додати матеріал


Інвестиційні проекти

[ виправити ] текст може містити помилки, будь ласка перевіряйте перш ніж використовувати.

скачати

Петербурзький Державний Університет

шляхів сполучення

Факультет: «Економіка і соціальне управління»

Кафедра: «Менеджмент і маркетинг»

Курсова робота на тему:

«Інвестиційні проекти».

Перевірив:

Виконала:

Студентка

групи

Санкт-Петербург

2007

План

1. Інвестиційні проекти та їх класифікація

1.1 Поняття інвестиційного проекту

1.2 Класифікація інвестиційних проектів

1.3 Фази розвитку інвестиційного проекту

1.4 Учасники інвестиційних проектів

1.5 Бізнес-план інвестиційного проекту

2. Методи оцінки інвестиційних проектів

2.1 Критерії оцінки інвестиційних проектів

2.2 Аналіз чутливості

2.3 Соціальні результати інвестиційних проектів

3. Методи фінансування інвестиційних проектів

3.1 Класифікація видів і форм фінансування

3.2 Традиційне і венчурне фінансування

3.3 Облігаційні позики

3.4 Лізинг

3.5 Бюджетне фінансування

Висновок

Список використаної літератури

1. Інвестиційні проекти та їх класифікація

1.1 Поняття інвестиційного проекту

Термін «інвестиція» входить до числа найбільш часто використовуваних понять в економіці, що знаходиться в процесі трансформації або відчуває підйом. Це поняття походить від латинського investio - одягаю, і має на увазі довгострокове вкладення капіталу в економіку всередині країни і за кордоном. У керівництві з інвестиційної діяльності його, як правило, трактують в широкому сенсі, розуміючи під інвестицією «витрачання ресурсів в надії на отримання доходів у майбутньому, після закінчення досить тривалого періоду часу».

Традиційно розрізняють два види інвестицій - фінансові і реальні. Перші являють собою вкладення капіталу в довгострокові фінансові активи - паї, акції, облігації, другі - у розвиток матеріально-технічної бази підприємств виробничої та невиробничої сфер. За реальними інвестиціями в російському законодавстві закріплений спеціальний термін - капітальні вкладення, під яким розуміються інвестиції в основний капітал (основні засоби), у тому числі витрати на нове будівництво, розширення, реконструкцію і технічне переозброєння діючих підприємств, придбання машин, обладнання, інструменту, інвентарю , проектно-вишукувальні роботи та інші витрати.

Реальні інвестиції, як правило, оформляються у вигляді інвестиційного проекту. Згідно із Законом № 39-ФЗ «інвестиційний проект є обгрунтування економічної доцільності, обсягу і термінів здійснення капітальних вкладень, у тому числі необхідна проектно-кошторисна документація, розроблена відповідно до законодавства Російської Федерації та затвердженими в установленому порядку стандартів (нормами і правилами), а також опис практичних дій по здійсненню інвестицій (бізнес-план).

Таким чином, якщо слідувати букві закону, то інвестиційний план трактується як набір документації, що містить два великі блоки документів:

Документально оформлене обгрунтування економічної доцільності, обсягу і термінів здійснення капітальних вкладень, включаючи необхідну проектно-кошторисну документацію, розроблену відповідно законодавством РФ і затверджену в установленому порядку стандартів (норм і правил);

Бізнес-план, як опис практичних дій по здійсненню інвестицій.

Суб'єктами інвестиційної діяльності є інвестори, замовники, підрядники, користувачі об'єктів капітальних вкладень та інші особи. Інвесторами, тобто особами, які здійснюють капітальні вкладення, можуть бути фізичні та юридичні особи, що створюються на основі договору про спільну діяльність.

В якості замовників по інвестиційному проекту можуть виступати як власне інвестори, так і уповноважені ними фізичні і юридичні особи.

1.2 Класифікація інвестиційних проектів

Будь-яка класифікація інвестиційних проектів відносна і неповна.

В даний час існує декілька типів класифікацій інвестиційних проектів. Ці класифікації будуються на ознаках масштабності, цільової спрямованості і змісту, виду одержуваного ефекту, ступеня участі держави, умов фінансування та тривалості.

Класифікація інвестиційних проектів за типом проекту передбачає поділ на технічний, організаційний, соціальний, економічний і змішаний. Існують і окремі види: інвестиційний, інноваційний, науково-дослідний проект і інші. Види різняться між собою не тільки цілями, а й ключовими обмеженнями: час, гроші, ринок, обладнання, фахівці і т. п.

Класифікація інвестиційних бізнес проектів за масштабом ділить їх на малі і мегапроекти. Вартість останніх звичайно перевищує 1 млрд. доларів, що дозволяє відносити їх до особливого класу. По суті своїй те, що називається мегапроектом, є окремою цільовою програмою розвитку тієї чи іншої області, пов'язаної, наприклад, з необхідністю великої галузевої чи структурної міжгалузевої перебудови. Він вимагає залучення додаткових джерел фінансування, державної підтримки, створення унікальних структур і систем управління і не може бути реалізований в рамках одного підприємства.

Малі проекти допустимо розділити на моно - і мультипроекти. Монопроект має одну певну мету і чітко окреслені рамки з фінансів, ресурсів, часу і якості, в той час як мультипроекти характеризується комплексною природою, різноманітністю вирішуваних завдань і об'єднує, по суті, кілька взаємозалежних проектів, що належать зазвичай до різних типів.

Нарешті, по тривалості або терміну реалізації інвестиційні проекти поділяються на коротко-, середньо-і довгострокові, причому розглядається тривалість циклу капіталовкладень, а не повний інвестиційний період.

1.3 Фази розвитку інвестиційного проекту

Будь-який проект, навіть найбільший, зазвичай є лише елементом інвестиційної програми, здійснюваної в рамках інвестиційної політики фірми. Розробка цієї політики передбачає: формулювання довгострокових цілей діяльності фірми; пошук нових перспективних сфер докладання вільного капіталу; розробку інженерно-технологічних, маркетингових та фінансових прогнозів; формулювання цілей і підцілей інвестиційної діяльності; дослідження ринку та ідентифікацію можливих і доступних проектів; економічну оцінку і перебір варіантів в умовах різних обмежень (тимчасових, ресурсних, що мають економічну і соціальну природу і ін); формування інвестиційного портфеля; підготовку та періодичне уточнення бюджету капітальних вкладень; перманентну оцінку діючих проектів; оцінку наслідків реалізації завершилися проектів.

У ході розвитку стратегії розвитку фірми окреслюються основні напрями її діяльності, сфери та пріоритетність застосування капіталу. При цьому виходять з прийнятною рентабельності, стабільності зростання, необхідної диверсифікації бізнесу. Питання про пошук перспективних сфер застосування капіталу виникає в міру стабілізації обраного бізнесу і появи грошових коштів, які власники вважають за можливе не вилучати з бізнесу. Будь-яка інвестиційна програма базується на прогнозних оцінках маркетингового, технічного, технологічного і фінансового характеру, які використовуються при розробці бюджету капіталовкладень. З плином часу у великій фірмі найчастіше формується портфель допустимих проектів, які можуть бути реалізовані в міру появи джерел фінансування.

Життєвий цикл проекту; може бути розділений на три основні стадії: передінвестиційної, інвестиційну та експлуатаційну.

Початкова (передінвестиційної) стадія звичайно підрозділяється на передінвестиційній дослідження та розробку проектно-кошторисної документації, планування проекту та підготовку до будівництва. При проведенні передінвестиційної стадії, як правило, виділяють наступні три фази:

- Вивчення інвестиційних можливостей проекту; _ - передпроектні дослідження;

- Оцінка здійсненності інвестиційного проекту. Різниця між рівнями передінвестиційної досліджень досить умовно, і глибина опрацювання кожного рівня залежить від складності проекту, тимчасових обмежень, вимог потенційного інвестора і безлічі інших чинників. Вартість проведення передпроектних досліджень також різна і варіюється від 0,8% для великих проектів до 5,0% для проектів з невеликими обсягами інвестицій.

Інвестиційна (будівельна) стадія полягає в:

проведення торгів та укладанні контрактів, організації закупівель і поставок, підготовчих роботах;

будівельно-монтажних роботах; завершення будівельної фази проекту. Експлуатаційна стадія включає в себе експлуатацію, ремонт, розвиток виробництва і закриття проекту.

Для російських умов стосовно до діючих в Російській Федерації нормативним документам принципова схема життєвого циклу традиційного інвестиційного проекту складається з чотирьох фаз:

фаза 1: концепція (1-5%);

фаза 2: планування та розробка (9-15%);

фаза 3: здійснення (055-80%);

фаза 4: завершення (10-15%).

Життєвий цикл інвестиційного проекту характеризується інвестиційним і підприємницьким ризиком. При цьому типи ризиків, пов'язаних з фінансуванням інвестиційного проекту, в часі умовно можна підрозділити на ризики підготовчої стадії, ризики створення проекту, ризики введення об'єкта в експлуатацію, ризики функціонування об'єкта.

Першим трьом стадіям реалізації проекту притаманні як загальні, так і специфічні типи, і види ризиків, які є складовими частинами загального інвестиційного ризику. При цьому на всіх стадіях здійснення проекту присутні ризики та фактори загальноекономічного, соціально-політичного, технічного, комерційного характеру й ін

На четвертій стадії виникають, як правило, інвестиційні ризики, пов'язані з підприємницькою діяльністю-підприємницький ризик, що включає етапи запровадження на ринок товарів і послуг, зростання, зрілості насичення ринку та занепаду попиту на товари і послуги.

