Інфляція при оцінці інвестиційних проектів

[ виправити ] текст може містити помилки, будь ласка перевіряйте перш ніж використовувати.

скачати

Зміст
Введення
1. Сутність інвестиційного проекту та оцінка його ефективності
1.1 Сутність та види інвестиційних проектів
1.2 Оцінка фінансової реалізованості проекту
1.3 Аналіз та оцінка грошових потоків інвестиційних проектів
2. Облік чинника інфляції при оцінці інвестиційного проекту
2.1 Сутність та вимірювачі інфляції
2.2 Поточні і незмінні ціни
2.3 Номінальні та реальні процентні ставки в умовах інфляції
2.4 Методи обліку інфляції при інвестиційному аналізі
3. Вплив інфляції на доходи фірми
Висновок
Список літературних джерел

Введення

Термін "інвестиції" почав використовуватися у вітчизняній економічній літературі починаючи з 80-х років. В умовах адміністративної системи управління економікою основним поняттям інвестиційної діяльності були капітальні вкладення. Основні підходи до аналізу сутності капітальних вкладень - витратний і ресурсний - характеризували капітальні вкладення лише з одного боку: з точки зору витрат на відтворення основних фондів або ресурсів, що витрачаються на ці цілі. У західній економічній літературі інвестиції традиційно трактувалися як будь-які вкладення капіталу з метою його збільшення в майбутньому. Розвиток ринкового підходу до розуміння інвестицій зумовило розгляд інвестицій в єдності ресурсів, вкладень і віддачі засобів, а також включення до складу об'єктів інвестування будь-яких вкладень, що дають дохід.
Ефективність управління інвестиційним проектом визначається безліччю факторів. Вона залежить від того, наскільки інвестиційний проект опрацьований:
з комерційною позиції, що виявляє величину попиту на продукцію;
технічної, визначальною технічну його обгрунтованість;
фінансової, що характеризує ступінь відшкодування витрат;
економічної, формує співвідношення результатів і витрат;
соціальної та екологічної.
Не менш важливою є проблема організаційної складової, яка відображає часовий аспект інвестиційного проекту. Він характеризується поняттям інвестиційного циклу. Зазвичай під ним розуміють період, що охоплює процес створення інвестиційного продукту, тому особливості циклу визначаються характеристиками об'єкта управління.
Це потребує класифікації інвестиційних проектів та аналізу змісту інвестиційного циклу, відповідного своєрідності інвестиційного проекту.
Одним з найважливіших показників, що впливають на аналіз проектів, є інфляція, яка в останні десятиліття стала просто неодмінним атрибутом нашого життя. Ми усвідомили цю недугу лише кілька років тому, а західна наука вже давно і серйозно її вивчає.
Вплив інфляції - один з факторів, які завжди повинні враховуватися в інвестиційних розрахунках, навіть якщо темпи зростання цін і невисокі. Інфляція помітно змінює вигідність тих чи інших проектів, як орієнтованих на внутрішній ринок, так і роблять ставку на експорт продукції Російських підприємств.
Актуальність теми не викликає сумнівів, тому мета даної роботи - проаналізувати вплив інфляційних процесів на оцінку інвестиційних проектів. Виходячи з поставленої мети були сформульовані завдання роботи:
розглянути поняття, структуру, види інвестиційних проектів;
проаналізувати фактори інфляції при оцінці ефективності інвестиційних проектів;
оцінити вплив інфляції на доходи підприємства.
У першій частині роботи розглядаються сутність і види інвестиційних проектів; процес оцінки фінансової реалізованості проекту і грошових потоків інвестиційних проектів. У другій частині вивчаються номінальні і реальні процентні ставки в умовах інфляції, а також методи урахування інфляції при інвестиційному аналізі. Третя глава роботи присвячена вивченню впливу інфляції на доходи підприємства.
Об'єктом дослідження виступає процес аналізу інвестиційних проектів. Предмет дослідження - чинник інфляції.
Методологічною основою структури роботи та логічного зв'язку в ній питань оцінки інвестиційних проектів послужили розробки вітчизняних і зарубіжних вчених в області менеджменту, інвестиційного менеджменту, маркетингу та інвестицій, теорії аналізу інвестицій.

1. Сутність інвестиційного проекту та оцінка його ефективності

1.1 Сутність та види інвестиційних проектів

Слово "проект" походить від латинського projectus, що в перекладі на російську означає "кинутий вперед", тобто задум [1].
У вітчизняній економічній літературі "під проектом розуміється система сформульованих у його рамках цілей, створюваних або модернізованих для їхньої реалізації фізичних об'єктів, технологічних процесів, технічної та організаційної документації для них, матеріальних, фінансових, трудових та інших ресурсів, а також управлінських рішень і заходів щодо їх виконання "[2].
Дане визначення враховує особливості всіх видів діяльності і ресурсів, необхідних для розробки та реалізації проекту. Таке визначення передбачає, що подібний проект є інвестиційним.
У Законі України "Про інвестиційну діяльність в Російській Федерації, здійснюваної у вигляді капітальних вкладень" визначено, що "інвестиційний проект - обгрунтування економічної доцільності, обсягу і термінів здійснення капітальних вкладень, у тому числі необхідна проектно-кошторисна документація, розроблена відповідно до законодавства Російської Федерації та затвердженими в установленому порядку стандартів (нормами і правилами), а також опис практичних дій по здійсненню інвестицій (бізнес-план) "[19, с. 196-217].
У "Методичних рекомендаціях з оцінки ефективності інвестиційних проектів (друга редакція)" [3] інвестиційний проект визначається як "справа, діяльність, захід, що передбачає здійснення комплексу будь-яких дій, що забезпечують досягнення певних цілей (одержання певних результатів)".
Враховуючи всі вищенаведені визначення, можна виділити наступні основні моменти.
1. Системність проекту, наявність комплексу взаємопов'язаних заходів: його розробка і реалізація пов'язані з процесом послідовного здійснення ряду заходів, математичною моделлю якого може служити мережева модель (графік).
2. Часовий інтервал проекту: його розробник повинен обгрунтувати і задати часовий інтервал розгляду проекту, прогнозний період або тривалість його життєвого циклу. Підходи до визначення тривалості цього інтервалу можуть враховувати комбінацію таких факторів, як строк служби найбільш дорогого проектного обладнання, передбачуваний період життя проектного продукту (послуги) на ринку, плановане час перебування у даному бізнесі, термін повернення кредиту і т.д.
3. Бюджет проекту, що включає витрати і доходи з зазначенням запланованого часу їх здійснення.
Кожен проект в ході реалізації повинен переслідувати заздалегідь передбачені цілі. В економічній теорії склалася класифікація цілей, застосовних до того чи іншого інвестиційного проекту. Укрупнено дані цілі можна представити таким чином: цілі, пов'язані зі зростанням задоволення потреб інвестора; цілі, пов'язані з оптимізацією майнового положення фірми. Дані цілі можуть бути представлені у вартісному вираженні. У них входять: максимізація прибутку; зростання обсягу продажів; збільшення товарообігу; мінімізація поточних витрат, скорочення інвестиційних витрат і т.п. Крім того, необхідно пам'ятати, що деякі цілі конкретних інвестиційних проектів не можуть бути виражені в грошовій формі. До них відносяться: прагнення до престижу і популярності; завоювання певного сегмента ринку; прагнення до незалежності; здійснення соціальних програм; поліпшення екологічної ситуації і т.п. Даний факт впливає на оцінку ефективності інвестиційного проекту і повинен бути врахований на початковому етапі задуму конкретного проекту [19, с. 196-217].
Перед проектом можуть ставитися одночасно кілька цілей. Нарешті, сформульованої мети проекту необхідно суворо дотримуватися на всіх етапах його життєвого циклу, так як її зміна неодмінно призводить до необхідності відмови від даного проекту і переходу до розробки нового. При вирішенні питання про інвестування доцільно визначити, куди вигідніше вкладати капітал: у виробництво, цінні папери, придбання товарів для перепродажу, нерухомість або валюту. Тому при інвестуванні рекомендується враховувати наступні основні моменти.
1. Капітальні вкладення з тривалими термінами окупності слід фінансувати за рахунок довгострокових позикових коштів.
2. Інвестиції зі значним ступенем ризику рекомендується фінансувати за рахунок власних коштів (чистого прибутку та амортизаційних відрахувань).
3. Необхідно вибирати такі інвестиції, які забезпечують інвесторові досягнення максимальної (граничної) прибутковості.
4. Чистий прибуток від даного вкладення капіталу повинна перевищувати її величину від приміщення засобів на банківський депозит.
5. Рентабельність інвестицій завжди має бути вище за індекс інфляції.
6. Рентабельність конкретного проекту з урахуванням чинника часу (тимчасовій вартості грошей) повинна бути більше прибутковості альтернативних проектів.
Методичні рекомендації також припускають використання ряду важливих принципів при розробці, аналізі та експертизі інвестиційних проектів, головні з яких: використання принципу альтернативності; моделювання потоків продукції (послуг) і різноманітних ресурсів (у т. ч. грошових) у вигляді потоків грошових коштів, розробка та експертиза проекту по ряду обов'язкових розділів чи аспектів, таких як технічний, комерційний, інституційний, екологічний, соціальний, фінансовий (мікро-) та економічний (макрорівень); використання прийнятих у світовій практиці критеріїв оцінки ефективності проектів на основі визначення ефекту шляхом зіставлення майбутніх інтегральних результатів і витрат з орієнтацією на досягнення необхідної норми доходу на капітал і інших показників та приведення при цьому майбутніх витрат і доходів до умов їх сумірності з урахуванням теорії цінності грошей у часі; облік невизначеності та ризиків, пов'язаних із здійсненням проекту.
Проект реалізується і досягає певних, поставлених перед ним цілей за обмежений період. Початком реалізації проекту можна умовно вважати народження задуму або початок вкладення грошових коштів. Закінченням проекту можуть вважатися: введення проекту в дію, досягнення проектом поставлених цілей і результатів, припинення фінансування, модернізація проекту, виведення об'єктів проекту з експлуатації.
Обмежений проміжок часу між моментом появи проекту і моментом його ліквідації називається життєвим циклом проекту. Укрупнено життєвий цикл проекту можна представити у вигляді послідовних глобальних стадій (фаз): передінвестиційної; інвестиційної; експлуатаційної. Передінвестиційної фаза життєвого циклу проекту має вирішальне значення для вдалого здійснення всього інвестиційного проекту. Прийнято виділяти три рівні аналізу передінвестиційної фази життєвого циклу проекту.
1. Аналіз інвестиційних можливостей проекту.
2. Передпроектні дослідження.
3. Оцінка здійсненності інвестиційного проекту.
Головним критерієм привабливості будь-якого інвестиційного проекту виступає його фінансова доцільність, що орієнтується на виробничі і ресурсні можливості, технічну здійсненність, ефективність, соціальну доцільність. На кожній з цих фаз здійснюються процедури контролю і регулювання. Аналіз інвестиційних проектів повинен грунтуватися на їх класифікації.
Класифікувати інвестиційні проекти можна залежно від обраного критерію. З точки зору управління інвестиційними проектами класифікація може бути представлена ​​з таких підстав: величина необхідних інвестицій; терміни реалізації проекту; ставлення до ризику; учасники проекту; тип грошового потоку, що генерується проектом; тип відносини між проектами; ознака впровадження [19, с. 196-217].
Інвестиційні проекти, що розробляються і реалізуються в рамках інвестиційної політики підприємства, регіону, галузі, мають різну спрямованість, обумовлену такими моментами: масштабністю розв'язуваних проблем; галузевою належністю; маркетинговою ситуацією на ринку; інвестиційними пріоритетами; розмірами підприємства і його фінансовими можливостями; науково-технічною базою підприємства і технічним рівнем його виробництва; ступенем впливу технології на соціальну та екологічну сфери; особливостями фінансування (з власних коштів, бюджетних, іноземних інвестицій).
Масштабність розв'язуваних проблем є одним з основних ознак класифікації інвестиційних проектів. Масштаб інвестиційного проекту виявляється в залежності від впливу його результатів на один або кілька ринків - товарний, фондовий, праці, а також на екологічну та соціальну ситуації. Відповідно до цього інвестиційні проекти поділяються на глобальні, великомасштабні, регіональні, галузеві та локальні. Глобальними називаються інвестиційні проекти, реалізація яких впливає на політичну, економічну, соціальну чи екологічну ситуацію планети. До них відносяться перш за все проекти, пов'язані з освоєнням космосу, світового океану, розвитком атомної енергетики, засобів комунікацій і подібні до них [6, с.69-75].
Великомасштабними є інвестиційні проекти, що впливають на економічну, соціальну і екологічну обстановку в країні, але не стосуються інших країн. Це можуть бути проекти освоєння нових родовищ корисних копалин (якщо вони не змінюють світогосподарські зв'язки), проекти в галузі охорони здоров'я, освіти і подібні до них. Процес управління двома вищенаведеними групами інвестиційних проектів має своєрідність, обумовлене широкою участю в їх здійсненні держави та міжнародних організацій.
Регіональними називаються інвестиційні проекти, що роблять істотний вплив на економічну, соціальну чи екологічну ситуацію в місті, районі, області. Такими є проекти будівництва нових або розширення і реконструкції діючих підприємств, від яких залежить зниження рівня безробіття, підвищення життєвого рівня населення, або зміна екологічної ситуації в даному регіоні. Галузевими є інвестиційні проекти, що впливають на загальний економічний розвиток окремої галузі та зміна її місця у галузевій структурі народного господарства. Локальними вважаються інвестиційні проекти, реалізація яких не робить істотного впливу ні на економічну, соціальну і екологічну ситуацію в регіонах, ні на рівень та структуру цін на товарних ринках [6, с.69-75].
У залежності від ступеня новизни товару, а також маркетингової ситуації на ринках, де він представлений, інвестиційні проекти поділяються на групи "А", "Б", "В" і "Г". Інвестиційні проекти групи "А" - це ті, які спрямовані на розробку і виробництво товару, не має ні вітчизняних, ні закордонних аналогів. До інвестиційних проектів групи "Б" зараховують ті, які спрямовані на розробку і виробництво товарів світового рівня, що мають попит на зовнішньому ринку. Інвестиційні проекти групи "В" спрямовані на розробку і виробництво товарів, що заміщають імпортні і мають більш низький рівень цін. Інвестиційні проекти групи "Г" орієнтовані на розробку і виробництво товарів, що мають попит на внутрішньому ринку.
Крім того, класифікація інвестицій, що характеризує можливий зв'язок інвестиційних рішень, дозволяє виділити наступні інвестиційні проекти:
незалежні, здійснювані паралельно або послідовно і спрямовані на досягнення різних локальних цілей (наприклад, автоматизацію бухгалтерського обліку, освоєння нової продукції, впровадження системи внутрішнього безперервного транспорту);
залежні (проект освоєння нової технології, що вимагає докорінної реконструкції очисних споруд);
альтернативні (варіанти реконструкції, технічного переозброєння виробництва, з яких необхідно вибрати найбільш ефективний);
взаємодоповнюючі (конверсійний проект з перепрофілювання виробництва, що вимагає згодом розробки проектів, які вирішують проблеми у соціальній сфері, транспортних системах).
Всі перераховані проектні рішення можуть розглядатися з тимчасової позиції як: довгострокові (10 років і більше); середньострокові (5-10 років); короткострокові (1-5 років); оперативні (протягом одного року) [6, с.69-75 ].
Ступінь новизни проектних рішень визначає і рівень ризику проекту, що є черговою ознакою класифікації. Низький ризик характерний для рішень щодо інвестицій в інтенсифікацію виробництва на базі освоєної техніки. Середній ризик мають проекти, орієнтовані на збільшення обсягів продажів існуючої продукції. Високий ризик притаманний проектам, відповідно до яких новий товар розробляється, виробляється і просувається на ринок. Дуже високий ризик властивий інвестиціям в дослідження та інновації.
У залежності від того, яке рішення кладеться в основу інвестиційного проекту, інвестиційний цикл має різну тривалість і склад етапів. Відповідно до цього інвестиційні проекти поділяються на проекти: з повним інвестиційним циклом, включаючи будівельно-монтажні роботи; з неповним інвестиційним циклом.

