
Інвестиційна стратегія 2
Інвестиційна стратегія
Інвестиційна стратегія підприємства
Інвестиційна стратегія підприємства 2
Інвестиційна стратегія та аналіз інвестиційних проектів
Регіональна інвестиційна стратегія на прикладі Свердловської області
Поняття стратегії стратегія диференціації стратегія диверсифікації в неспорідненій галузі
Міжнародні корпорації
Транснаціональні корпорації 3