1.4 Учасники інвестиційних проектів

Основний елемент структури інвестиційного проекту - це учасники проекту, так як саме вони забезпечують реалізацію задуму і досягнення цілей проекту.

Залежно від типу проекту в його реалізації можуть брати участь від однієї до кількох десятків організацій. У кожної з них свої функції, ступінь участі в проекті і міра відповідальності за його долю.

Разом з тим всі ці організації, в залежності від виконуваних ними функцій, можна об'єднати в конкретні групи учасників проекту:

Замовник - майбутній власник та користувач результатів проекту. У ролі замовника може виступати як фізична, так і юридична особа. При цьому замовником може бути як одна єдина організація, так і кілька організацій, що об'єднали свої зусилля, інтереси і капітали для реалізації проекту та використання його результатів.

Інвестор - той, хто вкладає кошти в проект. Часто Інвестор одночасно і Замовником. Якщо ж Інвестор і Замовник - не одне і те ж обличчя, інвестор укладає договір із замовником, контролює виконання контрактів і здійснює розрахунки з іншими учасниками проекту.

Проектувальник - той, хто розробляє проектно-кошторисну документацію.

Постачальник - здійснює матеріально-технічне забезпечення проекту (закупівлі і постачання).

Підрядник - юридична особа, яка несе відповідальність за виконання робіт згідно з контрактом.

Консультант - це фірми і фахівці, залучені на контрактних умови для надання консультаційних послуг іншим учасникам проекту з усіх питань і на всіх етапах його реалізації.

Менеджер проекту - це юридична особа, якій замовник (або інвестор або інший учасник проекту) делегує повноваження по керівництву роботами за проектом: планування, контролю та координації робіт учасників проекту.

8. Команда Проекту - специфічна організаційна структура, очолювана керівником проекту і створювана на період здійснення проекту з метою ефективного досягнення його цілей.

9. Ліцензіар - юридична або фізична особа - власник ліцензій і "ноу-хау", які у проекті. Ліцензіар надає (зазвичай на комерційних умовах) право використання в проекті необхідних науково-технічних досягнень.

10. Банк - один з основних інвесторів, які забезпечують фінансування проекту. В обов'язки банку входить безперервне забезпечення проекту коштами, а також кредитування генпідрядника для розрахунків із субпідрядниками, якщо у замовника немає необхідних коштів.

1.5 Бізнес-план інвестиційного проекту

Зазвичай бізнес-план визначають як текст, що містить у структурному вигляді всю інформацію про проект, необхідну для його здійснення. У процесі розробки бізнес-плану, спочатку формують дохідну частину проекту (продукція, ціни, ринок продажу), потім - видаткову (витрати на придбання обладнання, сировини, матеріалів, заробітну плату). При цьому враховують можливі варіанти організаційно-правового забезпечення бізнесу та схеми фінансування, після чого переходять до розрахунків ефективності до її аналізу.

Структура та зміст бізнес-плану суворо не регламентуються, але при його розробці обов'язково слід звернути увагу на наступні умови:

- Бізнес-план повинен бути професійним, доступним і зрозумілим для користування;

- Бізнес-план має бути поділений на глави (розділи). Для повного та наочного сприйняття інформації рекомендується використовувати таблиці, схеми, діаграми, графіки;

- Бізнес-план повинен бути об'єктивним. Бухгалтер і аудитор повинні ретельно перевірити всі фінансові розрахунки.

2. Методи оцінки інвестиційних проектів

У цілому, основними критеріями доцільності вкладення грошей, як у виробництво, так і в цінні папери можна вважати наступні:

чистий прибуток від даного вкладення перевищує чистий прибуток від приміщення засобів на банківський депозит;

рентабельність інвестицій вище рівня інфляції;

рентабельність даного проекту з урахуванням чинника часу вище рентабельності альтернативних проектів;

рентабельність активів підприємства після здійснення проекту збільшиться (або, принаймні, не зменшиться) і в будь-якому випадку перевищить середню розрахункову ставку за позиковими коштами;

розглянутий проект відповідає генеральної стратегічної лінії підприємства з точки зору формування раціональної асортиментної структури виробництва, термінів окупності витрат, наявності фінансових джерел покриття витрат, забезпечення необхідних надходжень тощо

Інвестиції - це протяжний у часі процес, тому при аналізі інвестиційних проектів необхідно враховувати:

привабливість проектів у порівнянні з альтернативними можливостями вкладення коштів з точки зору максимізації доходів власників підприємства при прийнятній ступеня ризику, тому що саме ця мета є головною для фінансового менеджменту;

ризикованість проектів, тому що чим довший термін окупності, тим ризикованіше проект;

тимчасову вартість грошей, тому що з плином часу гроші змінюють свою цінність.

Які основні методи аналізу інвестиційних проектів?

Метод простий (бухгалтерською) норми прибутку.

Цей метод базується на розрахунку відношення середньої за період життя проекту чистої бухгалтерського прибутку і середньої величини інвестицій (витрати основних і оборотних коштів) в проект. Вибирається проект з найбільшою середньої бухгалтерської нормою прибутку.

Основною перевагою даного методу є його простота для розуміння, доступність інформації, нескладність обчислення. Недоліком його потрібно вважати те, що він не враховує негрошовий (прихований) характер деяких видів витрат (типу амортизації) і пов'язану з цим податкову економію, можливості реінвестування одержуваних доходів, часу припливу і відтоку грошових коштів і тимчасову вартість грошей.

Метод розрахунку періоду окупності проекту.

Обчислюється кількість років, необхідних для повного відшкодування первісних витрат, тобто визначається момент, коли грошовий потік доходів зрівняється із сумою грошових потоків витрат. Проект з найменшим строком окупності вибирається. Метод ігнорує можливості реінвестування доходів і тимчасову вартість грошей.

Застосовується також дисконтний метод окупності проекту - визначається термін, через який дисконтовані грошові потоки доходів зрівняються з дисконтованими грошовими потоками витрат. При цьому використовується концепція грошових потоків, враховується можливість реінвестування доходів і тимчасова вартість грошей. Обидві модифікації даного методу прості в розумінні та застосуванні і дозволяють судити про ліквідність і ризикованість проекту, оскільки тривала окупність означає тривалу іммобілізацію коштів (знижену ліквідність проекту) та підвищену ризикованість проекту. Однак обидві модифікації ігнорують грошові надходження після закінчення терміну окупності проекту. Вони успішно застосовуються для швидкої оцінки проектів, а також в умовах значної інфляції, політичної нестабільності або при дефіциті ліквідних коштів - тобто в обставинах, орієнтувальних підприємство на отримання максимальних доходів у найкоротші терміни.

4. Метод чистої теперішньої (поточної) вартості (NPV).

Чистий справжня вартість проекту визначається як різниця між сумою справжніх вартостей всіх грошових потоків доходів та сумою справжніх вартостей всіх грошових потоків витрат, тобто як чистий грошовий потік від проекту, наведений до теперішньої вартості. Коефіцієнт дисконтування при цьому приймається рівним середньої вартості капіталу. Проект схвалюється, якщо чиста теперішня вартість проекту більше нуля.

Даний метод не дозволяє судити про поріг рентабельності і запас фінансової міцності проекту. Використання даного методу ускладнюється труднощами прогнозування ставки дисконтування (середньої вартості капіталу) і / або ставки банківського відсотка.

При розгляді єдиного проекту або виборі між незалежними проектами застосовується як метод, рівноцінний методу внутрішньої ставки рентабельності (див. нижче); при виборі між взаємовиключними проектами застосовується як метод, що відповідає основному завданню фінансового менеджменту - примноження доходів власників підприємства.

Метод внутрішньої норми рентабельності (IRR).

Усі надходження і витрати за проектом приводяться до теперішньої вартості поставки дисконтування, отриманої не на основі задається ззовні середньої вартості капіталу, а на основі внутрішньої ставки рентабельності самого проекту, яка визначається як ставка прибутковості, при якій теперішня вартість надходжень дорівнює дійсної вартості витрат, т. е. чиста теперішня вартість проекту дорівнює нулю. Отримана таким чином чиста теперішня вартість проекту зіставляється із чистою дійсною вартістю витрат. Схвалюються проекти з внутрішньою нормою рентабельності, що перевищує середню вартість капіталу (прийняту за мінімально припустимий рівень прибутковості).

Даний метод передбачає складні обчислення і не завжди виділяє самий прибутковий проект. Метод передбачає малореалістичним ситуацію реінвестування всіх проміжних грошових надходжень від проекту по ставці внутрішньої прибутковості. Однак метод враховує зміни вартості грошей у часі.

Кожен з методів аналізу інвестиційних проектів дає можливість розглянути окремі характеристики та особливості проекту. Найбільш ефективним способом оцінки й вибору інвестиційних проектів потрібно визнати комплексне застосування всіх основних методів при аналізі кожного з проектів.

2.1 Критерії оцінки інвестиційних проектів

Для зниження ризику інноваційної діяльності підприємницької фірмі необхідно в першу чергу провести ретельну оцінку пропонованого до здійснення інвестиційного проекту. Інвестиційний проект, ефективний для одного підприємства, може виявитися неефективним для іншого в силу об'єктивних і суб'єктивних причин, таких, як територіальна прихильність підприємства, рівень компетентності персоналу за основними напрямками інвестиційного проекту, стан основних фондів і т.п. Всі ці фактори впливають на результативність інвестиційного проекту, але оцінити їх кількісно дуже складно, а в деяких випадках і неможливо, тому їх необхідно враховувати на стадії відбору проектів. Оскільки на кожному конкретному підприємстві існують свої фактори, що впливають на ефективність інвестиційних проектів, то універсальної системи оцінки проектів немає, але ряд факторів має відношення до більшості інвестиційних підприємств. На основі цих факторів виділяють певні критерії для оцінки інноваційних проектів, які включають в себе: 1

мети, стратегія, політика і цінності підприємства;

маркетинг;

НДДКР;

фінанси;

виробництво.