1.2 Оцінка фінансової реалізованості проекту

Оцінка інвестиційних проектів (investment projects evaluation) [4] здійснюється зазвичай при їх розробці або експертизі для вирішення трьох типів завдань: оцінка конкретного проекту, обгрунтування доцільності участі в проекті; порівняння декількох проектів (варіантів проекту) і вибір кращого з них. Оцінка конкретного проекту передбачає:
оцінку фінансової реалізованості проекту;
оцінку вигідності реалізації проекту або участі в ньому з точки зору учасників проекту, держави і суспільства. Відповідні розрахунки носять назву розрахунків абсолютної ефективності;
виявлення граничних умов ефективної реалізації проекту;
оцінку ризику, пов'язаного з реалізацією та стійкістю проекту (збереження вигідності, фінансової реалізованості) при випадкових коливаннях ринкової кон'юнктури та зміни зовнішніх умов реалізації.
За результатами такої оцінки виробляється рекомендація реалізувати проект або відмовитися від його реалізації. Обгрунтування доцільності участі в проекті виконується зазвичай для зовнішніх інвесторів, кредиторів, держави та інших потенційних учасників проекту. Зовнішнім інвесторам необхідно обгрунтувати обсяг потреби в інвестиціях та розміри доходів від цих інвестицій, кредиторам - потреба в кредиті та строки його погашення, державі - передбачені в проекті розміри, терміни і форми державної підтримки проекту. За результатами такої оцінки учасники приймають рішення про свою участь у проекті, або про відмову від такої участі. За наявності декількох альтернативних проектів або варіантів проекту (у тому числі розрізняються організаційно-економічним механізмом реалізації) важливою стає завдання їх порівняння і вибору кращого з них. Відповідні розрахунки носять назву розрахунків порівняльної ефективності. У цю ж групу потрапляє і завдання відбору рекомендованих до реалізації проектів з деякої їх сукупності при обмеженнях за загальним обсягом ресурсів на реалізацію відібраних проектів, зокрема завдання відбору проектів для включення в інвестиційні програми. При вирішенні більшої частини цих завдань використовуються перш за все інтегральні показники ефективності проектів. При неповноті або неточності такої інформації розрахунки повинні проводитися з урахуванням факторів невизначеності та ризику - подібні розрахунки є методично і практично достатньо складними [6, с.370-382].
Фінансову реалізація проекту для його учасника необхідно оцінювати тоді, коли він або інші учасники сумніваються, чи вистачить йому власних і залучених коштів для фінансування передбачених проектом витрат (тому, наприклад, фінансову реалізованість проекту для кредитующего банку зазвичай не перевіряють). Наприклад, якщо проект частково фінансується державою, інвестору необхідно підтвердити, що в поєднанні з власними коштами такої підтримки виявиться достатньо - в цьому випадку оцінки фінансової реалізованості є необхідними. З іншого боку, якщо інвестор не знає точно, скільки йому знадобиться позикових коштів, їх величина може бути встановлена ​​в ході варіантних оцінок фінансової реалізованості проекту.
Оцінка фінансової реалізованості проекту базується на депозитній трактуванні дисконтування і відображає взаємодію проекту зі своїм оточенням (на депозит вкладалися початкові досить великі власні кошти інвестора і всі доходи від проекту та з якого знімалися кошти для фінансування проекту). Тепер уточнимо цю схему, врахувавши обмеженість і динамічність вільних коштів інвестора. Для цього умовно розділимо всю його діяльність на внутрішню, пов'язану з проектом, і зовнішню, з ним не пов'язану. Приймемо поки умовно, що зовнішня діяльність визначає для кожного року n розмір С n власних коштів, які можуть бути вкладені в проект (включаючи і приріст оплаченого акціонерного капіталу), для визначеності, в кінці року. Нехай Ф n - чистий дохід за проектом в році n. Будемо вважати тепер, що для внутрішньої діяльності виділений окремий депозитний рахунок, з якого знімаються гроші на фінансування проекту і куди надходять доходи від нього і від зовнішньої діяльності. Нехай Rn - сума коштів на депозитному рахунку в кінці року n, Е - норма дисконту, що збігається з (посленалоговой) процентною ставкою по депозитах. Тоді мають місце рівності
R0 = C0 + Ф0; Rn = Rn-1 (1 + Е) + Cn + Фn (1)

Ті ж формули будуть справедливі, якщо вільні кошти вкладаються не на депозит, а в інші, більш прибуткові фінансові інструменти. Враховуючи, що принцип раціональної економічної поведінки диктує вкладати кошти туди, де вони дадуть найбільший дохід, під Е треба розуміти максимальну прибутковість альтернативних і доступних напрямків вкладень, тобто ту ж саму норму дисконту, якою інвестор користується для встановлення ЧДД. З рівності (1) легко отримати, що в кінці року n розмір коштів на депозитному рахунку (вільні грошові кошти) буде дорівнює накопиченому компаундированного чистого доходу (net compounded accumulated income) від проекту і зовнішньої діяльності:
Rn = (2)
Залишається зауважити, що розмір коштів на депозитному рахунку завжди повинен бути невід'ємним. Якщо ж у якомусь році він виявився негативним, це означає, що власних коштів інвестора та доходів від проекту недостатньо для фінансування і необхідно оцінити проект як фінансово нереалізованим. Аналогічно можна розглянути ситуацію, коли інвестор не вкладає кошти в проект, а, навпаки, забирає собі частину доходів у вигляді дивідендів - "забирає" суми можна врахувати як негативні З n. На відміну від оцінки ефективності участі в проекті при оцінці його реалізації не можна враховувати вкладення власного майна, бо воно не "конвертується" в гроші, його не можна покласти на депозит.
Отже, видно, що фінансова реалізація проекту визначається особливим грошовим потоком. Так само як і при оцінці ефективності участі у проекті, він визначається за всіма видами діяльності, проте додатково включає вкладення власних засобів та витрати на виплату дивідендів, але не включає альтернативної вартості вкладається майна. Такий потік, тісно пов'язаний з балансовими звітом, називається грошовим потоком для фінансового планування). Таким чином, можна зробити висновок: Проект буде фінансово реалізуємо (realizable financially), якщо, і тільки якщо, на якому кроці будуть невід'ємними накопичені компаундированного (за депозитною ставкою) сальдо грошового потоку для фінансового планування за вирахуванням податку на прибуток від депозитного доходу [6 , с.370-382].
Зокрема, достатньою умовою фінансової реалізованості є неотрицательности накопиченого сальдо зазначеного грошового потоку - такий критерій простіше, і їм часто користуються, хоча іноді він може приводити до помилкових висновків про нереализуемости проектів. Ці умови перевіряються за допомогою так званої таблиці для фінансового планування, приблизний вигляд якої представлений у табл.1. У практичних розрахунках умова фінансової реалізованості може іноді порушуватися. Це означає, що схему фінансування проекту потрібно змінити, що призведе до формування нового варіанту проекту. Зазвичай, якщо проект ефективний, забезпечити його фінансову реалізованість можна наступними заходами: залучення додаткових власних коштів (від діяльності не пов'язаної з оцінюваним проектом); зміна розмірів та термінів вкладів на депозити; зміна розмірів позик і графіків їх погашення, отримання додаткових позик; використання короткострокових кредитів; зміна умов взаєморозрахунків з іншими учасниками проекту; зміна умов оплати придбаних ресурсів і реалізованої продукції.
На закінчення варто розглянути уважніше, наскільки точна і адекватна оцінка фінансової реалізованості проекту, одержувана викладеним вище способом. Відповідь на це питання визначається правильністю вихідних передумов. Одна з них полягає в тому, що вільні кошти використовуються раціонально, з максимальною ефективністю. Безумовно, це так, але припущення про те, що таке використання забезпечує прибутковість, рівну нормі дисконту, може бути оскаржене.
Таблиця 1. Таблиця для фінансового планування
Показники
Значення по кроках розрахункового періоду
0
1
...
1 Тривалість кроку, років (часток року)
2. Грошовий потік для оцінки ефективності участі підприємства у проекті
3. Вкладення власних грошових коштів (без врахування альтернативної вартості вкладається майна)
4. Альтернативна вартість вкладається майна на момент початку його використання
5. Те ж на момент припинення використання
6. Виплати дивідендів акціонерам
7. Грошовий потік для фінансового планування, приріст вільних коштів (стор.2 + стор.3 + стор.4 - стор.5 - стор.6)
8. Те ж накопиченим підсумком (накопичене сальдо)
9. Депозитна ставка часткою одиниці
10. Коефіцієнт компаундування (1 + стор.9) стор.1
11. Вільні кошти на початку (в кінці попереднього) кроку
12. Вільні кошти в кінці кроку (стор.11 * стор.10 + стор.9)
Дійсно, найбільш ефективним напрямком вкладень в даний момент може бути, скажімо, купівля цінних паперів, що погашаються через 2 роки, або внесення коштів на депозит строком на 2 роки. Але цими напрямками не можна скористатися, якщо вкладаються кошти знадобляться для проекту через рік. Положення ускладниться ще більше, якщо врахувати фактор ризику. Проект сам по собі пов'язаний з ризиком. Якщо до того ж вкладати вільні кошти в ризиковані напрями, то ризик проекту ще більше зросте. У зв'язку з цим представляється виправданим дещо скоригувати оцінку фінансової реалізованості, використовуючи для компаундування безризикову норму дисконту, що відображає максимальну прибутковість альтернативних та доступних безризикових короткострокових напрямів вкладень. Більш того, слід передбачити і деякий "резерв" вільних коштів на випадок непередбачених витрат [6, с.370-382].

1.3 Аналіз та оцінка грошових потоків інвестиційних проектів

Найважливішим етапом в аналізі інвестиційного проекту є оцінка прогнозованого грошового потоку [5], що складається (у загальному вигляді) з двох елементів: відтоків (необхідних інвестицій) і припливів (надходження грошових коштів за вирахуванням поточних витрат). У фінансовому аналізі необхідно ретельно враховувати розподіл грошових потоків у часі. Бухгалтерська звітність про прибутки і збитки не прив'язана до грошових потоків і тому не відображає, коли саме протягом звітного періоду відбувається приплив чи відтік коштів. При розробці грошового потоку повинна враховуватися тимчасова вартість грошей. Для зіставлення різночасових значень грошового потоку використовується механізм дисконтування, за допомогою якого всі значення грошового потоку на різних етапах реалізації інвестиційного проекту приводяться до певного моменту, званому моментом приведення. Зазвичай момент приведення збігається з початком або кінцем базового етапу інвестиційного проекту, і в якості моменту приведення може бути обраний будь-який етап, на який потрібно оцінити ефективність проекту. Найважливішим показником ефективності проекту є чистий дисконтований дохід. Показники чистого дисконтованого доходу і внутрішньої норми прибутковості (IRR) дозволяють порівнювати між собою різні інвестиційні проекти з метою вибору найбільш ефективного. Однак подібного порівнянні підлягають проекти із зіставними термінами реалізації, обсягами первісних інвестицій і релевантними грошовими потоками [8, с.29-33, 37-45].
Під релевантними грошовими потоками розуміються такі потоки, у яких потік зі знаком "мінус" змінюється на потік зі знаком "плюс" один раз. Релевантні грошові потоки характерні для стандартних, типових і найбільш простих інвестиційних проектів, в яких за етапом початкового інвестування капіталу, тобто відтоку грошових коштів, слідують тривалі надходження, тобто приплив грошових коштів.
Аналіз грошового потоку інвестиційного проекту не обмежується вивченням його структури. Важливо також ідентифікувати грошовий потік, переконатися в його релевантності / нерелевантності, що дозволить спростити процедуру вибору показників оцінки та критеріїв відбору, поліпшити порівнянність різних проектів. Класифікація інвестиційних проектів з доречними грошовими потоками [8, с.29-33, 37-45].
1. Інвестиційні проекти з постійним доходом. Характеризуються разовими початковими вкладеннями, які забезпечують отримання рівних (або приблизно рівних) за величиною грошових надходжень через рівні проміжки часу протягом певного тимчасового інтервалу. Інтервал може бути визначений заздалегідь або не мати кінцевої кордону. Потік рівнозначних грошових надходжень через рівні проміжки часу називаються ануїтетом. Графічне подання платіжного ряду проекту, що приносить постійний дохід, дано на рис.1 додатків. Один з прикладів такого проекту - експлуатація об'єкта нерухомості або земельної ділянки за умови збереження постійної орендної ставки Іншим прикладом може бути розміщення капіталу у вигляді внеску в банк під фіксований відсоток. У деяких випадках проекти, пов'язані з виробничою або торговельною діяльністю, також можуть бути описані за допомогою цієї моделі. Однак це має на увазі, що фінансові результати діяльності будуть незмінними протягом тривалого часу, що можливо тільки в умовах стабільної економіки і, як правило, на тих ринках, де конкуренція близька до досконалої і значні зміни в долі ринку, що припадає на одного учасника, неможливі.
Характерною особливістю подібних проектів є необхідність одноразових вкладень, що створюють довгостроковий потік грошових коштів. Час існування такого припливу може бути досить велика (у разі експлуатації об'єкта нерухомості), або взагалі не обмежена в доступних для огляду межах (при здачі в оренду земельної ділянки). Поточні витрати або практично відсутні, або їх обсяг стабільний у абсолютному вираженні, що підтверджується рівномірністю припливу грошових коштів. Основним показником, що характеризує даний проект, можна вважати його рентабельність (ARR), розраховану на базі загального розміру початкових вкладень (а не на базі среднесвязанного капіталу).
Показник ARR стосовно до даного типу проектів має просту і зручну інтерпретацію: він є еквівалентом депозитної ставки, під яку необхідно розмістити суму, що дорівнює сумі початкових вкладень, для того щоб отримувати аналогічний дохід. З точки зору визначення прийнятності проекту для реалізації важливим показником є ​​також обсяг необхідних початкових вкладень, часто опиняється вирішальним аргументом у прийнятті або відхиленні подібного проекту. Крім того, необхідно оцінити ринковий потенціал проекту, тобто можливий термін збереження постійного потоку доходів. Подібні проекти доцільно здійснювати в тих випадках, коли вирішальне значення має не якнайшвидше повернення вкладених коштів, а створення надійних джерел доходу на тривалий період. Прикладом інвестора, зацікавленого у таких інвестиційних проектах, є пенсійні фонди.
2. Інвестиційні проекти з постійно зростаючими доходами. Структура проектів з рівномірно зростаючими доходами багато в чому схожа зі структурою інвестиційних проектів з постійними доходами. Як правило, в них передбачено разове початкове вкладення коштів та подальший їх приплив протягом досить тривалого часу. Основна відмінність полягає в тому, що обсяг грошових надходжень рівномірно змінюється протягом усього терміну реалізації проекту. Слід зазначити, що темпи збільшення доходів від реалізації проекту можуть мати як позитивний, так і негативне значення, тобто доходи можуть як зростати, так і зменшуватися з плином часу. При цьому для проектів з однаковим об'ємом первинних вкладень і строком реалізації, а також рівними арифметичними сумами очікуваних доходів переважніше проект з негативними темпами зростання, тобто з рівномірно убуваючими доходами, так як він дозволяє отримати більший дохід раніше і реінвестувати його. Це відповідає теорії вартості грошей у часі, згідно з якою при рівних обсягах надходжень і інших рівних умовах велику цінність має дохід, отриманий раніше, так як він дозволяє у свою чергу отримати додатковий дохід від реінвестування коштів. Графічне подання цього грошового потоку проекту наведено на рис.2 додатків. Прикладами таких проектів можуть слугувати проекти створення виробничих і торговельних підприємств, а також підприємств інших видів ділової активності, орієнтованих на розширення (скорочення) обсягу діяльності з плином часу. Ця поширена модель може застосовуватися для оцінки інвестиційних проектів різних підприємств.
Час, протягом якого проект генерує дохід, може бути досить велика, однак, як правило, воно піддається оцінці. Це обумовлено тим, що більшість проектів, пов'язаних з виробництвом або торгівлею, мають певний термін існування, обмежений терміном служби або функціонального старіння обладнання чи необхідністю реконструкції підприємства. Поточні витрати, пов'язані з подібним проектом, можуть зростати в абсолютному вираженні в міру його реалізації, проте їх частка в процентному вираженні нерідко знижується, що призводить до збільшення темпів зростання доходу від реалізації проекту. Можливо, що поточні витрати залишаються постійними в процентному вираженні, а зростання доходів обумовлений збільшенням обсягів реалізації продукції.
3. Інвестиційні проекти акумуляторного типу являють собою ряд послідовних вкладень і подальший приплив, як правило, одноразовий. У більшості випадків проекти цього типу мають певний "термін життя", що закінчується моментом припливу грошових коштів. Іноді потік первинних вкладень складається з рівних елементів. Графічне подання платіжного ряду такого проекту з рівними об'ємами початкових вкладень наведено на рис.3 додатків. Основна відмінність проектів цього типу, як випливає з назви, полягає в здатності акумулювати грошові кошти протягом тривалого часу з метою їх подальшого одноразового вилучення для отримання доходу. В окремих випадках потік доходів може поширюватися на кілька інтервалів планування. Найбільш типовим прикладом є будь-який проект будівництва з метою подальшої реалізації об'єкта нерухомості, що дозволяє акумулювати тимчасово вільні грошові кошти підприємства для отримання доходу від їх реінвестування. У фінансовій сфері прикладом подібного проекту може служити накопичувальний вклад.
Особливість проектів акумуляторного типу полягає в тому, що очікувані прибутки і витрати досить точно фіксуються в момент початку реалізації проекту, на відміну, наприклад, від проектів, орієнтованих на розширення обсягів діяльності в процесі реалізації. Крім того, фіксується і термін реалізації проекту. Операційні витрати, пов'язані із здійсненням такого проекту, як правило, трудноотделимая від інвестиційних. Тимчасове припинення реалізації проекту вимагає консервації частини витрат. Проекти подібного типу одержали широке поширення серед підприємств, які не мають можливості розширювати діяльність у рамках основного профілю, але володіють тимчасово вільними коштами. Іноді їх здійснення описується комбінацією проектів розглянутого і першого типів.
4. Інвестиційні проекти спекулятивного типу являють собою комбінацію двох операцій - витратної і прибуткової, що відбуваються протягом короткого проміжку часу. Графічне подання платіжного ряду спекулятивного проекту наведено на рис.4 додатків. В якості прикладів можна навести торгові операції, а також спекулятивні операції з цінними паперами, валютою. Цю модель зручно використовувати в першу чергу при оцінці посередницьких операцій, що не передбачають значних вкладень в основні засоби. Характерною особливістю подібних проектів є досить короткий термін їх реалізації і відносна простота грошового потоку, що містить, як правило, два елементи - витрата грошових коштів і подальший дохід. Проекти спекулятивного типу можуть носити одиничний або повторюваний характер. При багаторазовому повторенні вони можуть передбачати реінвестування доходу, перетворюючись на проекти з постійним темпом зростання доходів. Основним показником для оцінки одиничних проектів також служить показник рентабельності. Іноді для зручності порівняння рентабельність проекту перераховується в річні відсотки, де Т - тривалість проекту в днях:
ARR = [(С-I) / I] / Т * 360 (3)
Термін окупності інвестиційних проектів спекулятивного типу дорівнює загальній тривалості проекту. З точки зору прийняття рішення про здійснення проекту велике значення має також можливість повторення спекулятивного проекту, розширення обсягу операцій за рахунок реінвестування капіталу. Додатковим показником оцінки повторюваних інвестиційних проектів цього типу може бути показник швидкості обороту капіталу: До зі = Т/360. Переваги таких проектів полягають в простому інвестиційному циклі, коротких строках здійснення і окупності, що обумовлено повним вилученням капіталу після закінчення проекту. Як правило, спекулятивні операції високодохідними. У той же час проектам цього типу в більшості випадків супроводжує високий ризик, викликаний змінами ринкової кон'юнктури.
Порівняльна характеристика проектів з доречними грошовими потоками представлена ​​в табл.2 додатків. Для нерелевантних грошових потоків характерна ситуація, коли відтік і приплив капіталу чергуються. У цьому випадку деякі аналітичні показники із зміною вихідних параметрів можуть змінюватися в несподіваному напрямку, тобто висновки, зроблені на їх основі, не завжди коректні [6] [8, с.29-33, 37-45].