Розглянемо кожен критерій оцінки інвестиційного проекту.

1.Цели, стратегія, політика підприємства. Оцінюючи інвестиційний проект у цьому напрямку, необхідно виявити наскільки цілі і завдання інвестиційного проекту збігаються з цілями і стратегією розвитку підприємства, тому що якщо направлення проекту суперечить загальній політиці підприємства, то виникає велика ймовірність того, що проект не принесе очікуваного результату.

2.Маркетінг, для реалізації інвестиційного проекту необхідно, щоб маркетингові дослідження ринку підтвердили його потребу, виявили конкретних майбутніх споживачів. У тому випадку, якщо кінцевий результат інвестиційного проекту - продуктова інновація, то мета маркетингового дослідження - спрогнозувати попит на нову продукцію, яка в початковий період пропозиції її на ринку в силу патентної чи іншої тимчасової монополії даного підприємства на нову продукцію буде одночасно попитом на продукцію підприємства . Сюди ж можна віднести і технологічні інновації, що поліпшують якість продукції, що створюють її нову модифікацію. Проте провести маркетингове дослідження щодо інвестиційного проекту, який пропонує принципово новий продукт, дуже складно, тому що в деяких випадках вони можуть бути настільки нові, що їх потенційними споживачами ще не усвідомлена потреба в них. Маркетингове дослідження в такій ситуації з більшою часткою ймовірності може дати помилковий, і навіть негативний результат.

Технологічні інновації, орієнтовані на підвищення продуктивності продукту (в перспективі забезпечують різке збільшення обсягу колишнього за якістю продукту при колишніх або незначно великих витратах на його виробництво) або орієнтовані на різке зниження собівартості його виробництва, що дозволяють знижувати оптові та роздрібні ціни і витісняти конкурентів, потребують проведення складних маркетингових дослідженні в оцінці резервів ємності ринку пропонованого інвестиційним проектом продукту або послуги.

Проте метою маркетингового дослідження інвестиційного проекту є не тільки оцінка попиту, але й оцінка обсягу продажів, який буде забезпечений в результаті випуску товару або послуги, причому ця оцінка має дуже важливе значення, тому що обсяг продажу - це кінцевий показник успіху проекту. При оцінці можливого обсягу продажів необхідно оцінити загальний обсяг ринку, частку ринку, термін випуску нової продукції, імовірність комерційного успіху.

При оцінці інвестиційного проекту слід виявити дійсних, а також потенційно можливих конкурентів, проте порівнювати необхідно не тільки продукт - результат інвестиційного проекту з аналогами конкурентів, а очікувані наслідки від дій на ринку конкурентів.

Доцільно також проаналізувати та можливі канали розподілу результатів інвестиційного проекту, оцінити, наскільки підходить вже існуюча на підприємстві система збуту для поширення нового товару, тому що створення спеціалізованих каналів розподілу на підприємстві може значно збільшити вартість інвестиційного проекту.

3.Стадія НДДКР є початковою стадією інвестиційного проекту, на якій слід оцінити ймовірність досягнення необхідних науково-технічних показників проекту та вплив їх на результати діяльності підприємства. Технічний успіх - це отримання бажаних технічних показників, при цьому ці показники повинні бути досягнута в рамках виділених на проект коштів та в потрібні терміни. Інвестиційний проект може бути ізольованою розробкою або родоначальником сімейства нових продуктів, що визначає подальшу спеціалізацію підприємства. Тому оцінювати проект слід не тільки з позицій безпосередньо нового проекту, а доцільно виявити і врахувати можливі перспективи розробки протягом декількох років сімейства продуктів, а також застосування відповідної технології для подальших розробок продукту або інших сфер його застосування. Для підприємства більшою привабливістю має той інвестиційний проект, результат якого має довгострокові перспективи. Оцінюючи інвестиційний проект з позицій науково-технічних критеріїв, слід враховувати не тільки імовірність технічного успіху, але і вплив цього проекту на бюджет НДДКР підприємства та діяльність підрозділів, які виконують НДДКР.

При перевірці інвестиційного проекту слід враховувати, чи не порушує реалізація даного проекту права на інтелектуальну власність будь-якого патентодержателя, а також з'ясувати, чи не ведуться конкурентами паралельні розробки інакше ефективність проекту може бути оцінена невірно. На прийняття рішення також впливає можливий негативний вплив на навколишнє середовище процесу реалізації проекту. Так як в деяких випадках екологічні наслідки проекту можуть бути негативними, проекти можуть бути заборонені законодавчим шляхом або на підприємство може бути накладено великі штрафи, що викличе непередбачені збитки і поставить під сумнів ефективність проекту.

4.Фінанси. При виборі інвестиційного проекту велике значення має правильна оцінка ефективності (прибутковості) проекту. Проект повинен розглядатися в сукупності з уже розробляються інвестиційними проектами, які також вимагають фінансування. У деяких випадках вимагають значних капітальних ресурсів проекти можуть бути відкинуті на користь менш ефективних проектів, але потребують менших витрат, через те, що фінансові ресурси необхідні для інших проектів підприємства. Концентрувати всі фінансові ресурси підприємства на розробку одного проекту не завжди доцільно. Підприємство може собі це дозволити лише у тому випадку, якщо проекту гарантований 100%-ниі технічний і комерційний успіх. В інших випадках вигідніше спрямовувати ресурси на розробку кількох інвестиційних проектів. У такому випадку прояв невдач при розробці одного з проектів буде компенсовано успіхом від реалізації інших.

Слід оцінити кількісно всі витрати, необхідні для розробки проекту. Основні витрати, вироблені до того, як продукт або технологічний процес почне давати віддачу, складаються з витрат на НДДКР, капітальних вкладенні у виробничі потужності і початкових стартових витрат, причому рівень цих витрат залежить від спрямованості проекту. Тут же необхідно оцінити можливий метод фінансування проекту, необхідність і ймовірність залучення зовнішніх інвестицій для реалізації проекту. Одна з головних проблем - це правильне планування грошової готівки. Дуже часто цілком рентабельний проект може виявитися неспроможним у результаті ненадходження фінансових коштів в конкретні терміни. Тому необхідно співвіднести в часі прогноз грошових надходжень з прогнозом необхідності фінансових витрат, потрібних для розробки проекту.

5.Виробництво. Стадія виробництва є заключною стадією реалізації проекту, що вимагає ретельного аналізу, в результаті якого досліджуються всі питання, пов'язані із забезпеченням виробничими приміщеннями, обладнанням, його розташуванням, персоналом. Докладно аналізуються виробничий процес: як має бути організована система випуску продукції і яким чином має здійснюватися контроль за дотриманням технологічних процесів, чи забезпечує обладнання досягнення необхідної якості нового продукту і т.д. Якщо якісь роботи за проектом підприємство не може виконати самостійно, необхідно виявити потенційних субпідрядників і оцінити приблизну вартість цих робіт.

До моменту, коли завершується стадія НДДКР і проект впроваджується у виробництво, в першу чергу необхідно оцінити потребу виробництва в спеціалізованому обладнанні та висококваліфікованих кадрах для переходу до випуску великих обсягів продуктів або послуг. Швидкість і витрати, що супроводжують впровадження у виробництво, різні в окремих проектів. Звичайно чим більше розрив між вимогами, необхідними для організації виробництва нової продукції та існуючими виробничими можливостями, тим більше відповідні витрати з реалізації інвестиційного проекту. Оцінюючи проект, необхідно виявити ті характеристики нового продукту або послуги, досягнення яких, найімовірніше, викличуть додаткові виробничі витрати. Визначивши ці труднощі і витрати, можна забезпечити плановий перехід проекту від стадії НДДКР до стадії виробництва.

На даній стадії реалізації проекту слід оцінити остаточні витрати виробництва нового продукту, які залежать від багатьох факторів: цін на матеріали, сировину, енергію, комплектуючі, технології, рівня оплати праці працівникам, капітальних вкладень, обсягу випуску.

Повна оцінка проекту включає в себе аналіз перерахованих вище елементів реалізації проекту. Для зведення отриманих результатів в єдине ціле для отримання загальної оцінки, можна використовувати критерії, наведені в таблиці 8 (див. додаток).

Наведений перелік не є універсальним і залежно від цілей та напрямки конкретного проекту може бути розширений.

2.2 Аналіз чутливості

Метою аналізу чутливості є визначення ступеня впливу різних факторів на фінансовий результат проекту. Як інтегральних показників, що характеризують фінансовий результат проекту, використовуються зазвичай наступні показники:

внутрішній коефіцієнт рентабельності (IRR);

термін окупності проекту (PBP);

чиста приведена величина доходу (NPV);

індекс прибутковості (PI).

Фактори, варійовані в процесі аналізу чутливості, можна розділити на дві основні групи:

Фактори, що впливають на обсяг надходжень;

Фактори, що впливають на обсяг витрат.

Як правило, в якості варійованих факторів приймаються наступні:

фізичний обсяг продажів як наслідок місткості ринку, частки підприємства на ринку, потенціалу зростання ринкового попиту;

продажна ціна і тенденції її змін;

прямі (змінні) витрати й тенденції їх змін;

постійні витрати й тенденції їх змін;

необхідний обсяг інвестицій;

вартість капіталу, що залучається в залежності від умов і джерел його формування;

в окремих випадках - показники інфляції.