2. Облік чинника інфляції при оцінці інвестиційного проекту

2.1 Сутність та вимірювачі інфляції

Одним з найважливіших показників, що впливають на аналіз проектів, є інфляція, яка останнім часом стала просто неодмінним атрибутом нашого життя. Ми усвідомили цю недугу лише кілька років тому, а західна наука вже давно і серйозно її вивчає.
Не вдаючись у теоретичні дискусії про природу і причини інфляції, обмежимося суто технічним підходом, прийнявши за відправну точку те, що інфляція - це процес зростання середніх цін. Відповідно і вимір інфляції йде через вимір зростання цін, і в першу чергу через показники зростання цін у відсотках. Наприклад, збільшення цін протягом року з 1,2 млн. до 1,9 млн. крб. означає, що їх зростання склало 58,3% (1,2: 1,9 * 100).
Інфляція в багатьох випадках істотно впливає на величину ефективності інвестиційного проекту, умови фінансової реалізованості, потреба у фінансуванні та ефективність участі в проекті власного капіталу. Це вплив особливо помітно для проектів з розтягнутим в часі інвестиційним циклом (наприклад, у добувній промисловості) і які потребують значної частки позикових коштів, чи реалізованих з одночасним використанням декількох валют (багатовалютні проекти). Тому при оцінці ефективності інфляцію варто враховувати [15, с. 202-207].
Крім цього інфляція повинна враховуватися при дослідженні впливу на реалізація та ефективність проектів невизначеності і ризику.
Облік інфляції здійснюється з використанням:
загального індексу внутрішньої рублевої інфляції, що визначається з урахуванням систематично корректируемого робочого прогнозу ходу інфляції;
прогнозів валютного курсу рубля;
прогнозів зовнішньої інфляції;
прогнозів зміни в часі цін на продукцію і ресурси (в т. ч. газ, нафту, енергоресурси, устаткування, будівельно-монтажні роботи, сировину, окремі види матеріальних ресурсів), а також прогнозів зміни рівня середньої заробітної плати та інших укрупнених показників на перспективу ;
прогнозу ставок податків, зборів, ставок рефінансування ЦБ РФ і інших фінансових нормативів державного регулювання.
Не менш, якщо не більш часто для вимірювання інфляції використовують індекси цін, тобто відносні показники, що характеризують темпи зростання цін. Існує безліч видів як формул для розрахунку індексів цін, так і самих цих індексів.
Однак, як показує практика, частіше за все як найбільш універсальний показник використовується індекс споживчих цін (ІСЦ), який визначається як середньозважений індекс цін по кошику споживчих товарів і послуг, зважених за структурі придбання цих товарів та послуг типовим споживачем даної країни.
Поряд з цим досить широко використовуються також:
індекс відпускних цін виробників і
дефлятор валового національного продукту (ВНП), тобто індекс зміни цін у середньому по всій економіці в цілому.
Важливо також розрізняти базисні і ланцюгові індекси цін. При розрахунку базисних індексів зростання дані за деякий момент часу приймаються за базу, а індекси зростання визначаються шляхом ділення показників в кожен момент часу на показник у момент часу, прийнятий за базу.
При розрахунку ланцюгових індексів виробляється розподіл значення показника в наступний момент часу на відповідний показник у попередній момент часу. Припустимо, необхідно обчислити ланцюгові та базисні індекси цін на цемент протягом декількох місяців 2003 р., якщо відомо, що у вересні 1 т коштувала 130 тис. руб., У жовтні - 155 тис. руб., В листопаді - 210 тис. руб ., в грудні - 231 тис. руб.
Для визначення ланцюгового індексу I1 ціни на цемент у жовтні по відношенню до вересня треба ціну в жовтні розділити на ціну у вересні і виразити це у відсотках, тобто помножити на 100%:
I1 = = 119%.
Індекс ціни в листопаді до ціни в жовтні:
I2 = = 135%.
Індекс ціни в грудні до ціни листопада:
I3 = = 110%.
Ці індекси означають, що ціна цементу підвищилася в жовтні на 19% у порівнянні з ціною в вересні, в листопаді на 35% в порівнянні з жовтнем і в грудні на 10% в порівнянні з листопадом.
При використанні цих же даних можна визначити базисні індекси зміни цін, якщо взяти за базу, наприклад, ціну цементу у вересні. Для обчислення базисних індексів треба ціну за кожний місяць віднести до ціни базового місяця. У нашому прикладі це будуть відносини цін у жовтні, листопаді і грудні до цін у вересні, виражені у відсотках. Базисний індекс жовтня до вересня збігається з ланцюговим індексом жовтня до вересня:

Iбаз1 = = 119%; Iбаз2 = = 162%; Iбаз1 = = 178%.
Тобто базисний індекс можна розрахувати за формулою:
Iбаз = (4)
А формула для розрахунку ланцюгового індексу виглядає наступним чином:
Iцепн = (5)
З ланцюгових індексів завжди можна отримати базисний. Так само різновидом індексів цін є індекс переоцінки основних фондів, що відображає зміну балансової та залишкової вартості фондів при періодично проводиться їх переоцінці (за існуючими правилами - один раз на рік). Необхідність обліку переоцінки обумовлена, зокрема, тим, що вона впливає на вартість майна, розміри амортизації та інші важливі показники проекту. Розрізняються ланцюгової індекс переоцінки, що відображає збільшення вартості фондів при даній переоцінці, і базисний індекс, що відображає аналогічне зміна в порівнянні з вартістю в початковій точці. У розрахунках ефективності можуть використовуватися як усереднені, так і диференційовані за видами основних фондів індекси переоцінки.
Інфляція називається однорідною, якщо темпи (і, отже, індекси) зміни цін всіх товарів і послуг залежать тільки від номера кроку, але не від характеру товару або послуги. При однорідної інфляції значення коефіцієнтів неоднорідності для кожного продукту, а також ланцюгових індексів внутрішньої інфляції інвалюти рівні одиниці для будь-якого кроку.
Якщо для будь-якого кроку і / або продукту ці умови порушуються, інфляція називається неоднорідною. Якщо прогноз інфляції відомий на весь розрахунковий період, то заданими є загальні індекси (або темпи) рублевою і валютної інфляції, індекси (або темпи) зростання валютного курсу (або індекси внутрішньої інфляції іноземної валюти) і коефіцієнти неоднорідності для всіх продуктів [15, с. 202-207].
Не викликає сумніву факт, що навіть очікувана інфляція спричиняє серйозні витрати, які доводиться нести практично всім економічним агентам: це так звані "витрати стоптаних черевиків" (пов'язані з більш частими відвідинами банку через невигідність зберігання грошей на руках); "витрати меню" ( пов'язані з необхідністю фірм часто змінювати цінники при підвищенні цін). Нестійкість темпів інфляції пов'язана з додатковим інфляційним ризиком, тому зачіпає в чималому ступені інтереси всіх не схильних до ризику суб'єктів.
Ще сумніше йде справа з непрогнозованою інфляцією: темпи інфляції суттєво змінюються з року в рік. Інфляційні процеси позначаються на фактичній ефективності інвестицій, тому фактор інфляції обов'язково слід враховувати при аналізі і виборі проектів капіталовкладень. Особливо це актуально в Росії, економічна ситуація, в якій характеризується високим рівнем інфляції і серйозними структурними змінами в ціноутворенні.

2.2 Поточні і незмінні ціни

При оцінці фінансової ефективності інвестиційного проекту розрахунки можуть бути виконані:
1) у гривнях або у ВКВ (у доларах);
2) за типом використовуваних цін
у незмінних (постійних) цінах;
в поточних (прогнозних) цінах.
Показники фінансової ефективності проекту можуть розраховуватися в двох варіантах - у рублях і у вільно конвертованій валюті при різних значеннях ставок дисконтування. При цьому визначальним повинне бути значення інтегрального показника, розрахованого у ВКВ. Фінансовий результат у ВКВ також може бути отриманий шляхом переказу відповідних значень в рублях за прогнозованого обмінним курсом валют. При цьому перерахунок курсового співвідношення найкраще робити через невеликі проміжки часу (наприклад, щомісячно). Ставку дисконту рекомендується приймати на рівні, відповідному ставками у країнах ринкової економіки, але з урахуванням ризику російських умов [15, с. 202-207].
Якщо б грошові потоки розраховувались в постійних цінах, то вибір ставки дисконтування не був би проблематичним. Це питання не вдається обійти в разі розрахунку в поточних цінах.
Пряме практичне використання індексів цін у рамках інвестиційного аналізу пов'язано з розрахунком незмінних цін. Такі ціни визначаються на основі поточних цін, тобто цін, за якими реально можна придбати товар в даний момент часу. Саме завдяки індексам цін можна перейти від поточних цін до незмінним, тобто до цін, що відображає стабільну купівельну спроможність валюти країни інвестування.
Звичайно при розрахунку базових цін органами статистики встановлюється певний "стартовий" рік, рівні цін якого приймаються за одиницю і по відношенню до якого і визначається вся подальша динаміка цін.
При наявності таких рядів базисних індексів цін розрахунок незмінних цін може бути проведений за такою формулою:
Рn = (6)

де, Рn - вартість товарів у незмінних цінах; Рt - вартість товару у 1-му році в поточних цінах; РI - базисний індекс цін року I; РIb - базисний індекс цін у стартовому році b.
Такого роду залежності широко використовуються при прогнозуванні майбутніх потоків грошових надходжень по інвестиційним проектам. Мова йде про те, що грошові надходження і вигоди від реалізації проекту прогнозуються в незмінних цінах, а потім - на основі тих чи інших прогнозів інфляції - приводяться до поточними цінами майбутніх років.
Постійні ціни забезпечують порівнянність різночасних показників. При проведенні попереднього аналізу інвестиційного проекту, як правило, найчастіше використовуються саме ціни, зафіксовані на рівні, що існує в момент прийняття рішення.
Постійні ціни слід використовувати для розрахунку інтегральних показників, з тим, щоб зберегти зміну в структурі цін і вплив інфляції на план реалізації інвестиційного проекту, при цьому, виключаючи з розгляду загальна зміна масштабу цін.
Такий підхід забезпечує порівнянність показників проектів в умовах, що міняються під впливом інфляції.
При використанні постійних цін слід застосовувати реальну ставку відсотка. Якщо грошові потоки розраховуються в постійних цінах, то розрахунки слід проводити у твердій валюті (при цьому слід брати до уваги, що навіть тверда валюта схильна до інфляції, хоча далеко не в тій мірі, що і рубль) [15, с. 202-207].
Розрахунок грошових потоків в рублях слід проводити в поточних (прогнозних) цінах. Обчислення показників ефективності проекту також могло б бути зроблене в прогнозних цінах, але тільки за умови достовірної інформації про ситуацію в майбутньому у сфері ціноутворення.
Однак оцінка впливу інфляції на майбутні грошові потоки, як правило, при нестабільній економічній ситуації проводиться в умовах неповної і неточної інформації. При використанні поточних цін повинна застосовуватися поточна (тобто номінальна) ставка дисконту (табл. 3).
Таблиця 3. Розрахунок ставки дисконту в умовах інфляції
Ставка
Дисконтовані грошові потоки в постійному вираженні
Дисконтовані грошові потоки в поточному вираженні
Ставка відсотка
реальна
поточна
Інфляція
Темп інфляції = 0
Темп інфляції> 0
Для аналізу впливу інфляції на прогноз грошових потоків недостатньо просто збільшувати статті по поточному році. Це пов'язано з тим, що темп інфляції з різних видів ресурсів неоднаковий (неоднорідність інфляції за видами продукції і ресурсів). Облік чинника інфляції може надати як позитивне, так і негативний вплив на фактичну ефективність інвестиційного проекту.
Так, наприклад, інфляція веде до зміни впливу запасів і заборгованостей: вигідним стає збільшення запасів і кредиторської заборгованості, а невигідним - зростання запасів готової продукції та дебіторської заборгованості. Прикладом позитивного впливу інфляції може бути збільшення залишкової вартості активів у міру зростання цін.
Однак виграші для інвестора від підвищення цін частіше мають запізнілий характер, і тому частіше негативний вплив інфляції переважує. Невизначеність завжди тягне витрати. Інфляція несе з собою зміни фактичних умов надання позик і кредитів причому часто буває неможливо передбачити, на чию користь змінюються умови кредитування, що впливає на інвестиційні проекти, що фінансуються за рахунок позикових джерел.
Іншим прикладом негативного впливу інфляції на параметри інвестиційного проекту є невідповідність амортизаційних відрахувань підвищується рівня цін, і, як наслідок цього, завищення оподатковуваної бази. Амортизаційні відрахування провадяться на основі ціни придбання з урахуванням періодично виробляються переоцінок, неадекватно відображають темп інфляції. У країнах з розвиненою ринковою економікою захистом від такого податкового преса є: законодавчо дозволена коригування суми нарахованого зносу і залишкової вартості постійних активів, створення спеціальних резервів на переоцінку основних фондів, інвестиційний податковий кредит.
Так, прискорена амортизація, представляючи собою податкове прикриття, сприяє зменшенню оподатковуваної бази і заохочує формування капіталу. За відсутності подібних механізмів податковий прес тим більше тисне на інвесторів, чим більше темпи інфляції. Амортизаційні відрахування представляють собою фіксовані суми, причому їх питома вага в собівартості продукції падає, а накопичення не дають можливості зробити адекватну заміну обладнання. У результаті, збільшення сум виграшу від податкового прикриття відстає від динаміки інфляції.
Особливо серйозна проблема, пов'язана з урахуванням інфляції в інвестиційних розрахунках, полягає в оцінці змін пропорцій цін. Суть цієї проблеми в тому, що навіть в період галопуючої інфляції, коли всі ціни в економіці як би "несуться" на гребені якогось макроекономічного процесу, вони все ж таки змінюються і відносно один одного, оскільки деякі товари дорожчають повільніше, ніж інші [15, с . 202-207].
Так, в січні 1994 р. внутрішня ціна вугілля для коксування становила в Росії 49,4% від світової, а в червні - вже 87,5%, тобто ефективність експорту цього виду товару різко впала. Навпаки ціна автомобільного бензину, що складає в січні 1994 г.108, 0% від світової, в червні знизилася до 92,7% від вартості продажу на світових ринках, тобто експорт цього товару знову став ефективним. Неважко уявити собі, як могла б змінитися в результаті таких відмінностей в темпах динаміки цін на світових і російських ринках ефективність інвестиційного проекту, що передбачає, наприклад, розвиток видобутку вугілля для коксування і переважно експортну орієнтацію майбутніх потоків готової продукції.
Якщо звернутися до російської статистики цін, взявши період з січня по червень 1994 р., то ми виявимо, що за цей період ціна нафти зросла в 3,89 рази, тоді як ціна вугілля для коксування - тільки у 2,11 рази, а енергетичного вугілля - лише в 1,7 рази. Настільки ж разюче відрізнялися і темпи зростання цін на топковий і моторне паливо - при зростанні цін на дизельне паливо і топковий мазут в 1,64 - 1,65 ціна на бензин підвищилася лише в 1,43 рази. Іншими словами, за січень - червень бензин подешевшав по відношенню до дизельного палива на 13% [100 - (1,43: 1,65) - 100].
Неважко уявити, наскільки істотно може бути вплив таких відносних зрушень у цінах (змін пропорцій цін) на прийнятність інвестиційних проектів, пов'язаних, наприклад, зі створенням нових електростанцій і вибором для них виду палива, або для проектів розвитку виробництва дизельних автомобільних двигунів замість двигунів, що працюють на бензині.
Тому така приваблива в умовах високої інфляції ідея проведення всіх розрахунків в незмінних цінах, наприклад шляхом висловлення всіх вартісних величин у конвертованій валюті, може призвести до помилок. Наприклад, за 1992 - 1994 рр.. заробітна плата в Росії в доларовому обчисленні зросла більш ніж у 10 разів і продовжує підвищуватися при все більш відстає динаміці цін на обладнання.
Очевидно, що такі різкі зрушення в оцінці ресурсів виробництва не можуть не позначатися вельми істотно на результати оцінки інвестиційних проектів.

2.3 Номінальні та реальні процентні ставки в умовах інфляції

Одне з найбільш помітних зовнішніх проявів інфляції - зростання процентних ставок за депозитами та кредитами і бажаних рівнів прибутковості інвестицій. Це, наприклад, було добре видно на російському фінансовому ринку в першій половині 1994 р., коли конкуруючі фінансові фірми заманювали інвесторів пропозицією все більш високих рівнів річного доходу, що, зрештою, породило вже увійшов в економічну історію Росії "феномен МММ".
Розуміння цього процесу стає легшим, коли ми відштовхуємося від концепції номінальних і реальних процентних ставок.
За визначенням номінальна процентна ставка показує яким-небудь чином обумовлену ставку прибутковості по інвестованим або звуженим грошових сум і зростання цієї суми за певний період часу у відсотках. На відміну від номінальної, реальна процентна ставка показує зростання купівельної спроможності спочатку інвестованих або позичених грошових сум з урахуванням як номінальної процентної ставки, так і темпу інфляції характеризує зміну реальної вартості грошей. Показник реальної вартості грошей обернено пропорційний індексу інфляції, тобто середньорічним індексом приросту цін. Якщо прийняти, що індекс інфляції (середньорічний індекс приросту) дорівнює h, що він не міняється рік від року, то за n років індекс дорівнює (1 + h) а індекс купівельної спроможності відповідно:
Ipp = (7)
Тоді реальна вартість Sr номінальної нарощеної суми S складе:

Sr = S = (8)
Таким чином, реальна вартість грошей в майбутньому тим більше, чим вище процентна ставка, і тим менше, чим вище індекс інфляції. Прийнявши, наприклад, що індекс інфляції дорівнює 50% на рік, отримаємо, що реальна вартість 10000 руб., Вкладених під 60%, через 10 років складе 19067 руб. при номінальній вартості 1099500 крб.
Це означає, що через 10 років на 1099500 крб. можна буде купити товарів стільки, скільки зараз на 19067 руб. Якщо індекс інфляції вище прийнятої процентної ставки, то реальна вартість покладеної в банк суми в майбутньому виявиться навіть нижче, ніж в даний час.
Очевидно, що і рівень інфляції, і відсоткова ставка на практиці не залишаються незмінними протягом тривалого періоду. Це також може бути відображено у формулі розрахунку реальної вартості грошей у майбутньому, якщо дещо ускладнити її, не змінивши суті і характеру залежності цього показника від процентної ставки і рівня інфляції [15, с. 207-221].
Тоді формула, що дозволяє визначити величину реальної процентної ставки, буде мати вигляд:
Rреал = (9)
де Rном - номінальна процентна ставка; h - темп інфляції.
Застосувавши цю формулу до наведеного вище прикладу, визначимо реальну процентну ставку:
Rреал = = 7%.

При невисоких темпах інфляції та відсоткових ставках (менше 10% на рік) можна користуватися спрощеною формулою:
Rреал = Rном - h (10)
Торкнувшись цю тему, не можна не згадати про категорію інфляційних очікувань, тобто про тих прогнозах інфляції, з яких виходять кредитори і позичальники. Зависокий рівень таких очікувань може іноді стати причиною серйозних втрат при непродуманої фінансової політики.
Наприклад, у першій половині 1994 р. деякі російські комерційні банки виходили із збереження в майбутньому так само високих темпів інфляції, як і наприкінці 1993 р., а тому пропонували потенційним вкладникам розміщення коштів під фіксовану, на 6 місяців ставку, на рівні 290 - 300%. При цьому вони виходили з того, що зможуть інвестувати залучені таким чином додаткові грошові кошти через міжбанківський ринок під ще більш високий відсоток.
Проте вже до літа внаслідок помітного зниження темпів інфляції ставка міжбанківських кредитів упала в річному вирахуванні до 150%, і, отже, для вкладників реальна ставка стала різко позитивною, тоді як маржа банків помітно впала, а в деяких випадках могла виявитися і негативною.
Позитивна величина реальної процентної ставки спонукає людей до заощаджень своїх капіталів в банку. Негативна призводить до протилежного результату: до чого прагнути відкладати гроші на майбутні покупки, якщо купівельна здатність заощаджень падає? Краще витратити гроші сьогодні, купуючи товари, нерухомість тощо, ніж зберігати гроші в комерційному банку.
У більшості економічних розрахунків, пов'язаних з інвестуванням капіталу, потрібно використовувати майбутню очікувану оцінку темпів інфляції. Визначення цієї очікуваної оцінки темпів інфляції може бути виконано у вигляді прогнозу (тренду), передбачення економічних умов або іншим способом [15, с. 207-221].
Подібно передбачення очікуваних майбутніх грошових потоків, точний прогноз майбутніх темпів інфляції є ймовірнісної оцінкою. Багато дослідників використовують середньорічні темпи інфляції за ряд років, коли проводять розрахунки за інвестиційними проектами.