Ці фактори можна віднести до розряду безпосередньо впливають на обсяги надходжень і витрат. Однак крім чинників прямої дії є чинники, які можна умовно назвати непрямими. До їх числа відносяться, зокрема, фактори часу.

Фактори часу можуть надавати на фінансовий результат проекту різноспрямований дію. В якості чинників часу, що роблять негативний вплив, можна виділити наступні:

тривалість технологічного циклу виготовлення продукту або послуги;

час, що витрачається на реалізацію готової продукції;

час затримки платежів.

Серед позитивних факторів часу можна назвати такі, як: затримка оплати за поставлену сировину, матеріали і комплектуючі вироби, а також період часу постачання продукції з моменту отримання авансового платежу при реалізації продукції і послуг на умовах передоплати.

Наступною групою факторів, які суттєво впливають на фінансовий результат проекту і використовуваних як варійованих параметрів в аналізі чутливості інвестиційних проектів, є формування і управління запасами.

Ще одна важлива група варійованих факторів - це фактори, що характеризують умови формування капіталу. У процесі аналізу чутливості варіюється співвідношення власного і позикового капіталу, і визначаються граничні значення, за якими процес формування капіталу за допомогою банківських кредитів неефективний.

Очевидно, що вплив усіх зазначених чинників для різних проектів буде різним. У кожному конкретному випадку під варіюванням значень того чи іншого чинника мається на увазі конкретне управлінське рішення, яке, у свою чергу, призводить до змін в інвестиційному плані або обсягах планованих витрат і надходжень.

Таким чином, аналіз чутливості проводять як при плануванні, так і при аналізі інвестиційних проектів. Отримані в результаті проведеного аналізу чутливості дані служать основою для оцінки фінансовий ризику проекту, а також допомагають розробити стратегію найбільш безпечного та ефективного шляху його реалізації.

2.3 Соціальні результати інвестиційних проектів

Розробка і реалізація будь-якого інвестиційного проекту завжди переслідує досягнення певних цілей. У будь-якій соціально-економічній системі (країна, регіон, підприємство та ін) формується так зване «дерево цілей», структурованих і ієрархічно упорядкованих в залежності від виду цієї системи, способів і масштабів її функціонування, способу побудови організаційної структури управління і т.п . Так, у додатку до основному осередку економічної системи країни - фірмі - ці цілі в найбільш загальному вигляді можна підрозділити на ринкові, фінансово-економічні, виробничо-технологічні та соціальні. Ринкові цілі мають відношення, насамперед до стратегічного планування і являють собою деякі орієнтири щодо положення компанії на її цікавлять ринках продукції та факторів виробництва. Типовий приклад-встановлення цільового орієнтиру по заняттю визначеного сегмента (частки) на ринку пропонованих товарів (послуг). Фінансово-економічні цілі займають основне місце в системі цілепокладання і виражаються головним чином у вартісному поданні та показники рентабельності (прибутковості). Виробничо-технологічні цілі, встановлювані в ході внутрішньовиробничого планування, найбільш деталізовані, поширюються на всі лінійні підрозділи (точніше, на центри відповідальності) і не обов'язково виражаються в грошовому вимірнику. Соціальні цілі мають орієнтацію, як за межі фірми, так і всередині її. У першому випадку мова йде про роль фірми в її вплив на зовнішнє середовище: додаткові робочі місця, охорона навколишнього середовища, відкриття нових соціально-значущих виробництв та ін У другому випадку мова йде про створення переваг для працівників фірми: система підвищення кваліфікації, організація дозвілля , система додаткового пенсійного забезпечення та ін

Соціальним цілей особлива увага приділяється, зокрема, в країнах, що сповідують принципи так званої рейнської моделі капіталізму.

Всі згадані цілі дійсно складають єдине ціле в тому сенсі, що вони взаємопов'язані в рамках системи планування. Для підтвердження можна навести такий приклад. У європейських країнах вже давно пропагується ідея соціальної орієнтації річних звітів крупних фірм, що виражається в тому, що до складу звітності, що публікується включаються форми, що містять дані в динаміці про заходи щодо захисту навколишнього середовища (капітальні витрати, експлуатаційні витрати, витрати на дослідницькі роботи відповідного призначення, кількість працівників фірми, зайнятих розробкою та реалізацією заходів по захисту навколишнього середовища і т.п.)

Формулювання «дерева цілей» має місце і при здійсненні інвестиційної діяльності. Таким чином, характеризуючи доцільність будь-якого проекту, найчастіше говорять про два види ефективності - економічної і соціальної. Кількісно ефективність виражається різними показниками. У загальному випадку результативність, економічна доцільність і ефективність функціонування комерційної організації або впровадження деякого проекту вимірюються абсолютними і відносними показниками: прибутком, показниками рентабельності, прибутковості та ін

Поняття соціального ефекту (ефективності) в контексті інвестиційної діяльності може розглядатися у двох аспектах. Перший пов'язаний з отриманням певного соціального ефекту при інвестуванні в комерційну діяльність, тобто в проект, прямо або побічно сприяє нарощуванню сукупного економічного результату, звичайно прибутку, другий - у некомерційну діяльність, тобто в якийсь проект, що не припускає генерування прибутку. Принципова відмінність полягає в тому, що в першому випадку все ж таки домінує критерій економічної ефективності, а соціальний ефект розглядається як додатковий результат від впровадження та реалізації проекту. У другому випадку акценти зміщуються рівно навпаки - соціальний ефект (ефективність) виступає вже в ролі першочергового критерію; безумовно, по можливості беруться до уваги і показники економічного ефекту (ефективності), але не в якості цільових критеріїв, а, наприклад, лише як критерії, характеризують раціональність дій, які виконуються в ході реалізації проекту.

У міру посилення вимог до гуманізації праці соціальні аспекти інвестиційної діяльності все більш активно беруться до уваги не залежно від того, про яку сферу економіки йде мова.

3. Методи фінансування інвестиційних проектів

3.1 Класифікація видів і форм фінансування

Форми і методи фінансування інвестиційних проектів відрізняються значною різноманітністю: у цих цілях можуть бути використані випуск акцій, придбання кредиту, лізингове фінансування, іпотечні позики.

Кожна з використовуваних форм фінансування володіє певними перевагами і недоліками. Тому в будь-якому інвестиційному проекті повинна бути проведена ретельна оцінка наслідків інвестування різних альтернативних схем і форм фінансування. Наприклад, важливо дотримувати правильне співвідношення між довгостроковою заборгованістю і акціонерним капіталом, оскільки, чим вище частка позикових коштів, тим більша сума, що виплачується у вигляді відсотків.

Використовувана фінансова схема повинна:

забезпечити необхідний для планомірного виконання проекту обсягу інвестицій;

діяти в напрямку оптимізації структури інвестицій та податкових платежів;

забезпечувати зниження капітальних витрат і ризику проекту;

забезпечувати баланс між обсягом залучених фінансових ресурсів і величиною отримуваного прибутку.

Отримання фінансових результатів шляхом випуску акцій

Це одна з найбільш поширених форм фінансування інвестиційних проектів, вона є найкращою формою фінансування початкових стадій великих інвестиційних проектів. Акціонерний капітал можна набувати шляхом емісій двох видів акцій: привілейованих і звичайних. Потенційними покупцями можуть стати: замовники, зацікавлені у продукції, виробленої в результаті завершення проекту та введення в експлуатацію потужностей; зовнішні інвестори, зацікавлені в окупності вкладених коштів, отримання податкових виграшів або в прирості вартості основного капіталу на умовах обмеженої оренди або обмеженої участі.

Акціонерний капітал може вноситися ними у вигляді грошових внесків, обладнання, технологій, а також у формі економічного обгрунтування проекту або права використання національних ресурсів, якщо акціонерами є урядові організації.

Привабливість цієї форми фінансування пояснюється тим, що основний обсяг фінансових чи інших ресурсів надходить від учасників проекту на початку його реалізації, хоча можуть проводитися вклади у формі підлеглих кредитів і в ході здійснення проекту на початку його реалізації. У той же час її використання дає можливість перенести на більш пізні терміни виплату основних сум погашення заборгованості, коли зростає здатність проекту генерувати доходи, а прогнозовані капітальні витрати і вимоги до фінансування будуть більш точними.

Для фінансування великих проектів, що вимагають великих капітальних витрат, випуск акцій поєднується з випуском боргових зобов'язань.

Довгострокове фінансування

Джерелами довгострокового боргового фінансування можуть бути:

довгострокові кредити в комерційних банках;

кредити в державних установах;

іпотечні позики;

приватне розміщення боргових зобов'язань.

Вибір варіанту довгострокового боргового фінансування повинен базуватися на результатах аналізу стійкості проекту і оцінок можливостей проекту забезпечувати погашення кредиту та сплату процентних ставок. На додаток до вказаних вище джерел довгострокового фінансування можуть використовуватися такі форми, як емісія облігацій і боргових зобов'язань (ця форма фінансування інвестиційних проектів часто використовується при здійсненні проектів з реконструкції та розширення діючих підприємств).

Кредити як форма фінансування інвестиційних проектів

Якщо кредит в комерційному банку або державних установах представляється вигідною формою фінансування проекту, то його учасники мають розробити спільну стратегію фінансових відносин з банками.

Найбільш поширений варіант такої стратегії полягає в тому, що спочатку до переговорів залучаються банки, що мають з учасниками проекту міцні фінансові відносини або виражають інтерес до розвитку таких зв'язків, а потім одному з цих банків пропонується зайняти провідну роль на переговорах про кредит з іншими банками.

Менш поширеним підходом, але іноді дуже плідним є об'єднання учасників проекту в групу, що виконує функції синдикату, для отримання коштів на принципах "клубного кредиту". У цьому випадку переговори з кожним з банків проводяться на індивідуальній основі, що надає учасникам певну гнучкість у подальших переговорах з інвесторами щодо кредиту.

Вибір умов кредитування проекту визначається чутливістю його економічних показників до зміни ставки, а також одержуваної потенційної економією (якщо ринок характеризується нормальною, що підвищується кривої процентних доходів). Залежно від цих характеристик проекту можуть використовуватися фіксовані процентні ставки або так звані "ковзаючі" процентні ставки, тобто змінюються в залежності від періоду кредитування. Потенційна економія розраховується як різниця між сумарними витратами на виплату фінансових процентних ставок довгострокового кредиту і поточними сумарними витратами на виплату ковзних процентних ставок. Важливим фактором, що визначає вибір умов кредитування, є і терміни закінчення боргових зобов'язань. Ковзні процентні ставки можуть бути рекомендовані при відносно коротких періодах кредитування; фіксовані - при тривалих.

При виборі умов кредитування необхідно враховувати ситуацію на кредитному ринку, яка визначає поведінку банків-кредиторів. Кредити надаються банками на умовах, що враховують фінансову репутацію позичальника, всі види прийнятого банком ризику, джерела залучення коштів для рефінансування надаються кредиторів та інші аспекти кожного конкретного проекту, запропонованого до фінансування. Вони носять строго цільовий характер, тобто можуть використовуватися лише на цілі, узгоджені з банком. При цьому банк стежить за дотриманням цільового принципу використання кредитів.

За кредитами позичальники сплачують відсотки у валюті за "плаваючим" та фіксованим ставками, які встановлюються банком, виходячи з реальної вартості залучених банком коштів у відповідній валюті на фінансових ринках, з додаванням маржі, що визначається банком в залежності від конкретних умов реалізації проектів і пов'язаних з ним ризиків , характеру наданого забезпечення, фінансового стану позичальника та інших факторів.

В даний час для російських комерційних банків характерні наступні умови кредитування проектів:

фінансування надається для експортоорієнтованих проектів, у першу чергу, в області рибальства, деревообробки, кольоровий і чорної металургії, нафтової та газової промисловості, військово-промислового комплексу;

мінімальний коефіцієнт покриття боргу 1.5 визначається на основі загальної суми коротко-і довгострокового боргу позичальника;

рентабельність проекту повинна бути, як правило, більше 15%;

проект повинен мати фінансову окупність і хороші перспективи отримання доходів в іноземній валюті;

проект повинен бути безпечним для навколишнього середовища та сприяти економічному розвитку Росії;

власні інвестиції позичальника в проект повинні перевищувати 30% загальної вартості проекту.

Додатковими вимогами до забезпечення кредиту, висунутими банками, є:

безумовні та безвідкличні платіжні гарантії юридичних осіб, які мають валютними коштами (або надійними джерелами цих коштів), достатніми для виконання зобов'язань за кредитом;

розміщення в банку-кредиторі валютного чи карбованцевого депозиту;

переуступка на користь банку права отримання та розпорядження валютною виручкою за контрактами, платниками за якими є фірми з надійною, на думку банку, платіжної репутацією;

заставу майна і майнових прав клієнта;

страхування кредиту.

При кредитуванні великомасштабних проектів комерційні банки, як правило, вимагають, щоб сума кредиту визначалася розміром мінімального ризику на одного позичальника, і пріоритет віддається проектам, що передбачають переозброєння і модернізацію вже діючих виробництв без додаткового капітального будівництва в значних обсягах, так само як і проектам, що припускають вкладення клієнтами власних валютних коштів поряд із залученням банківських кредитів. У сформованих умовах комерційні банки практично не надають кредити для фінансування впровадження принципово нових технологічних розробок.

Іпотечні позики

Позика під заставу нерухомості (іпотека) набула поширення у країнах з розвиненою ринковою економікою як один з найважливіших джерел довгострокового фінансування. У такій угоді власник майна отримує позику у заставодержателя і як забезпечення повернення боргу передає останньому право на переважне задоволення своєї вимоги з вартості заставленого майна у випадку відмови від погашення або неповного погашення заборгованості. Найбільш поширеними об'єктами застави є житлові будинки, ферми, земля, інші види нерухомості, що знаходяться у власності юридичних і фізичних осіб.

Для фінансування інвестиційних проектів використовується декілька видів позичок:

стандартна іпотечна позика (погашення боргу і виплата відсотків здійснюються рівними частками);

позика з зростанням платежів (на початковому етапі внески збільшуються з певним постійним темпом, а далі виплачуються постійними сумами);

іпотека зі змінною сумою виплат (у пільговий період виплачуються тільки відсотки та основна сума боргу не збільшується);

іпотека із заставним рахунком (відкривається спеціальний рахунок, на який боржник вносить деяку суму для підстраховки виплат внесків на першому етапі реалізації проекту);

позику зі знижень ставкою (заставний рахунок відкриває продавець обладнання, що постачається).

3.2 Традиційне і венчурне фінансування

У ряду проблем фінансування інвестиційних проектів можна виділити їх ядро - проблеми, пов'язані з нестачею власного капіталу підприємців. Зокрема, хронічний дефіцит власних коштів відчуває переважна більшість малих і середніх підприємств.

Як відомо, для фінансування будь-якого інвестиційного проекту можна використовувати власні кошти (внески партнерів, акціонерний капітал) і позикові (кредити) приблизно в рівній пропорції. Таке традиційне фінансування, або фінансування з забезпеченням, в нашій країні поки не знаходить широкого застосування через двоїстої проблеми: "позичальники не можуть, кредитори не хочуть" або "кредитори не можуть, позичальники не хочуть".

Висока вартість кредитів і побоювання опинитися у фінансовій залежності нерідко стають бар'єром для їх використання - підприємці не хочуть вдаватися до кредитування. Крім того, обмеженість традиційного кредитного фінансування пов'язана з жорсткими вимогами до частки власних коштів (30-50% загальної вартості проекту), а також з необхідністю заставного забезпечення. Виконання цих умов часто нереально для малих і середніх підприємств: і власних коштів не вистачає, і закладати нічого. Таким чином, підприємці не можуть використовувати кредити, а кредитори не хочуть ризикувати і йти на поступки в структурі кредитування.

Зауважимо, що правило традиційного фінансування "СК> ЗК" (СК - власний капітал, ЗК - позиковий капітал) спрямовано в першу чергу на поділ ризику між власниками і кредиторами. Вкладаючи власний капітал, підприємець демонструє свою впевненість в успіху реалізації проекту, що документально підтверджують розрахунки економічної ефективності інвестицій у бізнес-плані.

Для ілюстрації сучасної ситуації в даній сфері наведемо деякі статистичні дані.

У Росії в 2005 р. обсяг інвестицій в основний капітал склав 3534 млрд. руб., А темп росту до попереднього року - 110,7%. У структурі інвестицій власні кошти займають 47,7%, у тому числі за рахунок прибутку здійснено 22,42% інвестицій, з амортизації - 22,1%, а залучені кошти склали 52,3%, в тому числі бюджетні

кошти - 20,1%. У розрахунку на душу населення інвестиції в основний капітал склали в 2004 р. 18 981 руб .- приблизно 700 дол

Іноземні інвестиції в економіку Росії, за даними на кінець 2005 р., склали 111 835 млн. дол, в тому числі прямі - 49 751 млн. дол, портфельні - 1903 млн. дол, інші - 60 181 млн. дол

У 2004 р. організаціям було надано кредитів на суму 3189,3 млрд. руб., У 2005 р. - на суму 4187,9 млрд. руб.

Брак кредитних ресурсів в окремих російських банків для фінансування великих інвестиційних проектів зумовлена ​​тим, що у виробництві йде процес об'єднання і укрупнення бізнесу, а банки численні, малі й розрізнені. Наприклад, нерідко окремий регіональний банк не може надати кредит для фінансування інвестиційних проектів реконструкції або технічного переозброєння великого підприємства. Цю проблему може подолати синдиковане кредитування - форма мобілізації ресурсів невеликих банків і поділу ризиків серед багатьох учасників. Синдиковане кредитування дозволяє організувати потоки капіталу з одного регіону в інший, вийти на міжнародні ринки, в тому числі під гарантії страхових агентств.

Венчурне фінансування на противагу традиційному не пов'язане з жорсткими обмеженнями частки власного капіталу. Умовами венчурного фінансування є швидка окупність і висока прибутковість - для компенсації високого ризику інвестування відбирають проекти з очікуваної річної нормою прибутковості близько 30-40%. Венчурний капітал називають ризиковим капіталом, капіталом шансів. Венчурний фонд об'єднує вільні кошти багатьох учасників та інвестує їх переважно як стартовий капітал - для розвитку на базі інновацій нових компаній, що володіють унікальними рисами й могутнім потенціалом зростання, з сильною керівної командою. Мінімізацію ризику забезпечує високий конкурс заявок, жорсткий відбір небагатьох високоефективних проектів.

Венчурний капітал крім функції забезпечення (фінансування) як такої виконує також функцію супроводу бізнесу - забезпечує консультаційною підтримкою і конфіденційною інформацією, передає досвід гнучкого управління, швидкого прийняття рішень, сервісу. Ці функції охоплюють всі фази життєвого циклу і впливають на процес виготовлення товарів і на результати діяльності.