2.4 Методи обліку інфляції при інвестиційному аналізі

Облік інфляції в рамках інвестиційного аналізу вимагає:
відображення інфляційних очікувань одержувача інвестицій у проектування грошових надходжень з намічуваної їм до реалізації проекту;
використання коефіцієнтів дисконтування, що враховують інфляційні очікування інвесторів.
При цьому треба розуміти, що, надаючи кошти, інвестор обумовлює свій дохід у формі номінальних ставок, але самі ці ставки відображають його інфляційні очікування, і тому вони за природою ближче до реальних (ефективним) ставками дохідності, на які орієнтується грошовий ринок. Тому оцінку можливості забезпечити такий рівень прибутковості треба вести на основі даних про майбутні грошові потоки в поточних цінах, не коригуючи їх через базисні індекси цін для відновлення незмінною купівельної спроможності. В цьому просто немає потреби, тому що необхідні інвестором рівні прибутковості вже включають в себе підстраховку на втрату коштами внаслідок інфляції їх купівельної спроможності [15, с.221-227].
Звідси випливає, що найважливіше при розробці інвестиційного проекту в умовах високої інфляції - правильно врахувати інфляцію при прогнозуванні грошових надходжень: недооцінка їх зростання під впливом підвищення цін зробить проект незаслужено неприйнятним, а переоцінка може призвести до великих труднощів у майбутньому з погашенням зобов'язань перед інвесторами. Єдине, що може зробити в цьому зв'язку сумлінну розробник інвестиційного проекту, - спробувати максимально достовірно оцінити вплив можливої ​​в майбутньому інфляції на кожен з елементів грошових надходжень.
Звичайно, прогноз самої інфляції - справа надзвичайно складна і ненадійне, оскільки динаміка цін визначається величезною кількістю різноманітних факторів. У відповідній літературі можна знайти описи безлічі методів прогнозування цін - від найпростіших, експертних, до найскладніших, заснованих на макромоделі та витончених математичних прийомах. При цьому, як показує практика, надійність і точність прогнозів вкрай слабко пов'язані зі складністю моделей прогнозування, і часом експертні прогнози справджуються не гірше, ніж результати складних імітаційних розрахунків. Краще за все не заглиблюватися в ці нетрі самим, а прийняти за основу прогнози інфляції з кількох незалежних один від одного джерел, включаючи уряд і Центральний банк, - це дасть той діапазон можливих темпів інфляції, на який, швидше за все, орієнтуються у своїх інфляційних очікуваннях і інвестори.
Озброївшись прогнозами інфляції, розробник інвестиційного проекту має потім зробити наступний крок - класифікувати елементи майбутніх грошових надходжень за ступенем їх "чуйності" на інфляційні процеси. Звичайно, в кожному проекті така класифікація може скластися по-своєму, але тим не менш можна вказати на деякі типові елементи грошових надходжень з різною реакцією на інфляцію.
Так, інфляція вкрай слабко впливає на амортизаційні відрахування, і, у всякому разі, цей вплив носить не безперервний, а дискретний характер, виявляючись тільки тоді, коли уряд приймає рішення про переоцінку основних засобів або зміну ставок амортизаційних відрахувань. Аналогічним чином вплив інфляції виявляється вельми слабо тим елементам ресурсів, які купуються на основі довгострокових контрактів з тим чи іншим чином фіксованими цінами або купуються на форвардних ринках з фіксацією ціни на час укладення контракту, а не на момент поставки. З цієї точки зору розвиток в Росії ф'ючерсної біржової торгівлі має величезне значення і для поліпшення інвестиційного клімату.
Деякі елементи витрат, залежачи від інфляції, змінюються тим не менш за дещо іншими закономірностям. Наприклад, велика світова практика свідчить, що при низької та помірної інфляції заробітна плата зазвичай зростає швидше, ніж ціни, але відстає від них при високих темпах інфляції. Причиною тому - об'єктивна протяжність у часі процесів переговорів про зміну оплати праці. І, нарешті, є елементи грошових потоків, що рухаються в загальному темпі інфляції: ціни тих ресурсів, які купуються в звичайному порядку, а також ціни на готову продукцію. Але якщо інфляція настільки істотно позначається на елементах розрахунків при аналізі інвестицій, то, природно, виникає питання: а чи не треба змінювати в умовах високої інфляції і самі методи оцінки прийнятності інвестицій?
Ми говорили про зручність використання при оцінці взаємовиключних інвестицій такого інструменту, як еквівалентний ануїтет. Цей метод можна використовувати і в умовах інфляції, якщо є підстави вважати, що істотна інфляція збережеться протягом ряду років. Нагадаємо, що еквівалентний ануїтет можна визначити як щорічні грошові надходження в умовах перпетуітета (тобто вкладення коштів у проект, термін життя якого явно не обмежений, як би умовно-нескінченний), який буде мати ту ж чисту поточну вартість (NPV), що і оцінюваний інвестиційний проект, якщо б інвестиції за цим проектом повторювалися в кінці його реалізації, і так до нескінченності.
По-іншому еквівалентний ануїтет можна визначити як поточну (сучасну) вартість при постійному повторенні інвестицій, помножену на необхідний рівень окупності k. Шляхом перетворень, можна показати, що при передумові стабільності темпу інфляції метод еквівалентного ануїтету залишається прийнятним, хоча сама формула його визначення зміниться і прийме вигляд:
ЕА = NPV [1 + ] * K (11)
де, kreal - це необхідна віддача інвестицій в реальних умовах інфляції, тому що: kreal = (1 + k) / (1 + n) - 1. Тому, спираючись на цей показник, можна точно так само порівнювати взаємовиключні інвестиції в умовах інфляції, як і при стабільності цін [15, с.221-227].

3. Вплив інфляції на доходи фірми

Вплив інфляції на доходи фірм проявляється різноманітне, але спільним знаменником є ​​зміна відносних пропорцій цін і кредитно-фінансових показників. До найбільш серйозних проблем, спираючись як на світовій, так і на російський досвід, слід віднести:
розбіжність у динаміці цін реалізації готової продукції і закуповуються для її виробництва ресурсів;
розбіжність у динаміці цін реалізації готової продукції і ставок відсотка за залученими коштами;
відмінності в динаміці вартості нових реальних активів і величин амортизаційних фондів;
вплив інфляції на динаміку прибутковості проектів;
зміна грошових потоків під впливом затримок у розрахунках і інших факторів, значення яких посилюється при високій інфляції.
Зокрема, російський досвід 1992-1994 рр.. наочно продемонстрував складність взаємозв'язків інфляції і оборотних коштів підприємств, а також можливість знищення інфляцією потенціалу самоінвестування фірм внаслідок відставання темпів переоцінки основних фондів і кроків з корегування ставок амортизації від реальних темпів інфляції. Тому почнемо аналіз з проблем оборотних коштів [12, с.428-439].
1. Оцінка запасів. Світова практика бухгалтерського обліку, зіткнувшись з проблемою високої інфляції, розробила два методи обліку придбаних матеріальних ресурсів:
ФІФО - перший в прихід, перший в витрата (англ. FIFO - first in, first on) - матеріальні ресурси, наявні на складі, оцінюються при відпуску у виробництво за ціною партії з найбільш ранньою датою придбання;
ЛІФО - останній в прихід, перший в витрата (англ. LIFO - last in, first on) - матеріальні ресурси, наявні на складі, оцінюються при відпуску у виробництво за ціною партії з найбільш пізньою датою придбання.
Припустимо, що інформація про закупівлі ресурсів і продажах готової продукції АТ "Червоний металіст", яке використовує для виробництва одиниці готової продукції одиницю сировини, може бути записана у вигляді такої таблиці (руб)
Таблиця 4. Вплив інфляції на доходи фірм
Показники
Січень 1994р.
Травень 1994р.
Липень 1994
Закупівлі:
кількість
1
1
-
ціна
100000
120000
-
Продажі:
кількість
-
-
1
ціна
-
-
130000
Якщо дана фірма користується методом ФІФО, то собівартість її продукції дорівнює вартості самої старої з партій сировини на її складі, т.е.100000 руб., А якщо методом ЛІФО - 120 000 руб. Скласти уявлення про вплив методів оцінки запасів на прибуток і вартість залишків на складі дозволяє таблиця 5, руб.:
Таблиця 5. Вплив методів оцінки запасів на прибуток і вартість залишків на складі
Показники
ФІФО
ЛІФО
Вартість продажу
130000
130000
Собівартість
100000
120000
Доходи до оподаткування
30000
10000
Вартість залишилися на складі запасів
120000
100000
Зазначимо, що незалежно від того, чи використовує фірма метод ЛІФО або ФІФО, вплив інфляції проявиться насамперед у зростанні її прибутків, якщо попит на її продукцію допускає хоча б мінімальне зростання цін. Причина проста: продаж йде за цінами, що відображає реалії дня сьогоднішнього, тоді як вартість запасів - у будь-якому випадку реалії дня вчорашнього, коли ці закупівлі були здійснені (навіть при системі поставок без складських запасів - "точно в строк" (just-in-time ), коли зазор стає мінімальним, але все одно зберігається). На практиці використання методу ФІФО в умовах інфляції призводить до більш випереджального росту доходів у порівнянні з витратами, ніж при використанні методу ЛІФО, так як оцінка запасів йде по більш старими цінами. З цих позицій фірма, що використовує метод ФІФО, виявляється в істотно кращому положенні перед зовнішніми інвесторами, оскільки може продемонструвати вищий і швидко зростаючий рівень своєї прибутковості. З іншого боку, метод ЛІФО більш вигідний з точки зору мінімізації податку на прибуток, оскільки він помітно скорочує базу оподаткування за рахунок оцінки запасів за більш новим і тому більш високими цінами. Відповідно застосування методу ЛІФО дозволяє мінімізувати проблеми з відтворенням оборотних коштів. Треба сказати, що в зарубіжній практиці метод ЛІФО особливо популярний у компаній, які готуються до перетворення в акціонерні або до нової емісії акцій, тому що він дозволяє одержати більш точну картину реальної прибутковості операцій фірми. А це - при високій інфляції - викликає у потенційних інвесторів більшу довіру, ніж дані, які спираються на метод ФІФО. Нові правила бухгалтерського обліку в Росії припускають використання як ФІФО, так і ЛІФО, хоча до останнього часу інструкції податкової служби виходили з використання тільки проміжного способу - методу оцінки за середньозваженою ціною купівлі. Цей метод, природно, більш вигідний для державного бюджету, але його нав'язування фірмам загрожує великими труднощами для останніх і тому є одним з найбільш важких елементів того "податкового гніту", який став центральною проблемою російської економіки в 1994 р.;
У міжнародній практиці фірма сама вирішує питання про вибір між ФІФО і ЛІФО, однак раз обраний метод повинен використовуватися для всіх облікових операцій не менш певного числа років і його зміна повинна бути доведена до відома всіх зацікавлених організацій та осіб. Ще більш жорсткий порядок встановлено Положенням по бухгалтерському обліку "Облікова політика підприємства", затвердженим Міністерством фінансів РФ 28 липня 1994 Зміна способу обліку закуповуваних ресурсів допускається лише в таких випадках:
1) при реорганізації підприємства;
2) при зміні системи власників;
3) при зміні законодавства РФ або нормативних документів, що регулюють бухгалтерський облік в країні;
4) при розробці нових способів бухгалтерського обліку.
Побачити, як інфляція через динаміку виручки від продажу та вартості оборотних засобів впливає на грошові надходження фірми в цілому, можна на наступному прикладі [12, с.428-439].
Припустимо, що підприємство АТ "Червоний металіст" працює на наступних умовах:
матеріальні ресурси купуються в розстрочку на рік;
готова продукція продається з розстрочкою на рік;
запаси складаються з однієї партії сировини, придбаної за 1,2 млрд. руб., і однієї партії сировини, придбаної за поточною ціною;
кредиторська заборгованість (англ. accounts payable) дорівнює вартості однієї партії сировини, придбаної за поточними цінами;
дебіторська заборгованість (англ. accounts receivable) дорівнює вартості однієї партії проданої в розстрочку готової продукції. При цьому:
Чисті грошові надходження = Чистий дохід + Амортизація - Приріст оборотних коштів
Результати роботи АТ наведені в таблиці 6, млн руб. Як видно з цієї таблиці, в умовах інфляції обсяги продажів і чистий дохід даного АТ наростають неухильно. Проте абсолютний приріст величини оборотного капіталу виявився настільки великий, що чисті грошові надходження у другому році впали на 94 млн руб. в порівнянні з першим роком, і навіть до кінця четвертого року не досягли рівня першого року.
На практиці розвиток ситуації визначається швидкістю обороту запасів і умовами кредитування при купівлі сировини та продажу готової продукції. Уміло маніпулюючи ними (що є однією з головних проблем фінансового менеджменту), можна згладити негативні наслідки інфляції або навіть звернути її собі на користь, хоча такі вигоди рідко бувають довгостроковими.
Таблиця 6. Вплив інфляції на доходи фірм
Показники
Роки
1-й
2-й
Третя
4-й
1 Реалізація
2000
2200
2420
2662
2 Собівартість реалізованої продукції
1200
1200
1320
1452
3. Заробітна плата
400
440
484
532
4 Амортизація
200
200
200
200
5 Доходи до оподаткування
200
360
416
478
6. Податок
68
122
142
162
А. Чистий дохід (стор.5 - стор.6)
132
238
274
316
Абсолютний приріст до першого року
0
106
142
184
Б. Амортизація (стор.4)
200
200
200
200
Абсолютний приріст до першого року
0
0
0
0
7. Запаси сировини
2400
2520
2652
2798
8. Дебіторська заборгованість
2000
2200
2420
2662
9. Кредиторська заборгованість
1200
1320
1452
1598
10. Чистий оборотний капітал (стор.7 + стор.8 - стор.9)
3200
3400
3620
3862
В. Приріст чистого оборотного капіталу
0
200
220
242
Абсолютний приріст до першого року
0
200
420
662
Г. Чисті грошові надходження
332
238
254
274
Абсолютний приріст до першого року
0
-94
-78
-58