Відповідно до поділу фінансування на традиційне і венчурне серед так званих зацікавлених осіб (які купують акції компанії) розрізняють стратегічних і фінансових інвесторів.

Стратегічні інвестори прагнуть до зростання рентабельності свого основного виду діяльності та інвестують зазвичай у компанії із суміжних галузей, набуваючи великий пакет акцій. Стратегічні інвестори зацікавлені в повному контролі або, принаймні, у контролі основних рішень. Як правило, вони відносяться до тієї ж сфері бізнесу й активно беруть участь у поточному управлінні компанією. Стратегічні інвестори націлені на реалізацію певної стратегії - зростання продажів, лідерство на ринку, зниження витрат, високі дивіденди і т.д.

Фінансові (венчурні) інвестори прагнуть до максимізації вартості бізнесу та власного доходу за рахунок своєчасного виходу з проекту. Вони набувають невеликий, звичайно блокуючий пакет акцій, вибираючи невелику динамічну компанію, акції якої поки не котируються на ринку, з метою продажу свого пакету акцій через 4-6 років з високою прибутковістю. Участь їх в управлінні обмежено. Воно здійснюється на рівні ради директорів і збори акціонерів і зводиться до відстеження прийняття рішень. Крім придбання акцій існують також і інші схеми венчурного фінансування, що поєднують акціонерний, позичковий і підприємницький капітал.

Об'єкти венчурного фінансування - це невеликі інноваційні фірми з хорошим менеджментом (сформованим колективом), високим потенціалом зростання обсягів продажів, відсутністю сильних конкурентів в даному сегменті ринку. У фінансуванні за участю венчурних інвесторів виділяють початкову і експансіонную стадії. Ці стадії розділяє момент окупності інвестицій - перехід від негативних фінансових результатів до позитивних, із зони інвестицій в зону дезінвестицій.

На початковій стадії фінансування (Early Stage-Financing) об'єднуються власні та залучені кошти підприємця і засоби венчурного фонду для організації тепличного і стартового фінансування досліджень і розробок нових виробів і запуску виробництва.

Фаза тепличного фінансування (Seed-Financing) включає етапи оцінки ідеї проекту, пов'язаної із задоволенням попиту на певні товари (продукти або послуги), маркетингових досліджень і зіставлень потреб ринку з виробничими можливостями. Це період зародження венчура. Після створення прототипів нововведення і розробки бізнес-плану, який проходить жорстку експертизу, починається підтримка компанії венчурним інвестором. Витрати на експертизу бізнес-планів для венчурного фонду є безповоротними, тому що позитивне рішення про стартовий фінансуванні отримують лише кілька відсотків від усіх заявок.

Фаза стартового фінансування (Start-up-Financing) включає етапи створення компанії (як правило, закритого акціонерного товариства), розробки продукту і підготовки засобів виробництва, деталізації ринкової концепції товару. У рамках цієї фази аналізуються реальні шляхи втілення ідеї проекту:

- Що виробляти (які продукти і послуги);

- Як, коли (в які терміни, яким способом);

- Де, хто і яку роботу має виконувати;

- Чому це доцільно (кому це потрібно, для кого призначені результати діяльності).

Після вдалого стартового фінансування починається виробництво. Перша фаза виробництва охоплює запуск виробництва за допомогою коштів підприємця і венчурних інвесторів, вихід на ринок і налагодження стійкої системи збуту. Розмір прибутку залежить від обраної стратегії ціноутворення і характеризується в цей період наростанням темпів зростання.

На стадії експансії (Expansion-Stage-Financing), яка охоплює другу, третю і четверту фази виробництва до початку спаду мається на увазі подальше часткове фінансування і кредитна. Якщо розвиток здійснюється успішно, то готується вихід компанії на відкритий ринок цінних паперів. В іншому випадку необхідний інший шлях, наприклад злиття з іншого, великою компанією. Емісія акцій означає настання етапу зрілості. Після насичення ринку, стабілізації обсягів продажів і уповільнення темпів зростання прибутку на третій фазі виробництва слід, як правило, вихід з бізнесу венчурних інвесторів - продаж належного їм пакета акцій. Виручка від продажу акцій набагато перевищує витрати венчурних інвесторів у період установи організації, їх внески у розвиток і на додаткову емісію акцій.

3.3 Облігаційні позики

Для підвищення ефективності виробництва в умовах розвиненої економіки особливе значення має здатність підприємств гнучко використовувати ринкові інструменти і механізми в процесі фінансування своєї господарської діяльності.

В умовах досконалого ринку, рівних ставок оподаткування різних фінансових інструментів і відсутності регулюючих заходів будь-яка структура фінансування підприємства не повинна надавати помітного впливу на результати його діяльності та рентабельність. Однак у реальних ринкових умовах підприємства часто стикаються з різними ризиками, що обумовлює наявність певної ієрархії форм і джерел фінансування.

На практиці не тільки великі, а й дрібні і середні підприємства вдаються до різних джерел зовнішнього інвестування, у тому числі до банківських кредитів, запозичення коштів на фінансових ринках, використання ризикових капіталів і т.д. Вибір джерел фінансування залежить від численних факторів, серед яких - розмір підприємства, природа його ринків, галузь і сфера діяльності, технологічні особливості, специфіка продукції, що випускається, характер державного регулювання та оподаткування бізнесу, зв'язки з ринками та ін

Як показує зарубіжний досвід, важливе місце у структурі зовнішніх джерел фінансування корпорацій займають емісії цінних паперів і, перш за все, акцій і облігацій. У сучасних розвинених країнах облігаційна маса корпорацій становить, як правило, від 10-15 до 60-65% загальних обсягів емісій цінних корпоративних паперів, що свідчить про важливу роль облігацій як альтернативного джерела інвестицій.

Великі надії покладаються на ринок корпоративних облігацій і в Росії як на перспективне джерело додаткових інвестиційних ресурсів для реального сектора економіки. До недавнього часу цей ринок розвивався вкрай мляво, носив депресивний і вузьконаправлений характер.

Разом з цим сьогодні з'явилися сприятливі передумови для зміни ситуації, що склалася в кращу сторону. Як буде показано далі, за умови проведення необхідних заходів з метою прискореного розвитку в Росії ринку корпоративних облігацій стане можливим продуктивне використання його інвестиційного потенціалу.

Історично поява облігацій на світовій фінансовій сцені, а саме - в XVI ст. у Франції - було викликано тим, що ортодоксальна церква жорстоко переслідувала лихварів. Дотепний спосіб уникнути переслідувань був знайдений у випуску облігацій, що дозволяло трактувати дії кредитора (позикодавця) не як лихварський операцію (дачу грошей у ріст), а як купівлю потоку доходів.

Перш за все, облігація є цінним папером, що засвідчує відносини позики між її власником (кредитором або інвестором) і особою, що випустила її (позичальником чи емітентом). Головне її достоїнство полягає в тому, що вона є найбільш дієвим і ефективним інструментом, що дозволяє, не перерозподіляючи власність, акумулювати кошти інвесторів і забезпечити підприємствам доступ на ринок капіталів.

У цій своїй якості облігація засвідчує:

факт надання власником цінного паперу грошових коштів емітенту (корпорації);

зобов'язання емітента повернути власникові облігації після закінчення обумовленого терміну суму, яку емітент отримав під час випуску цієї папери (тобто повернути суму основного боргу);

зобов'язання емітента виплачувати власникові облігації фіксований дохід у вигляді відсотка від номінальної вартості або іншого майнового еквівалента.

Облігації відрізняються завидною різноманіттям. Зокрема, вони розрізняються за статусом позичальника (емітента); за строками, на які випускаються позики; по цілях випуску; за способами виплати доходів та / або погашення та іншими критеріями.

При цьому облігації корпорацій є найбільш схильним інновацій видом цінних паперів. Сплески інфляції і небезпека знецінення грошей істотно видозмінили ринок облігацій, і класичний тип цього паперу як боргового свідоцтва, випущеного на заздалегідь визначений строк під фіксований відсоток, значною мірою відійшов у минуле. Завдяки цілому ряду нововведень облігація стала набагато більш зручним фінансовим інструментом. У цілому, весь розвиток облігаційного ринку в повоєнні десятиліття можна охарактеризувати як набуття гнучкості, причому свобода маневру збільшилася як для емітентів облігацій, так і для інвесторів.

Емісія облігацій - зручний спосіб мобілізації капітальних фондів, який містить низку привабливих рис для корпорацій.

Основними перевагами облігаційної позики як інструменту залучення інвестицій з точки зору підприємства-емітента є:

можливість мобілізації значних обсягів грошових коштів та фінансування великомасштабних інвестиційних проектів і програм на економічно вигідних для підприємства умовах без загрози втручання інвесторів (власників облігацій) в управління його поточною фінансово-господарською діяльністю;

можливість маневрування при визначенні характеристик випуску: всі параметри облігаційної позики (обсяг емісії, процентна ставка, терміни, умови обігу і погашення і т.д.) визначаються емітентом самостійно з урахуванням характеру здійснюваного за рахунок залучених коштів інвестиційного проекту;

можливість акумулювання грошових коштів приватних інвесторів (населення), залучення фінансових ресурсів юридичних осіб на досить тривалий термін (триваліше терміну кредитів, наданих комерційними банками) і на більш вигідних умовах з урахуванням реальної економічної обстановки і стану фінансового ринку;

забезпечення оптимального поєднання рівня прибутковості для інвесторів, з одного боку, і рівня витрат підприємства-емітента на підготовку і обслуговування облігаційної позики, з іншого боку;

оптимізація взаєморозрахунків, структури дебіторської та кредиторської заборгованості підприємства-емітента.