Не менші проблеми інфляція породжує і з амортизацією. Причина цього - відставання динаміки амортизаційних відрахувань від зростання відтворювальної вартості нових реальних активів. За існуючими в Росії правилами амортизація нараховується на вартість придбання таких активів, виражену в цінах, що діяли на момент придбання ("історичну вартість"), і скориговану відповідно до індексами, затверджуваними урядом при періодичних переоцінках основних засобів. Очевидно, що при високій інфляції "історична вартість", не дивлячись на переоцінки, швидко відстає від відтворювальної вартості основних засобів, тобто тієї ціни, яку треба було б сплатити для реальної фізичної заміни зношених машин, обладнання та споруд. Звідси випливає, що інфляція веде до заниження величин грошових надходжень в частині амортизації, і це слід враховувати при інвестиційному аналізі. Крім того, вплив інфляції і способу оцінки основних засобів прямо проявляється в рівнях рентабельності по відношенню до власного капіталу. За даними американських аналітиків, різниця в рівнях рентабельності до власного капіталу в залежності від того, як оцінювати основні кошти (по "історичної" або відтворювальної вартості), може досягати в капіталомістких галузях 2-3 разів.
2. Вплив інфляції на номінальні і реальні рівні доходів фірм. Особлива тема - як інфляція може змінити дохідність інвестицій і відповідно як цю обставину треба враховувати при аналізі прийнятності проектів [7]. Якщо виходити з того, що в результаті інвестування початкова сума коштів I0 повинна зрости в пропорції (1 + r), де r - реальна норма прибутку на інвестиції, то в умовах інфляції (величину якої у відсотках позначимо i) все це буде виглядати дещо інакше . Дійсно, в останньому випадку нова (прирощення) величина інвестованих сум I1 буде дорівнює:
I1 = I0 (1 + r) (1 + i) (11)
де твір (1 + r) (1 + i) буде позначати сукупний (номінальний) зростання інвестицій в результаті як власне вдалою їх реалізації, так і під впливом інфляційного зростання цін на товари, вироблені завдяки цим інвестиціям. У цьому випадку результат інвестиційної діяльності можна було б записати:
I1 = I0 (1 + n) (12)
де n - номінальна ставка прибутковості проекту.
Очевидно, що: (1 + n) = (1 + r) (1 + i) і відповідно n = r + i + ri.
Таким чином, номінальна дохідність інвестиційного проекту в умовах інфляції складається з реальної норми прибутку, темпу інфляції і реальної норми прибутку, помноженої на темп інфляції. Щоб зрозуміти, наскільки істотний може бути останній компонент номінальної прибутковості інвестицій, припустимо, що ми маємо справу з проектом, що забезпечує реальний рівень прибутковості на рівні 90% і реалізованим в умовах 180%-вої інфляції (у річному численні). Тоді його номінальна прибутковість складе (в частках): 0,90 + 0,80 + 0,90 * 0,80 = 2,42.
Неважко підрахувати, що із загального розміру доходу в 242% на частку інфляційної складової довелося 152 пункту, т.е.62, 8%, у тому числі на частку елемента n (тобто реального доходу, скоригованого на темп інфляції) - 72 пункту, або 29,7%. Іншими словами, при високій інфляції елемент n стає суттєвим компонентом загальної прибутковості проектів і цілком зіставимо із сумою реального доходу і темпу інфляції. Правда, слід зазначити, що інфляційний імпульс настільки сильно впливає на номінальну дохідність інвестицій лише при дуже високих темпах інфляції (близьких або великих 100% у річному численні) і високої реальної прибутковості інвестицій, причому зменшується із зростанням останньої.
Щоб перевірити це твердження, прорахуємо "вклад" інфляції в сукупну прибутковість проекту в трьох варіантах [12, с.428-439].
Варіант 1. Нехай реальна прибутковість проекту буде дорівнює 12%, а інфляція за рік дорівнює 100%. Тоді маємо: 0,12 + 1,0 + (0,12 * 1,0) = 1,12 + 0,12 = 1,24. Останній елемент (ri) складає лише 10,7% від суми перших двох (хоча сумарний внесок інфляційної компоненти буде дорівнює 90,3% від загальної прибутковості проекту).
Варіант 2. Нехай при тій же інфляції прибутковість проекту буде 100%. Тоді маємо: 1,0 +1,0 + (1 * 1,0) = 2,0 +1,0 = 3,0. Останній елемент (ri) складе вже 50,0% від суми перших двох, хоча загальний інфляційний внесок знизиться до 66,6% сумарного доходу.
Варіант 3. Нехай при тій же прибутковості проекту на рівні інфляція становить всього 15% на рік. Тоді маємо: 1,0 + 0,15 + (1-0,15) = 1,15 + 0,15 = 1,30. Останній елемент (ri) складе тільки 13,0% від суми двох перших а загальний інфляційний внесок - 23% загального доходу.
Таким чином, при прискоренні темпів інфляції номінальний дохід від інвестицій зростає все зростаючими темпами і, навпаки, при уповільненні інфляції номінальна прибутковість падає все більш швидко. Якщо повернутися до наведеного вище прикладу проекту з реальною дохідністю 100, то видно, що при зниженні інфляції в період його реалізації з 100 до 50%, номінальна прибутковість складе вже тільки: 1,0 + 0,5 + (1 - 0,5) = 1,5 + 0,5 = 2,0 тобто знизиться на 100 пунктів, що означає можливість серйозних проблем для інвестора, який профінансував свій проект за рахунок позикових коштів, отримавши їх в період більш високої інфляції під відповідну того періоду ставку і не обумовивши права зниження цієї ставки залежно від темпів інфляції (з оцінкою останніх , наприклад, через динаміку ставки рефінансування Центрального банку).
Особливо серйозною, проте, ця проблема стає не у зв'язку з великими коливаннями номінальної прибутковості інвестиційних проектів, а у зв'язку з оподаткуванням, ставки якого куди менш мінливі, ніж темпи інфляції. При різкому зниженні інфляції сплата податків, що здійснювалася спочатку переважно або повністю за рахунок чисто інфляційного доходу (компонент i), починає зменшувати і реальний дохід, скоригований на інфляцію (компонент ri). Потім на погашення податкових зобов'язань доводиться віддавати вже і частина власне реального доходу від інвестицій (компонент r). На цій основі можна вивести деякі "контрольні" співвідношення між номінальною прибутковістю проекту, його реальної прибутковістю, ставкою оподаткування і темпом інфляції. Перш за все, ми можемо визначити, нижче якого рівня інфляції оподаткування прибутку почне з'їдати вже не тільки суто інфляційний дохід (компонент i), але і частина реального доходу скоригований на інфляцію (компонент ri). Ця ситуація виникне при
i (13)
де i - рівень інфляції;
n - номінальний дохід від інвестицій;
k - ставка оподаткування прибутку;
r - рівень реальної прибутковості проекту.
Зауважимо, що чим вище реальна прибутковість проекту r, тим швидше зменшується той пороговий рівень інфляції, за якими податки погашати доводиться вже і за рахунок частини індексованого на інфляцію реального доходу, а потім і за рахунок самого реального доходу. Цей поріг визначається співвідношенням:
i (14)
За розрахунками фахівців тижневика "Коммерсант '", для проектів з реальною нормою прибутку близько 100% погашення податків за рахунок частини індексованого на інфляцію реального доходу (компонент ri) починає відбуватися при зниженні інфляції до 4,5% на місяць, а за рахунок вже й самого реального доходу (компонент r) - при зниженні інфляції до 3,9% на місяць. Таким чином, високоефективні проекти (тобто проекти з найбільшими рівнями реальної прибутковості) виявляються найбільш чутливими до інфляційних процесів: при зростанні інфляції їх номінальна прибутковість зростає найбільш швидко, але зате при різкому зниженні інфляції саме за такими проектами вигідність падає випереджаючими темпами в порівнянні з менш ефективними варіантами вкладення коштів. Це означає, що, проводячи інвестиційний аналіз проектів в умовах високої інфляції (галопуючої, з наближенням річного зростання цін до 100%), слід особливо ретельно дослідити стійкість вигідності тих проектів, які мають найвищою реальної прибутковістю (порівнянної за рівнем з темпом інфляції), до різкого падіння темпів інфляції.
Ще один аспект динаміки доходів в умовах інфляції пов'язаний з їх залежністю від ешелонування інвестицій у часі, тобто тривалості їх здійснення. До цих пір ми виходили з незмінною норми реальної дохідності. Однак і вона насправді залежить від інфляції, і можна показати, що в залежності від відмінностей у графіку здійснення інвестицій реальна норма прибутковості інвестицій при зниженні інфляції може знижуватися, а може і зростати. Щоб розібратися в цій проблемі, запишемо спочатку рівняння, що характеризує залежність рівня реальної прибутковості від величини номінального доходу і темпу інфляції:
r = (15)
Аналізуючи це рівняння, ми легко виявляємо, що в принципі зниження інфляції має вести до зростання реальної прибутковості, оскільки зменшення величини i веде до збільшення чисельника і скорочення знаменника дробу, визначальною величину r. Але перш ніж зробити остаточний висновок, нам варто пригадати, що сама величина n значною мірою залежить від інфляції, оскільки являє собою різницю між виручкою і витратами, які змінюються в темпі інфляції. І якщо б витрати і результати в інвестиційних проектах були завжди одночасні, то величина n була б незмінна, а реальна прибутковість при зниженні інфляції неухильно зростала. Але ще на самому початку ми з'ясували, що головною особливістю інвестицій у реальні активи є вкладення коштів сьогодні заради отримання виграшу в майбутньому, причому термін життя таких інвестицій зазвичай більше року. Звідси - неодночасність здійснення витрат і отримання доходу, і більше цей розрив, тим сильніше інвестиційний проект схильний до дії інфляційних процесів. Розглянемо різні ситуації, які тут можуть виникати.
1. Зростання реальної норми прибутку при зниженні інфляції. Якщо вкладення в проект розтягнуті в часі, то під впливом інфляції ціни на придбані ресурси і реалізовану продукцію змінюються досить близькими темпами. Тоді номінальний дохід виявляється нечутливий до інфляції і практично не змінюється. А оскільки інфляція знижується, то відповідно до виведеної вище залежністю рівень реальної прибутковості проекту при зниженні інфляції починає зростати [12, с.428-439].
2. Стабільність реальної норми прибутковості при зниженні інфляції. Якщо в умовах затухаючої інфляції ціни на реалізовану продукцію знижуються швидше, ніж на придбані ресурси, номінальний дохід починає падати. Але якщо темп інфляції падає в більшій мірі, ніж різниця в середніх індексах зниження доходів і витрат, то відповідно до виведеної вище залежністю рівень реальної прибутковості проекту при зниженні інфляції може залишитися стабільний.
3. Зниження реальної норми прибутковості при зниженні інфляції. Якщо в умовах затухаючої інфляції ціни на реалізовану продукцію знижуються значно швидше, ніж на придбані ресурси, то номінальний дохід починає падати й прискореними темпами. І якщо темп інфляції падає в меншій мірі, ніж різниця в середніх індексах зниження доходів і витрат, то відповідно до виведеної вище залежністю рівень реальної прибутковості проекту при зниженні інфляції також починає знижуватися.
Це означає, що при макроекономічної ситуації, коли є підстави очікувати різкого зниження інфляції, перевагу слід віддавати проектам, для яких інвестування не концентрується в початковий момент часу, а більш розтягнуто в часі. При такому ешелонування вкладень на витратах більшою мірою позначається ефект зниження темпів зростання цін і розрив між динамікою дисконтованих витрат і дисконтованих результатів зменшується. А, отже, знижується і небезпека збитковості проектів через сильної чутливості до інфляції.

Висновок

Оцінка і аналіз відповідності поставлених і досягнутих цілей повинні бути невід'ємною частиною роботи фінансового менеджера та виконуватися, як правило, по завершенні чергового проекту. Будь-який інвестиційний проект може бути охарактеризований з різних сторін: фінансової, технологічної, організаційної, тимчасової та ін Кожна з них по-своєму важлива, однак фінансові аспекти інвестиційної діяльності в багатьох випадках мають вирішальне значення. У фінансовому плані, коли мова йде про доцільність прийняття того чи іншого проекту, по суті мається на увазі необхідність отримання відповіді на три питання: який необхідний обсяг фінансових ресурсів; де знайти джерела в необхідному обсязі і яка їхня ціна; чи достатній обсяг прогнозних надходжень.
Поняття тимчасової вартості грошей набуло особливої ​​актуальності в нашій країні з початком переходу до ринкової економіки. Причин тому було декілька: інфляція, розширилися можливості додатка тимчасово вільних коштів, зняття всіляких обмежень щодо формування фінансових ресурсів суб'єктами господарювання та ін з'явилася свобода в маніпулюванні коштами і привела до усвідомлення факту, який в умовах централізовано планованої економіки по суті не був істотним , і сенс якого полягає в тому, що гроші крім іншого мають ще одну об'єктивно існуючу характеристику, а саме - тимчасову цінність. Цей параметр можна розглядати у двох аспектах. Перший аспект пов'язаний зі знеціненням грошової готівки з плином часу. Другий аспект пов'язаний з обігом капіталу. Будь-яка компанія для забезпечення своєї поточної діяльності повинна мати у своєму розпорядженні грошовими коштами у певній сумі. Значущість цього виду активів, на думку Джона Кейнса, визначається трьома причинами:
рутинність - грошові кошти використовуються для виконання поточних операцій; оскільки між вхідними та вихідними грошовими потоками завжди є часовий лаг, комерційна організація змушена постійно тримати вільні грошові кошти на розрахунковому рахунку;
обережність - діяльність комерційної організації не носить жорстко зумовленого характеру, тому грошові кошти необхідні для виконання непередбачених платежів;
спекулятивність - грошові кошти необхідні за спекулятивними міркувань, оскільки постійно існує ненульова ймовірність того, що несподівано представиться можливість вигідного інвестування.
Виходячи з цього, в більшості компаній намагаються дотримуватися політики підтримки так званого цільового залишку грошових коштів на рахунку, який визначається або інтуїтивно, або за допомогою формалізованих методів і моделей. Омертвляння фінансових ресурсів у вигляді грошових коштів пов'язане з певними втратами - з деякою часткою умовності їх величину можна оцінити розміром упущеної вигоди від участі в будь-якому доступному інвестиційному проекті. Тому будь-яка компанія повинна враховувати два взаємно виключають обставини: підтримання поточної платоспроможності й одержання додаткового прибутку від інвестування вільних грошових коштів. Таким чином, одним з основних завдань управління грошовими ресурсами є оптимізація їх середнього поточного залишку. У найбільш загальному вигляді зміст поняття "тимчасова вартість грошей" може бути виражений фразою - рубль, наявний у розпорядженні сьогодні, і рубль, очікуваний до отримання в деякому майбутньому, не рівні, а саме, перший має більшу цінність в порівнянні з другим.
Проблема "гроші-час" не нова, тому вже розроблені зручні моделі та алгоритми, що дозволяють орієнтуватися в справжню ціну майбутніх надходжень з позиції поточного моменту. Вплив інфляції - один з факторів, які завжди повинні враховуватися в інвестиційних розрахунках, навіть якщо темпи зростання цін і невисокі. Інфляція помітно змінює вигідність тих чи інших проектів, як орієнтованих на внутрішній ринок, так і роблять ставку на експорт продукції Російських підприємств.

Список літературних джерел

1. Балабанов І.Т. "Основи фінансового менеджменту. Як керувати капіталом?". - М.: Фінанси і Статистика, 2004 - 223 с.
2. Бланк І.А. Інвестиційний менеджмент. - Київ.: МП "Ітем", 1995. - 448 с.;
3. Бочаров В.В. Інвестиції: навч. - СПб.: Пітер, 2002. - 288 с.;
4. Бухалков В.І. Внутрішньофірмове планування: Учеб. посібник. - М.: ИНФРА-М, 2000. - 392 с.;
5. Вахрін П.І. Інвестиції. - М.: "Дашков і К", 2004. - 384 с.;
6. Віленський П.Л., Ліфшиц В.М. Оцінка ефективності інвестиційних проектів: теорія і практика: навч. посібник. - М.: Справа, 2002. - 808 с.;
7. Гітман Л. Дж. Основи інвестування / пров. з англ. - М.: Справа, 1999. - 1008 с.;
8. Єсіпов В.Є. Економічна оцінка інвестицій. - Спб.: Вектор, 2006. - 288 с.
9. Зимін І.А. Реальні інвестиції: навч. посібник. - М.: ТАНДЕМ, 2000. - 304 с.;
10. Ігоніна Л.Л. Інвестиції: навч. посібник. - М.: Економіст, 2004. - 478 с.;
11. Інвестиційна політика: навч. посібник. - М.: КНОРУС, 2005, - 320 с.;
12. Колтинюк Б.А. Інвестиційні проекти: Учеб. - Спб.: "Вид-во Михайлова", 2002. - 622 с.;
13. Крейнина М.М. Фінансовий менеджмент: навч. посібник. - М.: "Річ навіть і Сервіс", 2001. - 400 с.;
14. Курс економіки: навч. / Під ред. Б.А. Райзенберга - М.: ИНФРА-М, 2001. - 716 с.;
15. Ліпсіц І.В. Економічний аналіз реальних інвестицій: навч. посібник. - М.: Економіст, 2004. - 347 с.;
16. Павлова Ю.М. Фінансовий менеджмент: Уч. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001, - 269 с.;
17. Савицька Г.В. Економічний аналіз: Учеб. - 10-е вид., - М.: Нове знання, 2004. - 640 с.
18. Фінансовий менеджмент: Підручник / за ред. д. е.. н. проф.А.М. Ковальової. - М.: ИНФРА-М, 2005. - 284 с.
19. Царьов І.М. Оцінка економічної ефективності інвестицій. - Спб.: Пітер, 2004. - 464 с.;
20. Шарп У. Інвестиції / пров. з англ. - М.: ИНФРА-М, 1998. - 1028 с.;
21. Швандар В.А. Управління інвестиційними проектами: навч. посібник для вузів. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. - 208 с.


[1] Словник іноземних слів. 16-е изд., Испр. М.: Рос. яз .. 1988.
[2] Управління проектами: зарубіжний досвід / А.І. Кочетков, С.М. Нікешін, Ю.П. Рудаков і ін; [Навчи, ред. проф. В.Д. Шапіро]. С.-Петерб. акад. нерухомості. СПб.: Два-три, 1993. С. 15.
[3] Методичні рекомендації щодо оцінки ефективності інвестиційних проектів (друга редакція). М.: Економіка, 2000.
[4] Термін «оцінка інвестиційних проектів» не слід розглядати як синонім або скорочення «оцінки ефективності інвестиційних проектів». Відповідні процедури дозволяють оцінити, не тільки ефективність, але і можливість реалізувати проектів, а також вирішувати інші перераховані нижче завдання.
[5] Грошовий потік інвестиційного проекту - це залежність від часу грошових надходжень і платежів при реалізації породжує його проекту, визначається для всього розрахункового періоду, що охоплює часовий інтервал від початку проекту до його припинення. - Див «Методичні рекомендації з оцінки ефективності інвестиційних проектів», затв. Мінекономіки РФ, Мінфіном РФ, ГК РФ з будівельної, архітектурної та житлової політики № ВК 477 від 21.06.99.
[6] Ковальов В. В. Методи оцінки інвестиційних проектів. М.: Фінанси і статистика, 1998. С. 83.
[7] Подальший розгляд спирається на матеріал статті Шмаров А. і ін Російський інвестиційний парадокс / / Комерсанти 1994. № 30.
Додати в блог або на сайт

Цей текст може містити помилки.

Міжнародні відносини та світова економіка | Курсова
250.2кб. | скачати


Схожі роботи:
Облік невизначеності і ризику при оцінці ефективності інвестиційних проектів
Облік інфляції ризику та невизначеності при оцінці ефективності інвестиційних проектів
Застосування теорії нечітких множин в оцінці економічної ефективності і ризику інвестиційних проектів
Аналіз інвестиційних проектів
Ефективність інвестиційних проектів
Ефективність інвестиційних проектів 2
Оцінка ефективності інвестиційних проектів
Ризик і планування інвестиційних проектів
Особливості фінансування інвестиційних проектів
© Усі права захищені
написати до нас
Рейтинг@Mail.ru