У той же час облігація - досить жорстке боргове зобов'язання: здійснюючи емісію облігацій, емітент несе певні ризики, і завжди існує ймовірність того, що облігаційний займ не буде успішним, тобто сам факт емісії облігацій ще не гарантує їх розміщення на розроблених емітентом умовах.

У зв'язку з цим, розглядаючи фінансові можливості облігацій, слід враховувати суперечливий характер інтересів емітента та інвесторів. Тому при організації облігаційних позик, в процесі конструювання цінних паперів важливо вміти знайти «золоту середину», забезпечити баланс цих інтересів на основі комплексного аналізу переваг і недоліків даного фінансового інструмента.

Дослідження зарубіжного досвіду дозволяє виділити кілька найважливіших особливостей функціонування ринку корпоративних облігацій3:

корпоративні облігації, як правило, забезпечують залучення капіталу на тривалий період: це довгострокові позики, що розміщуються на ринку цінних паперів, однак в останні десятиліття намітилася тенденція до скорочення термінів їх обігу (з 25-30 років до 5-10 років), що пов'язано, з одного боку, з прискоренням впровадження новітніх науково-технічних розробок, що призводить до швидкого старіння основних фондів, широкому використанню механізмів прискореної амортизації і т.д., а, з іншого боку, з прагненням інвесторів вкладати свої кошти в цінні папери з більш короткими термінами погашення і зменшити таким чином інвестиційні ризики;

портфель випускаються корпораціями облігацій неоднорідний: відмінності у виборі характеристик облігацій, що випускаються обумовлені такими факторами, як галузева специфіка, зв'язку корпорацій з ринком цінних паперів і кредитною системою, ділової престиж, фінансове становище;

в процесі обігу корпоративних облігацій на ринку пріоритетну увагу приділяється питанням оцінки їх якості та надійності: більш висока якість облігації означає більш низький відсоток виплат по ній і, відповідно, більш вигідні для емітента умови залучення інвестицій;

для корпоративних облігацій характерна велика стійкість у порівнянні з іншими цінними паперами: курс облігацій, як правило, не знижується при погіршенні кон'юнктури, він стає навіть більш привабливим для інвесторів у порівнянні з акціями та цінними державними паперами;

значну частину власників (власників) корпоративних облігацій складають, як правило, дрібні інвестори і населення: висока частка індивідуальних учасників на ринку цінних паперів є характерною рисою для країн з розвиненою ринковою економікою і відображає сучасні тенденції до переходу грошових коштів зі своїх традиційних форм (заощадження, готівку, банківські депозити і т.п.) у форму цінних паперів і перетворенню все більшої маси капіталу в цінні папери, доступні найширшому колу інвесторів.

Таким чином, облігаційні позики є перспективним інструментом мобілізації вільних коштів інвесторів на користь розвитку підприємства - емітента і, в кінцевому підсумку, всієї економіки у цілому. Безсумнівно, багато з світового досвіду може стати в нагоді і в Росії.

Враховуючи обмеженість інвестиційних ресурсів в сучасних умовах Росії, вихід з цієї ситуації бачиться, перш за все, у прискореному розвитку ринку корпоративних облігаційних позик, яке дозволило б паралельно вирішити відразу кілька важливих завдань:

залучити додаткові інвестиційні ресурси в реальний сектор економіки, найбільш повно задіявши вільні грошові кошти і заощадження населення;

підвищити інвестиційну привабливість акцій промислових підприємств, сприяючи тим самим розвитку відповідного сегмента ринку цінних паперів;

забезпечити професійним учасникам ринку цінних паперів додаткові можливості для здійснення ними своєї професійної діяльності за рахунок появи нових фінансових інструментів.

Російська дійсність, умови економіки перехідного періоду, безумовно, наклали відомий відбиток на процеси використання фінансових інструментів ринку цінних паперів з метою залучення інвестицій, у тому числі за допомогою випуску корпоративних облігацій.

В даний час на російському ринку цінних паперів корпоративні облігації займають більш ніж скромне місце. Це відноситься як до обсягів випуску в цілому, так і до частки облігацій, що обертаються на ринку. Так, в 1998 р. акціонерними товариствами було зареєстровано 19 848 випусків акцій та всього 93 випуску облігацій.

Аналіз кількісних показників, якісних характеристик та загальних тенденцій ринку цінних паперів показує, що активність російських компаній - емітентів у випуску облігаційних позик до останнього часу залишалася надзвичайно низькою. Подібний стан справ на ринку корпоративних облігацій в нашій країні обумовлено наявністю низки серйозних проблем, які гальмували процес його розвитку та реалізації інвестиційного потенціалу.

Перш за все, в якості однієї з ключових проблем, які стримували до недавнього часу розвиток ринку корпоративних облігацій у Росії, слід назвати нераціональний порядок оподаткування операцій.

Як відомо, в російській практиці бухгалтерського обліку виплачуються емітентами відсотки за облігаціями не відносяться до складу витрат, що включаються до собівартості, і виплачуються з чистого прибутку, що різко знижує ефективність позики. Необхідно підкреслити, що такий порядок не відповідає міжнародним стандартам бухгалтерського обліку, згідно з якими відсотки по облігаціях і кредитах повинні утримуватися з прибутку до оподаткування.

Тільки з виходом Постанови Уряду РФ від 26 червня 1999 р. № 6965 стало можливим віднесення відсотків за облігаціями, виплачуваних емітентами, на собівартість. Однак такий порядок діє лише стосовно облігацій, обіг яких здійснюється через організаторів торгівлі на ринку цінних паперів, що мають ліцензію Федеральної комісії з ринку цінних паперів. Ця обставина істотно обмежує коло можливих емітентів: при неможливості та / або недоцільність виведення облігацій для звернення через організаторів торгівлі ефективність емісії облігацій, як і раніше буде невисокою.

Ще один аспект нераціональності оподаткування корпоративних облігацій пов'язаний з існуванням податку на операції з цінними паперами, який сплачується емітентами при державній реєстрації випусків цінних паперів у розмірі 0,8% від їх номінальної вартості, причому незалежно від терміну обігу облігацій. Дана обставина змушує емітентів випускати облігації на тривалий термін (рік і більше), що в умовах нестабільності істотно обмежує їх привабливість для інвесторів. У разі випуску облігацій з короткими термінами обігу сплата податку на операції з цінними паперами автоматично призводить до відчутного збільшення вартості залучених грошових ресурсів (наприклад, для емітента тримісячних облігацій сплата зазначеного податку збільшує фактичну вартість запозичень не на 0,8%, а на 3,2 % річних).

Іншим стримуючим розвиток облігаційного ринку в Росії фактором виступає те, що облігації, засвідчуючи відносини позики, є більш «суворими і обов'язковими» паперами. Важкий фінансовий стан і незадовільна структура капіталу більшості російських підприємств у разі емісії ними боргових зобов'язань (облігацій) може привести до подальшого погіршення їх фінансових показників.

Ще одна проблема полягає в тому, що стосовно облігацій встановлено ряд законодавчих вимог, також до певної міри обмежують їх випуск. Так, відповідно до Цивільного кодексу РФ і Федеральним законом «Про акціонерні товариства» 6 при випуску облігацій емітентом в обов'язковому порядку повинні бути дотримані такі формальні умови:

номінальна вартість усіх випущених товариством облігацій не повинна перевищувати розмір статутного капіталу товариства або величину забезпечення, наданого товариству третіми особами для цілей випуску;

випуск облігацій допускається після повної оплати статутного капіталу;

випуск облігацій без забезпечення допускається на третьому році існування суспільства та за умови належного затвердження до цього часу двох річних балансів товариства;

товариство також не має права розміщувати облігації, конвертовані в акції товариства, якщо кількість оголошених акцій товариства менше кількості акцій, право на придбання, яких надають облігації.

Деякими фахівцями в області ринку цінних паперів пропонується внести зміни до Цивільного кодексу РФ і Закон «Про акціонерні товариства», що знімають ці «штучні перешкоди для здійснення емісії корпоративних облігацій» 7, однак пропонована ними аргументація явно недостатня. На початкових етапах розвитку ринку корпоративних облігацій видається більш логічним і навіть абсолютно необхідним в інтересах захисту прав інвесторів (у тому числі населення) існування передбачених чинним законодавством РФ обмежень у частині термінів і обсягів емісії.

Нарешті, аж до самого останнього часу в Росії зберігалися вкрай несприятливі макроекономічні умови для організації облігаційних позик, була велика кількість об'єктивних стримуючих причин, обумовлених самою специфікою розвитку російської економіки. Серед них - висока інфляція і вартість позикових коштів, нестримна експлуатація боргових ринків з боку держави в особі Міністерства фінансів РФ, непередбачуваність (нестабільність) економічної та політичної ситуації в країні.

Втім, наявність великої кількості стримуючих факторів аж ніяк не означає, що в ринку корпоративних облігацій в нашій країні немає майбутнього: вітчизняні підприємства сьогодні відчувають величезну потребу в інвестиціях, і облігації можуть стати одним з найбільш дієвих інструментів залучення коштів інвесторів.

У міру поступової стабілізації економічної обстановки в країні і подальшого розвитку ринку цінних паперів наявний зарубіжний і російський досвід використання корпоративних облігаційних позик в якості альтернативного джерела фінансування реального сектору економіки, безсумнівно, буде затребуваний і отримає широке поширення в нашій країні.

На підтвердження цього достатньо вказати на факт, що в другій половині 1999 року кілька найбільших російських компаній вже здійснили розміщення за «живі» гроші своїх облігацій. Так, ВАТ «Газпром», ВАТ «Тюменська нафтова компанія», ВАТ «Нафтова компанія« ЛУКОЙЛ », РАТ« ЄЕС Росії », АК« Алмази Росії - Саха »емітували облігації на загальну суму близько 9 млрд. рублей8. Це дозволяє стверджувати, що сьогодні відкривається нова сторінка в історії розвитку російського ринку корпоративних облігацій. Тому потрібно зробити все, щоб підтримати ці корисні починання, тоді в перспективі позитивного прикладу можуть наслідувати й інші російські компанії, зацікавлені в залученні інвестицій.

Керівникам і менеджерам російських підприємств, які відчувають потребу в інвестиціях, вже зараз необхідно вести роботу як мінімум у трьох напрямках:

вивчення західного класичного досвіду та визначення меж можливого його застосування з урахуванням російської дійсності;

вивчення та аналіз інвестиційних можливостей російського ринку цінних паперів стосовно даної різновиду цінних паперів;

пошук готових або розробка нових інвестиційних проектів, для реалізації яких буде доцільна організація корпоративних облігаційних позик.

Таким чином, облігаційні позики можуть стати одним з найбільш ефективних інструментів залучення, акумуляції коштів як для реалізації середньо-і довгострокових програм, так і для вирішення поточних проблем реального сектору. У стабільній економічній ситуації корпоративні облігації можуть бути привабливі для приватних інвесторів (населення) як реальна альтернатива готівковій іноземній валюті, для комерційних банків та професійних учасників ринку цінних паперів - як зручний варіант розміщення карбованцевих ресурсів, для іноземних інвесторів - як спосіб здійснення портфельних інвестицій у російські підприємства.

В умовах, коли багато господарюючі суб'єкти змушені шукати нові варіанти залучення коштів інвесторів, корпоративні облігації можуть стати ефективним інструментом фінансування вітчизняних підприємств. У цьому випадку корпоративні облігаційні позики, безсумнівно, відіграють важливу роль в активізації інвестиційного процесу та забезпечення промислового підйому Росії.

3.4 Лізинг

Інвестиційні проекти, де розглядається альтернатива придбання обладнання на умовах лізингу, вимагають особливого підходу при визначенні ключових показників ефективності. Такі проекти відрізняються специфікою оцінки: прямий розрахунок показників ефективності тут не дуже застосуємо.

1) Класично термін окупності розраховується з урахуванням проведених інвестиційних витрат, які складаються з капітальних витрат і приросту оборотного капіталу. Витрати при лізингу обладнання - лізингові платежі - є поточними витратами. Тому величина капітальних витрат незначна або дорівнює нулю на початкових етапах реалізації проекту. У цьому випадку розрахунок, наприклад, терміну окупності інвестицій за класичною методикою буде не повною мірою коректним. У ряді проектів, він може бути дуже малий.

2) Чистий потік грошових коштів у класичному варіанті для розрахунку показників ефективності проекту визначається як сума грошових потоків проекту, без обліку джерел фінансування - власних і позикових.

Для оцінки ефективності інвестиційних проектів з фінансуванням через механізм лізингу можна скористатися "умовним" показником - "сукупний дисконтований грошовий потік". Даний показник буде розрахований з урахуванням лізингових платежів у відтоку грошових коштів. При цьому необхідно врахувати скорочення податкових відрахувань, яке виникає при використанні, як схеми лізингу, так і кредитної схеми фінансування, інші ключові моменти:

при лізингу існує можливість застосовувати до предмета лізингу прискорену амортизацію з коефіцієнтом прискорення до 3, це може істотно позначитися на виплатах з податку на прибуток і на майно

додаткові витрати - монтаж, доставка, страхування майна при лізингу може бути враховано в платежах за договором лізингу, у разі кредиту це треба якось фінансувати, наприклад з власних коштів.

3) Необхідно проводити порівняння варіантів в одному часовому періоді. Вибір горизонту розгляду є визначальним. Це дає базу для порівняння альтернатив реалізації проекту. Наприклад, що нам вигідніше - купувати обладнання за рахунок власних / позикових коштів або брати устаткування в лізинг.

Деякі особливості:

Значна кількість лізингових угод будується на підставі кредитів, при цьому лізингова компанія додає свою маржу, що викликає певний сумнів про ефективність лізингу в порівнянні з тим же самим кредитом.

Термін договору лізингу, досить часто, збігається з терміном повної амортизації обладнання, кредит складніше отримати на тривалий період. Укласти договір лізингу зазвичай простіше, ніж кредитний договір, так як вимоги щодо забезпечення виплат платежів, нижче, ніж по кредиту.

Можна домовиться з лізинговою компанією про більш зручному формування графіка, для забезпечення більш вигідних умов відшкодування вартості обладнання і виплати відсотків.

3.5 Бюджетне фінансування

Бюджетне фінансування - надане в безповоротній порядку грошове забезпечення з державного або місцевого бюджету на видатки, пов'язані із здійсненням державних замовлень, виконанням державних програм, змістом державних організацій.

Бюджетне фінансування здійснюється у формі бюджетних асигнувань за певним призначенням для досягнення загальнодержавних цілей або для покриття витрат галузей, підприємств, організацій, що перебувають на повному або частковому державному грошовому забезпеченні.

Висновок

Застосування будь-яких, навіть самих витончених, методів не забезпечить повної передбачуваності кінцевого результату, основною метою є зіставлення запропонованих до розгляду інвестиційних проектів на основі уніфікованого підходу з використанням по можливості об'єктивних і перевіряти ще раз показників та складання відносно більш ефективного і щодо менш ризикованого інвестиційного портфеля.

Для цього доцільно застосовувати в першу чергу динамічні методи, засновані переважно на дисконтуванні утворюються в ході реалізації проекту грошових потоків. Застосування дисконтування дозволяє відобразити основний принцип "завтрашні гроші дешевше сьогоднішніх" і врахувати тим самим можливість альтернативних вкладень за ставкою дисконту. Загальна схема всіх динамічних методів оцінки ефективності в принципі однакова і грунтується на прогнозуванні позитивних і негативних грошових потоків (грубо кажучи, витрат і доходів, пов'язаних з реалізацією проекту) на плановий період і зіставленні отриманого сальдо грошових потоків, дисконтованого за відповідною ставкою, з інвестиційними витратами . А заходи з оцінки ризику інвестування та застосування методів обліку невизначеності у фінансових розрахунках, що дозволяють зменшити вплив невірних прогнозів на кінцевий результат і тим самим збільшити ймовірність правильного рішення, можуть істотно підвищити обгрунтованість і коректність результатів аналізу.

Аналіз розвитку й поширення динамічних методів визначення ефективності інвестицій доводить необхідність та можливість їх застосування для оцінки інвестиційних проектів. У високорозвинених індустріальних країнах трохи більше 30 років тому ставлення до цих методів оцінки ефективності було приблизно таким же, як у наш час в Росії: у 1964 р. в США тільки 16% обстежених підприємств застосовували при інвестиційному аналізі динамічні методи розрахунків. До середини 80-х років ця частка піднялася до 86%. У країнах Центральної Європи (ФРН, Австрія, Швейцарія) в 1989 р. понад 88% опитаних підприємств застосовували для оцінки ефективності інвестицій динамічні методи розрахунків. При цьому слід врахувати, що у всіх випадках досліджувалися промислові підприємства, які найчастіше проводять інвестиції внаслідок технічної необхідності. Тим більш важливий динамічний аналіз інвестиційних проектів у діяльності фінансового інституту, орієнтованого на отримання прибутку і має численні можливості альтернативного вкладення коштів.

У реальній ситуації проблема вибору проектів може бути дуже непростою. Не випадково численні дослідження і узагальнення практики прийняття рішень в області інвестиційної політики на Заході показали, що переважна більшість компаній, по-перше, розраховує кілька критеріїв і, по-друге, використовує отримані кількісні оцінки не як керівництво до дії, а як інформацію до роздумів . Тому слід підкреслити, що методи кількісних оцінок не повинні бути самоціллю, так само як їх складність не може бути гарантом безумовної правильності рішень, прийнятих за їх допомогою.

Список використаної літератури

  1. В. В. Ковальова, В. В. Іванова «Інвестиції»: Підручник. - М.: Просвіт, 2005

  2. В. Н. Чапек «Інвестиційна привабливість економіки Росії». - Ростов-на-Дону: «Фенікс», 2006

  3. Н. В. Ігошин «Інвестиції»: Підручник .- М.:. Юніті, 2000

  4. О. М. Лякішева «Менеджмент на залізничному транспорті». - М.: УМК адміністрації залізничного транспорту України, 2002

  5. Б. З. Гвоздьов «Фінансовий менеджмент»: Посібник для підготовки до іспиту. - М.: «ІКФ« ЕКМОС », 2003

  6. Є. С. Стоянова «Фінансовий менеджмент»: Підручник .- М.: «Перспектива», 1999

1см. Русинів Ф,, Мінаєв До Система відбору та оцінки інноваційних проектів. - Консультант директора. 1996 .- № 23.


Додати в блог або на сайт

Цей текст може містити помилки.

Фінанси, гроші і податки | Курсова
190кб. | скачати


Схожі роботи:
Фінансові активи та інвестиційні проекти
Проекти П А Столипіна
Інноваційні проекти
Проекти ПА Столипіна
Телекомунікаційні проекти в освіті
Економічна оцінка інвестицій в IT-проекти
Реформаторські проекти Олександра I і М М Сперанського
Проекти державних перетворень ММ Сперанського
Декабризм і конституційні проекти їм породжені
© Усі права захищені
написати до нас
Рейтинг@Mail.ru